上能电气(300827)公司资料

上能电气(300827) 平安观点： 光储逆变器领先企业，积极出海拓展。上能电气成立于2012年，2020年于深交所上市。公司深耕电力电子技术，以光伏逆变器起家，业务板块逐渐从光伏逆变器扩展到储能PCS板块，市场布局从国内向海外拓展。公司大功率段光储逆变器市场地位突出，光伏逆变器方面，2023年公司光伏逆变器全球出货量排名第四，连续十一年保持全球前十；储能PCS方面，2023年，公司在中国企业国内储能第三方大功率PCS215kW以上出货量排名第一，光伏和储能逆变器实力优良。2024年前三季度，公司实现营收30.69亿元，同比减少7.3%；归母净利润3.02亿元，同比增长44.8%。公司归母净利润增长明显，主要由于公司海外业务拓展顺利，在印度、中东市场的光伏逆变器业务取得较大增长，贡献了利润增量。 光伏逆变器：空间广阔，印度、中东增量出色。全球光伏装机增速趋缓，但仍持续增长，我们测算2024/2025年全球光伏交流侧装机465/517GW，同比增长21%/11%。考虑存量替换和在途库存需要，我们测算2024/2025年全球逆变器出货量分别为554/621GW，对应市场空间分别为840/889亿元。重点市场来看，国内市场光伏装机增速放缓，但有望维持平稳增长；印度光伏装机有望在产业链降价和政策推动下快速增长；中东主要国家自上而下推动光伏装机，市场亦有望延续增势。公司光伏逆变器侧重集中式和大组串产品，大功率产品实力出色。公司深化全球化布局，出海步履强劲，上半年公司在印度、中东市场的业务取得较大的增长。根据JMKResearch，2023年全年、2024年前三季度，公司逆变器印度市场份额均位列前三，市场地位领先；根据公司官方公众号，公司下半年已在中东斩获超过3GW光伏逆变器订单，为未来业绩释放奠定基础。公司已逐步建立覆盖全球主要市场的海外销售服务网络，未来将在中国、印度市场保持增长的基础上，重点锚定欧洲、中东、北美、东南亚、巴西等市场的光储业务，继续提升海外市场份额。 储能：市场增长可期，公司商业模式优良。全球储能市场蓬勃增长，大储为主要装机类型。我们预计2024/2025年全球大储新增装机57.8/77.8GW，增速分别为77%/35%。分市场来看，我国大储市场空间广阔但价格竞争激烈；美、欧高价值市场高壁垒、高毛利；中东、印度新兴市场增长迅速。公司大储业务持续发力，大功率储能PCS产品市场地位领先，根据EESA统计，2023年公司储能第三方大功率PCS全球出货量/国内出货量分别在我国企业中排名第二/第一位。2024年9月，公司储能PCS产品成功供货美国，国际业务拓展更进一步。我们认为公司第三方PCS模式存在一定优势，有望与电池/直流侧企业合作拓展市场。我们分析EESA统计的2023年市场份额数据，全球大储产品市场集中度：电池>PCS，直流侧系统>交流侧系统。我们认为，储能电池领先企业的电池技术、供应链和成本管理能力使其占据了优势市场地位，因此其引领的直流侧系统市场集中度高于交流侧。电池企业/直流侧储能系统企业通常不具有PCS自产能力，需外采PCS，或直接将产品销售给本土安装商，由其另行采购PCS产品进行配套。公司定位更接近第三方PCS供应商，与直流侧企业的合作或将更为灵活。考虑国内储能电池企业在全球竞争实力强劲、且多家领先企业存在向直流侧集成模式过渡的趋势，我们认为公司的第三方PCS供应商模式有望形成独特竞争优势，有望“强强联手”与直流侧企业合作，在海外市场、特别是新兴大储市场赢得出众的市场份额。 投资建议：我们预计，2024/2025/2026年公司实现归母净利润分别为5.53/9.11/12.49亿元，EPS分别为1.54/2.53/3.47元，对应1月7日收盘价PE分别为28.8/17.5/12.8倍。我们认为公司第三方大储PCS的商业模式具有独特优势，且产品实力强劲；公司布局的印度、中东市场光储需求有望快速增长，公司实力强劲，业绩增速有望超过行业均值，未来成长潜力大。我们首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：（1）储能市场需求增长不及预期的风险。在全球碳中和愿景下，中国、美国、欧洲大储市场增势较为确定；但如果并网排队和产业链限制等因素导致装机不及预期，或减税补贴政策发生变化，可能导致储能市场增长不及预期，影响公司储能系统相关业绩。（2）海外贸易政策收紧的风险。近期，美国对中国光伏和锂电产业链部分环节的贸易政策有收紧迹象。若后续美国在光伏逆变器、储能系统等环节提出关税等形式的制裁，或欧洲市场效仿其做法收紧贸易政策，可能影响公司在上述市场的业务开展。（3）全球市场竞争加剧的风险。若后续光伏逆变器、储能赛道市场竞争加剧，出现价格战等情形，公司市场开拓和盈利等可能受到一定影响。

