洪城环境(600461) 事件：洪城环境发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入74.86亿元，同比下降9%；实现归母净利润11.93亿元，同比增加0.27%；实现扣非后归母净利润11.75亿元，同比增长1.53%；经营活动现金流量净额19.10亿元，同比减少3.24%；基本每股收益0.93元/股，同比减少4.12%。2025年度公司拟分配现金股利5.997亿元，分红比例达50.27%，每10股派息4.67元，按4月16日收盘价计算，股息率为4.76%。 点评： 水务板块稳健增长，燃气业务面临压力。2025年公司各业务板块表现有所差异：（1）供水业务：实现营业收入9.74亿元，同比下降1.74%，主要由于自来水售水量同比下降1.40%；实现毛利率为59%，同比增长7.59个pct，主要由折旧年限变更贡献。（2）污水处理业务：实现营业收入26.15亿元，同比增长4.63%，毛利率44.12%，同比增长1.81个pct。污水业务是公司业绩增长核心引擎，主要受益于污水处理量同比增长10.85%。（3）燃气业务：实现营业收入17.97亿元，同比降低9.61%，主要由于天然气售气量5.14亿立方米，同比下降5.63%。（4）固废业务：实现营业收入7.57亿元，同比减少2.76%，实现毛利率39.41%，下滑约1.64个pct。 成本控制与会计估计变更支撑盈利，毛利率同比提升2.4个pct。2025年公司营业收入同比下降9%，但归母净利润11.93亿元，同比增加0.27%，体现出公司降本凸显成效，公司对自来水及天然气管网资产的折旧年限进行了会计估计变更，该项变更合计减少了当年营业成本7222万元，对稳定全年利润起到重要作用。同时管理费用和财务费用也分别同比下降9.09%和6.6%，推动公司盈利能力稳步提升，全年销售毛利率达34.15%，同比提升约2.4个pct。 应收账款同比增长，现金流环比向好。截至2025年末，公司应收账款余额达30.79亿元，同比增长21.5%，环比下降1.4%，体现出存量应收增长的同时公司加强款项回收。2025年公司经营活动现金流净额同比减少3.24%至19.1亿元，收现比有所增长至90.42%。公司积极探索厂网一体化，2025年成功中标8.53亿元新建区污水厂网一体化工程。公司目前累计投资厂网一体化项目超过50亿元，有望通过一体化运营缩短管理链条，降低协调成本的同时提升项目回款效率，缓解环保项目应收账款问题。 盈利预测及评级：洪城环境具备稳定盈利+高分红属性。公司水务毛利率较高，盈利能力较好，且具有较强稳定性。综合考虑到公司现有资产及未来业绩释放，我们预测公司2026-2028年营业收入分别为72.72/73.04/71.23亿元，归母净利润12.32/12.65/12.76亿元。我们看好公司稳健运营属性及分红能力，维持公司“买入”评级。 风险因素：水价上调不及预期风险；项目进展不及预期；市场拓展风险。

