掌阅科技(603533) 投资摘要 主营业务稳健增长，保持韧劲彰显行业领先地位。公司深耕数字阅读十五年，是集海量图书、领先技术、版权保护、运营开发、多元终端于一体的数字阅读平台，与国内外千余家出版公司、文学网站等建立了良好合作关系，为全球150多个国家和地区的用户提供高品质的图书内容和智能化的服务体验，并根据客户需求定制个性化的阅读场景，打造全球领先的多媒体、全平台数字阅读平台。2022年实现营业收入25.82亿元，创历史最好水平，同比增长24.71%；归母净利润0.58亿元，同比减少61.77%。2023Q1-3实现营收19.63亿元，同比增长5.39%；归母净利润0.35亿元，同比减少7.31%。 1、公司免费阅读蓬勃发展，推动公司流量、收入双增长，免费阅读业务为公司增长的主要驱动力。公司旗下“得间小说”和“七读免费小说”两款免费APP位居阅读类APP推广买量排行榜前列。公司通过两款免费小说APP的买量推广来维持掌阅旗下产品整体的月活数据，公司2022年末月活1.7亿，较2021年末1.5亿增长2000万，驱动公司流量增长。公司通过免费阅读吸引用户，保障掌阅的MAU，进而利用广告完成流量变现，同时通过收取用户的会员订阅费获取收入。2、公司在海量内容积累和强大的内容生产能力基础上，深入布局IP衍生产业链，持续探索IP表达与版权衍生的更多可能。 文学改短剧：发力IP短剧领域来完善IP产业链。公司通过战略投资等闲内容引擎，成立西安阅闲文化传媒有限公司，打造短视频内容矩阵MCN，形成了“IP方+平台方+制作方+播出平台”的产业联结，为公司IP增值和宣发打造全新的流量阵地。 文学改漫画：掌阅动漫拥有经验丰富的漫画团队和优秀的动画制作团队，形成以原创编剧—漫画—动画三个环节持续发展的二次元产业链。公司动画IP改编《元龙》总播放量破亿，在动漫领域用户基础的扩大，不断放大IP改编价值，不断提升IP内容商业增值前景。 3、公司在拥有海量文学类内容数据及丰富阅读场景的用户数据基础上，从数字阅读升级至智能阅读，不断加快AI大模型在数字阅读垂直领域的调优工作，积极探索下游具体应用变现场景，塑造智慧阅读数字内容生产与交互新范式。 TTS系统：公司加大研发力度，人工智能与数字阅读平台相结合，上线TTS系统，实现从讲书到广播剧的数字阅读。TTS系统，给用户提供多角色对话、主角定制化音色、真人对白三项功能，从单纯的听书升级为广播剧，提升用户听书的投入度和沉浸感。 阅爱聊：公司与MiniMax合作开展AI聊天式阅读平台“阅爱聊”。公司于2023年6月份发布了国内首款对话式AI应用“阅爱聊”。公司与国内大模型创业公司MiniMax深入展开技术合作，全面探索智能化应用。基于MiniMax的自研大模型能力，“阅爱聊”依托AI大模型赋能数字阅读场景，背靠掌阅海量数据内容优势，为用户提供创新体验的阅读交互方式。 4、公司加大对短剧等创新业务的投入，自2023年上半年布局短剧业务，已拥有超百人团队。公司短剧业务自有策划、制作管理和发行营销团队，每月拍摄约20部短剧，上映15-18部，一部短剧制作周期约一个半月，主要通过用户充值付费或广告营销来实现盈利，掌阅短剧通过抖音小程序”子诗”、微信小程序”意米”来触达用户，出品爆款短剧《龙王出狱》《全球热浪:我打造了末日安全屋》《假如爱有天意》等。我们认为内容驱动掌阅短剧发展，通过自有优质内容吸引用户，通过高质量原创内容生产来提高短剧的制作成功率和用户体验。 投资建议 公司免费阅读蓬勃发展，推动公司流量、收入双增长，免费阅读业务为公司增长的主要驱动力。同时公司深入布局IP衍生产业链，不断加快AI大模型在数字阅读垂直领域的调优工作，塑造智慧阅读数字内容生产与交互新范式。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.58亿元、1.13亿元、1.45亿元，2024年2月21日收盘价对应估值分别为124.82倍、64.35倍、50.11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 数字阅读行业监管政策调整风险；市场竞争风险；市场推广成本上升导致盈利水平下滑风险；数字内容遭受盗版侵权风险；业务模式转型和创新风险。

