泽璟制药-U(688266)公司资料

泽璟制药(688266) 投资要点： 事件：泽璟制药发布2025年半年报。公司2025年上半年营业总收入3.76亿元，同比+56.07%；归母净利润-0.73亿元；扣非归母净利润-1.03亿元。三费方面，公司2025年上半年销售费用2.11亿元，同比+75.76%；管理费用0.39亿元，同比+46.43%；研发费用1.97亿元，同比+8.47%。 商业化进展顺利，吉卡昔替尼获批上市。2025年上半年公司营业总收入3.76亿元，同比增长56.07%，主要得益于重组人凝血酶纳入国家医保目录后明显销量增长的带动，多纳非尼成功续约，医院和药房覆盖面广，已上市产品为公司带来持续稳定收益。公司重磅产品吉卡昔替尼2025年5月成功获批上市，纳入《CSCO恶性血液病诊疗指南2025》，作为原发性骨髓纤维化一线分层治疗的I级推荐和二线/进展期治疗的II级推荐，骨髓纤维化相关贫血患者一线治疗的I级推荐首选，同时吉卡昔替尼治疗重症斑秃适应症的NDA已获受理。吉卡昔替尼作为公司重磅产品，有望快速放量带来持续收益。重组人促甲状腺激素正在稳步推进上市评审工作，战略合作推动商业化落地。 在研管线潜力可期，看好双抗/多抗出海潜力。公司在研管线潜力可期，进度不断推进：1）ZG005（PD-1/TIGIT双抗）：中美双报，适应症包括二线及以上宫颈癌、联合用药一线治疗实体瘤等，ASCO20252L+宫颈癌数据ORR为40.9%，DCR为68.2%，mPFS已超过11个月；2）ZG006（CD3/DLL3/DLL3三抗）：中美双报，全球同类首创分子形式，获得FDA孤儿药资格认定，纳入NMPA突破性治疗品种名单，主要针对小细胞肺癌、神经内分泌癌等领域，ASCO20253L+小细胞肺癌10mg Q2W和30mg Q2W的ORR分别为62.5%和58.3%，DCR分别为70.8%和66.7%，疗效显著；3）ZGGS15（LAG-3/TIGIT双抗）：中美双报，全球首款进入临床的LAG-3/TIGIT双抗，ASCO2025临床数据显示安全性良好；4）ZGGS34（MUC17/CD3/CD28）：中美双报，已向CDE和FDA提交IND申请，拟用于晚期实体瘤并获得FDA批准。公司在研管线潜力丰富，BD出海潜力可期。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年总营收分别为8.24/13.88/23.91亿元，归母净利润分别为-0.95/1.17/5.61亿元，当前股价对应26-27年PE分别为242/50倍。鉴于公司商业化进度顺利，在研管线丰富，BD出海可期，维持“买入”评级。 风险提示：临床研发失败风险，竞争格局恶化风险、销售不及预期风险等。

泽璟制药(688266) 事件： 2025H1 实现营收 3.76 亿元，同比增加 56.07%；扣非归母净利润-1.03亿元，同比增加 41.83%；研发费用 1.97 亿元，同比增加 8.84%，销售费用2.11 亿元，同比增加 75.83%。其中 2025Q2 营收 2.08 亿，环比增加 23.81%，同比增加 57.58%；销售费用 1.17 亿元，同比增加 95%，环比增加 24.47%。 点评： 营收符合预期，商业化迎来收获期。 截止到 2025H1 公司已获批上市多纳非尼、重组人凝血酶、吉卡昔替尼三个产品， 营收同比增加 56.07%；重组人凝血酶今年已成功纳入医保，加速放量中；吉卡昔替尼作为首个用于治疗骨髓纤维化的国产创新药于 2025 年 5 月 29 日获批上市，有望成为公司新的重要增长点；注射用重组人促甲状腺激素针对分化型甲状腺癌辅助诊断适应症于 2024 年 6 月 CDE 已受理其上市申请。针对该产品公司已经与德国默克达成合作，后者负责该药品在中国大陆地区的商业化，泽璟制药将获得授权款总金额为最高人民币 2.5 亿元，同时公司将根据协议约定按净销售额两位数百分比向 ATSA 支付市场推广服务费；公司 1.0 发展阶段的 4 个产品均已迎来商业化收获期，显著增强公司本身的造血能力，公司有望迎来盈亏平衡的拐点。 