天铭科技(836270) 2023年境外市场需求大增促使营收同比增长37%、归母净利润同比增长32%2023年公司营收2.26亿元（+36.69%）、归母净利润5791万元（+31.55%）、毛利率/净利率分别为42.54%/25.63%、经营性现金流8868万元（+227%）。营利增长原因为电动踏板产品在境外市场的需求大幅增长。2024Q1公司营收0.48亿元（+10.25%）、归母净利润1299万元（+10.52%），延续2023年增长态势。我们维持公司2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为0.71/0.90/1.13亿元，对应EPS分别为0.81/1.03/1.30元/股，对应当前股价PE分别为13.6/10.7/8.5倍，看好国内越野改装市场前景及公司在北美电动踏板的份额扩张，维持“买入”评级。 增加电子商务平台扩大知名度，开发了新型电动绞盘、防撞电动踏板等改装新品2023年公司越野主产品1.98亿元（+41.23%）、其他辅件产品0.28亿元（+11.62%）；区域来看，2023年境内、境外销售收入分别为0.58亿元（-39.24%）、1.68亿元（+139.39%）。越野主产品及境外收入增长主要系电动踏板产品凭借专利优势，在美国市场销售超出预期，境内收入下降主要系受到国内汽车市场影响，客户绞盘订单有所减少。客户拓展：增加电子商务平台的开发，扩大公司产品的知名度，提高电子商务的销售能力。技术产品开发：开发了新型电动绞盘、防撞电动踏板、踏杠、新型减震器、新型液压千斤顶等改装项目的一系列新产品。 美国相关产品对标车型市占率达57%，我国越野改装件行业受政策推动未来可期美国市场：根据SEMA发布的《2023SEMA Market Report》，2022年美国汽车改装市场规模达518亿，同比增长约1.8%，2026年有望达582.8亿美元。公司电动绞盘和电动踏板产品主要应用于美国市场的CUV、SUV和PICKUP三种车型，与之相关的改装配件市场份额为57%。我国市场：据汽车合规改装联合推进办公室数据，2020年－2022年我国汽车改装市场规模由705亿元增至935亿元，CAGR达16.3%。近年来我国针对汽车改装相继出台了一系列法规政策，为汽车越野改装件行业发展的合法合规性提供政策依据，有望推动国内汽车改装件行业的发展。随着我国汽车改装管理制度的不断完善，改装政策逐步放开，公司有望受益。 风险提示：客户集中度较高风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护风险 财务摘要和估值指标

天铭科技(836270) 投资要点： 本土越野改装件起家，募投产能助力利润增长。公司为全球汽车越野改装件领军企业，产品包括绞盘、电动踏板及相关辅件，终端应用于CUV、SUV、皮卡类越野车型，业务主要覆盖国内汽车主机厂及全球后装市场。2019-2022年，公司收入、净利润CAGR为5.6%/42.4%，ROE中枢21%，盈利能力卓越。当前，公司产能利用率处于较高水平，预计到2025年新建厂房落地后，每年将新增产能：绞盘17万台、电动踏板5万台、高强度纤维绳1.5万条、车载空压机35万台，预计增厚利润0.77亿元。 海外后装稳步增长，国内前装蓄势待发。海外汽车改装行业发展成熟，后装市场竞争充分，公司份额相对较小，核心竞争对手包括WARN、LUND、AMP等。相比之下，国内越野改装市场尚处于起步阶段。由于政策限制，本土改装件后装市场的发展呈现出前装化趋势，2026年规模有望达1003亿元，CAGR57.4%。 北美踏板市场重启+双电机独家专利+主机厂项目推进，彰显公司中长期发展信心。1）电动踏板：为公司当前核心放量业务，2023全年有望实现翻倍增长，收入预计超过1亿元。自2017年以来，由于美国诉讼案的影响，公司电动踏板销售一直处于停滞状态。当前，随着诉讼案和解及LUDN华福证券 相关专利到期，公司凭借全球独家双电机专利，未来展现出较大增长空间。此外，建议关注新能源车配套踏板市场，特斯拉Cybertruck有望成为潜在客户。2）绞盘：公司凭借先发优势，几乎垄断国内军车、皮卡和硬派越野市场中批量选装绞盘的全部份额。