掌阅科技(603533) 事件：掌阅科技发布2022年年报，公司全年实现营业收入25.82亿元，同比增长24.71%；归母净利润0.58亿元，同比下降61.77%；扣非归母净利润0.46亿元，同比下降69.75%。 点评： 业务成功转型，商业化能力显著提升。2022年，公司实现营业收入25.82亿元（yoy+24.71%），其中：数字阅读平台收入22.29亿元（yoy+43.25%）；版权产品收入3.15亿元（yoy-34.69%），其他产品收入0.38亿元（yoy+19.43%）。公司营收实现较快增长主要在于加大战略转型力度，从主要通过终端预装获取流量成功转型为通过互联网市场化获取流量、精细化运营的数字阅读平台；2022年公司数字阅读平台年平均月活用户数达1.7亿人。我们认为，通过“付费+免费“融合发展模式，精细化运营流量，公司平台商业化能力显著提升。优化渠道成本带动毛利率显著提升，加大营销推广拖累业绩。2022年，公司营业成本6.95亿元，同比减少29.38%，毛利率提升至73.10%，同比增加20.60pcts，主要源于公司业务结构调整、优化渠道成本。分业务看，公司数字阅读平台免费阅读业务毛利率74.81%，同比增加26.39pcts；版权产品业务毛利率62.05%，同比减少4.22pcts。费用端，销售费用率58.78%，同比增加26.17pcts；管理费用率5.93%，研发费用率8.47%，两者同比小幅增加。三费费率增加源于2022年公司大力发展免费阅读，加大营销推广力度，推进组织建设和技术基建。公司归母净利润0.58亿元，同比减少61.77%，主要由于投入力度的加大对公司当期业绩有较大影响。我们认为，未来随着平台内容不断丰富，用户线上粘性增强，公司业绩有望修复。 加大人工智能研发投入，致力打造智能阅读平台。2022年，从AI作画领域的DALL-E2、StableDiffusion等AI模型，到ChatGPT为代表的对话机器人，AIGC强大的内容生成能力让产业一致认为，AIGC将塑造数字内容生产与交互新范式。2022年，公司加大人工智能相关的技术投入，数字阅读平台已经实现了个性化推荐、智能审核和TTS(TextToSpeech，从文本到语音)等人工智能相关的产品和服务。根据公司2023年一季报显示，2023年公司将加快AI大模型在数字阅读垂直领域的调优工作，推动AIGC在内容生产、营销推广、产品创新等多方面深化应用；同时以用户为中心，以人工智能技术为支撑，利用公司的数据和场景优势，从领先的数字阅读平台升级至领先的智能阅读平台。 盈利预测与评级：公司数字阅读内容资源储备丰富，通过精细化运营流量，不断提高商业平台价值。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.65亿元，2.18亿元，2.37亿元，对应现有股价PE分别为78X，59X，54X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：（1）用户增长不及预期；（2）数字阅读行业市场竞争加剧；（3）市场推广费用上升导致盈利水平下滑。