洪城环境(600461) 投资要点 事件：2025年公司实现营业收入74.86亿元，同减9.00%，归母净利润11.93亿元，同增0.27%，扣非归母净利润11.75亿元，同增1.53%。 2025年水务运营稳健增长，工程收入下滑，燃气板块承压。2025年公司销售毛利率34.15%（同比+2.40pct，下同），销售净利率17.18%（+0.92pct）。分业务来看，1）供水：25年营收9.74亿元（-1.74%），售水量4.10亿吨（-1.40%），供水均价2.38元/吨（-0.35%），毛利率59.02%（+7.58pct），主要系管网折旧年限延长及费改税所致。2）污水：25年营收26.15亿元（+4.63%），污水处理量13.89亿方（+10.85%），处置均价1.88元/吨（-5.61%），毛利率44.12%（+1.81pct）。3）工程：25年给排水工程营收4.57亿元（+0.03%），毛利率37.88%(+7.94pct)；污水环境工程营收5.11亿元（-50.85%），毛利率6.02%（-5.01pct），主要乐平、崇仁及南昌县厂网一体化项目已进入竣工验收阶段。4）燃气：25年燃气销售营收17.97亿元（-9.61%），毛利率7.77%（-1.95pct）；燃气接驳营收1.89亿元（-36.48%），毛利率52.01%（-5.27pct）；公司持股51%的子公司南昌燃气25年实现净利润0.40亿元（24年为1.56亿元）5）固废：25年营收7.57亿元（-2.76%），毛利率39.41%（-1.64pct），子公司鼎元生态25年净利润1.68亿元（24年为1.74亿元）。 供水及燃气管网折旧年限延长，25年腾挪0.51亿元业绩空间。公司自2025年7月1日起，供水管网折旧年限从15年延长至35年。自2025年1月1日起将天然气管网折旧年限由30年调整为40年、附属设备（阀门）由10年调整为40年。25年供水管网折旧年限延长贡献净利润0.42亿元，燃气管网折旧年限延长贡献净利润0.17亿元（归母层面约0.087亿元），合计贡献业绩增量0.51亿元，剔除该因素后归母净利润11.43亿元（-3.97%）。 管理和财务费用节约，资产负债率下降。2025年公司期间费用8.87亿元（-4.56%），期间费用率11.84%（+0.55pct）。其中，管理费用同比下降9.09%至3.21亿元，管理费用率4.29%（-0.01pct），财务费用同比下降6.60%至1.94亿元，财务费用率2.59%（+0.07pct）。2025年末资产负债率为55.43%，同比下降1.90pct。 资本开支下降，自由现金流增厚，高分红持续。25年公司经营性现金流净额19.10亿元（-3.24%）、购建固定无形长期资产支付现金10.44亿元（-44.74%），自由现金流大增至8.66亿元（+7.81亿元）。25年分红比例维持50%，股息率4.8%。（估值日期：2026/4/16） 盈利预测与投资评级：低估值+高分红+业绩稳健，在手厂网一体化项目进入投资尾声，期待模式理顺带来业绩&现金流增量。公司承诺21-26年分红比例50%+，自由现金流改善高分红可持续！考虑工程下滑和燃气业务承压，我们将2026-2027年归母净利润预测从13.07/13.63亿元下调至12.37/12.76亿元，预计2028年归母净利润为13.05亿元，同比+3.6%/3.2%/2.3%，对应PE为10.2/9.9/9.7倍，维持“买入”评级。（估值日期：2026/4/16） 风险提示：资本开支超预期上行，应收风险，市场化改革不及预期等。

