福莱特(601865) 投资要点 事件：公司发布2025年年度报告。25年全年实现营收155.67亿元，同比-16.7%；归母净利润9.81亿元，同比-2.6%。单季度来看，25Q4实现营收31.03亿元，同比-23.9%，环比-34%；归母净利润3.43亿元，同比+218.7%，环比-9%；毛利率24.27%，同比+21.38pct，环比+7.51pct。业绩符合预期。 Q4出货环比有所下滑、盈利创年内新高。公司全年光伏玻璃营收约139.9亿元，同降16.8%，出货约11.6亿平，同降8%，其中25Q4估计出货约2-2.2亿平，环降约40%，主要系下游需求有所减弱。我们测算25年单平盈利约1.7-1.8元/平，环增约0.9元/平，主要系海外占比有所提升+Q4玻璃平均价格环比略增以及成本端纯碱价格下行。 产能布局稳步推进、全球化产能优势凸显。截至2026年3月，公司累计在产总产能维持19100吨/日（越南2000吨/日），产能结构保持稳定。安徽和南通项目将根据市场供需择机点火投产，印尼2*1600吨预计2028年点火投产，进一步完善全球化产能布局，满足海外市场光伏玻璃需求。公司凭借规模、成本及技术优势，盈利能力持续领先二三线企业，龙头壁垒不断加固。 期间费率保持稳定、存货略有提升。2025年公司全年期间费用12.5亿元，同降10%，期间费用率8.0%，同比略增，期间费率管控整体良好。2025年末存货约17.35亿元，较25Q3末环增约5.28亿元；2025年全年经营性净现金流为29亿元，较前三季度增加6.5亿元，现金流持续保持良好。 盈利预测与投资评级：考虑到行业竞争格局优化，公司全球化产能布局，龙头壁垒不断加固，我们预计公司26-27年归母净利润12.9/17.0亿元（原预期16.7/21.8亿元），新增28年归母净利预测为20.6亿元，同比+32%/+32%/+21%，对应PE为28/21/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、需求不及预期。

福莱特(601865) 3月26日公司披露2025年年报，报告期间实现营收155.67亿元，同降16.68%；实现归母净利润9.81亿元，同降2.59%。其中Q4实现营收31.03亿元，同降23.92%、环降34.35%；实现归母净利润3.43亿元，同比扭亏、环降8.88%。 经营分析 行业供需压力凸显，冷修优化产能结构。2025年光伏玻璃行业供需矛盾凸显，公司为优化产能结构冷修三座窑炉（合计产能3000吨/日），截至2025年末在产产能下降至16400吨/日，受此影响公司光伏玻璃销量同比下降8%至11.62亿平。供给背景下光伏玻璃价格持续走低，2025年公司光伏玻璃业务实现收入139.86亿元，同比下降16.83%。 光伏玻璃成本下降、海外销售显著增长，行业经营承压背景下盈利能力改善。受益于原材料价格下降、公司提质增效、海外占比提升，2025年公司光伏玻璃业务毛利率同比提升0.47PCT至16.11%；25Q4公司销售毛利率24.27%，同环比分别提升21.4PCT/7.5PCT，预计主要因原材料价格下降、玻璃价格环比改善。2025年公司光伏玻璃海外出货持续增长，境外收入占比提升9.7PCT至34.7%，因境外盈利能力显著高于国内（2025年公司境内/境外毛利率分别为11.79%/24.26%），带动公司在行业盈利承压的背景下维持了较高的毛利率。 经营现金流维持较高水平，减值计提拖累业绩。2025年公司凭借优秀的经营管理能力保持正向经营活动现金流入，经营活动产生的现金净流量29.11亿元。2025年公司计提资产减值准备2.02亿元，其中固定资产减值1.19亿元，预计主要为冷修产线影响；存货跌价损失0.79亿元；长期股权投资减值损失450万元。 盈利预测、估值与评级 基于当前我们对光伏玻璃行业价格及盈利的判断，调整公司2026-2027年归母净利润预测至12、18亿元，新增2028年预测27亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为30/20/14倍，维持“买入”评级。 风险提示 光伏玻璃供需恶化；国际贸易风险加剧；成本大幅波动。