目前，已成为长城炮、坦克300、东风猛士等车型的唯一供应商。订单需求显著增长，在同类产品中采购率可达100%。未来，公司绞盘产品的放量关键在于35个境内主机厂前装项目，目前仅有3个实现大规模批量生产，需关注后续项目落地情况。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司营业收入复合增速33%，归母净利润复合增速24%。考虑到公司产能逐步释放+国内绞盘项目推进+北美电动踏板市场重启，具备突出的成长潜力，我们给予公司2024年19倍PE，目标价格16.37元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：踏板业务销量不及预期，越野车行业景气度波动，客户集中度高，专利风险，原材料价格波动，外汇汇率波动。

》研报附件原文摘录）
天铭科技(836270) 2023年业绩预告：预计实现归母净利润5300～6200万元（+20.39%～40.84%）公司深耕绞盘、电动踏板、车载空压机、尾门合页和其他辅件等汽车越野改装件，产品应用于山地越野车、皮卡、军车、SUV等车型。公司发布2023年业绩预告公告，预计实现归母净利润5300～6200万元，同比增长20.39%～40.84%，预计实现扣非归母净利润4,650～5,528万元，同比增长34.63%～60.05%，原因为公司电动踏板产品凭借专利优势，在境外市场的销售收入较2022年大幅增长，净利润相应增加，且收到较多的政府补助所致。我们维持公司2023-2025年归母净利润分别为0.56/0.71/0.90亿元，对应EPS分别为0.65/0.81/1.03元/股，对应当前股价PE分别为18.8/15.1/11.9倍，看好国内越野改装市场前景及公司在北美电动踏板的份额扩张，维持“买入”评级。 后装前装齐发力，以长城为基点同步向比亚迪、特斯拉等车厂进行业务拓展公司为汽车后装市场提供种类丰富的改装件产品，并通过不断深入参与汽车前装市场客户的同步研发，率先开拓了国内汽车前装市场，与长城汽车、东风汽车等诸多优质客户建立了长期的良好合作关系。2023年长城坦克品牌相继投放了坦克400、500、700新能源越野车，公司对其配套绞盘的越野车型实现了全方位的产品覆盖。此外，比亚迪、奇瑞等汽车主机厂业务目前处于在谈阶段。 境外后装市场总需求稳定，境内后装市场逐渐起步、未来需求潜力较大根据《2022SEMAMARKETREPORT》和《汽车定制改装行业发展白皮书》等数据，（1）国外市场：美国汽车改装行业发展较成熟，其售后改装配件市场2021年突破500亿美元。公司电动绞盘和电动踏板产品应用于美国市场的CUV、SUV和PICKUP三种车型，相关改装配件市场份额为57%，需求较大。（2）国内市场：2020－2022年我国汽车改装市场规模由705亿元增至935亿元，CAGR达16.3%。随着我国汽车改装管理制度完善，改装政策放开，国内整体改装比例有望赶超海外市场。我们认为，公司业务所处境外后装市场需求稳定，境内后装市场未来需求潜力较大，募投项目达产（2028年）也为未来业务提供产能保障。 风险提示：客户集中度较高风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护风险

天铭科技(836270) 2023Q3营收及归母净利润大幅上涨93%、68%，经营性现金流稳步提升 2023Q1-Q3营收1.79亿元(+63.88%)，归母净利润4729万元(+48.62%)，扣非归母净利润4195万元(+84.61%)，毛利率达42.13%，经营性现金流7188万元（+261.41%）；Q3单季度营收0.73亿元（+93.43%），归母净利润1981万元（+67.88%），扣非归母净利润1878万元（+110.05%），Q3毛利率达46.30%。公司发布2023年半年度权益分派实施公告，向全体股东每10股转增10股，共转增4359万股。由于三季度电动踏板等产品创收大幅提升，我们上调2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为0.56/0.71/0.90亿元，对应EPS分别为0.65/0.81/1.03元/股，对应当前股价PE分别为11.6/9.3/7.3倍，看好国内越野改装市场前景及公司在北美电动踏板的份额扩张，维持“买入”评级。 