中芯国际(688981) 核心观点 全球领先的晶圆代工龙头厂商。中芯国际是中国大陆技术最先进、规模最大的晶圆代工龙头企业，历经初创期、战略调整期和技术追赶期三大发展阶段，现已成长为全球市场份额前三的集成电路制造企业。公司凭借在14nmFinFET工艺的量产和N+1等先进节点的技术突破，构建了深厚的专利壁垒，累计授权专利超1.4万件。尽管面临美国设备限制和行业竞争加剧的压力，2024年仍实现营收577.96亿元，同比+27.7%，受折旧影响，净利润同比下滑23.3%。公司聚焦成熟制程扩产和本土市场需求，持续受益于AI、汽车电子的国产替代趋势，未来有望在行业复苏和产能释放中强化领先地位。 半导体行业复苏，晶圆代工国产替代趋势明显。全球半导体行复苏明显，上半年市场规模达3460亿美元，同比增长18.9%，主要受AI基础设施投资及终端应用需求驱动。晶圆代工作业产业链核心环节，呈现“一超多强”格局，台积电主导市场，中芯国际则以约6%份额位居全球第三。行业资本与技术壁垒极高，设备投资占晶圆厂总成本70%-80%，且客户认证周期长、转换成本高。中国大陆晶圆代工虽起步较晚，但在国产替代与政策驱动下快速发展，2025年本土市场规模预计达1026亿元，中芯国际作为国内领先的代工厂，在成熟制程扩产与本土化供应链中扮演关键角色。 公司通过“制程升级与产能扩张”双轨并进策略持续提升核心竞争力。中芯国际一方面深耕成熟制程，2024年实现8英寸月产能45万片、12英寸月产能25万片，持续巩固在汽车电子、物联网等领域的市场优势；另一方面积极研发先进制程，已完成14nmFinFET量产，为支持产能建设，2024年资本开支达73.3亿美元，重点投向上海、北京、深圳、天津等地的12英寸晶圆厂扩建项目，部分新产线将于2025年起陆续投产。尽管扩张带来短期压力，随着产能释放和良率提升，公司经营效率和盈利能力有望持续改善。 投资建议：我们预计公司2025-2027年公司营业收入分别为727.71/764.01/936.11亿元，预计公司2025-2027年公司归母净利润分别为49.46/58.39/83.39亿元，增速为33.7%/18.1%/42.8%，对应PB为6.91/6.66/6.32倍。首次评级，给予A股中芯国际“推荐”评级。 风险提示：技术研发与外部限制的风险；财务与经营压力的风险；地缘政治与全球供应的不确定性的风险。

中芯国际(688981) l事件 公司2025年第二季度实现营业收入22亿美元，环比减少2%，好于公司指引；毛利率20%，环比下降2pct，略高于公司指引；归母净利润1亿美元。公司预计三季度收入环比上升5%-7%，毛利率维持在18%-20%的区间。 2025年上半年，公司收入45亿美元，同比增长22%，毛利率21%，同比上升8pct，归母净利润3亿美元，同比增长36%。 l产能及产能利用率双增长，验证晶圆本土化趋势 随着产业链在地化转换继续走强，更多的晶圆代工需求回流本土，公司上半年销售晶圆数量（折合8寸）增加至468万片，同比增长20%。在晶圆本土化驱动下，公司持续扩张产能，上半年增加近2万片/月12寸标准逻辑产能。公司产能利用率继续提升，Q1已提升至接近90%，Q2产能利用率92.5%，继续环比增长。公司预期产能持续供不应求，展望四季度淡季对产能利用率影响有限。 l拟购买中芯北方剩余股权，有利于增厚股东回报 公司拟向国家集成电路基金、集成电路投资中心、亦庄国投、中关村发展、北京工投发行股份，购买中芯北方49%的股权（公司已有51%）。交易完成后，中芯北方将成为公司的全资子公司。中芯北方成立于2013年，主要提供12寸晶圆代工服务，具备逻辑、高压驱动、嵌入式非挥发性存储、混合信号、图像传感器等多个工艺平台的量产能力。2024年收入约130亿元，利润约17亿元。公司与中芯北方在工艺技术、客户网络、供应链、核心技术及产能布局等方面具备协同效应，本次交易有利于增强业务协同，增厚股东回报。 l投资建议 我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为50、57、63亿元，对应的EPS分别为0.62、0.71、0.79元，最新收盘价对应PE分别为216x、190x、170x，对应PB分别为7x、6.8x、6.5x，维持“增持”评级。 l风险提示 行业复苏不及预期，地缘政治冲突加剧。