福莱特(601865) 业绩企稳回升,盈利能力正在快速回复 2025年前三季度公司面临一定的经营压力,前三季度实现营收124.64亿元、同比-14.7%,归母净利润6.38亿元、同比-50.8%,毛利率15.1%、同比-3.9pcts,净利率5.2%、同比-3.7pcts,经营性现金流净额为22.62亿元、较去年有所下降;Q3单季度公司呈现出企稳回升态势,Q3实现营收47.27亿元、同/环比+21.0%/+29.2%,归母净利润3.76亿元、同/环比+285.5%/+142.9%,毛利率16.8%、同比+10.8pcts,净利率8.1%、同比+13.2pcts,公司盈利能力显著修复。截至2025年9月底,公司存货周转天数为37.49天、较去年同期(47.59天)水平出现了明显改善,反映出库存管理效率提升。 光伏产业链承压,反内卷政策落地有望修复玻璃环节盈利能力 光伏市场整体仍面临压力,下半年以来中国光伏新增装机增速下滑明显。据国家能源局统计,2025年1-9月中国新增光伏装机容量达240.3GW,同比增长49.3%,但25M9单月新增装机为9.7GW、同比-53.8%,需求下滑趋势明显;其主要原因为136号文导致的抢装已短期透支光伏新增装机需求。 光伏需求下滑,也对辅材环节形成传导。根据iFinD数据,截至2025年9月底,光伏玻璃企业产能利用率仅为68.5%、较去年同期明显下滑,已跌至近几年来低位。从价格角度来看,根据隆众资讯,光伏玻璃价格自2021年以来持续下滑,当前已至底部10元/平左右。但自9月以来,在国家“反内卷”行动的号召下,光伏玻璃2.0mm的价格由底部10元/平反弹至13元/平的成本线附近。此外,根据ifind数据,截至9月底光伏玻璃在产日熔量仅为8.9万吨、较去年同期9.7万吨明显减少,行业减产策略执行坚定。在供给收缩叠加反内卷挺价双轮驱动下,我们认为光伏玻璃行业盈利能力有望迎来拐点。 龙头优势在手,公司市占率触底回升有望贡献更大弹性 公司带头践行行业反内卷政策,主动减少光伏玻璃供给。根据中报,截至8月底公司实际产能为1.64万吨/天,市占率约为18.5%、较往年20%以上的市占率有所下修。我们认为,公司90%以上窑炉为千吨级大型窑炉,单位能耗低且成品率高,具备技术与成本的双重优势。反内卷政策落地,公司或将享受到盈利+市占率双重修复的双击溢价。 投资建议与盈利预测 公司为光伏玻璃行业龙头,具备技术及成本优势。当前受行业下游需求影响,整体产能过剩压力较大,导致盈利承压明显。Q3以来,随着反内卷政策的稳步推进,光伏玻璃在供给侧以及价格方面均见明显成效,行业拐点有望来到。公司有望凭借龙头优势享受双击溢价。综上,维持买入评级,预计2025~2027年归母净利润分别为9.3亿、16.5亿、25.2亿,对应PE值分别为47、26、17。 风险提示 宏观经济不景气,需求不及预期,原材料价格波动;国内政策变化;公司产能投放不及预期。

福莱特(601865) 事件：2025年10月27日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入124.64亿元，同比-14.66%；实现归母净利润6.38亿元，同比-50.79%；实现扣非净利润6.26亿元，同比-49.72%。 25Q3公司实现营业收入47.27亿元，同比+20.95%，环比+29.22%；实现归母净利润3.76亿元，同比扭亏，环比+142.93%；实现扣非净利润3.99亿元，同比扭亏，环比+218.19%。 去库叠加玻璃价格上涨、成本下降，促进公司收入和盈利修复。25Q3公司玻璃库存持续消化，根据公司资产负债表，25Q3末公司存货环比下降7.51亿元至12.07亿元，去库带动公司Q3出货提升。价格方面，根据索比咨询，25年7月初3.2/2.0mm玻璃价格分别为18.5、10.5元/平米，玻璃价格处于底部，行业盈利承压。7月以来，盈利承压的背景下，国内光伏玻璃窑炉冷修增加，产能陆续出清，局部供应压力稍缓，叠加组件企业适量备货，行业库存呈现下降趋势，8月初3.2/2.0mm玻璃价格分别上涨2.7%、4.8%，9月初3.2/2.0mm玻璃价格分别进一步上涨5.3%、18.2%至20、13元/平米。成本方面，25Q3原材料纯碱价格环比下降，带动成本端改善。去库带动出货提升，叠加玻璃价格上涨、成本下降，促进公司25Q3收入和盈利修复。 多重优势有望助力公司穿越周期。截至25年8月底，公司已冷修三座光伏玻璃窑炉，目前的在产产能为16400吨/天，安徽项目和南通项目的点火将根据市场情况而定；同时，公司计划在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。公司与信义光能同处于光伏玻璃行业的第一梯队，两家公司市场占有率合计超过50%，盈利能力拉开二三线企业较大差距，规模优势、资源优势以及技术优势有望助力公司穿越周期。 投资建议：我们预计公司2025-2027年营收分别为162.60、196.75、249.95亿元，对应增速分别为-13.0%、21.0%、27.0%；归母净利润分别为8.24、16.71、25.40亿元，对应增速分别为-18.2%、102.9%、52.0%，以10月31日收盘价为基准，对应2025-2027年PE为53X、26X、17X，公司是光伏玻璃的龙头企业，供需压力缓解后，盈利能力有望企稳回升，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

