江南新材(603124) 投资要点 公司铜球产品矩阵丰富。公司自主研发的铜球系列产品已应用于各种类型与工艺的PCB以及光伏电池板的镀铜制程等领域。公司生产的铜球，产品直径规格分布于11mm-55mm，产品型号多样，尺寸覆盖范围广。从产品性能看，公司微晶磷铜球含铜量超过99.93%，晶粒小于50μm。其中微晶磷铜球采用全自动冷镦和微晶化生产工艺，相比传统的斜轧工艺，可自主调节产品尺寸，同时降低由于模具耗损导致的尺寸不良，整体良品率更高，客户端可节省铜耗并降低电镀保养成本。 氧化铜粉业务高速增长，产能持续扩张。2025年公司氧化铜粉系列产品销售收入同比增长42.47%，主要得益于AI算力基础设施等推动高阶PCB（包括IC载板、HDI、柔性电路板等）的需求增长，相关PCB生产制造公司的扩产产能主要以多层板、HDI板、IC载板、FPC等高附加值PCB为主，随着公司氧化铜粉系列产品市场需求提升，带动公司氧化铜粉系列产品销售收入增长。公司电子级氧化铜粉产品的氧化铜含量超过99.3%，高于行业标准范围，同时酸溶解速度约为10秒，可迅速补充电镀液中的铜离子，保证电镀液纯度。 战略开发高精密铜基散热片等高附加值产品。铜基散热材料具有导电率高、导热性能好、散热效率高、可靠性高等技术优势，为服务器液冷散热系统提供底层可靠性支撑。随着AI产业的发展，算力服务器需求提升将推动服务器液冷散热材料的需求快速增长，公司将积极推动铜基散热产品在服务器液冷散热领域的应用和市场拓展，加强技术创新，努力提升市场份额。2025年，得益于服务器液冷散热需求快速增加，高精密铜基散热片系列产品实现营业收入3亿元，同比增长922%。 深耕铜基产业多年，下游客户广泛。拥有成熟的金属压延成型、精密加工、化学制造等铜基新材料主要制造工艺。产品广泛应用在PCB制造、服务器液冷散热、PCB埋嵌散热工艺、功率半导体散热、光伏电池板镀铜制程、复合铜箔制造、有机硅单体合成催化剂等多个领域。目前公司下游客户覆盖了大多数境内外一线PCB制造企业，包括鹏鼎控股、东山精密、胜宏科技、沪电股份、深南电路、健鼎科技、景旺电子、红板科技、瀚宇博德、志超科技、崇达技术、超颖电子、奥士康、博敏电子等。除PCB类客户外，公司在服务器液冷散热、光伏、复合铜箔、有机硅单体合成催化剂等下游应用领域不断开拓新客户，持续拓宽产品应用领域。 投资建议 我们预计公司2026/2027/2028年分别实现收入12.6/15.7/18.9亿元，分别实现归母净利润5.4/8.9/12.3亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；新产品推出不及预期风险。

江南新材(603124) 投资要点 下周三（3月5日）有一家主板上市公司“江南新材”询价。 江南新材（603124）：公司深耕铜基新材料领域，核心产品包括铜球系列、氧化铜粉系列及高精密铜基散热片系列三大产品类别。公司2022-2024年分别实现营业收入62.30亿元/68.18亿元/86.99亿元，YOY依次为-0.86%/9.43%/27.59%；实现归母净利润1.05亿元/1.42亿元/1.76亿元，YOY依次为-28.83%/34.83%/24.37%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-3月营业收入较上年同期增长19.02%至29.53%，归母净利润较上年同期增长0.94%至33.28%。 投资亮点：1、公司是电子电路行业铜基新材料领域龙头，头部行业客户覆盖率高。公司位于誉有“世界铜都”之称的江西鹰潭，借助当地富集的铜资源及成熟完整的铜产业链，公司深耕电子电路铜基新材料十余载；主要应用于PCB镀铜制程领域的铜球为公司的核心产品、对应收入占比稳定在80%以上。受益于优良的产品质量及客户服务，公司铜球系列等产品已在市场上取得较高的领先地位，下游客户覆盖大多数境内一线PCB制造企业；2023年，中国电子电路行业主要企业榜单之综合PCB百强企业排名前100的PCB企业中有83家为公司客户。根据中国电子电路行业协会信息，公司收入规模领先、在2023年中国电子电路行业主要企业榜单的铜基类专用材料榜单中排名第一；同时，核心产品PCB用铜球在全球和国内市场的占有率分别达到24%和41%。2、报告期间，公司氧化铜粉系列产品实现规模化量产，有望成为公司发展新的增长极。公司氧化铜粉系列产品在2021年实现量产，并进入鹏鼎控股、深南电路、瀚宇博德等知名厂商供应链；2021年至2024H1报告期间，来自氧化铜粉系列的收入分别为2.59亿元、6.11亿元、7.95亿元及5.51亿元，呈较快增长趋势。从产品性能来看，公司生产的氧化铜粉产品具有粒径分布均匀，粉体流动性好，溶解速度快等优点，在高阶PCB镀铜制程、锂电池PET复合铜箔制造等领域具有良好的应用前景：1）PCB领域氧化铜粉适用于HDI板、IC载板、FPC等高集成、高精密电镀铜领域；据招股书推测，2023年PCB电镀领域氧化铜粉全球需求规模约11.3亿美元；预计随着市场对高端PCB需求的逐步增加，电子级氧化铜粉需求或将进一步提升。2）PET复合铜箔生产过程中镀铜铜源目前主要来自于铜球和氧化铜粉；目前，复合铜箔处于工艺认证中后期，制造环节正在积极验证，有望近期实现复合铜箔的批量生产，从而带动锂电领域氧化铜粉需求量的提升。报告期间，公司积极开展“氧化铜粉生产线二期工程”、“氧化铜粉半成品生产线工程”、以及“年产1.2万吨电子级氧化铜粉建设募投项目”，为预期向好的下游需求奠定产能基础。 同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取铜冠铜箔、中一科技、德福科技为江南新材的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为45.77亿元，平均PS-TTM（剔除异常值/算数平均）为1.19X，平均销售毛利率为5.34%；相较而言，公司营收规模处于同业中高位区间，毛利率则未及同业平均。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。