中芯国际(688981) l投资要点 拟收购中芯北方少数股权，盈利能力逐步增强。公司拟向国家集成电路基金、集成电路投资中心、亦庄国投、中关村发展、北京工投发行股份购买其所持有的中芯北方49.00%股权。本次交易完成后，公司将持有中芯北方100.00%的股权，中芯北方将成为公司的全资子公司。中芯北方多年来长期专注于集成电路工艺技术的开发，向全球客户提供12英寸晶圆代工与技术服务，应用于不同工艺技术平台，具备逻辑电路、低功耗逻辑电路、高压驱动、嵌入式非挥发性存储、混合信号/射频、图像传感器等等多个工艺平台的量产能力，可为客户提供智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车等不同领域集成电路晶圆代工及配套服务。通过长期与境内外知名客户的合作，形成了明显的品牌效应，获得了良好的行业认知度。中芯北方成立于2013年7月，其运营的12英寸成熟制程产线于2016年年中投产，折旧高峰已过。截至2024年末，中芯北方的净资产为407.58亿元，2024年实现营收129.79亿元，归母净利润16.82亿元。公司与中芯北方在工艺技术、客户网络、供应链、核心技术及产能布局等方面具备协同效应，本次交易有利于进一步提高公司资产质量、增强业务协同性。 Local for local需求提升，每年5万片12英寸月产能扩充满足全球需求。公司第二季度美国区、欧亚区的产值增加，一部分是因为这些客户在中国有市场份额，要在中国销售，所以尽可能利 用中国制造来做local for local，但他们很多产品也是销往全球，公司希望能够保证提供给客户的产能，保证质量，同时价格上具备竞争力，使得公司客户能够在全世界市场上取得更大份额、更大成功，亦保证公司未来订单的饱满。公司预计到年底，在国际市场的营业额会在去年的基础上进一步增长。公司预计保持大概每年5万片12英寸上下的月产能扩充速度，对应公司一年投资大概75亿美元里面八成用来买设备，其他用来买地、盖房子、建立基础设施等，2025H1资本开支合计33.01亿美元。 l投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入677/779/896亿元，实现归母净利润分别为51/62/74亿元，维持“买入”评级。 l风险提示 宏观经济波动；下游需求恢复不及预期；扩产进度不及预期；折旧致毛利率承压；市场竞争加剧。

中芯国际(688981) 主要观点： 二季度收入情况好于预期。根据公司公告，2025年上半年，公司实现总营业收入323.48亿元，同比增长23.14%；利润总额达到36.27亿元，同比增长98.77%；实现归母净利润23.01亿元，同比增长39.76%；扣除非经常性损益后的净利润为19.0亿元人民币，同比增长47.8%。同时，经营活动产生的现金流量净额同比增长81.7%，达到58.98亿元人民币。公司之前给出二季度收入指引为环比下滑4-6%，实际二季度收入环比下滑-1.56%，好于之前预期。公司预计三季度收入环比增长5%至7%，毛利率介于18%至20%的范围内。根据公司给出的业绩指引中值，三季度收入同比增长6.67%。 消费电子依然是增长主力，汽车工业相关成新增长点。2025年上半年，公司消费电子相关产品收入123亿元，同比增长53.80%；智能手机相关产品收入74亿元，同比增长-1.67%；电脑与平板相关产品收入49亿元，同比增长33.31%；汽车工业相关产品收入30亿元，同比增长65.15%；智能穿戴相关产品收入25亿元，同比增长-13.63%。从结构上看，消费电子收入占比38.28%，依然是绝对主力。从2023年到2025年上半年，汽车工业相关收入占比从8.58%提高到9.48%，占比逐步提高。 预计2025年资本开支与2024年持平。公司2024年资本开支为73.3亿美元，同比略微下降1.87%。根据公司之前公告，管理层认为在在外部环境无重大变化的前提下，公司2025年指引为，资本开支与上一年相比大致持平。 风险提示：宏观需求下行，代工价格超预期下降，产能爬坡不及预期，贸易冲突。

