路斯股份(832419) 2024Q1-Q3实现营收5.75亿元，同比+15%，归母净利润5928万元，同比+15%公司发布2024年三季度报告，实现营收5.75亿元，同比增长14.75%；归母净利润5928.40万元，同比+15.14%。我们维持2024-2026年盈利预测，预计归母净利润为0.77/0.96/1.22亿元，对应EPS分别为0.75/0.93/1.18元/股，对应当前股价PE为17.6/14.3/11.2倍，维持公司“买入”评级。 积极开拓东南亚、美国市场，三季度欧洲大客户出口订单明显增加 2024年，公司开拓俄罗斯、东南亚等海外主粮市场。其中东南亚市场增速较快，目前发展阶段类似于我国宠物行业发展初期；来自东南亚、印度等国家或地区的境外客户预付货款增加，公司截至9月30日合同负债1353.90万元，同比提升64.40%。美国市场方面，公司计划利用好公司及合资方现有美国客户资源；持续通过参加展会、拜访客户、利用线上平台资源获取美国客户订单。此外，公司三季度来自欧洲大客户的出口订单明显增加，集中发货叠加前期受红海区域航运中断影响，公司截至9月30日应收账款7299.09万元，同比增加58.04%。 持续加大市场开发力度，运营抖音IP“大路与斯斯”助力品牌宣传 渠道上，公司继续加大市场开发力度，2024Q1-Q3销售费用2717.86万元，同比增长66.98%。公司线下渠道包括分销商和商超等，分销商对接当地的宠物门店、诊所等，商超目前主要供货沃尔玛、胖东来等。线上渠道目前仍然以天猫等电商平台为主，公司也在积极布局抖音、快手、小红书等新媒体渠道，努力提高线上渠道占比，扩大品牌的影响力。2024年4月，公司在上海它博会期间宣布路斯的品牌代言人为“大路与斯斯”，这是公司与专业团队一起运营的抖音IP，主要通过动漫的形式输出宠物行为特点、情绪价值等内容，未来会逐渐承担起品牌宣传和产品推广的职能。 风险提示：原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品市场开拓风险。

路斯股份(832419) 投资要点 24Q3营收及归母净利润持续环增：公司发布2024年三季度报告，2024Q1-Q3公司实现营收5.75亿元，同比+14.75%；归母净利润0.59亿元，同比+15.14%；扣非归母净利润0.58亿元，同比+21.66%；2024Q3实现营业收入2.24亿元，同比+38.31%，环比+15.04%；归母净利润0.25亿元，同比+114.83%，环比+19.80%；扣非归母净利润0.24亿元，同比+125.47%，环比+16.61%。 期间费用率水平保持稳定：2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为4.03%/3.94%/2.65%/-0.01%，同比+0.22/+1.09/-0.67/+0.38pct，环比-1.91/+0.91/-1.02/+1.99pct，总体费用率水平较为稳定。2024Q1-Q3公司销售费用率4.73%，同比+1.48pct，主要系加大市场开发力度导致网络服务费及广告宣传费大幅增加；2024Q1-Q3管理费用率3.52%，同比+0.70pct，主要系员工薪资、培训费用等开支增加，以及子公司柬埔寨路恒开办费增加。 持续加大自有品牌建设、持续推出新品，加大海外布局：公司积极推动国内自有品牌建设，不断提升公司影响力，同时积极参加展会推动新品，丰富公司产品布局，同时持续加大海外布局，一期3000吨柬埔寨产能已投产，二期7500吨产能正稳步建设，未来将有利于公司加大海外市场开拓。 盈利预测与投资评级：考虑公司海外业务持续扩张，我们略微上调公司盈利预测，预计公司2024/2025/2026年归母净利润为0.87/1.06/1.25亿元（前值为0.79/0.96/1.15）亿元，同比+27%/22%/19%，考虑公司技术研发实力雄厚、产品矩阵丰富，同时稳步扩张的海内外业务有望提升公司核心竞争力，毛利更高的新品贡献新增长，维持“增持”评级。 风险提示：客户拓展不及预期风险，原材料价格波动风险。

