浙商中拓(000906) 2023Q3公司实现营收539.39亿元，同比-2.08%，归母净利0.64亿元，同比-69.89%。公司在国际外部环境复杂严峻、国内需求不足的宏观经济限制下，营收和盈利能力有所下降，但公司长期核心价值并未减损，展望经济复苏和大宗商品市场企稳后，业绩将有望得到修复，我们维持公司增持评级。 支撑评级的要点 市场压力下业绩承压，Q3盈利能力明显下降。宏观经济方面，2023年大宗商品价格波动较为剧烈，且大宗商品需求增长不及预期，公司在供应链管理业务上的利润出现亏损。2023Q3营业收入539.39亿元，同比下降2.08%；前三季度营收共计1518.08亿元，同比上升4.12%。盈利能力方面，公司三季度归母净利润实现0.64亿元，同比大幅下降69.89%；前三季度合计归母净利润为5.22亿元，同比下降23.13%。 业务扩展预付款大幅增加，公司主营业务核心价值长期向好。公司主营业务包括黑色金属供应链业务、有色金属供应链业务、再生资源供应链业务、能源化工供应链业务及新能源供应链业务。根据公司2023年三季报，公司在预付款项等指标上同比呈现大幅增长，主要因为业务拓展投入增长。长期来看，公司在传统主业上的核心优势并未受损，公司多元化产品的业务模式更加全面，同时更加集中、高效。 公司持续拓展在新能源业务领域的战略布局，加紧供应链管理业务的产业化升级。根据公司公告，公司布局新能源产业链，业务覆盖光伏和储能板块，切入废旧电池回收赛道。同时，公司内部高度重视以数字科技促进管理提升和业务创新，积极推动全方位、上下贯通的数字化转型。除此之外，新能源产业链一体化服务模式持续发挥功效，在光伏、储能产业链为多家头部企业提供供应链服务，并以此为中心往上下游产业链延伸。整体来看，公司将持续聚焦主营业务的优势，以供应链模式的不断优化和业务领域的开拓，提质增效。 展望未来，静待宏观经济修复、大宗商品市场逐步企稳，公司后续业绩有望修复。前三季度公司内生发力点在较大的市场下行压力下乏力，但公司核心价值并未减损。四季度公司将继续推动供应链集成服务主业转型升级，新旧动能加速转化，同时，新能源供应链业务的布局有望成为公司第二成长曲线，为业绩带来弹性。长期来看，中国经济稳中向好的基本面在政策支持下不会变，大宗商品市场有望回暖。公司内部深化业务升级、积极开辟新增量赛道，蓄力充足，静待市场周期触底上行。 估值 考虑大宗商品需求较弱，公司大宗供应链业务盈利能力有所下降，我们下调公司2023-2025年归母净利润为8.38/9.74/11.15亿元，同比-16.4%/+16.2%/+14.5%，EPS为1.20/1.39/1.59元/股，对应PE分别6.1/5.3/4.6倍，维持公司增持评级。 评级面临的主要风险 全球经济波动、海运市场波动。

浙商中拓(000906) 投资要点 事件：浙商中拓公布2023年半年报。公司2023年上半年实现营业收入978.7亿元，同比增长7.88%，归母净利润4.58亿元，同比下降1.83%。 深耕大宗商品供应链多年，国企背景提供发展保障。公司实控人为浙江省国资委，政府背景有助于公司对大宗商品上下游产业链进行布局与整合。同时公司通过对员工进行股权激励和混合所有制改革等方式激发团队潜能和凝聚力。 大宗供应链行业前景广阔，新能源行业方兴未艾。中国大宗供应链市场规模大但是行业集中度基数小、提升速度快。目前大宗商品价格指数已经从今年5月的170左右逐渐走强至8月初的180以上；而工业企业产成品存货同比增速已经由去年同期高点的接近20%下滑至今年6月的不足3%，当下复苏迹象明显。在政策的扶持下，我国大宗供应链行业积极转型升级，对标海外利润水平有望改善。新能源行业则受益于全球能源转型与绿色发展叠加我国政策的不断驱动，有望孕育出超量规模的新能源供应链服务空间。 供应链集成服务主业转型升级，新旧动能加速转化。公司多年来专注于生产资料供应链行业，具有强大的供应链集成服务能力。同时，公司高度重视以数字科技促进管理提升和业务创新，积极推动全方位、上下贯通的数字化转型。在原有业务模式的基础上，推进物流金融和虚拟工厂创新模式，增强公司盈利能力。公司大力拓展国际市场，2023年H1公司实现境外收入199.67亿元，同比增长28.76%，占公司整体营收规模比例接近20%。 新能源业务大有可为，开辟业绩增长新赛道。公司新能源业务以光伏、储能两大领域为重点。光伏方面，公司成功打造“光储通”“中拓光盈”两大品牌。中拓光盈今年上半年共完成装机量超60WM。储能方面，设立浙商中拓协能（浙江）储能科技有限公司，2023年3月，一期500MWh模组/Pack产线正式投产。 盈利预测与投资建议：考虑到大宗商品需求温和复苏，公司主动转型升级增强盈利能力，有望在未来市场上行中享受更高收益，同时公司积极布局新能源业务，打造第二增长曲线。因此给予公司2024年6倍估值，对应目标价9.84元，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、大宗商品价格波动、政府行业政策变化、新业务回报不及预期等风险。