中芯国际(688981) 投资摘要 事件概述 2025年8月29日，中芯国际发布2025年半年报。半年报数据显示，公司上半年实现营业收入323.48亿元，同比增长23.1%；实现归母净利润23.01亿元，同比增长39.8%。同日中芯国际发布公告称，拟以发行A股的方式收购控股子公司中芯北方的少数股权，公司股票开启停牌阶段。 核心观点 端侧AI与换机周期共促需求扩容，公司产能利用率持续领先。我们认为，公司上半年业绩的稳步扩张系供应/需求双层面的推动所致：需求方面，上半年受美国关税政策、地缘政治冲突及新兴市场持续复苏等多重因素影响，智能手机市场整体呈现稳中有升态势；同时，PC市场迎来换机周期，叠加消费电子与智能穿戴设备在端侧AI应用推动下的需求增长，晶圆代工行业整体需求持续扩容。供给方面，公司于上半年新增近2万片12英寸标准逻辑月产能，产能利用率维持行业领先水平，并继续稳居全球纯晶圆代工企业第二位。 三费费用率整体下降，利润水平稳步提升。费用方面，25年H1旭创销售、管理、研发三费费用率分别达0.54%、7.06%、7.34%，其中研发费用率较上期大幅减少2.64个百分点；绝对值来看，三费费用出现分化走势，销售/管理费用分别同比增长31.27%/24.24%，而研发费用同比下降9.38%。利润率方面，三费费用率水平的整体下降对公司利润端改善做出了一定贡献，公司营业利润/净利润率于25年H1分别达到11.24%/10.41%，较上年同期分别增加约4.30/4.16个百分点。 收购方案加速推进，长期看好中芯成长。我们认为，先进制程仍是全球半导体巨头竞争的战略要地，而成熟制程则是当前贡献稳定收入的重要盈利基石。我们认为，对中芯国际而言，其核心竞争力体现在能否持续保障现有产品产能的稳定供应，并逐步实现向高端技术节点的迭代与升级。我们认为，此次收购不仅有助于进一步提升公司的整体产能水平，也将对其产品结构优化与技术延伸产生积极推动作用。 投资建议 公司是全球领先的晶圆代工厂商，有望依靠产能扩容&产品升级开辟新一轮成长主线。我们预计2025-2027年公司营业收入为705.11、789.72、908.18亿元，实现归母净利润50.96、61.21、71.95亿元， 179.86/149.74/127.41倍，维持“买入”评级。 风险提示 AI大模型商用化不及预期；北美云厂商投资不及预期；宏观经济不及预期等。

中芯国际(688981) 投资要点 中国晶圆代工领军者，国产芯片核心支柱。中芯国际是中国大陆领先的集成电路晶圆代工企业，具备8/12英寸晶圆制造能力和技术迭代优势，公司晶圆制程涵盖0.35微米至14nm及以下，2024年全年公司在上海、北京、天津和深圳的多个8英寸和12英寸的生产基地合计产能达到800多万片晶圆（折合8英寸）。2024年中芯国际在全球的市场份额上升至6%，全球排名第三，国内排名第一。2024年公司营收为577.96亿元，同比增长27.72%，下游需求旺盛，12英寸先进制程产能供不应求。25H1公司销售收入319.01亿元，同比增长21.44%，归母净利润22.94亿元，同比增长39.37%。 行业呈寡头垄断格局，国产替代空间广阔。2024年全球半导体行业呈复苏态势，AI、国补换机潮等驱动需求回暖，2025M5全球半导体销售额为589.8亿美元，同比增长27%，中国半导体销售额为170.8亿美元，同比增长21%，晶圆代工行业与半导体行业的景气程度紧密相关，有望受益本轮AI资本开支增加带来的新周期。24Q4全球晶圆代工行业呈高度集中态势，CR5超过90%，形成寡头垄断格局，24Q4台积电市占率达67%，头部厂商优势稳固，景气度较高的先进制程产能仍主要掌握在中国台湾地区。近年来，中芯国际等中国大陆晶圆厂加速技术突破与产能扩张，资本开支持续加大，自主可控空间有望进一步打开。 公司持续高投入扩产，2025年资本开支约543.47亿元。