上能电气(300827) 投资要点 光伏逆变器老将，光储业务起量促增长。2012年公司成立，2014年收购世界500强艾默生的光伏逆变器业务并吸纳核心研发团队。2017年进军储能市场，主要从事储能PCS的研发及生产。2020年于深交所上市。光伏逆变器为公司第一大业务，储能次之，23年营收占比分别为58%/39%。盈利能力来看，光伏逆变器毛利率稳健、储能毛利率提升较快，24H1逆变器及储能的毛利率分别为22.46%/22.67%，分别同增2.6pct/10.85pct。 逆变器：多年深耕光伏逆变器，国内地面市场基本盘稳固，海外高毛利市场多点开花。光伏市场高景气，24/25年全球光伏装机预计490/590GW，未来保持15%+增速，逆变器具有轻资产高ROE高周转特点，是新能源最优赛道。公司深耕逆变器多年，23年全球出货市占率第四，连续11年市占率前十。公司产品线完备，拥有3KW-8.8MW全功率段的集中式+组串式产品，其中地面集中式是公司优势所在，项目经验丰富。1)国内：国内地面市场为公司基本盘，需求稳定、市场地位稳固。24/25年国内光伏装机预计240/260GW，未来保持约10%增速，其中地面电站占比约1/2。公司地面集中式技术深厚、深度绑定五大四小，市场地位稳固，24年国内地面预计出货16-18GW，25年保持稳增，毛利率约20%，集中式较组串式毛利率约高5%。2）海外：海外出货快速起量，高毛利市场拓展拉高公司利润。预计公司24年逆变器海外营收占比30%+，25年有望继续提升。a)印度市场：电价上涨+电站经济性提升+政策推动，需求高增，24/25年印度光伏装机预计超20/30GW，23年公司在印度市占率约30%，深耕7年地位稳固。公司预计24年印度出货约6GW，25年持续高增，毛利率20%；b)中东市场：经济性提升+政策助推，大型电站招标起量，公司凭地面电站经验+产品经济性优势快速扩张，24/25年中东光伏装机预计约10/20GW，24年公司在中东市占率约20%，未来有望继续提升。预计24年中东出货2GW，在手订单3-4GW，25年出货预计翻倍，毛利率25-30%。3)分布式产品：24年国内/海外分布式预计出货6GW/1GW+，24年分布式出货占逆变器总出货约20%。 储能：全球储能高景气，国内市场翻倍增长，美国市场0-1迎来GW级突破，中东非市场即将放量。我们预计24/25年全球大储装机达104/250GWh，同增48%/45%，未来有望保持30%+增长，其中中国和美国大储拥有较大装机容量及增速，降息周期正式开启有望进一步推动需求增长。1)国内：国内PCS龙头、储能产品全面，24年国内出货预计翻倍。公司依靠多年深耕逆变器的技术积淀，在储能上同样形成包括集中式、组串式在内的125~8000kW全功率段PCS。公司国内PCS出货市占率连续三年保持前二，预计24年国内PCS出货6-8GW，同比接近翻倍。2)海外出货迎来突破。a）北美市场：系统集成商PCS自供率低，仍需大量外采PCS，公司作为PCS独立供应商拥有较大市场空间，同时相比PE、SMA等海外厂商具备约20%价格优势。公司24年预计北美出货1GW，40%+高毛利；印度产能可应对未来北美政策风险。b）中东非：商业模式主要为业主与集成商签约，集成商采购PCS，公司绑定宁德、比亚迪等集成商合作出海，借助合作商优势实现快速拓展，25年开始出货，毛利率在35-40%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年归母净利润5.15/9.35/12.84亿元，同比+80%/+81%/+37%，考虑全球光储市场高增，同时公司光伏逆变器及储能PCS加速海外拓展，全球多点开花，已进入加速放量阶段，预计明后年出货持续高增，盈利能力随海外拓展有望继续提升，我们给予公司25年25xPE，对应目标价65元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、国际贸易及行业政策变动风险、全球化拓展不及预期。

