梦百合(603313)公司资料

梦百合(603313) 投资要点 事件：美国商务部宣布床垫第三轮反倾销初裁税率。美国商务部宣布反倾销初裁结果，调查国家中除西班牙外均被裁定高额反倾销税，其中波斯尼亚和黑塞哥维那217.38%；保加利亚106.27%；缅甸181.71%；印度42.76%；意大利257.06%；科索沃62.51%；墨西哥41.29%；菲律宾538.23%；波兰330.71%；斯洛文尼亚744.81%；西班牙10.74%；中国台湾624.5%（以上均为普遍税率）。 初裁结果较超预期，西班牙获最低税率。梦百合在第三轮反倾销范围内的重要工厂主要为西班牙工厂（23H1收入1.2亿元）、COMOTEX，本次初裁税率仅为10.74%，若最终按此税率落地，判断西班牙工厂仍可承接美国订单。另对里高泰国从科索沃地区出口美国采取344.70%的税率，但里高泰国已不向美国出口反倾销产品，因此不受影响。 反倾销落地后美国本土床垫产能供不应求，梦百合美国工厂将充分受益。 1）需求端：2022年美国床垫消费总量2939万张，其中47.7%为本土制造商生产，52.3%为进口； 2）供给端：2022年美国本土床垫生产商总产能为2249万张，产量1409万张（产能利用率62.6%），以美国境内销售为主； 3）进口：2022年美国床垫进口总量1536万张，其中本次反倾销调查涉及的国家（不含反补贴调查的印尼）906万张（西班牙46万张），占美国进口床垫总量的59%，占美国床垫消费量的31%； 短期来看，若三轮反倾销落地，除西班牙外的国家无法再向美国进口床垫，美国本土产能供不应求，梦百合美国工厂（满产产值约20亿元）产能利用率有望从当前的60%左右水平迅速提升，盈利能力也有望显著改善。 中长期看，布局美国工厂大势所趋，梦百合先发优势明显。2022年来自反倾销调查范围的国家的进口床垫平均价格带主要集中在200美金/张以下，而同年美国本土制造商床垫平均售价376美金/张，平均制造成本238美金/张。进口床垫抢占美国本土制造商份额，导致美国本土制造商产能利用率较低，而前两轮反倾销后产能转移速度较快，因此美国本土制造商持续发起反倾销调查申请。由此看来，中长期而言，海外床垫制造商在美国当地建厂是深耕美国床垫市场的最佳选择。美国建厂具有较高门槛，梦百合作为率先在美国进行产能布局的中国床垫制造商，先发优势充足，不仅将受益于短期的订单提升，中长期份额提升也值得期待。 投资建议：按照美国商务部时间表，反倾销终裁结果将于24年5月公布，若终裁结果落地，下半年公司美国工厂订单有望明显改善。我们预计2023-25年公司归母净利润为1.30、4.17、6.47亿元（2023-25年前值为2.60、4.52、6.23亿元，根据业绩快报及反倾销落地时间下调23-24年盈利预测，上调25年盈利预测），对应PE为42、13、8。反倾销落地后美国本土床垫产能紧张，公司凭借美国供产优势，份额有望快速提升，预计2024年归母净利润增速221%，中期成长性突出，因此上调评级为“买入”。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

梦百合(603313) 前三季度收入环比增长，我们认为需求端已逐步修复。 公司发布三季度报告，前三季度实现收入57.15亿元，同减5.8%，其中，Q1/Q2/Q3分别实现收入16.99/19.02/21.15亿元，同比分别-20.74%/-1.95%/+6.55%，23年公司收入环比提升，Q3单季度收入增速回正。23年上半年，海外主要经济体受加息及高通胀影响，经济增速放缓，消费需求动力不足，公司夯实基础管理，客户稳定且竞争力强，Q3收入实现正增长，我们认为海外需求端已逐步修复，内销方面公司加快拓展国内市场，内销业务增长靓丽，品牌影响力持续提升。 分品类，2023年Q1-Q3床垫/枕头/沙发/电动床/卧具/其他分别实现28.5/4.2/8.6/4.5/4.7/5.0亿元，同比分别-2%/+11%/-6%/-6%/-18%/-19%，床垫、枕头为公司核心品类，前三季度毛利率分别为34.2%/33.3%，分别同增7.5pct/10.2pct。 分渠道，2023年Q1-Q3北美/欧洲分别实现收入32.2/11.5亿，分别同比-14.2%/-1%，内销业务2023年Q1-Q3实现9.6亿，同增26.7%。毛利率方面，北美及欧洲市场23年Q1-Q3毛利率分别为36.9%/33.5%，分别同增5.9pct/3.5pct。内销市场毛利率提升显著，23年Q1-Q3毛利率为43.4%，同增13.4pct。 