中顺洁柔(002511) 事件：公司发布2025年报。25全年实现收入87.80亿元（同比+7.7%），归母净利润为3.19亿元（同比+312.8%），扣非归母净利润为3.12亿元（同比+511.7%）；单Q4实现收入23.02亿元（同比+4.8%），归母净利润为0.88亿元（同比给+274.7%），扣非归母净利润为0.82亿元（同比+332.3%）。 点评：公司聚焦差异化产品，渠道多元化发展，收入端实现稳健增长；盈利能力方面，毛利率环比略降，我们预计主要系高价原材料入库、成本抬升，但公司聚焦降本、费用节降显著，25Q4归母净利率同环比均实现改善。 渠道布局完善，差异新品有望贡献增量。公司采用多元化营销模式，依托经销商、直营、电商平台等全渠道，全方位覆盖市场，且积极布局新零售渠道、加强线上线下深度融合，为消费者提供全方位服务。25H2非传统渠道/传统渠道收入分别为27.8/16.7亿元（同比+5.0%/+12.8%），毛利率分别为35.2%/35.6%（同比+3.6/+12.3pct）。我们判断传统渠道毛利率提升主要系公司优化低效商超卖场，集中资源深耕高毛利渠道，经营质量改善。此外，公司25年加速产品创新，推出艺术系列国风联名产品、护鼻乳霜纸巾、点断式湿厕纸，精准解决消费痛点，我们判断未来差异化产品占比有望持续提升。 盈利能力稳步提升，费用管控优异。Q4毛利率为34.1%（同比+4.2pct，环比-2.7pct），净利率为3.8%（同比+2.8pct，环比+0.1pct）。期间费用率为26.5%（同比-1.8pct，环比-4.5pct），销售/研发/管理/财务费用率分别为19.6%/1.7%/4.7%/0.4%（同比分别-2.3/-0.05/+0.3/+0.3pct，环比分别-4.0/-0.2/-0.6/+0.2pct），费用节降显著。 现金流表现靓丽，营运能力提升。25Q4公司经营性现金流为5.00亿元（同比+3.87亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为109.45/39.76/54.46天（同比+1.48/-14.25/-6.48天），营运质量优化。 降本增效有望延续，分红比例提升。我们判断26年公司将聚焦主业、收入有望维持平稳增长；且受益于渠道改革&差异新品，盈利能力有望持续提升。此外，新总裁曾任财务总监，我们判断公司内部成本管理有望进一步强化。分红方面，25年分红率为41.92%（24年未分红，2021年至2023年均为20%以上），我们预计未来分红比例有望继续提升。 盈利预测：我们预计26-28年公司归母净利润分别为5.2/6.7/8.3亿元，对应PE估值分别为20.4X/15.8X/12.7X。 风险提示：原材料波动超预期，竞争加剧，宏观经济波动超预期

中顺洁柔(002511) 事件：2025年10月27日，中顺洁柔发布2025年三季报。2025前三季度公司实现营收64.78亿元（+8.78%），归母净利润2.30亿元（+329.59%），扣非归母净利润2.30亿元（+618.28%）。 2025Q3营收稳健增长，业绩激增超预期。1）收入端：2025Q3公司实现总营收21.49亿元（+11.09%），保持快速增长态势。2）利润端：2025Q3公司归母净利润为0.80亿元（+335.38%），业绩继续保持靓丽增速，或系是受到核心原材料价格低位震荡和公司经营效率提升的共同助力所致。 2025Q3毛净利率均提升明显，期间费用率短期波动。1）毛利率：2025Q3毛利率达36.71%（+9.46pct），主因或系原材料价格大幅回调使得成本端压力显著缓解，再叠加公司降本增效措施持续见效所致。2）净利率：2025Q3净利率为3.74%（+5.52pct），同比由负转正。3）费用端：2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为23.71/5.27/1.89/0.17%，分别同比+2.43/+0.52/-0.21/-0.53pct，其中销售费用率涨幅较为明显，研发费用率优化主因系公司研发效率提升和资源调整。 投资建议：行业端，伴随着上游原材料价格的回落和行业整体产品结构的优化，公司作为生活用纸行业龙头有望率先享受增长红利。公司端，持续丰富产品矩阵并提升价格中枢，六大渠道构建多元化营销网络，同时海外业务或将成为新的增长引擎，有望共同助力收入端增长提速和业绩端的快速修复以及公司中长期成长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.22/4.09/5.06亿元，对应EPS分别为0.25/0.32/0.39元，当前股价对应PE为31.76/25.02/20.23倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加压、汇率波动、技术研发不及预期等。

