嘉化能源(600273)公司资料

嘉化能源(600273) 核心观点 2025年实现归母净利润9.88亿元，同比下滑1.99%，周期板块阶段性承压。2026年4月9日晚，公司发布《2025年年度报告》，公告显示2025年公司实现营业收入101.79亿元，同比增长11.21%；实现归母净利润9.88亿元，同比下降1.99%；实现扣非归母净利润8.57亿元，同比下降9.57%。其中2025年第四季度实现营收24.48亿元，同比增长17.59%，环比下滑10.16%；实现归母净利润1.65亿元，同比下滑23.97%，环比下滑31.82%。公司2025年收入增长主要得益于脂肪醇（酸）系列产品新增产能投产后量价齐升，该板块收入同比大幅增长49.99%至46.52亿元。同时，脂肪醇板块受原材料棕榈仁油价格上涨影响毛利率下滑，而PVC板块受PVC价格下降影响毛利率下行，使得公司整体毛利率下降2.77pct至14.81%。公司非经常性损益为1.31亿元，同比大幅增加，主要来自1.17亿元非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益，对全年利润形成一定支撑。 蒸汽及烧碱业务经营稳健，构成业绩“压舱石”。公司依托热电联产为核心的循环经济模式，公司蒸汽业务及烧碱业务在行业下行周期中表现出较强韧性。作为园区核心热电供应商，蒸汽业务是公司循环经济的基石和稳定的利润来源。2025年，受园区化工企业用汽量下降及煤炭价格下行影响，公司蒸汽业务收入同比下降12.37%至15.29亿元。但得益于煤炭采购成本更大幅度的下降，公司蒸汽板块毛利率逆势提升3.16pct至28.97%，盈利能力进一步增强，充分体现了类公用事业属性的防御性。烧碱业务方面，依托公司热电联产装置，公司自发电成本远低于浙江省工业用电成本，成本优势突出。由于公司年度内产能变动影响，公司烧碱全年实现销售收入为7.52亿元，同比下降11.65%，但年内销售均价上涨，公司烧碱板块毛利率提升6.37pct至65.20%。 PVC亏损扩大，脂肪醇成本上行，周期板块阶段性承压。PVC方面，受地产需求疲软影响，PVC业务全年承压，收入同比下降3.71%，毛利率下滑8.64pct至-11.45%，是拖累公司整体利润的主要因素。美以伊战争以来，受霍尔木兹海峡封锁影响，公司PVC原料乙烯价格快速上涨，PVC价格虽有同步上涨但涨幅有限，乙烯法PVC价差快速收敛，或将影响公司上半年盈利水平。但公司乙烯法PVC在出口市场具备品质优势，2025年出口量同比大增56%；且公司二期30万吨乙烯法PVC项目新增700、800、1300三个牌号，产品线进一步丰富。长期看，国内电石法PVC面临“无汞化”以及高能耗、双碳等政策压力，成本或将抬升，行业供给格局有望优化。脂肪醇方面，2025年公司脂肪醇板块实现收入46.52亿元，同比大增49.99%，其中销量增长5.77%，价格在原料上涨后推涨。但由于主要原料棕榈仁油价格大幅上涨41.81%，成本端压力增大，导致毛利率同比下滑3.83pct至9.49%。随着公司脂肪醇（酸）二期项目落地，公司在产品产能、产业配套等多方面位于全国领先地位。未来，公司将持续推进符合减碳与环保要求的生物油脂系列产品的研发，逐步 完善油脂产业链条，推动产品结构多元化发展。 2025年高股东回报政策延续，公司持续践行高股东回报承诺。根据公司《2025年度利润分配预案的公告》，公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利2.50元（含税）。结合2025年年中分红与实施的4.00亿元股份回 购，合计分红及回购金额达9.88亿元，占当年归母净利润的比率约100%；其中现金分红和回购注销金额合计8.57亿元，约占当年归母净利润的87%；凸显了公司对股东利益的高度重视和充足的现金流信心。未来随着大规模资本开支高峰已过，稳定的分红和回购政策有望延续。按当前股价测算，公司分红加回购注销金额合计对应股息率约7.20%。 风险提示：环保政策的风险、安全生产的风险、原材料价格大幅波动的风险、关税及汇率变动的风险、新建产能投产不及预期的风险、产品价格及盈利能力下滑的风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