路斯股份(832419) 2024H1年实现营收3.51亿元，同比增长3.52%，归母净利润3464万元公司发布2024年半年度报告，2024H1营收3.51亿元，同比+3.52%；归母净利润3464万元，同比-13.43%；毛利率22.63%，比2023H1提高1.79个百分点。考虑到公司加大销售投入、柬埔寨工厂投产延期，我们小幅下调2024-2026年盈利预测，预计归母净利润为0.77（原0.80）/0.96（原0.99）/1.22（原1.25）亿元，对应EPS分别为0.75/0.93/1.18元/股，对应当前股价PE为10.3/8.4/6.5倍，我们看好未来主粮业务增长与国内市场开拓，维持公司“买入”评级。 重视国内市场开拓，红海海运影响外销承压，内销同比+24.22% 2024H1销售费用1817万元，同比+79.55%，公司积极参加上海它博会，美国奥兰多宠物用品展览会、德国纽伦堡宠物用品展览会等。2024H1内销占比41.32%，同比+24.22%，外销同比-7.36%，主要源于红海海运中断，欧洲航线航程绕道延长、运价快速上涨、订舱困难，客户下单节奏和公司交付受到影响；柬埔寨工厂延期投产推迟了美国市场订单贡献。境外毛利率26.87%，+2.47个百分点，主要受益于肉干、罐头出口毛利率上升，高毛利的冻干类肉干、罐头营收增长较快带来产品结构改善，其中：冻干类肉干境外收入同比+301%；罐头境外收入同比+123%。境内主营业务毛利率16.57%，+3.18个百分点，肉干零食、主粮内销提价，叠加冻干类肉干零食内销收入同比+49.56%，规模化生产提升肉粉毛利率至10.11%。 罐头增速64%，主粮增速41%，新品“摇一摇”5月发售或于下半年放量肉干、罐头、饼干和洁牙骨等品类在内的宠物零食收入2.49亿元，同比-3.50%，占比71.96%，主要由肉干零食出口收入下滑导致；罐头则营收同比增长最快，+63.64%。2024年新品“摇一摇”约为2024年5月完成线上线下全渠道发售，2024H1主粮营收同比+40.70%。柬埔寨一期项目已建设完成并进入试生产，二期项目正在开展建设，促进满足公司开发美国市场和扩充产能的需要。主粮项目自2023年末已全部建成投产，辐照项目预计2024年下半年投入运行。 风险提示：原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品市场开拓风险。

路斯股份(832419) 投资要点 24H1实现营收增长，加大营销投入与海外项目建设期亏损导致净利润下滑：公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入3.51亿元，同比+3.52%；归母净利润0.35亿元，同比-13.43%；扣非归母净利润0.34亿元，同比-8.21%。主要系本期公司积极建设自有品牌，加大营销宣传支出，销售费用投放快速增加，同时柬埔寨海外项目存在建设期亏损。2024Q2公司实现营收1.94亿元，同比+0.63%，环比+24.11%；归母净利润0.21亿元，同比-22.74%，环比+46.18%；扣非归母净利润0.20亿元，同比-19.82%，环比+53.96%。 毛利率同比改善，国内收入增长良好，境外收入下滑：分产品来看，主粮产品和肉粉产品实现营收增长，包括肉干、罐头、饼干和洁牙骨等品类在内的宠物零食收入下滑，主要系肉干零食出口收入下滑导致；分地区来看，受益于公司持续加大国内市场开发力度，以及销售费用投放持续增加，公司境内收入增长良好，但受红海区域航运中断及柬埔寨工厂延期投产影响，公司境外收入下滑；2024H1境内主营业务/境外主营业务分别实现营收1.45/2.06亿元，同比+24.22%/-7.36%。主要受益于肉干、罐头出口毛利率上升，2024H1肉干产品/肉粉产品/主粮产品/罐头产品/饼干产品/洁牙骨产品分别实现营收2.15/0.54/0.42/0.21/0.10/0.02亿元，同比-7.17%/+8.94%/+40.70%/+63.64%/-4.71%/-7.24%。盈利方面，2024H1公司实现毛利率22.36%，同比+1.79pct，得益于公司持续进行成本管控、产品结构改善及规模化生产，其中肉干产品毛利率同增3pct+。 