中顺洁柔(002511) 主要观点： 事件：公司发布2025年第三季度报告 公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入64.78亿元，同比增长8.78%；实现归母净利润2.3亿元，同比增长329.59%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入21.49亿元，同比增长11.09%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长335.38%。受益于原材料价格回落，叠加公司成本管控持续完善及管理效率的提升，公司盈利能力显著增强。 原材料价格回落叠加经营管理效率提升，盈利能力明显改善 2025年前三季度公司毛利率为33.98%，同比+2.96pct；销售/管理/研发/财务费用率为22.07%/4.77%/1.83%/0.37%，同比+0.63/-0.71/-1.2/+0.13pct；归母净利率为3.55%，同比+2.65pct。2025年第三季度公司毛利率为36.71%，同比+9.46pct；销售/管理/研发/财务费用率为23.71%/5.27%/1.89%/0.17%，同比+2.44/+0.51/-0.21/-0.53pct；归母净利率为3.72%，同比+5.48pct。2025年前三季度公司研发费用率下降主要系研发效率提升及资源调整所致；财务费用率提升主要系汇兑损益增加所致。 持续优化产品结构，不断完善营销网络 公司凭借持续的品牌塑造与卓越的品质管控，加之稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业头部企业地位。收入端，公司将高端、高毛利的非传统干巾和个人护理用品定义为未来重点发展的战略品类，将不断推陈出新，优化产品结构。营销端，公司不断完善营销网络，从早期单一的经销商渠道，到如今涵盖GT通路（传统经销商）、KA通路（大型连锁卖场）、AFH通路（商用消费品）、EC通路（电商）、RC通路（新零售）、EX通路（国贸）六大渠道的多元化发展模式，公司的渠道竞争力显著提升。利润端，公司持续优化产品结构，在有效控费、原材料成本可控的基础下，公司业绩持续改善。 投资建议 公司通过持续的品牌建设和品质保障、步伐稳健的产能布局与渠道扩张，已成为市场上高端生活用纸的代表品牌之一，稳居生活用纸行业第一梯队。我们预计公司2025-2027年营收分别为93.94/106.17/113.98亿元，分别同比增长15.3%/13%/7.4%；归母净利润分别为3.03/4.03/4.5亿元，分别同比增长292.4%/33.0%/11.8%；EPS分别为0.24/0.31/0.35元，截至2025年10月27日，对应PE分别为37.42/28.14/25.16倍。维持“买入”评级。 风险提示 纸浆价格大幅波动的风险，汇率波动风险，区域市场竞争风险，产业政策风险，安全生产风险。

中顺洁柔(002511) 事件：2025年8月19日，中顺洁柔发布2025年半年报。2025H1公司实现营收43.30亿元（+7.67%），归母净利润1.50亿元（+71.44%），扣非归母净利润1.47亿元（+113.26%）。 2025Q2利润增速由负转正，2025H1境外收入实现高增。1）分季度看：2025Q2公司实现营收达22.62亿元（+3.95%），收入端实现稳健增长；归母净利润达0.83亿元（+1159.92%），利润端增速实现由负转正，公司或将迎来业绩拐点。2）分行业看：2025H1生活用纸、个人护理及其他收入分别为42.80亿元（+8.17%）、0.50亿元（-22.75%）；生活用纸收入受益于产品结构的优化实现高个位数增长，个人护理及其他业务收入短期承压。3）分产品看：2025H1成品/半成品及其他收入分别为41.43亿元（+5.43%）、1.86亿元（+104.49%），半成品及其他营业收入增速亮眼。4）分地区看：2025H1公司境内、境外收入分别为41.45亿元（+6.10%）、1.85亿元（+61.27%），境内市场平稳增长，境外收入实现高增。 2025Q2毛净利率均显著提升，期间费用率整体控制合理。1）毛利率：2025Q2公司毛利率34.25%（+2.85pct），在原材料价格回落和公司降本增效措施不断见效的共同影响下实现了较明显的提升。2）净利率：2025Q2净利率3.71%（+4.09pct），涨幅高于毛利率主系公司期间费用率控制较为合理。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为22.05/4.96/1.84/0.37%，同比-0.37/-0.99/-1.58/+0.44pct，其中财务费用率小幅上涨主系报告期内汇兑损益增加所致。 发布第四期员工持股计划，考核目标较高彰显发展信心。2025年7月，公司发布第四期员工持股计划，公司高管、公司（含子公司）其他核心人员在内的150人可认总额不超过7774万元；公司层面考核目标为2025和2026年公司净利润分别不低于3亿元和4亿元，即同比增速分别不低于+294.43%、33.33%，整体目标增速保持在较高水平，彰显了公司业绩端快速修复并实现增长的经营信心。 投资建议：行业端，伴随着上游原材料价格的回落和行业整体产品结构的优化，公司作为生活用纸行业龙头有望率先享受增长红利。公司端，持续丰富产品矩阵并提升价格中枢，六大渠道构建多元化营销网络，同时海外业务或将成为新的增长引擎，有望共同助力收入端增长提速和业绩端的快速修复以及公司中长期成长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为3.09/4.05/5.01亿元，对应EPS分别为0.24/0.31/0.39元，当前股价对应PE为36.10/27.56/22.29倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加征、汇率波动、技术研发不及预期等。