中芯国际制程技术持续迭代，具备国际竞争力，已实现从90nm到14nm的量产，N+1工艺接近7nm水平，广泛应用于AI、物联网等领域。公司专注成熟制程研发，推进28nm、55nm等平台量产，满足多元场景需求。公司拥有3条8英寸与7条12英寸产线，2024年产能利用率达85.6%，公司将持续保持每年5万片12英寸产能扩张节奏。资本开支方面，2024年达543.47亿元，预计2025年同比持平，扩产集中于高附加值12英寸产线，强化一站式集成电路解决方案能力。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年营业收入分别为671.96/780.62/896.06亿元，归母净利润分别为51.8/61.58/72.07亿元，当前股价对应P/B为6.0/5.7/5.5。可比公司2025-2027年平均P/B估值达2.9/2.7/2.6。考虑到公司作为国内第一大晶圆代工厂，且率先实现28nm以下制程节点量产，并加大扩产14nm以下先进制程产能，公司在7nm及以下先进制程处于领先地位，具备稀缺性。随着AI对算力需求不断增大，高端芯片需求持续提升，公司在先进制程方面产能规模及工艺研发等具有优势，未来行业头部效应将愈加明显。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：研发与技术升级迭代风险，技术人才短缺或流失风险，供应链风险

中芯国际(688981) 事件：中芯国际8月29日晚发布停牌公告，正在筹划以发行人民币普通股（A股）的方式购买公司控股子公司中芯北方集成电路制造（北京）的少数股权。 A股增发收购中芯北方49%少数股权，具体方案尚未确定。公司拟通过发行人民币普通股（A股）的方式购买中芯北方49%的少数股权。目前正与交易意向方接洽，初步确定的交易对方为国家集成电路产业投资基金股份有限公司（大基金一期）、北京集成电路制造和装备股权投资中心、北京亦庄国际投资发展有限公司、中关村发展集团股份有限公司、北京工业发展投资管理有限公司等。本次交易的具体交易方式、交易方案等内容尚在讨论之中，公司股票自2025年9月1日（星期一）开市起开始停牌，预计停牌时间不超过10个交易日。 成立十余载，中芯北方产能优质。中芯北方集成电路制造（北京）成立于2013年7月，是中芯国际与北京市政府共同投资设立的12英寸集成电路制造厂。中芯国际作为中芯北方的控股股东和技术提供来源，全权负责中芯北方的生产和运营。中芯北方具备两条月产3.5万片的300mm生产线。第一条生产线主要生产40纳米和28纳米Polysion工艺产品；第二条生产线具备28纳米HKMG工艺及更高技术水平，合计7万片月产能。 盈利资产启动收回，满足部分股东退出需求。我们认为此次中芯收购中芯北方主要有以下考虑：1）盈利资产收回，增厚上市公司利润。自2013年算起，中芯北方成立已超过10年，产线早已折旧完毕或接近折旧期尾部，公司利润丰厚。从股权结构来看，中芯国际控股有限公司、中芯集电投资（上海）有限公司、中芯国际集成电路制造（北京）有限公司合计持有的51%，实际都是由中芯国际直接或间接控制。中芯国际完成对中芯北方49%少数股权的收购，对中芯北方持股比例将达到100%，或将显著增厚上市公司归母净利润。2）满足以大基金一期为代表的股东退出需求。大基金一期为占比32%的单一公司大股东，大基金一期成立已经接近11年（2014.9成立），24年已经过了回收期，目前处于“延展期”（后续退出与优化阶段），有强烈的退出需求。同理，其他股东也有类似的需求。半导体晶圆制造项目扩产通过为子公司项目引入外部融资，解决资金需求的方式较为常见。后期上市公司以发行股份加现金的方式完成收购，就完成了闭环 投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为699.33/825.21/963.84亿元，归母净利润分别为53.31/67.09/83.91亿元，对应当前股价PE分别为172/137/109倍。考虑到公司产品在晶圆代工领域具备较强竞争力，长期成长逻辑明确，维持“推荐”评级。 风险提示：产品研发迭代不足的风险；下游需求波动的风险；市场竞争加剧的风险。