费用率水平有所提升，注重销售及研发投入：2024Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为5.94%/3.03%/3.67%/-2%，同比+2.57/0.51/0.42/0.76pct，环比+1.71/-0.5/+0.12/-0.71pct。其中，销售费用较上期增长主要系公司本期继续加大国内市场的开发力度，导致网络服务费及广告宣传费同比增加；研发费用同环比均有所上升，公司围绕提升产品质量、降低生产成本、开发新型产品、改进生产工艺等进行持续技术研发，在上海它博会期间对外发布的“摇一摇”系列产品通过主粮包、零食营养包及摇摇杯的结合在宠物喂食方式和营养配方上进行了大量研发创新。 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2024/2025/2026年归母净利润为0.79/0.96/1.15亿元，同比+15%/22%/20%，考虑公司技术研发实力雄厚、产品矩阵丰富，同时稳步扩张的海内外业务有望提升公司核心竞争力，毛利更高的新品贡献新增长，维持“增持”评级。 风险提示：OEM业务模式风险、客户拓展不及预期、原材料价格波动、汇率波动、海外经营风险

路斯股份(832419) 投资要点 境外OEM起家，深耕宠物食品行业二十余年：公司自1998年涉足食品领域，是一家集生产、加工、销售于一体的国家级高新技术企业。受消费升级、宠物“人性化”、宠主年轻化的影响，2023年公司实现营业收入6.96亿元，同比增长26.82%；归母净利润0.68亿元，同比增长58.58%。 宠物食品行业市场前景广阔，国产集中度有望提升。1）全球市场：规模稳步提升，国外市场发展成熟。受全球消费升级以及宠物人性化的观念，全球宠物食品市场规模逐年提升，预计2021-2027年CAGR为7%。2）国内市场：增长潜力大，行业集中度有望上行：2023年中国宠物食品行业市场规模为76.4亿美元，预计2024-2027年CAGR为10%-15%。同时我国行业集中度目前较低，行业集中度有望进一步上行：宠物零食市场渗透率不断提升，需求不断增长，国产品牌有望占领市场；宠物主粮市场需求稳健增长，国产品牌市占率提升空间大。 技术资源优势明显，优质产品提升公司核心竞争力：1）持续加大研发创新，产品矩阵丰富。公司重视研发，研发费用逐年上升，2018-2023年公司研发费用从1千万增长至2.2千万，2018-2023年CAGR达13.77%；现有产品涵盖宠物零食、宠物主粮、宠物保健品三大领域，同时公司研发功能更全面的新品，并布局营养保健品业务；2）背靠母公司天成集团，原材料供应具有优势。控股股东天成集团主要业务为肉鸭加工等农副产业，在原材料供应、价格控制方面公司有所优势；3）产能扩张满足高增需求，持续加强海外产能布局。公司在柬埔寨规划一期3000吨+二期7500吨宠物零食产能，有望提高公司产品的国际竞争力，进一步推动公司业务在美国等国际市场的发展；4）境外代工业务合作稳定，持续加强境内自主品牌建设。境外市场公司与俄罗斯、欧洲的客户合作紧密，订单稳定；国内市场公司加强自有品牌建设，在国内采取“线下+线上”双渠道模式：线下包括建立分销商团队对接当地宠物门店，同时在沃尔玛、胖东来等商超上架；线上业务以天猫、京东等传统平台为主，同时加强拼多多、抖音、小红书等新型渠道布局，公司不断增加网络服务费投入，持续提升品牌境内影响力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润为0.79/0.96/1.15亿元，同比+15%/22%/20%，对应PE为10/8/7倍，考虑公司稳步扩张的海内外业务有望提升公司核心竞争力，毛利更高的新品贡献新增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、客户拓展不及预期、原材料价格波动。