共35个汽车主机厂前装绞盘项目在推进过程中，四季度踏板、绞盘增长可期 2023年前三季度，公司电动踏板产品凭借双电机专利优势，在美国市场销售超出预期。按惯例绞盘产品销售旺季在三四季度，国外客户会进行一定的备货销售，因此踏板产品、绞盘产品具备增长可能性。截止到2023年8月22日，公司共有35个汽车主机厂前装绞盘项目在推进过程中，已有5个项目已经实现量产，其他定点的几家主机厂有几个项目在四季度会逐步进入量产阶段。电动踏板产能6000套/月，绞盘产能10万台/年，产能利用率保持较高水平，若未来产能吃紧，公司考虑增加工作班次以及租赁成品仓，进一步提升产能、保障业绩上升空间。 新厂建成后优化迭代产品稳护城河，战略布局新能源车领域增强成长持续性 公司未来2-3年内会推出的新产品有新型智能电动绞盘、避震器、防撞电动踏板以及新型充气泵（新型空压机）等，这几类产品主要竞争对手有WARN、AMP、ARB、FOX等国际知名制造商。公司将在新工厂建成后将以上产品作为主打产品，力求逐步放量。此外，基于国家政策倾斜，公司看好新能源车领域，未来会考虑针对新能源车型特点，对产品的外观、性能等方面进行升级改造。 风险提示：客户集中度较高风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护风险

天铭科技(836270) “后装市场+前装市场”双轮驱动，2023H1扣非归母净利润同比增长68% 天铭科技专注绞盘、电动踏板、车载空压机、尾门合页和其他辅件等汽车越野改装件，产品应用于山地越野车、皮卡、军车、SUV等车型，领域从车后市场不断延伸至前装市场，与长城汽车、东风汽车等知名车厂建立了长期合作，2023年被认定为国家级专精特新“小巨人”。据2023年半年报，2023H1实现营收1.07亿元（+48.46%）、归母净利润2,747.95万元（+37.27%）、扣非归母净利润2,316.63万元（+68.10%）。我们维持天铭科技2023-2024年盈利预测，新增2025年盈利预测，预计归母净利润分别为0.51/0.60/0.76亿元，对应EPS为1.18/1.38/1.74元，当前股价对应PE为13.2X、11.3X、9.0X。我们持续看好国内越野前装改装发展趋势以及在公司北美电动踏板产品的市场份额扩张，维持“买入”评级。 电动踏板具有独特双电机专利优势且保护期限较长，北美市场份额扩张可期 2023H1越野主产品、其他辅件分别创收8877万元（+54%）、1805万元（+27%），境内、境外销售收入分别为2587万元（-37%）、8094万元（+162%），越野主产品收入增长及境外收入增长主要系电动踏板前期因美国诉讼案影响，在美国地区停止销售，目前随着相关诉讼和解以及对方专利到期，公司电动踏板产品专利剩余保护期限较长并具有独特的双电机专利优势，在美国市场的销售超出预期；境内收入下降主要系受到国内汽车市场影响，客户绞盘订单减少，相应产品收入下降。电动踏板产品未来在美国地区销售有望快速增长，存在较大放量潜力。 诸多新品小批量试制，全国97%地级以上城市取消皮卡车进城限制带来机遇 募投项目预计2025年建成，产品未来将朝着傻瓜化、轻量化、智能化方向发展。目前新型电动绞盘、避震器、气泵等都已完成研发并进行小批量试制，待新厂建成后会进入量产阶段。根据新华网2023年3月数据，全国97%的地级以上城市已取消皮卡车进城限制，267个地级以上城市对新能源轻型厢式货车不限行，10个城市试点赋予部分中型厢式货车与轻型货车同等通行权。在政策解禁的大背景下，皮卡在商用领域和乘用化领域均将迎来新一轮的发展，公司有望因此受益。 风险提示：客户集中度较高风险、外汇汇率波动风险、知识产权保护风险