中芯国际(00981) 维持中芯国际的“买入”评级，上调中芯国际港股目标价至61.2港元，潜在升幅17.6%，上调中芯国际A股目标价至人民币104.1元，潜在升幅17.4%。 维持中芯国际“买入”评级：中芯国际在二季度保持了较高的超预期的产能利用率，并且预期高产能利用率将在三季度以及10月份延续。公司当前旺盛的订单需求亦有望延续至2025年四季度。公司大多数的下游需求相对旺盛，其中工业和汽车需求增长更快。我们认为中芯国际仍然是中国晶圆代工在地化需求上行阶段中最重要的受益标的之一。目前，中芯国际港股2025年EV/EBITDA为14.0x，仍具有上行空间，重申“买入”评级。 二季度毛利率超市场预期，三季度折旧压力预期上行：今年二季度，中芯收入为22.1亿美元，同比增长16%，环比下降2%，高于指引区间上限。毛利率为20.4%，同比增长6.4个百分点，环比下降2.1个百分点，高于指引区间上限和市场一致预期，得益于较高的产能利用率。公司指引三季度收入中位数23.4亿美元（同比增长8%，环比增长6%），指引三季度毛利率中位数19%，主要受到新增产能带来的折旧增加的影响。中芯二季度净利润为1.32亿美元，同比下降19%，环比下降30%，被季度间费用波动拖累。根据二季度业绩及三季度指引，我们调整2025年和2026年的利润预测，但是大体维持EBITDA不变。 估值：我们给予2025年17.0x的目标EV/EBITDA，得到中芯国际港股目标价61.2港元，潜在升幅17.6%，调整中芯国际A股目标价至人民币104.1元，潜在升幅17.4%。 投资风险：全球贸易政策变化影响终端需求和供应链波动。半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。

中芯国际(688981) 投资要点 25Q2营收/毛利率环比优于指引，25Q3预计稳步增长。2025Q2公司实现营收22.09亿美元，环比下降1.7%（指引为QoQ-4%to-6%），平均销售单价环比下降6.4%，销售片数环比增长4.3%至239万片（折合8英寸标准逻辑晶圆），主要因为在国内外政策变化影响下，渠道加紧备货补库存，公司积极配合客户保证出货。以销售地区分类看，中国/美国/欧亚占比分别为84%/13%/3%，环比差别不大；以应用分类看，智能手机/计算机与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车占比分别为25.2%/15.0%/41.0%/8.2%/10.6%，其中公司汽车电子产品出货量持续稳步增长，主要收入来自于模拟电源管理、图像传感器、逻辑嵌入式存储及控制器等诸多类型车规芯片。按平台看，模拟芯片需求增长显著，其中广泛应用于手机快充、电源管理等领域的模拟芯片当前正处于国内企业加速替代海外份额的阶段，公司早期与国内该领域企业客户深度合作，为其量身定制器件和工艺平台，因此在替代过程中获得增量订单，推动产能利用率继续爬升；此外，图像传感器平台收入环比增长超2成，射频环比收入也有较高增幅。2025Q2公司毛利率为20.4%（指引为18%-20%），环比下降2.1pcts，主要是因为生产波动性/产品组合变化等因素带来的平均销售单价下降所致；2025Q2公司产能利用率为92.5%，环比增长2.9pcts，其中8英寸/12英寸产能利用率均得到进一步提升。公司预计2025Q3收入环比增长5%-7%，其中出货数量及平均销售单价均预计上升，毛利率预计在18%-20%之间。 2030年中国大陆或为全球最大代工中心，相关企业有望持续受益。在技术、地缘政治和全球市场动态的交汇点上，新的产能投资、区域力量转移以及长期的国家战略正在重塑代工市场。根据Yole数据，中国大陆正迅速成为全球晶圆代工市场的核心参与者。2024年，中国大陆仅占全球晶圆需求的5%，却拥有21%的晶圆代工产能，这些过剩产能大部分为外资所有或以开放代工服务的形式提供，尽管利用率仍低于全球平均水平；美国企业占据了晶圆需求的57%，但仅拥有10%的代工产能；中国台湾控制着全球23%的晶圆代工产能，但仅占晶圆需求的4%。