自主品牌业务增长靓丽，线上、新渠道等多渠道布局，多点开花。 23年Q1-Q3梦百合自主品牌直营/经销/线上/酒店/新业务分别实现0.9/2.6/2.3/1.6/0.1亿元，分别同比+84.6%/+37.6%/+66.8%/+51.8%/-36.7%。直营/经销/线上/酒店/新业务毛利率分别为65%/36%/63%/25%/41%，同比分别+13pct/5pct/6pct/-1pct/+16pct。门店方面，MLILY梦百合经销、直营店截至Q3末分别为1397/175家，本年度分别新增332/50家，门店持续拓展。 毛利率同比显著提升，静待盈利能力修复。 前三季度公司实现归母净利润1.13亿元，同增14.36%，其中Q1/Q2/Q3分别实现0.17/0.8/0.15亿元，分别同比-45.58%/+52.99%/+1.5%；实现扣非后归母净利润1.25亿元，同增40.59%，其中Q1/Q2/Q3分别实现0.05/0.89/0.31亿元，分别同比-81.2%/+186.8/+2.83%。23Q1-Q3，公司计提坏账、存货、商誉合计资产减值准备4119.88万元，考虑转回影响后，减少公司23年前三季度净利润3689.61万元。 前三季度公司毛利率36.52%，同增6.88pct，其中Q1/Q2/Q3毛利率分别为36%/36.1%/37.3%，Q3毛利同增6.35pct，23年公司毛利率提升显著。前三季度公司归母净利率2%，其中Q1/Q2/Q3归母净利率分别为1%/4.25%/0.72%，Q3归母净利率同减0.04pct，基本持平。23Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为21.02%/7.08%/1.44%/3.11%，同比分别+4.5pct/-0.3pct/+0.2pct/+2.0pct。 调整盈利预测，维持“增持”评级。 我们长期看好公司在国内外市场产品竞争力、供应链及渠道管理能力逐步提升，考虑到公司短期盈利能力承压，我们下调盈利预测，预计公司23-25年归母净利润分别为1.6/2.1/3.3亿（原值分别为2.8/4.9/6.3亿），23-35年EPS分别为0.33/0.43/0.69元/股，对应PE为32x/24x/15x，维持“增持”评级。 风险提示：未决诉讼风险，海运费及原材料持续上涨风险，全球疫情反复风险，产能投放不及预期等。

梦百合(603313) 投资要点 事件：公司披露2023年中报，业绩逐步修复。公司2023上半年实现营业收入36.01亿元，同比-11.82%；实现归母净利润0.98亿元，同比+16.68%；扣非后归母净利润0.94亿元，同比+60.13%。分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入16.99/19.02亿元，同比分别-20.74%/-1.95%；实现归母净利润0.17/0.81亿元，同比-45.58%/+52.99%。 内销高增，欧洲地区修复较快。外销方面，23H1收入29.29亿元，同比-15.8%；其中北美收入20.64亿元（其中MOR收入9.24亿元），同比-19.14%；欧洲收入7.12亿元，同比-9.42%。单Q2来看，外销23Q2收入15.17亿元，同比-7.3%；其中北美收入10.9亿元，同比-12.4%；欧洲收入3.85亿元，同比+7.7%。Q2外销边际修复，其中欧洲修复节奏较快。内销方面，23H1收入5.67亿元，同比+19.57%；其中23Q2收入3.29亿元，同比+36.1%。内销分渠道来看，23H1线上收入1.19亿元，同比+64.98%；经销店收入1.7亿元，同比+6.19%，梦百合品牌门店数量较去年末增加170家至1481家。 盈利能力改善明显。2023H1公司销售毛利率同比+7.05pp至36.05%，其中，北美毛利率同比+5.85pp至36.87%；欧洲毛利率同比+3.06pp至31.67%；境内毛利率同比+14.56pp至41.67%。海外毛利率回升主要受益于成本改善及订单修复产能利用率提升，内销快速成长步入正轨，毛利率提升显著。23H1销售净利率同比+1.62pp至4.47%。期间费用率同比+4.32pp至29.66%；其中，销售费用率+4.19pp至21.54%;管理费用率（含研发费用率1.38%）同比+0.49pp至8.98%;财务费用率同比-0.36pp至-0.86%。 现金流表现靓丽。2023H1公司实现经营现金流4.27亿元，较22H1（0.2亿元）大幅改善；经营现金流/经营活动净收益比值为386.83%；销售现金流/营业收入同比+4.25pp至102.2%。