天铭科技(836270) 杭州天铭科技股份有限公司（简称天铭科技）成立于2000年4月13日，2016年4月25日在新三板挂牌，2022年9月2日在北交所上市。 公司主要从事绞盘、电动踏板等汽车越野改装件的设计、研发、生产和销售。收入主要来自于绞盘产品，2019-2021年占营业收入的平均比例为68.67%，平均毛利率为37.53%。2022年公司改变了收入构成划分方式，主产品收入为1.4亿元，收入占比为84.6%，毛利率为42.9%。 公司产品以国外后装市场销售为主，逐步向国内前装市场拓展，目前已形成了“后装市场+前装市场”双轮驱动的销售模式。2022年内销收入占比为57.5%，外销收入占比为42.5%。后装市场客户以境外品牌商、终端改装门店等为主，前装市场客户以境内汽车主机厂以及特种车辆改装厂为主。公司与长城汽车、东风汽车保持稳定的合作关系，2022年公司前五大客户合计占比61.49%。 公司第一大自然人股东张松直接持有公司26.89%的股份，并控制杭州传铭、香港天铭和杭州富阳盛铭投资，张松为公司实际控制人；张松在公司担任董事长兼总经理职务。 共青城明善荣德股权投资合伙企业(有限合伙)、苏州明善源德股权投资合伙企业(有限合伙)、深圳市丹桂顺资产为2022年第三季度新进股东。 股东徐建桥2020年、2023年一季度分别减持公司股份105,000股、47,000股，持股比例由1.15%减至0.80%。 2018-2021年公司营收保持逐年增长，2022年有所下降；2021-2022年公司归母净利润持续增长，但增速放缓。2022年公司营收规模为1.65亿元，同比下降12.92%。2022年公司归母净利润为4,402.25万元，同比增长22.48%，主要因为公司产品结构优化以及收到政府给予的上市补助增加。2023年一季度，公司营业收入为4,316.22万元，同比上涨18.35%；归母净利润为1,175.60万元，同比增长71.75%。 2019-2022年公司产品销售毛利率与净利率总体呈增长态势，盈利能力进一步提升。2022年公司销售毛利率为41.49%，较2021年上升4.55个百分点；净利率为26.63%，较2021年上升7.7个百分点。2022年公司期间费用率为23.92%，较2019年下降了3.03个百分点。

天铭科技(836270) 2022年度净利润预告4375.81万元同比上涨21.74%，维持“买入”评级根据业绩快报，2022年天铭科技营业收入为1.65亿元，同比下降12.92%；归母净利润4375.81亿元，同比上涨21.74%。2022年全年境外市场受疫情及通胀影响，营业收入同比产生下降。同时因收入产品结构优化以及上市收到政府给予的补助增加，归母净利润同比增加。考虑到2022年下半年中美汇率波动、疫情等影响，我们下调2022-2024年盈利预测，预计天铭科技归母净利润分别为0.44/0.51/0.60亿元（原值0.38/0.52/0.60），对应EPS为1.02/1.18/1.38元，当前股价对应PE为13.9X、12.0X、10.3X。我们持续看好国内越野前装改装发展趋势以及天铭科技在北美电动踏板产品的市场份额扩张，维持“买入”评级。 国内越野前装市场领头企业，已获得国家级专精特新小巨人认证 天铭科技主要从事汽车越野改装件的研发、生产和销售，国内越野改装市场尚处于起步阶段，天铭科技深耕市场二十年，占领国内越野改装前装市场份额较大份额。同时电动踏板等产品远销境外，在境外后装市场所占份额随着募投项目达产或会继续提升。天铭科技营收主要由绞盘、电动踏板和车载空压机产品分项收入构成。2022年天铭科技被认定为第四批国家级专精特新小巨人称号，有效期2022年7月至2025年6月。 外销贡献近半营业收入，电动踏板等产品北美专利优势明显 电动踏板等产品主要在北美等市场销售，双电机电动踏板专利使得天铭科技在北美拥有独特的竞争优势，双电机电动踏板相较于北美市场原有的单电机踏板产品可以有效避免踏板单边下坠的质量问题，在北美市场广受认可，消费者与渠道商都有很强的采购意愿，具有较大的市场空间，或将成为重要的新利润增长点。 风险提示：汽车改装政策风险，越野车行业景气度风险，国际贸易政策风险。