阮洪良先生(阮先生),为本公司的主要创办人及实际控制人之一。阮先生目前为本公司执行董事及董事长,主要负责公司整体战略制定、业务管理及运营。阮先生是本公司薪酬委员会和提名委员会的委员,亦是战略发展委员会及风险管理委员会的主席。阮先生2022年1月毕业于东北财经大学,主修工商管理。阮先生于玻璃行业拥有逾40年经验,目前亦担任本公司大多数子公司的董事。

阮泽云女士(阮女士),于2009年10月加入本公司,为本公司的实际控制人之一。阮女士目前为本公司执行董事、总裁及公司秘书,主要负责本公司整体业务管理及运营及董事会日常事务。阮女士是本公司战略发展委员会的委员。阮女士于2009年9月毕业于英国谢菲尔德大学(Sheffield University),获取管理学硕士学位。

姜瑾华女士(姜女士),为本公司的共同创办人及实际控制人之一。姜女士于玻璃行业拥有逾32年经验,为本公司的执行董事及副董事长,主要负责协助阮先生履行其作为本公司董事长的职责。姜女士是本公司风险管理委员会的委员。姜女士于2013年5月毕业于美国亚利桑那州立大学,取得工商管理硕士学位。姜女士目前担任本公司本部产业园总经理。

魏叶忠先生(魏先生),于1998年加入本公司,为本公司共同创办人之一。魏先生于玻璃行业拥有逾30年经验,目前为本公司执行董事、副总裁兼任研发中心副总经理及福莱特光能有限公司总经理,主要负责福莱特光能有限公司的业务及运营。

韦志明先生(韦先生),于2006年加入本公司。韦先生于玻璃行业拥有逾33年经验,目前为本公司的副总裁兼任公司发展规划中心副总经理,主要负责管理本集团的发展规划。韦先生于1991年7月毕业于中国浙江省杭州市杭州大学,获取化学学士学位。

赵晓非先生(赵先生),于2011年加入本公司,目前为本公司的常务副总裁,兼任光伏玻璃事业部总经理,主要负责管理本公司的光伏玻璃事业部的业务及运营。赵先生亦是本公司的实际控制人之一。赵先生于2007年12月毕业于美国北维珍尼亚大学(University of Northern Virginia),主修工商管理。

沈其甫先生(沈先生),于1999年9月加入本公司。沈先生于玻璃行业拥有逾23年经验,目前为本公司执行董事兼任本部产业园副总经理,主要负责协助管理公司本部产业园业务及运营。

钮丽萍女士(钮女士),于2003年加入本公司。目前为本公司工会主席及职工代表董事,并担任本公司财务中心资金部主管。

成媛女士(成女士),于2016年加入本公司,目前为本公司董事会秘书,主要负责董事会日常事务。成女士于2016年毕业于天津师范大学,取得外国语言学及应用语言学硕士学位。

徐攀女士(徐女士),于2021年5月担任本公司独立非执行董事,是审计委员会、薪酬委员会及提名委员会的主席,亦是战略发展委员会委员。徐女士于2019年9月取得南京大学会计学博士学位,现任浙江工业大学管理学院会计系副教授。徐女士于2011年取得国际注册内部审计师资质(CIA),2015年取得中国注册会计师协会非执业会员资格(CICPA)。除本公司外,徐女士自2022年10月至今任浙江京新药业股份有限公司独立董事、自2023年7月至今担任杭州市机关公务用车服务有限公司董事、自2023年9月至今任新凤鸣集团股份有限公司独立董事。