徐上金,1984年6月至1998年11月,任浙江南洋汽车组合开关(系南洋汽摩集团有限公司历史曾用名)总经理;1998年11月至2007年12月,任南洋汽摩集团有限公司总经理;2008年1月至2013年4月,任江南有限监事;2013年5月至2020年3月,任江南有限法定代表人及执行董事;2018年7月至今,任江西江南精密科技有限公司法定代表人及执行董事;2018年9月至今,任韩亚半导体材料(贵溪)有限公司监事;2020年3月至2020年11月,任江南有限法定代表人及董事长;2020年11月至今,任江南新材法定代表人及董事长。

徐一特,2011年1月至2015年3月,任南洋汽摩集团有限公司监事;2014年12月至2020年2月任江南有限副总经理;2020年3月至2020年11月,任江南有限总经理;2018年9月至今,任韩亚半导体材料(贵溪)有限公司法定代表人、执行董事及总经理;2018年10月至今,任江西江南精密科技有限公司总经理;2020年5月至2020年11月,任江南有限董事;2020年11月至今,任江南新材董事、总经理;2020年12月至今,任瑞安市淡水君科技有限公司监事;2025年12月至今,任富恒鼎精密执行董事、经理。

孙佳丽,2014年1月至2020年11月,任江南有限副总经理;2020年3月至2020年11月,任江南有限董事;2020年11月至2023年12月,任江南新材董事、副总经理;2023年12月至今,任江南新材副董事长、副总经理;2023年2月至今,任江南香港董事;2024年1月至今,任江南泰国董事。

徐岳,2009年7月至2013年12月,任江南有限总经理助理;2014年1月至2020年11月,任江南有限副总经理;2016年10月至今,任江西江南精密科技有限公司监事;2020年11月至今,任江南新材董事、副总经理;2020年12月至今,任瑞安市淡水君科技有限公司执行董事、总经理。

赵一可,2009年11月至2012年9月任北京市海诚公证处公证员助理;2014年1月至2020年11月,任江南有限副总经理、财务总监;2020年11月至今,任江南新材副总经理、财务总监。

吴鹏,2012年7月至2015年4月任中国银河证券股份有限公司投资银行总部助理副总裁;2015年4月至2017年7月任中国银河证券股份有限公司新三板业务总部区域负责人;2017年7月至2019年12月任长江证券承销保荐有限公司副总裁;2019年12月至2020年9月任海通证券股份有限公司投资银行部高级副总裁;2020年9月至2020年11月,任江南有限副总经理、董事会秘书;2020年11月至今,任鹰潭鹏鲲信息咨询有限合伙企业执行事务合伙人;2020年11月至今,任江南新材副总经理、董事会秘书;2022年2月至2025年6月,任江南新材董事、副总经理、董事会秘书。现任公司职工代表董事、副总经理、董事会秘书。

陈智斌,2007年9月至2009年12月,任摩根大通银行新加坡分行投资银行部经理;2010年1月至2014年2月,任北京清石华山资本投资咨询有限公司副总裁;2014年2月至2022年1月,历任北京清芯华创投资管理有限公司董事总经理、合伙人;2021年10月至今,任北京璞工私募基金管理有限公司法定代表人、执行董事兼总经理;2020年3月至2020年11月,任江南有限董事;2020年11月至今,任江南新材董事。

黄淑林女士,2009年10月至2010年6月,任厦门新金科电脑有限公司教师;2010年7月至2011年1月,任上海味全食品有限公司仓管;2012年2月至2016年7月任鹰潭万宝至马达有限公司生产班长;2016年8月至2018年3月任江西水晶光电有限公司文控;2018年7月至2020年11月,任江南有限体系专员;2020年11月至2025年6月,任江南新材监事会主席及职工代表监事;现任公司体系内控部经理、职工代表董事。

倪晖女士,1987年出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国人民大学经济学硕士。2014年7月至2024年4月,就职于江西金力永磁科技股份有限公司,担任董事会秘书处及投融资部经理;2024年5月至2025年4月,就职于诺德凯(苏州)智能装备有限公司,担任董事会秘书;2025年4月至2026年4月,就职于佗道医疗科技有限公司,担任董事会秘书。倪晖女士长期从事资本市场和上市公司证券事务管理工作,具备10年以上资本运作、产业投资并购、投资者关系管理、ESG管理及信息披露等相关从业经验,熟悉证券法律法规和证券交易所业务规则,具有履行董事会秘书职责所必需的专业知识和职业素养。

刘微芳,1995年8月至1998年5月,任福州大学管理学院助教;1998年5月至2004年7月,任福州大学管理学院讲师;2004年7月至今,任福州大学经济与管理学院副教授;2020年11月至今,任江南新材独立董事。