掌阅科技(603533) 事件 掌阅科技发布公告：2022上半年营收11.85亿元，同比增加8.3%；归母与扣非利润分别为0.397亿元、0.33亿元，同比分别下滑70.3%、75%；其中，单二季度公司营收2.39亿元，同比下滑0.51%，归母利润0.396亿元，同比增加1.26%，扣非利润0.37亿元，同比下滑8.7%。 投资要点 2022上半年收入增加8.3%投入增加致利润短期承压但二季度归母利润环比扭亏为盈 2022上半年继续加大免费阅读发展，持续推进基建进而致销售等费用同比增加（2022上半年公司销售、管理、研发费用分别同比增长144.36%、74.15%、13.12%），短期致公司利润承压，但公司紧抓免费阅读市场发展机遇，发挥其在内容、运营、商业化等全价值链的综合优势，为公司中长期发展奠定用户基础（平台平均月活用户数达1.6亿，活跃用户稳步增长）；同时，第二季度公司在费用增加，投入增长下单季度营收环比增加27.76%，单季度利润为0.53亿元，较一季度已实现盈利，环比扭亏为盈，改善显著； 主业端看，业务结构转型升级，公司从通过终端预装获流量转型为通过互联网市场化获流量并精细化运营的数字阅读平台，免费阅读成为公司增长的主要驱动力，同时持续深耕内容并不断拓新业务形态（打造短视频内容矩阵MCN，2022上半年已有数十部由公司IP改编或原创短剧作品在抖音各大剧场热播）。 2022年深耕文化基建借力抖音再下一城可期 2022年公司与字节跳动关联交易为6.6亿元，量子跃动（抖音有限公司全资子公司）持有公司10.26%股权（0.45亿股合计11亿元即24.4元/股），2022上半年公司与抖音关联交易中，版权分发金额为0.64亿元，广告商业化关联金额2.24亿元，合计实际金额约为3亿元，借助平台分发使得公司海量内容触达更多互联网用户，实现版权的多维增值，进一步深化数字内容生态。 盈利预测 预测公司2022-2024年22.7、25.3、29亿元，归母利润分别为1.63、2.02、2.67亿元，EPS分别为0.37、0.46、0.61元，当前股价对应PE分别为40.3、32.5、24.7倍，基于主业单季度已实现业绩环比改善，秉承长期主义叠加抖音护航，有望持续享产业增长红利，维持“买入”投资评级。 风险提示 市场推广成本上升导致盈利水平下滑的风险；数字内容遭受盗版侵权的风险；数字阅读行业日益激烈的市场竞争风险；业务模式转型和创新的风险、宏观经济波动风险。

掌阅科技(603533) 投资要点 2022年一季度增加推广费用短期业绩承压 后续有望回暖 2022年一季度公司销售费用与管理费用分别同比增加128%、151%， 公司紧抓免费阅读市场发展机遇，发挥其在内容、运营、商业化等全价值链的综合优势，加大营销推广力度，为公司中长期发展奠定用户基础。 2021年主业免费阅读驱动营收增长主业继续投入致业绩短期承压 公司主业为互联网数字阅读平台服务（数字阅读付费及商业化增值业务）、版权产品业务。 2021年公司营收20.7亿元（ 同 比 增 加 0.49% ） ， 归 母 利 润 1.51 亿 元 （ 同 比 降42.99%），扣非利润1.51亿元（同比降41.32%） ； 分类看，公司数字阅读、版权收入分别为15.56亿元、 4.83亿元、（收入占比75.13%、 23.32%，同比增速分别为1.44%、 -4.2%，毛利率分别为47.88%、 66.27%）， 2021年公司免费阅读业务的成长成为公司营业收入增长的主要来源； 2021年公司销售与管理费用同比增速分别为41%、 43%，由于公司加大推广营销以及中高层人才引进费用高增致当期业绩承压；但2021年公司深耕数字阅读生态，不断探索开拓新的业务形态，基于内容优势深入布局IP衍生产业链，巩固阅读出海业务领先优势， 践行文化出海战略，继续拓展海外数字阅读市场。 2022年深耕文化基建 重塑数据中台对业务驱动力优化内容与产品 2022年公司将继续加大营销推广优化内容与产品体验以促进活跃用户数量高质量增长，为公司中长期发展奠定良好的基础； 大幅优化数据底层能力如稳定性和覆盖率； 2021年公司与字节跳动关联交易实际额为2.9亿元（版权分发及广告商业化等业务），预计2022年公司与字节跳动关联交易为6.6亿元，由于2022年5月字节跳动更名为抖音，进而2022年5月后字节跳动统称为为抖音，量子跃动（抖音有限公司全资子公司）持有公司10.26%股权（0.45亿股合计11亿元即24.4元/股） ， 借助公司精品数字阅读内容通过平台分发使得公司海量内容触达更多互联网用户，实现版权的多维增值，进一步深化数字内容生态。 盈利预测 首次覆盖， 给予“推荐” 评级。 我们看好公司作为阅读领域的文化数字化建设者之一，持续深耕优质内容并拓展版权收益的同时借外力签收抖音扩流量与内容的势能，我们预计公司2022-2024年收入分别为23.6、 26.9、 30.6亿元，归母利润分别为2.4、 3.4、 4亿元， EPS分别为0.55、 0.78、 0.92元，当前股价对应PE分别为28、 19.9、 16.9倍，基于主业稳增并牵手抖音后有望分享产业红利，给予“ 推荐” 投资评级。 风险提示 疫情波动的风险、 数字阅读行业日益激烈的市场竞争风险、人才流失风险、 推广销售费用及研发成本上涨的风险、 数字内容遭受盗版侵权的风险、 业务模式转型和创新的风险、 新业务推进不及预期的风险、 宏观经济波动风险。