浙商中拓(000906) 事件 2022年10月26日，公司发布2022年三季报。公司前三季度实现营收1458.01亿元，同比2.22%；实现归属于上市公司股东的净利润6.79亿元，同比+11.35%，公司业绩基本符合预期。 核心观点： 限电及地产低迷拖累公司利润。公司三季度单季实现归母净利润2.13亿元，同比-15.37%。从国内看，受到8月份全国大规模限电限产政策影响，大宗商品供给量有显著减少。此外，房地产市场低迷，对钢材需求下降，已对大宗商品市场整体需求定调；从国际看，欧洲能源紧缺导致通货膨胀居高不下，美国实体经济及金融市场下行，大宗商品市场国际局面不容乐观。公司2022年前三季度毛利率0.41%，相比去年同期下降0.17个百分点。由于海外加息的预期，对市场情绪的打压比较严重，此外国内外疫情反弹，对消费和市场的信心压制也较为明显，大宗商品产业链或整体下行，预期四季度也会呈现弱势。 大宗商品供应链市场发展前景广阔，发展潜力巨大。碳中和支撑大宗供应链景气度。目前，国内大宗商品供应链市场呈现大行业、小公司的特点。近五年，大宗商品供应链市场规模稳定在40-50万亿元左右。相较于美日市场，国内头部企业市场占有率低。公司作为地方性国资注资企业，将随其规模的扩大，不断凸显竞争优势，进而保持规模和优势的正向循环。此外，公司大力拓展新能源供应链市场，其利润率也会因为新能源业务的高速扩张得以提升。 盈利预测与投资建议 我们认为公司持续强化服务优势和风控优势，升级工业品B2B平台，优化商品组合与客户结构，看好公司供应链集成能力，市场份额有望持续提升。预计2022-2024年公司EPS为1.25、1.84、2.96元/股，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示 疫情反复及国际贸易环境风险；大宗商品价格波动风险。

浙商中拓(000906) 投资要点 事件：浙商中拓公布2022半年度报告。公司上半年实现营收907.2亿元，同比+5.3%；实现归母净利润4.7亿元，同比+30%。分产品来看，黑色供应链、有色供应链、再生资源供应链、能源化工供应链、新能源供应链收入分别为729.8、17.3、45.2、33.2、66.7亿元，占比80.4%、1.9%、5%、3.7%、7.4%，同比+14.4%、-21.2%、-61.4%、-34.6%、+245.2%。公司在巩固核心产品（黑色供应链）的同时，积极扩展毛利润更高的新能源产业链。 国资赋能，股权激励。地方国资背景为公司提供了强大的信用背书，使得公司拥有更强的融资能力，支撑业务快速发展。2022H1，交投集团下属的浙江省交通投资集团财务有限责任公司对公司提供26.5亿元授信。公司在浙江省属国有上市公司中率先实施管理团队参与定向增发、限制性股票激励计划和股票期权激励计划，持续推动子公司实施管理团队持股，不断完善管理团队中长期激励约束机制，形成了长期稳定的优秀核心团队。2015年至今，公司共进行5轮股权激励，累计奖励相关业务人员股份超过12%。 市场规模巨大，头部企业市场占有率有望持续提升。受益于中国制造业的飞速发展，大宗供应链市场规模巨大。近五年，大宗商品供应链市场规模稳定在40-50万亿元左右。相较于美日市场，国内头部企业市场占有率低。中国大宗供应链CR4市场体量由2017年的8000亿元左右增长至2021年的超2万亿元，对应市场占有率由1.8%快速提升至4.1%，但距美日大宗供应链CR4市场占有率还有较大差距。 供应链服务、风控、金融组成核心竞争力。供应链集成服务方面：截至2022H1，公司自管仓库已达136个，其中百万吨级吞吐量仓库8个，基本覆盖公司业务主要集散区域，网络货运平台整合的车辆约1.6万辆。“数字中拓”主干道建设，已完成总体设计交付，全面进入项目开发和测试阶段；风险控制方面：公司为应对价格波动风险，建立了期货对冲机制，减少现货价格波动对利润的冲击；供应链金融方面：截至2022H1，累计用信近70亿元，时点用信超20亿元，服务中小企业近200家。 营运能力带动盈利能力提升。2022H1，应收账款周转天数为10.1天，同比-19.1%，存货周转天数为14.1天，同比-6.3%。公司期间费用管控能力持续增强，期间费用率持续下降，在高速扩张的同时兼顾成本管控。2022H1，销售费用率、管理费用率、财务费用率继续保持在较低水平，分别为0.3%、0.3%、0.4%。2017H1-2021H1年，受益于公司营运能力的提升，ROE快速提升，CAGR为23.7%。2022H1，ROE（加权）为11.9%，同比+0.3pp。 盈利预测与投资建议：我们看好公司供应链集成服务，认为公司市场份额将会持续提升，利润率也会因为新能源业务的高速扩张得以提升。预计公司2022-2024年归母净利润分别为11.9、16.8、20.3亿元，EPS分别为1.74、2.44、2.95元，对应的PE为6、5、4倍。我们看好公司的长期增长能力，给予6倍PE，对应目标价14.64元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：大宗商品价格波动风险、期货市场操作风险、内部管理风险等。