天铭科技(836270) 投资要点： 公司是国内知名的汽车越野改装件生产企业。公司成立于2000年，是国家级高新技术企业，深耕汽车改装件行业，主要从事绞盘、电动踏板等汽车越野改装件的设计、研发、生产和销售，产品主要应用于山地越野车、皮卡、军车、SUV等车型，应用领域从汽车后装市场不断延伸至汽车前装市场，现已成为国内知名的汽车越野改装件生产企业。公司拥有较强的创新实力，截至2021年12月31日，拥有已授权的国内外专利179项，其中55项为发明专利，在行业内拥有较多的专利技术。 业绩保持快速增长，内销为公司盈利增长点。2019-2022H1公司营收分别为1.40亿元、1.71亿元、1.90亿元、0.72亿元，近三年复合年增长率为16.28%；2019-2022H1公司归母净利润分别为1525.32万元、2869.1万元、3594.3万元、2001.89万元，近三年复合年增长率为53.51%。其中，公司境外业务发展较为平稳，营收较为稳定，公司近年业绩快速增长主要得益于境内前装业务的快速发展。2019-2021年，公司毛利率分别为36.33%、34.61%、36.94%，面对近年原材料价格上涨波动，公司毛利率水平表现出较强的韧性，总体较为平稳。2019-2021年，公司净利率分别为10.86%、16.82%、18.93%，盈利能力稳步提升。 国内改装市场处于起步阶段，需求有望逐步提升。目前国内汽车改装政策限制较多，汽车越野改装件后装市场还处于起步阶段。但后市场的产业价值逐渐成为当今汽车市场深度开发和挖掘的“蓝海”，越野改装等产业也逐步成为新的消费热点。近年来我国针对汽车改装相继出台了一系列法规政策，为汽车越野改装件行业发展的合法合规性提供政策依据，表明国内汽车改装政策逐步放宽，有望推动国内汽车改装件行业的发展，将有利于公司对国内后装市场的开拓。 公司处于国内行业领先水平，率先打开国内前装市场。公司深耕二十余年，打造了知名自主品牌“T-MAX”及完整的产业链，在越野改装件市场拥有较高的知名度及较强的市场竞争力。目前与长城汽车、东风汽车等知名整车厂商建立了长期的合作关系，率先打开了国内汽车前装市场，形成了明显的先发优势，处于同行业领先水平。公司现已与多家国内汽车主机厂建立了整车配套部件前期同步研发的合作关系，多项主机厂项目进入在研阶段，未来在汽车前装市场发展具备可持续性。 风险提示：越野车行业景气度波动风险；军车市场需求下降风险；客户集中度较高风险；原材料价格波动风险；存货跌价风险；汇率波动风险；国际贸易政策风险。

天铭科技(836270) 国内越野改装市场及军车受益标的，盈利能力行业领先 国内越野改装市场尚处于起步阶段，天铭科技深耕市场二十年，占领国内越野改装前装市场较大份额，同时绞盘产品在东风猛士等军车装备率达100%。新产品电动踏板远销境外，在境外后装市场所占份额或随着募投项目达产继续提升。收入由绞盘、电动踏板和车载空压机产品构成，2019-2021年营收为14,039.78万元、17,058.67万元、18,983.48万元，同比增长28.82%/21.50%/11.28%，CAGR为16.28%，净利润率分别为10.86%/16.82%/18.93%，2021年高于同业可比公司。我们预测是2022-2024年净利润为3820/5156/6003万元，EPS对应1.14/1.54/1/79元，对应PE为21.0X/15.5X/13.4X，首次覆盖给予“买入”评级。 国内越野改装件需求提升，后装市场前装化开启需求释放 由于国内的越野改装后装市场受较大的国内政策法规的限制，一直发展缓慢。而前装越野改装件进入车型目录合法合规，因此绞盘等后装市场改装件向前装市场渗透成为明显趋势。例如长城汽车通过推出长城炮、坦克300等两类可选装越野绞盘改装件的车型引领主机厂越野改件前装化的潮流。后续包括上汽大通、重汽等主机厂也陆续推出包含选装绞盘的车型；消费者可以通过选购不同配置，而不用购车后再自行改装，国内越野改装需求得以满足。国内汽车越野改装前装市场目前尚处于起步发展阶段，竞争对手少，在已上市销售且可批量选装绞盘的相关车型中天铭科技占市场主要份额，具有较大优势。 电动踏板等产品，天铭科技北美专利优势明显，国内前装市场领军 双电机电动踏板专利使得天铭科技在北美拥有独特的竞争优势，双电机电动踏板相较于北美市场原有的单电机踏板产品可以有效避免踏板单边下坠的质量问题，在北美市场广受认可，消费者与渠道商都有很强的采购意愿具有较大的市场空间，或将成为重要的新利润增长点。 风险提示：汽车改装政策风险，越野车行业景气度波动风险，国际贸易政策风险，客户集中度较高风险。