中国台湾晶圆代工厂主要通过台积电、联电和世界先进（VIS）等公司为美国Fabless厂生态系统供货。而拥有三星等公司的韩国主要满足其国内需求，其全球产能和晶圆需求份额均达到19%；预计到2030年，中国大陆将主导全球晶圆代工市场，占全球装机容量的30%，超过中国台湾、韩国和日本。 投资建议：我们预计2025-2027年，公司营收分别为671.64/771.20/876.37亿元，同比分别为16.2%/14.8%/13.6%；归母净利润分别为49.71/60.82/69.35亿元，同比分别为34.4%/22.4%/14.0%；考虑到公司作为中国大陆晶圆代工龙头，制程国内领先，产能扩张有序进行，随着终端市场逐渐复苏，业绩有望延续增长，维持“买入”评级。 风险提示：下游终端市场需求不及预期风险，新技术、新工艺、新产品无法如期产

中芯国际(688981) 投资要点 产能利用率稳健，工业与汽车收入额环比增长超两成。2025Q1公司毛利率为22.5%，环比持平；产能利用率为89.6%，环比增长4.1个百分点，其中，12英寸利用率保持稳健，8英寸利用率也上升至12英寸厂的平均水平，抵消了平均销售单价下降和折旧上升对毛利率的影响。2025Q1，公司整体实现销售收入22.47亿美元，环比增长1.8%。从服务类型来看，收入分为晶圆收入和其他收入，分别占比为95.2%和4.8%。从金额来看，晶圆收入环比增长近5%，其中，8英寸、12英寸晶圆收入环比增长18%和2%。晶圆收入以应用分类看，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴收入额相对稳定，分别占比为24%，17%，41%和8%，工业与汽车收入额环比增长超过两成，占比从8%上升至10%。尤其是汽车电子，得益于主要客户在汽车领域取得的进展和公司过去几年加大对汽车电子平台的投入和重点布局，在BCD、CIS、MCU、域控制器等领域，与产业链紧密合作，公司车规产品的出货量稳步提升，集成电路各细分行业龙头往往选择公司作为新产品的首发合作伙伴，新能源车在国内走出了一条不一样的发展道路，公司抓住机会，带动了公司在汽车领域的收入增长。 工厂生产性波动影响延续至Q2，预计Q2销售收入环比下降4%到6%，毛利率在18%到20%之间。由于工厂生产性波动，一季度后半部平均销售单价下降，导致收入未能达到指引预期；这个影响会延续到二季度。二季度，公司给出的收入指引为环比下降4%到6%，其中，出货数量预计相对稳健，平均销售单价预计下降。第一季度影响慢慢消除之后，以后会回到健康的长期的ASP水平。二季度，公司给出的毛利率指引为18%到20%，比一季度指引降了1个百分点。公司通过降本增效来抵抗价格波动的压力，但二季度设备折旧继续上升，导致毛利率指引在一季度的基础上有所下降。 localforlocal需求提升，每年5万片12英寸月产能扩充满足全球需求。公司第二季度美国区、欧亚区的产值增加，一部分是因为这些客户在中国有市场份额，要在中国销售，所以尽可能利用中国制造来做localforlocal，但他们很多产品也是销往全球，公司希望能够保证提供给客户的产能，保证质量，同时价格上具备竞争力，使得公司客户能够在全世界市场上取得更大份额、更大成功，亦保证公司未来订单的饱满。公司预计到年底，在国际市场的营业额会在去年的基础上进一步增长。公司预计保持大概每年5万片12英寸上下的月产能扩充速度，对应公司一年投资大概75亿美元里面八成用来买设备，其他用来买地、盖房子、建立基础设施等。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入677/779/896亿元，实现归母净利润分别为51/62/74亿元，当前股价对应2025-2027年PB分别为4.31倍、4.15倍、3.96倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动；下游需求恢复不及预期；扩产进度不及预期；折旧致毛利率承压；市场竞争加剧。