路斯股份(832419) 路斯股份：聚焦宠物食品领域，产能国内外布局 公司自成立以来专注于宠物食品领域，不断对宠物食品的生产工艺和配方进行优化升级，产品涉及宠物用主粮、肉干、罐头等系列1000多个品种。公司拥有3个现代化工厂，境外设立柬埔寨工厂1座，下设7个高标准加工车间，1个市级技术研发中心。近些年，公司营业收入保持高增长，2016-2023年间营业收入CAGR达14.3%，主粮产线的投产和国内自主品牌崛起有望成为未来业绩增长主要助推力。宠物行业：全球宠物市场规模稳健增长，我国宠物消费年轻化趋势明显 据欧睿国际数据，2022年全球宠物食品市场规模达1221.7亿美元，2017-2022年间CAGR达8%。据京东宠物《2022年中国宠物行业趋势洞察白皮书》，2022年我国宠物渗透率为20%。相比之下，2021年美国、日本及欧洲宠物渗透率分别为70%、57%和46%，国内养宠渗透率相较于成熟市场还有很大提升空间。2023年，我国城镇宠物消费市场规模达2793亿元，犬猫数量实现“双升”。我国宠物食品行业集中度较低，近些年宠物主对国产品牌偏好度提升，国产品牌有望凭借创新突围。 路斯研发实力强劲，生产工艺领先 公司地处山东，控股股东禽肉生产能力强，公司在禽肉等原材料获取方面具备优势。公司坚持以创新驱动公司业务，形成了从宠物食品市场开辟、产品设计、生产制造到产品销售服务的体系。截至2023年末，公司研发机构共有专职研发人员179人，拥有授权专利96项，发明专利4项。公司已掌握了包括低温热风干燥制备宠物零食、宠物罐头加工制备、冷冻破碎磨骨泥等核心技术，为公司发展提供了重要支持。肉干产品毛利率稳定，募投主粮产能释放顺利 公司主要产品包括宠物主粮、宠物零食、肉粉产品三大类。公司宠物零食产品包括肉干产品、罐头、饼干、洁牙骨等。2023年公司肉干产品的营收占60%以上，是公司盈利的主要来源。公司募集资金主要将用于“年产3万吨宠物主粮项目”的建设，主粮项目一期年产1.2万吨主粮生产线于2022年6月投入使用，产能释放顺利，二期年产1.8万吨主粮生产线于2023年12月达到预定使用状态。根据2023年年报，公司主粮产品收入同比实现大幅增长，毛利率明显上升。根据淘宝数据，与其他同类商品比较，公司的主粮产品性价比具备优势。 国内自主品牌加速全渠道布局，多元化营销助力提升知名度 公司在线上线下同时布局国内自主品牌销售。近些年网络服务费占公司销售费用比例提升，占比由2018年的7.2%上升至2023年的27.6%，与天猫、拼多多、京东、抖音和小红书等国内知名电商平台建立深度合作，推广产品。得益于对线上销售渠道的重视，公司2023年境内收入增速达54.6%，远超境外收入增速14.2%。 盈利预测：预计公司2024/25/26年营收8.24/10.02/12.12亿元，yoy+18%/22%/21%，归母净利润0.85/1.06/1.26亿元，同比+24%/25%/19%。我们认为公司宠物食品产品覆盖全面，主粮有望成为第二增长曲线，考虑到公司未来主粮产能释放，给予24年20xPE，目标市值17亿元，目标价为16.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：OEM业务模式风险；对主要客户依赖的风险；原材料价格波动风险；测算具有一定主观性。

路斯股份(832419) 投资要点 事件：路斯股份发布2023年年报。2023年公司实现营收7.0亿元，同比+26.8%；实现归母净利润6839.9万元，同比+58.6%；实现扣非归母净利润6294.5万元，同比+84.1%。其中，单Q4实现营收2.0亿元，同比+9.0%；实现归母净利润1691.0万元，同比+17.4%；实现扣非归母净利润1561.3万元，同比+43.5%。 多产品同步发力，国内外市场均实现良好增长。分产品看，公司肉干、饼干、洁牙骨、主粮、肉粉产品均实现增长，肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨产品分别实现收入432.7/129.9/66.5/30.0/23.4/4.4百万元，同比分别+11.4%/+59.2%/+315.58%/-8.1%/+39.4%/+48.2%。其中，伴随主粮项目一期产能释放，主粮业务占总收入比例提升至9.5%。