格林达(603931) 投资要点： 国内面板显影液龙头，二十余年技术积累构筑基本盘。公司长期专注湿电子化学品，逐步形成以TMAH显影液为核心、多品类并行拓展的产品格局，产品涵盖正胶显影液、负胶显影液、蚀刻液、剥离液、稀释/清洗液等，主要服务平板显示、光伏面板、芯片制作等领域。公司已在面板客户中形成稳定供货基础，具备从配方开发、超净高纯控制到规模化量产的完整能力，为后续向更高端IC材料市场延伸奠定基础。 OLED高世代线扩产，显影液与剥离液需求或迎结构性增量。面板行业LCD格局趋稳，新增弹性或更多来自OLED高世代产线建设。相较LCD，OLED采用LTPS等更复杂背板结构，光刻、显影、蚀刻、剥离等湿法工艺重复次数更多，对湿电子化学品的单位面积消耗量和洁净度要求同步提升。国内后续新增产能：京东方成都、维信诺合肥、TCL华星T8及SamsungDisplayA6等8.6代OLED产线满产后，面板湿电子化学品需求量有望快速增加。 IC湿电子化学品国产替代加速，公司向高端材料市场发起突围。在半导体制造中，显影液、剥离液、清洗液等湿电子化学品直接参与光刻及后续湿法工序，对金属离子、颗粒、残留及批次稳定性要求显著高于面板领域。当前高端IC湿电子化学品仍主要由海外厂商主导，国产替代空间广阔。目前公司核心产品TMAH显影液相关技术指标已达到SEMIG5标准要求，并持续推进IC客户导入；未来若在晶圆厂体系实现稳定量供，有望推动公司从“面板显影液单品龙头”向“半导体电子材料平台型公司”升级。 国内Fab扩产叠加先进存储升级，IC显影液需求有望快速增长。中芯国际、晶合集成等成熟制程产线扩产带来晶圆投片量增长，有望带来IC显影液基础需求提升；存储厂商产能爬坡则在投片量增加之外，同时伴随着制程升级。其中，高层数3DNAND通过垂直堆叠存储单元提升存储密度，推高了工艺复杂度和mask需求，有望带来显影液使用频次增多。成熟制程到先进制程的升级有望带来IC显影液需求增长。 盈利预测与评级：我们预计公司2026—2028年归母净利润分别为1.41/2.01/2.93亿元，同比增速分别为14.96%/42.47%/46.13%，当前股价对应PE分别为90.32/63.39/43.38倍。我们选取兴福电子、江化微、晶瑞电材作为可比公司，考虑到公司在面板TMAH显影液领域的龙头地位、OLED扩产带来的显影液/剥离液配套增量，以及IC级湿电子化学品国产替代有望带来的第二增长曲线，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。下游需求不及预期；IC级产品客户认证及导入不及预期；原材料价格波动及毛利率下降风险。

格林达(603931) 事项： 根据Witsview数据，11月下旬，电视面板集体迎来涨价，桌上显示器和笔记本部分面板价格降势渐止，这是自2021年6月电视面板下行周期以来首次止跌反弹。 国信化工观点： 1）TMAH显影液龙头企业，产能集中释放： 格林达是国内领先的湿电子化学品生产企业，主营产品为TMAH显影液，目前，公司核心产品TMAH显影液相关技术指标已达到SEMIG5标准要求，产品可用于光伏太阳能电池、面板、半导体领域。公司产品已最终进入京东方集团、韩国LG集团、华星光电、天马微电子、中电熊猫等国内外知名显示面板制造企业。截止2018年，公司在国内湿电子化学品市场占有率为4.23%，在国内显影液市场市场占有率为43.95%。公司目前拥有TMAH显影液产能9万吨/年，其他混配产品产能4万吨/年。在建杭州格林达和四川格林达项目合计5.6万吨TMAH显影液和1,5万吨BOE蚀刻液和0.5万吨铝蚀刻液预计2022年内投产，另有鄂尔多斯项目建设中，公司规划产能较多，且产品类别丰富，搭建更完善的产品矩阵，助力公司长期稳健成长。 2）下游国产化+高端产能加速投产，湿电子化学品景气度攀升： 2020年，全球湿电子化学品市场规模为50.84亿美元，国内湿电子化学品市场规模为100.62亿元，占全球需求量的22%左右。截止2020年，我国在技术水平要求较低的太阳能电池板领域基本完全实现国产化，面板领域的国产化率为40%，半导体领域国产化仅为23%，OLED面板、大英寸晶圆等高端湿电子化学品领域仍被韩国、日本等企业垄断，随着全球面板和半导体产能向国内转移，我国湿电子化学品有巨大的国产替代空间。就面板领域而言，受疫情影响较大，预计将随着疫情修复持续增长；OLED湿电子化学品的耗用量是LCD的7倍，相比之下，OLED的渗透率提升，将显著提升湿电子化学品的需求增长空间。就半导体领域而言，我国12英寸晶圆规划月产能134万片，较现有产能翻倍，8英寸晶圆规划月产能27万片。12英寸的晶圆湿电子化学品消耗量约为239.82吨/万片，6寸晶圆消耗量的7.9倍。到2024年，预计国内湿电子化学品需求量将超过百万吨，新增部分主要来源于12英寸晶圆，其对于湿电子化学品的技术工艺要求也更高，G5等级湿电子化学品将迎来需求的放量。随着电子行业的国产化率和高端化率提高，湿电子化学品需求将持续放量。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、产能建设进度不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、国产替代不及预期的风险。 投资建议：根据我们的测算，预计2022年-2024年公司归母净利润为1.85/2.86/3.73亿元，同比增速为31.6%/54.6%/30.5%；每股收益为0.92/1.44/1.87元/股，当前股价对应PE为34/22/17X。我们认为，公司作为国内TMAH显影液龙头企业，新增产能规模较大，公司从面板领域切入半导体领域，打开下游需求的第二增长来源，看好公司长期稳健成长。