成湘均,1978年出生,中国国籍,无境外永久居留权,清华大学工商管理硕士学位。历任北京海沃德科技有限公司开发主管,北京驰讯通信息技术有限公司研发部经理、移动事业部总经理,北京卡美星达数码科技有限公司总经理。2011年1月加入公司,历任掌中浩阅、掌阅有限总经理、董事,掌阅科技总经理,现任公司董事长。

孙凯,1986年出生,中国国籍,无境外永久居留权,北京航空航天大学工程硕士学位。历任同方鼎欣科技股份有限公司研发工程师、博彦科技股份有限公司软件工程师、百度在线网络技术(北京)有限公司资深研发工程师、北京字跳网络技术有限公司飞书人事部门中台技术负责人。2021年9月加入公司,历任公司首席技术官,现任公司董事、总经理。

吴迪,1983年出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国政法大学民商法学专业硕士。曾任360公司高级法务经理。2016年10月加入公司,任法务总监,现任公司副总经理。

陈永倬,1980年出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国人民大学企业管理硕士学位。历任北京华录百纳影视股份有限公司董事、副总经理、董事会秘书,北京华录百纳投资管理有限公司董事长、总经理,孩子王儿童用品股份有限公司投融资负责人,2021年5月加入公司,现任公司董事、副总经理、董事会秘书。

李兆蒙,1990年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2011年12月加入掌阅科技股份有限公司,现任公司高级技术经理、职工代表董事。

唐朝云,1978年出生,中国国籍,无境外永久居留权,上海交通大学计算机科学硕士学位。历任上海酷誉网络科技有限公司总经理、上海酷现信息科技有限公司总经理、上海酷睿网络科技股份有限公司董事、上海酷祁投资管理合伙企业(有限合伙)执行事务合伙人。现任公司独立董事、上海迅影网络科技有限公司执行董事、上海酷宇通讯技术有限公司监事。

许超,1985年出生,中国国籍,无境外永久居留权,系中国人民大学会计硕士学位,中国注册会计师、中国注册资产评估师。历任中国传媒大学财务处内控管理科科长。现任公司独立董事,中国传媒大学财务处项目管理科科长。

张维聪,1983年出生,中国国籍,无境外永久居留权,北京交通大学高级管理人员工商管理硕士(EMBA)。曾任安永华明会计师事务所高级审计师,柯莱特信息系统有限公司财务报告与分析经理,凤凰新媒体财务报告经理,精硕科技高级财务总监,北京大杰致远信息技术有限公司副总裁。2019年5月加入公司,现任公司财务负责人。

罗春亮,1985年出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国人民大学法律硕士学位,中国注册会计师(非执业)、持法律职业资格证。历任普华永道咨询(深圳)有限公司北京分公司及罗兵咸永道会计师事务所高级咨询顾问、咨询经理、北京友信科技有限公司税务总监、北京水滴科技集团有限公司高级财务总监。2025年10月加入公司,现任总经理助理。