美登科技(838227) 一、公司毛利率净利率下降，期间费用率上涨，2022年公司收入净利润下降， 公司成立于2013年12月27日，2016年8月15日挂牌新三板，2022年12月28日北交所上市。 公司主营业务为基于电商平台为电商商家提供SaaS软件与短信等增值服务，主要产品为电商SaaS软件，主要包括美折软件和我打软件，均为电商商家管理服务软件，已应用于淘宝/天猫、拼多多、1688、京东和抖音等平台。 公司美折软件产品收入占比逐年下降，从2019年的91.37%降至2022年的37.93%；我打软件产品收入占比逐年上升，从2020年的26.32%上升至2022年的53.14%。 2022年公司收入和扣非后净利润下降，毛利率和净利率呈下降趋势，期间费用率上升。2018年至2021年公司公司收入和扣非后净利润总体上保持增长趋势，CAGR分别为21.67%和15.88%。2022年公司收入下降4.8%，扣非后净利润下降10.37%。2018年至2022年公司毛利率和净利率分别下降4.96和9.85个百分点，公司期间费用率上涨了8.8个百分点。 二、行业市场规模稳健增长，垂直细分较多，企业在各自细分领域进行差异化竞争，公司在细分领域有一定优势 根据亿渡数据的研究，中国SaaS市场实现了快速增长。2022年中国SaaS市场规模为780.09亿元，2019-2022年CAGR为25.24%。预计到2023年中国SaaS市场规模将同比增长28.2%至1,000.12亿元。 SaaS分为通用型和垂直型，2022年垂直SaaS市场规模约为234.03亿元。2022年中国垂直型SaaS主要涉及零售电商(26.21%)、医疗(22.23%)、房产(15.86%)、物流(11.25%)、餐饮(9.54%)、教育(8.45%)等领域。 在垂直型SaaS中，零售电商SaaS占比最大，2022年中国零售电商SaaS市场规模约为61.34亿元，预计2023年市场规模将达到76.51亿元。 行业垂直细分较多，大部分企业选择深耕单一或少数细分垂直领域，以形成差异化的竞争优势。凭借在SaaS领域多年的技术与产品开发经验，公司美折软件在营销管理类目获得了突出的市场地位；交易管理类目下，公司与同行业可比公司的产品均具有良好的商家用户基础，在服务市场的排名均较为靠前；商品管理类目方面，公司未与同行业可比公司形成竞争关系。 根据电商平台服务市场的公开信息，按客户数量（付费用户数量）统计，公司美折产品在阿里巴巴商家服务所属功能类目下处于领先地位，我打产品在拼多多、1688、快手、抖音服务市场所属功能类目下处于领先地位。 三、公司主要产品美折软件对淘宝/天猫平台依赖较大，毛利和收入下降， 美折产品收入主要来自于淘宝/天猫平台，2019年至2022年上半年收入占比在99%以上，对其依赖较大，随着快手、抖音等新兴电商平台的兴起，该产品收入逐年下降，2019年至2021年该产品收入已下降784.75万元，毛利率下降4.63个百分点。

美登科技(838227) 投资要点 国内首批电商SaaS软件开发及销售服务商。公司是国内首批从事电商SaaS软件开发及销售的服务商之一，主营业务为基于电商平台为电商商家提供SaaS软件与短信等增值服务。2018-2021年公司总营收CAGR为21.67%、公司归母净利CAGR为16.05%，均高于可比公司平均水平。2019年度、2020年度和2021年度，公司的营业收入分别为6962万元、9510万元及1.19亿元，总体呈逐步增长趋势 行业及下游发展迅速。1）SaaS行业市场规模稳步向前：经历多年的发展，SaaS领域成为全球科技领域最为关注的产业方向之一，全球SaaS产业仍处于快速演进发展的过程中，商业模式和服务类型不断创新，SaaS技术应用场景的拓展推动行业细分赛道的发展，行业竞争格局不断地进行相应的调整变化，市场规模稳步向前。我国SaaS行业在过去10年高速发展，相较全球SaaS市场规模，我国SaaS行业仍具有充分的发展空间;对比全球的SaaS产业的发展趋势与市场渗透率，未来5-10年将是我国SaaS行业的关键发展时期。2）电子商务市场快速增长：电子商务市场及网络零售市场交易规模增长较快。2020年我国电商平台交易额达到37.21万亿元，同比增长6.89%。2020年，全国网上零售额11.75万亿元，按可比口径计算，较2019年增长10.54%。为适应疫情防控要求下出现的消费新需求，网络零售新业态不断涌现，消费场景深入拓展，线上消费快速发展。2020年全国网购替代率为81.0%，在2019年提高0.2个百分点的基础上进一步提高0.4个百分点。截至2021年6月，我国网络购物用户规模达8.12亿，较2020年12月增长2,965万，占网民整体的80.30%。3）电商服务业蓬勃发展：十三五”期间中国电商服务业快速发展，营业收入从2016年的2.45万亿元增长至2020年的5.45万亿元，年平均增长达22.1%，有力支撑了中国电子商务的蓬勃发展。其中，电商交易服务收入为1.15万亿元，增速为36.33%;支撑服务领域中的电子支付、电商物流、信息技术服务等业务营业收入逆势增长，为2.10万亿元，增速16.73%;衍生服务领域业务营业收入持续增长，为2.21万亿元，增速20.30%。 具备先发和品牌优势，电商平台覆盖面广。1)先发和品牌优势:公司是较早进入电商服务市场的电商SaaS企业之一，公司在电商商家中率先形成了一定的客户基础及行业认可度。公司紧跟电子商务行业的变革趋势，产品功能不断丰富与更新，在用户群体中形成了较好的市场口碑。公司作为行业中的先发企业逐渐形成较强的市场与产品壁垒，并基于持续的技术研发、需求探索与用户规模的共同作用，形成良好的正循环发展局面；2)电商平台覆盖面广:公司及子公司通过自主研发，逐步扩大产品的电商平台覆盖面。2019-2022H1，公司的主要产品能够覆盖淘宝、天猫、1688、拼多多、京东、抖音、快手等多个主流电商平台。多平台运营一方面能够帮助公司获取新的市场增量，扩大收入规模，另一方面能够丰富公司的产品开发经验，提升产品的适用性与市场竞争力。 公司估值：本次发行底价为25元每股，该价格对应2021年EPS（按考虑超额配售选择权行使前总股本计算）的PE倍数为21.33倍。目前无市场一致盈利预期。募投项目的实施有助于推进现有产品与移动技术相结合，向定制、体验、智能、时尚消费等新模式新业态发展，开发出满足用户多层次需求的产品及服务，进一步提升公司核心竞争力；同时还能够增强研发创新能力，提升公司新产品开发能力及研发速度，使得公司技术水平始终处于行业领先地位。 风险提示：部分产品收入与用户数量下滑风险、电商平台官方软件免费化加剧市场竞争的风险、行业政策风险、电商平台依赖风险。相应公司仍存在因特殊事件导致最终未能上市的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。