中国联通(600050)公司资料

首次覆盖给予“增持”评级。预测公司2018-2020年EPS为0.13,0.15和0.18元。给予目标价6.50元,对应2018年1.47倍PB。 公司经营业绩边际改善。公司凭借BATJ的资源优势,推出“王卡”等互联网套餐,带来4G用户持续强劲增长。同时,数据流量增速明显,ARPU值小幅抬升。公司收入结构不断优化,语音业务占比下降,数据和增值业务成为主要收入来源。随着4G建设接近尾声,资本开支下降,现金流改善明显。以上多重因素共同作用导致毛利率和净利率双双攀升,财务状况明显好转。 5G政策扶持超预期。发改委发布通知减免大额频段占用费,“头三年减免,后三年逐步到位”的优惠政策为运营商节省巨额的开支。仅中低频每年可为运营商节省19亿元左右,5G前六年节约共85.5亿元左右。后续毫米波频段可能更利好。联通由于体量小,相比而言业绩改善弹性最大,更加受益。我们认为随着国家对5G的实质性政策扶持陆续到位,混改后联通受政策扶持的改善弹性最大且超预期。 受贸易战影响,跟投移动反助联通缩小差距。4G时代产业链成熟,先发制人有优势。5G时代行业成熟度低,前期中国移动巨额投入收效甚微,而联通采用后发制人的策略,前期积累资金,等产业链成熟以后再加大投入力度,此种策略下资本投入会更有效。此外,管理层对5G的重视不同以往,届时与移动差距有望扭转。 风险提示:贸易战带来不确定性风险,提速降费对运营商业绩影响

从目前情况看,中国联通PB已至低点,PE有望优化,ROE尚有大幅提升潜力。我们将联通业务进行细化拆分,对ROE进行因素分解,从基础数据测算出发进一步验证了联通的边际改善逻辑。 从改善空间测算来看,收入端:4G用户量持续增长即将赶超电信,多因素持续抬升ARPU值;成本端:资本开支下降将减轻折旧压力,改善息税前利润率;精简机构取得初步成效,混改带来资金面的改善,有助于降低财务费用和管理费用,在周期更迭中抓住机遇。 同时,中国联通混改落地、限制性股票激励计划首次授予登记完成,未来联通基本面改善存在较大的确定性。 另外,中国联通集团董事长王晓初在论坛活动上发言时透露,中国联通计划在公司内部成立资本运营公司,通过二级单位的资本运作来补短板,公司有望在股权和业务上进一步与民营成分协同。 因此,当前时点,我们认为公司的边际改善将逐步体现到公司股价中,看好公司变革,目前股价低于增发价6.83元,期待逐步改善。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升,看好公司变革,预计2018/2019/2020年EPS分别为0.13/0.18/0.20元,当前EV/EBITDA低于全球6-12倍的平均水平,PB处于同行低位水平,具备一定吸引力,维持“买入”评级。

投资建议:公司4月运营数据显示,其移动用户净增占三大运营商合计移动用户净增的32%,连续4个月实现份额的增长。腾讯王卡的用户数已经超过1亿,一季度基本完成全年计划。公司产业互联网业务有序推进,与14家战略合作伙伴紧密合作,实现了收入、现金流的集群发展,2017年年报和2018年一季报业绩表明,其业务布局与经营治理的成效已经逐步体现,向上拐点已然确立。我们预计公司2018-2020年将分别实现利润总额161亿元、286亿元、360亿元,实现归母净利53.11亿元、94.05亿元、118.48亿元,对应EPS分别为0.171元、0.303元、0.382元,参考当前收盘价,对应PE分别为35倍、20倍、16倍,维持“强烈推荐”评级。 中国联通移动用户净增占比趋势向好,4月达到32%:目前三大运营商移动用户渗透率已经超过100%,带动移动用户净增的主要是第二张卡需求, 2018年4月,中国联通当月移动用户净增数达到307万户,占三大运营商移动用户当月净增总数的32%,环比3月提升2.3个百分点。4G用户净增406万户,4月底移动用户数累计达到2.97亿户,4G用户数累计达到1.98亿户,4G渗透率为67%。 腾讯王卡一季度基本完成全年计划:在4月的中国联通合作伙伴大会上,王晓初董事长透露,腾讯王卡的用户数已超过1亿,后续会推出如“王卡+手机”,“王卡商城”等新模式。参考公司2017年业绩发布会上透露的全年计划(2017年腾讯王卡用户5000多万,2018年腾讯王卡用户新增5000万),腾讯王卡一季度就基本完成全年目标,用户拓展持续强劲,大幅超出预期。 产业互联网业务有序推进:王晓初董事长表示,公司与14家战略合作伙伴紧密协作,在产业互联网方面实现了收入、现金流的集群发展,合作策略包括与终端商共创众筹新模式、与渠道商携手做强新零售、与内容服务商共创产业繁荣、与合作伙伴开启智慧联盟。 与终端商共创众筹新模式:投入双百亿资源拉动终端销售;与百度等合作 伙伴共同推出智能穿戴和智能家居等全智能终端;推出eSIM联盟计划,推动行业标准,打造eSIM全智能生态。 与渠道商携手做强新零售:借助近2万家线下门店资源,与阿里巴巴、京东、苏宁等多渠道商携手,打造运营商的新零售,并实现金融赋能和大数据赋能,向代理商、渠道商提供20亿元供应链金融和100亿元消费金融,采用大数据手段实现精准营销、会员运营、智能选品等。 与内容服务商共创产业繁荣:联合互联网企业共同打造消费互联网和家庭互联网,开展1万小时精品内容引入行动。 与合作伙伴开启智慧联盟:与混改合作伙伴开启“智慧联盟”,在新零售、家庭互联网、消费互联网、产业互联网等多个方面展开全方位、深层次、系统性的全面合作。 中国铁塔已提交上市申请:5月14日,港交所消息,中国铁塔已提交上市申请,当前公司持有中国铁塔28.1%的股权,中国铁塔2017年底的账面值为1275亿元,虽然目前尚未明确其发行股本数及募集资金数,但结合中国联通当前市值,铁塔上市对公司来说仍将非常有利。从外,中国铁塔2015年、2016年和2017年公司营收分别为88亿元、560亿元、687亿元;营业利润分别是-41.6亿元、50.7亿元、77.2亿元;净利润分别为-36亿元、0.76亿元、19.4亿元,上市将有望优化其资产负债结构,促进经营效率,实现更多盈利,也为公司带来更多收益。 风险提示:混改成效不及预期的风险;公司运营改善不及预期的风险;提速降费等行业政策影响超出预期的风险。