抗体研发平台崭露头角， IO2.0 双抗、 TCE 抗体未来可期。 2025 年公司即将有多款产品上市、 提交上市申请以及数据读出， 2025ASCO 公司展示的 CD3/DLL3/DLL3 三抗 ZG006 针对 48 例 3L 及以上小细胞肺癌（SCLC）患者【 24 例】 10mg 剂量组 ORR=62.5%， DCR=70.8%；【 24例】 30mg 剂量组 ORR=58.3%， DCR=66.7%， mPFS 和 mDoR 尚未成熟，整体耐受性和安全性均良好；相比于竞品 ，尤其是安进刚刚在2025WCLC 会议上更新的针对 3L 及以后 ES-SCLC 的临床 II 期DeLLphi-307 研究的中国人群患者数据，进一步凸显了泽璟制药CD3/DLL3/DLL3 三 抗 ZG006 后 线 治 疗 ES-SCLC 潜 在 全 球 性“Best-in-class”DLL3 TCE 地位，具有强出海预期。 TCE 赛道公司储备深厚，用于胃肠道肿瘤治疗的 ZGGS34（MUC17/CD3/CD28） IND 申请已获得 FDA 批准； 2025ASCO 公司展示的 PD-1/TIGIT 双抗 ZG005 针对2L+宫颈癌临床 1/2 期数据优异，其 mPFS 已超过 11 个月，相比于竞品具有“Best-in-class”竞争力。 ZG005 作为一种广谱类 IO 产品，公司目前围绕一线 BTC、 HCC、 CC， PD-（L） 1 抑制剂和含铂化疗治疗失败的NSCLC、复发性或转移性神经内分泌癌、淋巴瘤等多种适应症开展了多项 I/II 期临床试验，该产品有成为大药的潜力。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司核心产品的市场空间、竞争格局以及商业化的不断加快，我们预计 2025-2027 年公司收入分别为 8.65 亿元14.57 亿元、 20.55 亿元，分别同比增长 62.3%、 68.5%、 41%； 2025-2027年归母净利润分别为-1.83 亿元、 -0.05 亿元、 1.28 亿元。 风险因素： 创新药研发失败风险；商业化不及预期风险；国内和海外市场竞争加剧风险；公司核心技术与管理人员流失的风险；政策波动风险。

泽璟制药(688266) 主要观点： 事件 2025年8月23日，泽璟制药发布2025年半年报，报告期内实现营业收入3.76亿元，同比+56.07%；归母净利润-0.73亿元，同比-9.42%；扣非归母净利润-1.03亿元，同比-41.83%。单季度来看，公司2025Q2收入为2.08亿元，同比+57.04%；归母净利润为-0.45亿元，同比-64.74%；扣非归母净利润为-0.53亿元，同比-75.97%。 点评 财务状况持续向好，各项支出平衡稳健 上半年，公司整体毛利率为89.67%，同比-3.07个百分点；期间费用率115.11%，同比-14.68个百分点；其中研发费用率52.31%，同比-20.49个百分点；销售费用率56.24%，同比+6.30个百分点；管理费用率10.30%，同比-0.68个百分点；财务费用率-3.73%，同比+2.65个百分点；经营性现金流净额为-0.17亿元，同比-115.12%。研发费用总额1.96亿元，同比+8.47%。营收增长使表观费用率继续降低，凝血酶大分子新产品上市初期毛利率有所下降，经营性现金流下降主要为凝血酶市场推广授权款分期收款差异所致。 稳步推进商业化进程，吉卡昔替尼片备战医保谈判 报告期内，公司商业化品种进一步巩固商业化布局。 泽普生（甲磺酸多纳非尼片）已达成进院1200余家、共覆盖2200余家医院、1000余家药房。 泽普凝（重组人凝血酶）已累计准入590余家医院，自2024年底获纳入国家医保目录后，目前销量明显增长。 