嘉化能源(600273) 核心观点 公司以热电联产为核心，生产销售蒸汽、脂肪醇、氯碱等产品。嘉化能源成立于2003年，当前公司以热电联产为核心，生产销售脂肪醇（酸）、聚氯乙烯、蒸汽、氯碱、磺化医药以及硫酸等系列产品，此外还经营光伏发电、氢能以及港口码头装卸、仓储业务等。公司的产品广泛应用于日化、建筑、农业、化工、电子、汽车等多行业，下游客户包括巴斯夫、合盛硅业、赞宇科技、晓星集团等行业头部企业。公司现有产能为：脂肪醇（酸）20万吨、聚氯乙烯30万吨、硫酸30万吨、氯碱29.7万吨。 以热电联产为基础，实现内外循环发展。内循环层面，公司整合热电联产（自发电直供氯碱装置）、氯碱副产氢气用于脂肪醇生产、蒸汽内供等链条，大幅降低能源及氢气成本；外循环层面，作为嘉兴港区唯一蒸汽供热单位，与园区40余家企业（如赞宇科技、晓星集团等）形成“资源-产品-再生资源”产业链，提供蒸汽、液碱等产品并回收冷凝水，提升资源效率并稳定收益。 氯碱板块兼具自备电成本与区域双重优势。公司具备29.7万吨氯碱产能，为浙北区域唯一氯碱生产商，凭借嘉兴港区区位配套，与下游客户在园区内形成管道直供协同，有效节约物流成本。此外，公司具备的热电联产自发电设备供电成本远低于工业用电成本，氯碱生产成本有效大幅降低，公司氯碱板块盈利水平优秀。 脂肪醇需求持续增长，公司市占率及盈利水平领先。2024年我国脂肪醇表观需求量达104.62万吨，2021-2024年复合增速达6.01%，主要由于下游表活、日化等需求的持续增长，刚需属性较强。公司当前具有20万吨脂肪醇（酸）产能，预计2025年下半年将新增投产15万吨脂肪醇（酸）二期产能，公司将成为国内脂肪醇行业市占率最大的企业，市占率达30%以上。此外公司内循环可自供蒸汽、氢气，盈利能力远高于行业水平。 重视股东回报，高股息与回购注销并重。2019-2024公司股利支付率分别为37.44%/42.86%/42.64%/65.41%/46.81%/53.72%，股息率中枢达5%。公司持续进行股票回购，2018年以来，公司总计回购股份1.86亿股，回购支付现金总额约16.19亿元，其中回购注销1.24亿股，约占公司目前总股份9.17%。此外2025年4月，公司发布新一轮回购计划，拟在12个月内以4-6亿元对公司股权进行回购，其中不高于500万股用于股权激励（不超过6005万元），其余股份用于减少注册资本，直接提升了股东持有的股票价值。截止至2025年8月2日，本轮回购已支付1.86亿元（不含交易费用）。按照wind一致预期2025年公司归母净利润11.56亿元，股利支付率50%，回购注销3.4-5.4亿元，公司市值123亿计算，当前公司实际股息率可达7.40%-9.02%。 盈利预测与估值：公司未来5年将实现脂肪醇二期与PVC二期的产能投放爬坡，蒸汽、氯碱长期稳步增长，公司分红加回购注销稳定推进，红利属性凸显。预计公司2025-2027年归母净利润11.6/12.8/14.1亿元（+19%/11%/10%），EPS分别为0.85/0.94/1.04元。通过多角度估值，预计公司合理估值10.2-11.31元，相对目前股价有13%-27%溢价，首次评级，给予“优于大市”评级。 风险提示：环保政策的风险、安全生产的风险、原材料价格大幅波动的风险、关税及汇率变动的风险、新建产能投产不及预期的风险、产品价格及盈利能

嘉化能源(600273) 嘉化能源发布2022年年度报告。2022年公司实现营业总收入115.03亿元，同比增长26.90%；实现归母净利润15.98亿元，同比下降11.69%。 2022年利润下降主要源于原材料采购价格上涨。1）分产品营业收入来看，脂肪醇（酸）、磺化医药系列产品、聚氯乙烯、硫酸（总酸量）、氯碱、蒸汽、光伏发电、装卸及相关2022年营业收入同比分别变化31.69%、-12.25%、43.99%、12.49%、29.46%、16.11%、5.90%、-14.86%至38.78、6.74、22.70、2.44、14.25、21.74、1.39、1.05亿元。2）分产品毛利率来看脂肪醇（酸）、磺化医药系列产品、聚氯乙烯、硫酸（总酸量）、氯碱、蒸汽、光伏发电、装卸及相关2022年毛利率同比分别变化-4.39、-12.91、-21.37、-8.37、8.92、-0.99、-5.95、1.20个百分点至14.04%、12.25%、13.99%、10.42%、53.53%、24.33%、46.20%、85.77%。3）分原材料采购价格来看，棕榈仁油及分离棕榈仁油脂肪酸、乙烯、工业盐、甲苯、硫磺2022年价格同比分别上涨15.54%、0.62%、31.67%、31.18%、17.87%至10574.30、7473.20、483.86、6556.34、1922.15元/吨。4）销售、管理（包括研发）、财务费用率2022年同比分别变化-0.05、-0.70、1.26个百分点至0.10%、4.79%、1.04%，合计三项费用率变化0.51个百分点至5.93%。 公司依托现有主要产品，深耕挖潜，拓展下游高附加值产业链。1）2022年3月，公司共投资20亿元，建设30万吨/年氯乙烯（VCM）二期项目和30万吨/年聚氯乙烯（PVC）二期项目。2）2023年3月，公司拟投资不超过6亿元，建设15万吨/年多品种脂肪醇装置及配套设施。3）2022年8月，公司低温罐区项目主体工程基本完工，各项辅助配套设施施工在推进中。 公司持续氢能与光伏业务发展，大力发展绿色能源经济。1）2022年公司进行了氢能发电示范项目建设，稳步推进分布式氢能发电项目(氢燃料电池固定式发电站系统)，有利于推动降低公司能耗。2）公司推动建设地面电站及消纳便捷的分布式电站，2022年公司光伏装机容量142.8MW，已经完成分布式光伏发电装置42.8MW。 盈利预测与参考评级。由于氯碱产品价格下滑我们下调业绩。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.28（-15%）、1.35（-22%）、1.45元（新增），参考同行业可比公司估值，我们给予2023年11倍PE，对应目标价为14.08元（上次目标价为13.65元，基于2021年13倍PE，+3%），维持优于大市评级。 风险提示。在建产能投放进度不达预期，脂肪醇、磺化医药等产品价格大幅波动、原材料价格波动、宏观经济下行。