洪城环境(600461) 投资要点 事件：2025年前三季度公司实现营业收入54.26亿元，同比减少3.85%；归母净利润9.33亿元，同比增长1.18%；扣非归母净利润9.29亿元，同比增长2.60%。 2025Q3折旧年限延长释放盈利，剔除折旧影响和信用减值增量后运营业绩稳健。2025Q1-3公司收入下滑，主要系水务工程营收下降所致，销售毛利率34.88%，同比+0.98pct，销售净利率18.50%，同比+0.19pct。25Q3单季度公司实现营收17.38亿元，同比+2.41%，环比-1.52%，归母净利润3.24亿元，同比+2.13%，环比+17.00%，扣非归母净利润3.24亿元，同比+7.18%，环比+18.19%。25Q3归母净利润剔除折旧影响、加回信用减值增量后为3.16亿元（24Q3归母净利润为3.17亿元），运营业绩稳健。1）折旧影响：25年7月1日起供水管网折旧年限从15年调至35年，公司预计减少25年折旧约3,864万元，则对应单季度约1932万元，按供水板块15%所得税率，对25Q3净利影响约0.16亿元；2）信用减值：25Q3单季度信用减值损失-0.14亿元，同比-0.08亿元。 降债控费经营提效，2025Q1-3财务费用同降15.54%。2025Q1-3，公司期间费用同降7.56%至5.90亿元，期间费用率同降0.44pct至10.87%，其中销售、管理、研发、财务费用同比分别减少0.27%、减少13.47%、增加8.75%、减少15.54%至1.56亿元、2.11亿元、0.98亿元、1.24亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别上升0.10pct、下降0.43pct、上升0.21pct、下降0.32pct至2.88%、3.90%、1.81%、2.28%。截至2025Q3末公司资产负债率56.37%，同比-2.16pct，带息债务78.75亿元，同比-4.18%，2025Q1-3利息费用1.60亿元，同比-10.85%。 2025Q1-3资本开支持续下降，自由现金流回正。2025Q1-3，公司1）经营活动现金流净额9.81亿元（上年同期为13.76亿元），收现比87.64%，同比-3.30pct，净现比0.98，上年同期为1.33，应收账款周转天数140.73，上年同期为100.16；2）投资活动现金流净额-6.31亿元（上年同期为-15.74亿元），其中购建固定无形和其他长期资产支付的现金6.62亿元（上年同期为15.84亿元）；3）筹资活动现金流净额-7.92亿元（上年同期为2.95亿元）。以“经营性现金流净额-购建固定无形其他长期资产支付的现金”近似衡量自由现金流，2025Q1-3自由现金流为3.19亿元，上年同期为-2.09亿元。 盈利预测与投资评级：高分红兼具稳健增长，25年7月供水管网折旧年限延长释放盈利，水务运营资产量价刚性，随着水价市场化&污水顺价推进，板块有望迎价值重估。我们维持2025-2027年归母净利润预测12.51/13.07/13.63亿元，同比+5.1%/4.4%/4.3%，对应PE为9.4/9.0/8.7倍，公司承诺2024-2026年分红比例不低于50%，按50%分红比例测算，对应2025年股息率5.3%，维持“买入”评级。（估值日期：2025/10/28） 风险提示：资本开支超预期上行，应收风险，市场化改革不及预期等。

洪城环境(600461) 事件：洪城环境发布2025年三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入54.26亿元，同比下降3.85%；实现归母净利润9.33亿元，同比增加1.18%；实现扣非后归母净利润9.29亿元，同比增长2.60%；经营活动现金流量净额9.81亿元，同比减少28.70%；基本每股收益0.73元/股，同比减少3.95%。 2025第三季度公司实现营业收入17.38亿元，同比增加2.41%；实现归母净利润3.24亿元，同比增加2.13%；实现扣非后归母净利润3.24亿元，同比增长7.18%。 点评： 成本控制成效显著，盈利能力同比增强。2025年前三季度，公司营业收入同比下降3.85%，但公司通过有效的成本管控，实现营业成本同比下降5.28%，同时管理费用和财务费用也分别同比下降13.5%和15.5%。得益于此公司盈利能力稳步提升，前三季度销售毛利率达34.9%，同比提升约1个百分点。销售净利率18.5%，同比提升约0.2个百分点。 应收账款环比增加，现金流略有承压。截至2025Q3，公司应收账款余额31.22亿元，同比增长29.87%，环比增长4.4%。2025年前三季度公司经营活动现金流净额同比减少28.70%至9.81亿元。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为47.55亿元，同比下降7.34%。收现比为87.6%，回款压力有所增加。 直饮水+厂网一体化有望为公司注入新发展动能。2024年公司积极做好直饮水推广，2025年目标开拓潜在用户，争取实现直饮销售业务向优发展。2024年公司继续“厂网一体化”的运营模式，新签订乐平市厂网一体化工程，并完成若干项目的建设、验收，总计投入规模40亿元，未来还将跟踪优化污水系统综合环境整治工程，拓展污水管网工程和运维服务。 盈利预测及评级：洪城环境具备稳定盈利+高分红属性。公司水务毛利率较高，盈利能力较好，且具有较强稳定性。同时公司承诺2024-2026年分红比例不低于归母净利润50%。综合考虑到公司现有资产及未来业绩释放，我们预测公司2025-2027年营业收入分别为85.52/88.58/92.74亿元，归母净利润12.53/13.35/13.69亿元。我们看好公司稳健运营属性及分红能力，维持公司“买入”评级。 风险因素：水价上调不及预期风险；项目进展不及预期；市场拓展风险。