泽普平（盐酸吉卡昔替尼片）于2025年5月获得国家局批准上市，将参与2025年国家医保谈判，目前已完成形式审查。除骨髓纤维化适应症外，吉卡昔替尼持续拓展自身免疫病适应症，其首发的治疗重度斑秃适应症的NDA申请已经获得NMPA受理。 注射用重组人促甲状腺激素（rhTSH）的术后随访检测适应症已递交NDA申请，且在今年已与德国默克集团（Merck）达成商业化合作，借助Merck既往多年在内分泌科的学术及渠道优势，公司rhTSH有望加速填补国内甲状腺癌术后精准管理的药物空白。 多特异性抗体持续进入临床，联合用药靶点组合 报告期内，公司持续推进创新管线进入临床。 ZGGS15（LAG3/TIGIT）双抗获得中美双报IND批准，为全球首款进入临床研究的该靶点药物，在2025ASCO中显示了良好的安全性及抗肿瘤疗效，有望联合PD-(L)1增强协同抗肿瘤作用。 ZGGS34（MUC17/CD3/CD28）三抗已向CDE与FDA递交IND申请，有望在MUC17高表达的消化道肿瘤率先探索。·公司ZG005（PD-1/TIGIT）、ZGGS18（VEGF/TGF-β）联合吉卡昔替尼（JAKi）的IND申请获得国家药监局批准，将开展用于晚期实体瘤的临床试验。靶点组合实现T细胞活化+抑制肿瘤血管生成等协同效应，覆盖难治肿瘤领域。 投资建议 预计公司2025~2027年收入分别9.0/16.5/24.1亿元，分别同比增长68.7%/83.2%/46.2%，归母净利润分别为0.7/5.3/10.2亿元，分别同比增长152.7%/628.6%/93.1%，对应估值为373X/51X/27X。我们看好公司多抗平台的First in class潜力，泽普凝、吉卡昔替尼等商业化前景，公司有望成为下一代综合型创新药企。维持“买入”评级。 风险提示 新药研发失败风险、审批准入不及预期风险、行业政策风险、销售浮动风险。

泽璟制药(688266) 投资要点 事件：公司2025H1实现营收3.76亿元（同比+56.07%），主要系重组人凝血酶进医保后增长明显；归母净利润-0.73亿元（去年同期-0.67亿元），系销售及研发费用增加；经营现金流净额-1702万，系凝血酶市场推广授权款分期收款差异；研发投入1.97亿（同比+8.47%）。 抗体平台具备竞争力，核心管线进展顺利。1）ZG006（CD3/DLL3/DLL3）治疗晚期SCLC获得了CDE突破性治疗认定，预计下半年注册Ⅲ期临床，并于学术会议上公布关键数据。2）ZG005（PD1/TIGIT）开发进度全球前列，且具备泛瘤种拓展及联用潜力，包括联合ZG006、化疗、ZGGS18或贝伐、吉卡昔替尼、PD-1/PD-L1单抗等。3）ZGGS三抗（MUC17/CD3/CD28）已向CDE和FDA提交IND申请，适应症拟晚期实体瘤，并已获FDA批准。 商业化持续拓展，构建多元产品矩阵。1）泽普生（多纳非尼）晚期肝癌、RAIR-DTC适应症均纳入医保，截至2025H1已进院1200+家，覆盖2200+家，覆盖药房1000+家。2）泽普凝（重组人凝血酶）截至2025H1累计入院590余家，纳入医保目录后销量增长明显。3）泽普平（吉卡昔替尼）2025年5月获批上市（适应症为PMF、PPV-MF、PET-MF），重症斑秃适应症已获NDA受理，AD及AS位于Ⅲ期临床。4）rhTSH：甲状腺癌诊断用药适应症目前在技术审评阶段，有望成为首个获批该适应症的国产新药。 盈利预测与投资评级：公司上半年核心产品商业化顺利，在研管线ZG005及ZG006数据表现优异，且ZG006海外授权持续推进，我们维持公司2025-2027年收入8.18/17.14/28.46亿元，对应当前市值的PS为36/17/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：新药研发进展不及预期风险、药品销售不及预期风险、海外交易不及预期风险。