杨裕钊,男,1962年出生,中国国籍。追随公司创始人邓颖忠先生多年,历任公司销售部经理、唐山分公司总经理、湖北中顺总经理、中顺洁柔董事长助理,2015年-2017年任公司董事,2009年至2025年担任公司董事长助理,2026年1月起担任公司董事长。

高波,男,1977年出生,研究生学历,中国注册会计师。先后在爱普科斯中国投资有限公司、惠而浦中国投资有限公司、美卓中国投资有限公司、金红叶纸业集团有限公司、金光纸业集团有限公司、永辉超市、美菜网担任审计主管、审计经理、内控总监、审计总监等职务。2021年5月至2024年2月期间任公司审计部负责人。2024年2月起至今担任公司财务总监。2025年11月起担任公司董事,2025年12月起担任公司总裁。

高波先生:1977年出生,研究生学历,中国注册会计师。先后在爱普科斯中国投资有限公司、惠而浦中国投资有限公司、美卓中国投资有限公司、金红叶纸业集团有限公司、金光纸业集团有限公司、永辉超市、美菜网担任审计主管、审计经理、内控总监、审计总监等职务。2021年5月至2024年2月任公司审计部负责人。曾任中顺洁柔纸业股份有限公司财务总监。2025年11月起担任公司董事,2025年12月起担任公司总裁。

邓冠彪,男,1978年出生,本科学历,中国国籍,拥有冈比亚共和国永久居留权及澳门特别行政区永久性居民身份。1999年起在中山市中顺纸业制造有限公司任职,曾任中山市中顺纸业制造有限公司董事、副总裁,中顺洁柔董事、总裁,2015年至2021年3月担任公司总裁,2011年起至今担任公司副董事长。

邓冠杰,男,1984年出生,本科学历,2004年至2007年就读于英国牛津布鲁克斯大学,并获取学士学位;2005年至2007年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事长助理;2008年至2011年2月担任公司董事长助理;2011年3月至2012年1月担任公司董事长助理兼人力资源部总监;2012年2月至2013年3月担任公司董事长助理;2011年12月起担任公司董事,2013年4月至2020年6月担任公司副总裁,2020年6月起至今担任公司副董事长。

岳勇,男,1966年出生,中国国籍。1993年起在中山市中顺纸业制造有限公司任职,先后担任中山市中顺纸业制造有限公司生产部经理、中顺洁柔(四川)纸业有限公司总经理;2005年至2008年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事兼副总经理;2009年至2015年担任中顺洁柔纸业股份有限公司董事、副总裁。2015年起任公司采购总裁,2024年2月至2025年10月担任公司董事,现任公司副总裁。

张扬,男,1977年出生,中国国籍,无境外永久居留权。2006年至2007年9月任四川中顺销售经理;2007年10月至2014年6月历任成都中顺销售经理、销售总经理、商贸总经理;2015年1月至2018年1月,担任公司副总经理;2015年12月至2018年1月,担任公司董事。2014年7月至2021年6月担任公司西南大区总经理。2021年11月至2025年10月担任公司董事,现任公司副总裁。

林天德,男,1980年出生,大专学历,中国国籍。2003年3月入职公司,历任公司工程部主管、项目经理、江门中顺总经理、中山中顺总经理、生产副总经理、生产总监、生产总经理,2020年3月至2021年10月担任技术中心总经理。现任公司副总裁。

梁戈宇,男,1975年出生,研究生学历,先后在中国中金财富证券有限责任公司、华林证券股份有限公司任职。2023年9月入职公司,现任公司职工代表董事、董事会秘书、副总裁。

邓颖忠,男,1951年出生,公司创始人。1979年开始从事纸质行业,拥有40余年的行业经验;1992年至1999年担任中山市中顺纸业制造公司董事长;1999年至2005年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事长、法定代表人,2005年至2008年担任中山市中顺纸业制造有限公司董事,2008年至2021年4月担任公司董事长,现任公司董事、战略委员会主席。曾荣获“全国乡镇企业家”“中国优秀民营科技企业家”“广东省优秀民营企业家”“广东省质量工作优秀管理者”“中山市优秀企业家”等称号。