分区域来看，受益于公司持续加大国内外市场开发力度，境内外收入增长态势良好，境外/境内收入分别达到4.3/2.8亿元，同比分别+14.2%/+54.6%。 人民币汇率贬值叠加规模效应显现，盈利能力提升。2023年，公司毛利率19.87%，同比+4.71pp，受益于人民币汇率贬值及肉干产品毛利率改善，外销毛利率+5.40pp；规模化生产下，主粮、肉粉产品毛利率改善，内销毛利率+5.81pp。未来，伴随着公司产能持续释放，规模效应显现，盈利水平有望维持。 募投项目产能释放在即，国际市场持续发力。境内方面，目前募投项目“年产3万吨宠物主粮项目”已全部建成，预计主粮产能释放将带来营收增长，同时助力品牌建设。此外，电子加速器辐照加工中心项目正式建成后，公司将能自主完成辐照灭菌环节，进一步提高仓储能力。境外方面，柬埔寨一期项目（宠物零食产能3000吨/年）基本建设完成，二期项目（宠物零食产能7500吨/年）已启动建设，进一步推动公司业务在国际市场的发展，提高产品国际竞争力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司24-26年归母净利润分别约为0.9/1.1/1.3亿元，未来三年归母净利润复合增速有望达22.4%。公司耕耘海外市场多年，与客户建立了长期合作关系，订单来源稳定，同时逐步加强国内市场开拓力度，未来境内外营收有望持续提升；各生产线相继落地，产能快速爬坡，支撑核心业务增速，同时凭借主粮产品打造第二增长曲线。综上，维持“买入”投资评级，建议关注。 风险提示：产品同质化竞争、主要客户集中度较高、宠物零食行业增速下降、产能过剩、募投项目产品市场开拓、海外经营等风险。

路斯股份(832419) 2023年实现营收同比增长26.82%，归母净利润同比增长58.58% 公司发布2023年年度报告，2023年实现营收6.96亿元，同比增长26.82%；实现归母净利润6839.88万元，同比增长58.58%；毛利率19.87%，比2022年提高4.71个百分点。公司持续加强产品研发和成本管控，同时受益于人民币汇率贬值，肉干毛利率改善，拉动出口毛利率上升；规模化生产带动主粮、肉粉毛利率改善，拉升内销毛利率。根据公司2023年年报，我们略微下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为0.80（原0.82）/0.99（原1.14）/1.25亿元，对应EPS分别为0.77/0.96/1.21元/股，对应当前股价PE为13.2/10.6/8.4倍，我们看好未来主粮业务增长与市场开拓增量，维持公司“买入”评级。 加大市场开拓力度，肉干支撑境外营收+14%，主粮+肉粉拉动内销营收+51%2023年公司加大国内外市场开发力度，2023年销售费用2,432.33万元，同比增加56.61%，占总营收比例为3.49%。分区域看，公司2023年内销收入占比39.96%，同比增长50.73%；外销收入占比60.04%，同比增长14.22%。主粮产品和肉粉产品增速较快拉动内销营收快速增长。其中，主粮产品国内收入同比增长232.56%；肉粉产品国内收入同比增长59.24%。外销收入中，肉干产品占比最高，为89.89%，同比增长10.68%。主粮境外收入1,328.70万元，逐渐得到境外客户认可。 主粮一期生产线推动主粮营收+316%，路斯“摇一摇”新品开启喂养新方式分产品看，肉干、饼干、洁牙骨、主粮、肉粉产品均实现增长。肉干营收同比+11.44%；肉粉同比+59.24%；随着募投项目主粮项目一期生产线产能逐步释放，主粮同比+315.68%；饼干收入同比+39.39%。罐头受部分境外客户采购下滑影响，收入下滑8.06%，境内收入同比+26.46%。2024年4月，公司推出路斯“摇一摇”新品开启喂养新方式，重新定义宠物主粮基本粮，8种口味趣味包提供功效升级。此外，柬埔寨子公司二期7500吨宠物零食项目已启动，国内辐照加工中心正在建设中；募投项目“年产3万吨宠物主粮项目”全部建成并达到预定使用状态。 风险提示：原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品市场开拓风险。