邵涛,历任南昌市自来水公司水质科助理工程师、工程师;南昌水业集团有限责任公司城南营业处副处长;南昌供水有限责任公司城南营业处副处长;南昌供水有限责任公司用水服务中心主任;新余蓝天碧水开发建设有限责任公司党支部书记、总经理;江西蓝天碧水房地产股份有限公司总支委员会委员;南昌市公共交通总公司党委委员、副总经理;江西南昌公共交通运输集团有限责任公司董事、党委委员、副总经理;南昌水业集团有限责任公司党委委员;江西洪城环境股份有限公司党委委员、常务副总经理;江西洪城环境股份有限公司党委副书记、董事、总经理;现任南昌水业集团有限责任公司党委书记、董事长,江西洪城环境股份有限公司党委书记、董事长。

蔡翘,历任江西洪城水业股份有限公司办公室副主任,南昌市政公用集团计划财务部部长助理,江西洪城水业股份有限公司总经理助理、副总经理、董事会秘书,南昌市政公用集团有限公司副总经济师、企业规划管理部部长。现任江西洪城环境股份有限公司党委副书记、董事、总经理。

程刚,历任南昌市自来水公司长堎水厂技术员助理工程师;南昌市自来水有限责任公司设计室助理工程师、基建处助理工程师、总工办工程师、设计所副所长、设计所所长;江西绿源给排水工程设计有限公司经理、水务技术研发中心主任;江西洪城环境股份有限公司副总工程师、总经理助理。现任江西洪城环境股份有限公司董事、副总经理。

曹名帅,历任上海蓝天碧水投资咨询有限公司总经理助理,新余蓝天碧水开发建设有限责任公司总经理助理、副总经理,江西洪城水业环保有限公司副总经理,江西洪城环境股份有限公司总经理助理,南昌水业集团有限责任公司副总经理、党委委员。现任江西洪城环境股份有限公司党委委员、董事、副总经理。

史雅晴,历任江西洪城环境股份有限公司牛行水厂生技股股长、厂长助理,江西洪城环境股份有限公司调度中心主任,江西洪城环保股份有限公司生产技术部部长,南昌水业集团有限责任公司总经理助理,江西洪城环境股份有限公司总经理助理。现任江西洪城环境股份有限公司副总经理。

邓勋元,历任江西洪城环境股份有限公司投资发展部部长助理;江西洪城水业环保有限公司财(法)部副部长;南昌市政公用投资控股有限责任公司投资发展部部长助理、投资发展部副部长;江西洪城环境股份有限公司党委委员、副总经理、财务总监。现任江西洪城环境股份有限公司党委委员、副总经理、董事会秘书。

李秋平,历任南昌市路灯管理处广告公司副经理、党务办公室副主任,江西桑海经济技术开发区城建局局长助理,南昌市火车站广场管理处综合办主任,江西蓝天碧水环保工程有限责任公司总经理助理,江西蓝天碧水环保工程有限责任公司董事、副总经理。现任江西洪城环境股份有限公司党委委员、董事、副总经理。

熊威,历任江门华润燃气有限公司、南昌市燃气集团有限公司、赣江新区市政公用燃气公司工程管理员,赣江新区市政公用燃气公司工程部经理,南昌市燃气集团有限公司工程部经理助理,南昌市昌申市政工程有限公司总经理,南昌市燃气集团有限公司见习总经理助理、江西洪城康恒能源有限公司董事长、江西洪城环境股份有限公司总经理助理。现任江西洪城环境股份有限公司副总经理。

涂剑成,历任南昌水业集团有限责任公司水务技术研发中心副主任;南昌水业集团有限责任公司副总工程师、水务技术研发中心主任;南昌市政公用投资控股有限责任公司企业规划管理部部长助理;江西洪城环境股份有限公司总经理助理。现任江西洪城环境股份有限公司副总经理。

刘顺保,历任南昌市政公用集团法务审计部(纪检监察室)部长、纪委副书记、南昌赣昌砂石有限公司党总支书记、党委书记、董事长。现任南昌市政公用集团党委委员、督查督办室专职副主任,江西洪城环境股份有限公司董事。