经营效率方面，23H1净营业周期99.95天，同比上升9.21天；其中，存货周转天数131.44天，同比上升10.39天；应收账款周转天数69.94天,，同比上升15.51天；应付账款周转天数101.44天，同比上升16.7天。 美国工厂基本实现盈亏平衡，三轮反倾销有望催化美国工厂订单增长。23H1公司美国南卡子公司实现营业收入2.3亿元，美国AZ子公司实现营业收入1.9亿元，基本实现盈亏平衡。近期，美国发起床垫第三轮反倾销调查，涉及波斯尼亚和黑塞哥维那、保加利亚、缅甸、印度、印度尼西亚、意大利、科索沃、墨西哥、菲律宾、波兰、斯洛文尼亚、西班牙和中国台湾十三个国家和地区。若反倾销调查落地，以上地区被征收惩罚性关税，公司美国工厂可承接相应订单，充分受益于美国床垫市场制造回流。 投资建议：公司外销订单步入修复通道，美国工厂有望充分受益于三轮反倾销，内销收入快速增长，逐步步入正轨。我们预计2023-25年公司归母净利润为2.60、4.52、6.23亿元（2023-24年前值为3.38、4.83亿元，根据中报业绩及考虑到海外需求修复节奏尚存一定扰动，业绩有所下调），对应PE估值为21、12、9，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险

梦百合(603313) 投资要点 事件：2023上半年公司实现营收36亿元，同比-11.8%；实现归母净利润1亿元，同比+16.7%；实现扣非净利润0.9亿元，同比+60.1%。单季度来看，2023Q2公司实现营收19亿元，同比-2％；实现归母净利润0.8亿元，同比+53%；实现扣非后归母净利润0.9亿元，同比+186.8%。Q2收入降幅收窄，盈利能力显著改善。 盈利能力底部回升，费用率仍有下行空间。报告期内，公司整体毛利率为36%，同比+7.1pp。分区域来看，23H1公司内销毛利率41.7%，同比+14.6pp；外销毛利率34.4%，同比+4.5pp。随着海外订单边际改善，国内自主品牌增长步入正轨，内外销毛利率均有所回升。费用率来看，23H1公司总费用率为32.1%，同比+6.7pp，其中销售费用率为20.9%，同比+5.4pp，主要由于渠道推广费用投放增加.；管理费用率为7.5%，同比+0.2pp；财务费用率为2.4%，同比+1.1pp；研发费用率为1.3%，同比+0.1pp。综合来看，公司净利率为2.7%，同比+0.7pp。单季度数据来看，2023Q2毛利率为36.1%，同比+7.4pp；净利率为4.3%，同比+1.5pp。 外销订单逐步修复，自主品牌增长较快。分区域来看，23H1公司外销收入29.3亿元，同比下降15.8%，其中北美/欧洲市场分别同比-19.1%/-9.4%。单Q2来看外销降幅显著收窄至-7.3%，其中北美单Q2下滑12.4%，欧洲Q2增速转正为7.7%。受益于海外渠道库存去化，以及欧洲高通胀影响减弱，公司外销订单持续边际修复。2023H1公司自主品牌内销实现营收4.5亿元，同比增长50.8%，其中线下渠道（直营+经销）营收同比增长57%、线上渠道营收同比增长65%、酒店渠道营收同比增长44.8%。内销在外部环境压力下保持较快增长，品牌力逐渐彰显。截至2023H1末公司MLILY梦百合门店数量达到1481家，上半年净开170家，渠道持续扩张。此外2023年上半年，跨境电商业务发展势头强劲，实现营收3.3亿元，同比增长155%。 产能布局完善，中期有望受益于供给端集中度提升。7月28日，美国对13个国家和地区出口的床垫提出反倾销税申诉，包括墨西哥、菲律宾、波兰、斯洛文尼亚、西班牙和中国台湾等地，本次反倾销为美国品牌发起的对非美地区床垫进口的第三轮反倾销，前两轮均已落地。梦百合主要工厂位于美国本土、西班牙、塞尔维亚、泰国及国内等地，目前美国本土已经建成美东、美西两家工厂，美西第二工厂在建设中，产能储备充足，可以充分承接其他国家受反倾销制约外溢的订单。美国工厂目前自动化水平较高，人工效率逐步提升，产品利用率爬坡后盈利能力有望继续改善。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为0.51元、0.89元、1.29元，对应PE分别为22倍、13倍、9倍。随着公司盈利能力改善，供给端集中度提升，公司估值中枢有望上行，维持“持有”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；产能释放不及预期的风险；人民币对美元汇率大幅波动的风险；海运费大幅波动的风险；原材料价格大幅波动的风险。