综合电信服务运营商,受益国企改革 作为国内三大运营商之一,中国联通面向全国提供全方位的电信服务。前几年,由于公司在4G网络的布局上落后于其他竞争对手,公司在竞争中面临压力。2017年,公司进行改革,引入战略投资,BATJ等公司的入局不但有望改变公司现有机制体制增强管理能力,还有望借助与互联网巨头的合作拓展新的业务。我们认为,公司2018年业绩将有望大幅改善,向上拐点基本确立。首次覆盖给予“增持”评级,目标价6.52-6.91元。 受益于移动数据业务增长发展,公司18年一季度利润大幅提升 根据最新的2018年一季报,公司一季度共实现营业收入749.35亿元,同比增长8.59%;归属于母公司净利润13.02亿元,同比大幅增长374.75%。2018年第一季度,移动出账用户净增978万户,达到2.94亿户,移动出账用户ARPU为人民币47.9元,比去年同期上升2.6%;其中4G用户净增1,933万户,达到1.94亿户。移动主营业务收入达到人民币415.11亿元,比去年同期上升11.6%。受益于移动数据业务的快速增长以及对自身成本的控制,公司一季度业绩得以大幅提升。 深入推进机制体制改革,提质增效,增强公司活力 中国联通以混合所有制改革为契机,深度推进机制体制的创新变革。2017年,公司成功引入战略投资,中国联通集团由绝对控股转为相对控股,形成混合所有制多元化股权结构。公司基于现代企业管理方式,推进精简机构,推动人员向一线流动,打造精简高效的组织体系;优化人力配置,并推出员工限制性股票激励计划,激发核心员工工作动力。目前,公司股权改革成效初现,年报显示,2017年营业成本下滑2.2%。我们认为,此次混改有助于提升公司管理能力及经营效率,增强公司活力和内生动力。 深化互联网化合作,开启运营新模式 公司积极推进“互联网+”行动计划,打造云计算、物联网、大数据等创新平台。并通过发挥自身基础业务能力优势,聚焦渠道触点、云计算、大数据、物联网、零售体系、视频内容、家庭互联网、基础通信等重点领域。借助此次混改,公司与各战略投资者在基础通信业务领域开展深度合作,打造2I2C等互联网化运营新模式,促进资源共享与业务协同,实现共赢。 首次覆盖给予“增持”评级 中国联通是国内三大运营商唯一在A股上市的公司,另两家运营商均在H股上市。对比中国移动、中国电信的PEG,中国联通估值水平偏低。我们预测公司18-20年归母净利润分别为37.8/52.2/74.7亿元,19年PEG为0.89,为行业平均的33%。我们认为,公司作为国企改革的龙头,基本面改善明显,公司的估值水平与行业平均估值水平的差距理应缩小,我们认为,公司2019年合理PEG水平为行业平均值的37%~39%,即2019PEG0.99~1.05,对应目标价6.52-6.91元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:公司各业务ARPU值下滑高于预期,新业务拓展不达预期,资本支出大于预期。