路斯股份(832419) 公司发布业绩预告： 2023 年实现归母净利润 6700-7100 万元，同比增长 55.34%-64.62%； 23Q4 实现归母净利润 1551-1951 万元，同比增长 7.73%-35.51%。 海外订单持续恢复中。 公司长期深耕海外市场，与客户建立了良好的合作关系。 2023 年以来公司持续加大海外交流力度（参加展会、拜访客户等），订单恢复节奏较好， 23Q4 较去年同期或有明显提速。当前海外库存持续去化，我们预计 2024 年海外业务有望持续恢复。 国内打造线上、线下差异化品牌。 线上主推路斯品牌，主要销售渠道包含天猫、京东等，线下主推畅益舒品牌。 我们预计公司有望在 2024 年618 之前完成对旗下品牌的升级，后续有望持续完善品牌、产品矩阵，推出保健类、营养类产品以提升整体价格带。 产能方面： 1）柬埔寨产能落地， 2024 年有望贡献可观营收； 2）主粮项目一期生产线于 2022 年 6 月投产，达产后可年产宠物主粮 1.2 万吨，目前处于爬坡阶段；主粮项目二期生产线新增 1.8 万吨产能， 全面投入使用后将进一步扩大公司生产能力。公司在膨化粮、冻干粮、低温烘焙粮方面均有布局，未来主粮产品是公司发展的重点方向之一。 盈利预测及投资建议： 我们预计 23-25 年公司归母净利润分别为0.70/0.85/1.10 亿元， 1 月 31 日收盘价对应 PE 分别为 16/13/10X。公司作为北交所标的，随着流动性增加估值有望进一步修复；海外业务增量确定性强；国内打造线上线下差异化品牌；利润端随着原材料成本下行仍有进一步向好趋势。综合来看，相较于同业公司估值有较大提升空间，建议关注。 风险提示： 海外市场恢复不及预期； 市场竞争加剧； 原材料价格波动；汇率波动等。

路斯股份(832419) 2023年归母净利润6,700～7,100万元，同比增长55.34%～64.62% 公司发布2023年年度业绩预告，预计实现归属于上市公司股东的净利润6,700～7,100万元，同比增长55.34%～64.62%。2023年销售收入实现良好增长。随着公司持续加大市场开发力度，着力建设自有品牌，公司主粮产品收入同比实现大幅增长，肉干、肉粉等主要产品对收入增长的贡献也较为显著。2023年销售毛利率同比上升。公司持续加强产品研发和成本管控，核心产品肉干产品毛利率改善。募投主粮项目产能释放顺利，规模化生产带动主粮产品毛利率明显上升。此外，公司2021-2023年保持稳定分红。我们维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润0.69/0.82/1.14亿元，对应EPS分别为0.67/0.80/1.10元/股，对应当前股价的PE为15.7/13.1/9.5倍，维持公司“买入”评级。 公司持续加大市场开发力度，着力建设自有品牌，拓展宠物营养保健品业务路斯股份在2023年持续加大市场开发力度，着力建设自有品牌，推动业绩增长。与北京瀚海智云信息科技有限公司、北京安美生医药科技有限公司共同投资设立卡尔露文（寿光）供应链有限公司，路斯股份认缴出资51万元，占注册资本51%，拓展宠物营养保健品业务，规范相关供应链管理，发挥合资各方优势，提升公司产品的营养性、功能性。 强化海外布局，柬埔寨路恒建设年产7500吨宠物食品项目，预计营收3.45亿为强化海外市场战略布局，路斯股份与温州锦恒宠物用品有限公司拟对柬埔寨合资公司CAMBODIAN LUHENG PET FOOD CO.,LTD.（柬埔寨路恒宠物食品有限公司）增资1,700万美元，本次增资拟用于建设年产7,500吨宠物食品项目。项目建设期预计为1年，项目建成后预计可实现营业收入3.45亿元，净利润4,525.44万元，税后投资回收期为5.35年（含建设期）。一期项目“年产3,000吨宠物食品项目”正在建设产能将在未来2-3年内逐步释放，本二期项目以期在一期项目产能利用率较高时具备扩大生产的能力，同时也为丰富产品结构奠定基础。 风险提示：市场情况变化风险、原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险。