蒋慧儿,1962年11月出生,中南财经政法大学EMBA,高级会计师,是中国氯碱工业协会第十届理事会副理事长、浙江省石化协会氯碱分会会长、杭州市女企业家协会副会长,2015年至2017年连续荣获杭州大江东优秀企业家的称号。1980年起就职于杭州电化集团公司电化厂(电化集团前身),历任主办会计、财务科长及财务经理等职务,2000年12月起任电化集团董事、副总裁、总会计师,2009年4月至2018年12月担任电化集团董事、总裁(总经理)、总会计师,2018年12月起至今担任电化集团董事长、总裁(总经理);2001年至2017年8月,任格林达有限董事,2017年8月至今,任格林达董事长。

方伟华,1978年2月出生,重庆大学本科、中国人民大学MBA、清华大学EMBA,中国电子材料行业协会理事会理事。2000年7月至2000年12月,任职杭州电化集团公司电化厂外贸部;2000年12月至2004年4月,任职电化集团外贸部;2004年5月至2014年4月,任浙江日华化学有限公司副总经理;2014年5月至2017年8月,任格林达有限董事、总经理;2017年8月至今,任格林达董事、总经理。

尹云舰,1972年9月出生,毕业于郑州工学院,本科学历,高级工程师,是全国标准化委员会电子化学品工作组委员、全国废弃化学品处置标准化技术委员会委员、浙江省氟材料产业技术创新联盟专家。1994年8月至2000年12月,任杭州电化集团公司电化厂生产部部门副经理;2000年12月至2003年3月,任电化集团生产部部门副经理;2003年4月至2017年8月,任格林达有限副总经理;2017年8月至今,任格林达董事、副总经理。

曹军,1982年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,浙江大学化学工程领域工程硕士,高级工程师。自2003年7月起历任杭州电化集团公司烧碱分厂设备技术员;杭州电化集团公司氯制品分厂副厂长;杭州电化集团公司生产部副经理、研发中心副主任、烧碱区块副经理、生产部设备主任工程师助理、生产部经理助理;杭州格林达生产部副经理;日华化学(中国)有限公司副总经理;杭州电化集团公司发展部副经理;2025年1月至今,任格林达副总经理。

蒋哲男,1987年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,上海交通大学硕士研究生,高级会计师,注册会计师、国际注册内部审计师、税务师。2010年9月至2014年3月,任天健会计师事务所项目经理;2014年4月至2017年2月,任萧山农商银行信贷主审;2017年3月至2017年8月,任格林达有限财务总监;2017年8月至2024年10月,任格林达财务总监;2023年9月至今,任格林达董事。

章琪,1987年7月出生,中国国籍,无境外永久居留权,法学硕士,持国家法律职业资格证书,历任东冠集团有限公司法务助理,宝盛控股集团有限公司法务,2019年2月任格林达法务,证券事务代表。2022年1月至今,任格林达董事会秘书。

吴晖,1960年出生,中国国籍,无境外永久居留权,会计学教授,1986年毕业于安徽财贸学院(现安徽财经大学)会计系,硕士。现任浙江工商大学财务与会计学院青年教师指导室主任,兼任浙江省科技厅财务专家、浙江省财政厅政府采购财务专家、公司独立董事,2017年4月-2023年4月诚邦生态环境股份有限公司、2020年11月-至今龙芯中科技术股份有限公司、2022年1月至今南都电源动力股份有限公司、2022年8月至今浙江裕峰环境服务股份有限公司担任独立董事。2023年9月至今,任格林达独立董事。

王漪,1958年出生,中国国籍,无境外永久居留权,毕业于日本东北大学信息技术专业,获得博士学位。曾在甘肃省灵台县梁源公社知青插队;1982年2月至1984年8月任兰州师范专科学校助教;1984年9月至1992年2月任西北师范大学助教、讲师;1992年3月至1995年3月担任日本电气通信大学访问学者;2001年2月至2009年7月任北京大学信息科学技术学院副教授。2009年8月至今任北京大学集成电路学院教授。曾获国家科学技术进步二等奖、广东省科学技术二等奖、教育部科学技术发明一等奖。主持并参与多项国家及省部级“973”、“863”、02专项、国家自然科学基金以及北京市重点项目等科研项目。现任“平板显示玻璃技术和装备国家工程实验室”技术委员会副主任、“TFT-LCD关键材料及技术国家工程实验室”技术委员会委员、“AMOLED工艺技术国家工程实验室”专家委员会委员等。2022年5月至今担任深圳清溢光电股份有限公司独立董事。2023年9月至今,任格林达独立董事。

叶宏伟,1972年9月22日出生,中国国籍,无境外永久居留权,博士,副研究员。浙江大学生物系本科,浙江大学工业心理学硕士,浙江大学政治经济学博士,杭州仲裁委仲裁员,浙江六和律师事务所律师,自1995年开始至今一直在浙江大学从事教学科研工作。2023年9月至今,任格林达独立董事。

何婷茹,1989年3月出生,中国国籍,无境外永久居留权,东北财经大学财务管理本科,同济大学工商管理硕士,高级会计师。2012年起,先后任天健会计师事务所高级审计员,西子电梯集团有限公司会计主管,杭州银行股份有限公司产品经理。2023年4月至2024年10月,任格林达财务经理;2024年10月至今,任格林达财务总监。