上能电气(300827) 事件：公司披露2024年三季报： 2024Q1-3营收30.69亿，yoy-7.3%；归母净利润3.01亿，yoy+44.8%；扣非净利润3亿，yoy+50.8%。其中，2024Q3营收11.43亿，yoy+0.8%，qoq-5.9%；归母净利润1.41亿，yoy+92.6%,qoq+28.8%；扣非净利润1.43亿，yoy+104.7%,qoq+29.5%。 2024Q3盈利能力提升，经营规模继续扩大： 盈利能力持续提升，2024Q1-3毛利率/净利率分别为25.3%/9.8%，同比+5.8/+3.5pct。其中，2024Q3毛利率/净利率分别为29.3%/12.3%，同比+5.62/+5.85pct。2024Q3毛利率提升显著，我们认为主要原因可能是产品持续降本以及公司出货结构优化。 2024Q3末，预付账款1.2亿，相较年初增长233.8%，主要系备货增加；短期借款15.1亿，相较年初增长181.9%，预计公司考虑四季度交付多，增加了现金储备；在建工程1.7亿，相较年初增长840.9%，预计公司“年产5GW储能变流器及储能系统集成建设项目”可转债募投项目正加速推进。 产品研发有力，出海继续加速： 公司产品研发有力，2024年9月，公司在2024RE+展发布400KW组串式储能逆变器，引领组串式变流升压一体机迈入6.25MW时代，适配600Ah+大电芯，有望为北美市场带来新活力。出海继续加速，2024年9月，公司美国市场供货的首批22台组串式储能变流升压一体机顺利发货，标志着上能电气抢滩美国储能市场进入新的重要阶段。2024年7月，上能电气成功向沙特阿拉伯Al Kahfah太阳能电站项目供货1.016GW高效集中式逆变升压一体机。 盈利预测与估值： 公司作为国内光伏和储能逆变器行业龙头，产品布局全面，技术底蕴深厚，出海继续加速，公司未来业绩有望随着美国、中东、欧洲、东南亚等全球主要光储市场发展持续突破。预计公司2024-2026年营业收入预测为60.7/80.9/102.3亿，同比增长23.1%/33.3%/26.5%；归母净利润5.69/8.36/10.41亿，同比增长99.1/46.9%/24.5%，当前股价对应PE30/20/16倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：装机增速不及预期、海外需求不及预期、行业竞争加剧

上能电气(300827) 主要观点： 业绩情况：Q3利润同比高增，毛利率显著提升 公司2024前三季度实现营业收入30.7亿元，同比下降7.3%，主要系产品结构调整，高单价的储能系统出货占比较去年同期有所降低；实现归母净利润3.02亿元，同比增长44.8%。24Q3来看，公司实现归母净利润1.41亿元。同比高增92.6%，环比增长28.8%；扣非归母净利润1.43亿元，同比高增104.7%，环比增长29.5%。盈利能力方面，公司24Q3销售毛利率/净利率分别为29.26%/12.32%，分别同比提升5.62pct/5.85pct，主要受益于美国高盈利订单发货和新产品占比提升促进降本增效。 光伏逆变器：国内外需求稳健增长，产品结构优化促进盈利提升 需求端看，光伏度电成本快速下降背景下，国内光伏装机稳健增长，印度、中东光伏地面电站进入放量阶段。盈利端看，公司系国内集中式/大组串逆变器头部企业，在直接受益于需求增长的同时，积极推进大概率产品迭代与组串式高毛利产品导入，促进降本增效。 储能PCS：美国高盈利订单发货支撑盈利水平，关注Q4出货向上弹性公司北美服务中心于9月在德克萨斯州开业，公司北美本地化运营、服务布局加速推进，同时美国首个储能项目亦在3季度发货，公司目前美国高盈利的PCS在手订单充裕，或于年内集中发货，支撑4季度业绩。明年维度看，印度、中东大储或开启批量招标，中低容错率市场下公司成本、产品优势有望放大，份额有支撑，公司在欧洲、澳洲等高ROE市场布局亦有望步入收获期，支撑后续盈利高增。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.68/7.93/10.07亿元，对应PE28/20/16倍，维持“买入”评级。 风险提示 全球光储需求不及预期；公司订单交付不及预期；海外贸易政策变化。