中钢国际(000928) Q4业绩实现较快增长，在手订单充足静待业绩释放 公司披露业绩快报，23年实现营收264.1亿元，同比增长41.10%，归母净利润为7.86亿元，同比增长24.5%；其中Q4单季实现收入92.52亿，同比增长51%，归母净利润为2.95亿，同比增长36%，扣非净利润为2.6亿，同比大增84%，净利率为3.19%，同比下滑0.35pct。四季度营收及利润增速表现亮眼，23Q1-3公司共计新签合同金额144.16亿元，其中国内新签合同金额76.08亿元，同比-4.8%；国外新签合同金额68.08亿元，同比+12.1%，海外订单占比为47.23%，截至23Q3末，公司已签约未完工合同额458亿元，约为23年收入的1.73倍，在手订单充裕。 加入宝武集团，业务协同有望进一步加深 中国宝武重组中钢集团，有望加快推进公司国际化、绿色低碳、数字化战略落地。我们认为后续业务协同有望进一步加深：1）宝钢工程存在整合预期，22年宝钢工程营收和净利润分别为49/2.6亿元，且中钢国际现任董事长兼任宝钢工程技党委书记、董事长，绿色建筑工程业务是中钢国际和宝钢工程整合后的重点业务之一，未来有望充分发挥“1+1>2”的整合效应。2）中钢国际曾多次参与宝武系钢铁企业的项目升级改造，公司EPC总承包的八钢2500m3 HyCROF商业示范项目成功点火、正式投运，进一步巩固公司低碳冶金领域核心竞争力。3）2021年中国宝武开始接管中钢集团之后，关联方收入大幅增加，2020-2022年CAGR为589%，随着中钢国际并入宝武集团，关联方收入或将进一步提升。 “一带一路”需求旺盛，海外布局进一步加速 “一带一路”沿线铁矿石资源开发潜力较大，亚洲将新增9500万吨粗钢产能，主要来自印度和东南亚。据Mysteel，未来3-5年东南亚地区将有15个新增钢铁产能项目投产，总产能约8220万吨，主要为中国钢铁企业投资。中国宝武加速出海进程，其海外在建钢铁产能2137万吨，铁矿石2500万吨，中钢国际有望持续受益。截止22年底中钢国际已布局49个国家和地区，并设有14个海外分支机构。23H1海外营收同比+102%，23Q1-3公司新签海外订单68.08亿，同比增长12.1%，随着“一带一路”沿线需求高增，预计公司海外营收或将稳步提升。 低碳冶金龙头助力钢铁行业减碳，看好公司中长期发展潜力 公司承担工程化集成与创新的中国宝武富氢碳循环高炉HyCROF、氢冶金电熔炼工艺HyRESP两项主要低碳冶金技术，掌握了钢铁长、短流程低碳冶金的核心工艺。考虑到公司国内新签订单下滑以及海外经营风险较大，我们下调公司23-25年归母净利润为7.86/8.87/10.12亿（前值8.24/9.53/11.09亿），认可给予公司24年12倍PE，对应目标价为7.42元，维持“买入”评级。 风险提示：订单落地不及预期；海外市场风险；钢铁行业低碳改造需求不及预期；业绩快报仅为初步核算结果。

中钢国际(000928) 投资要点 事件：公司发布2023年第三季度报告。23Q1-3，公司实现营收171.59亿元，yoy+36.12%，实现归母净利/扣非归母净利4.91/4.37亿元，yoy+18.19%/6.28%。23Q3，实现营收64.65亿元，yoy+30.29%，实现归母净利润/扣非归母净利1.48/1.44亿元，yoy-1.51%/-4.42%。业绩符合预期。 23Q3营收高增30%，受所得税拖累、归母净利润小幅承压 23Q1-3，公司实现营收171.59亿元，yoy+36.12%，实现归母净利/扣非归母净利4.91/4.37亿元，yoy+18.19%/6.28%。分季度看，23Q1/Q2/Q3，营收分别51.09/55.84/64.65亿元，yoy分别+67.50%/21.58%/30.29%，归母净利润2.08/1.35/1.48亿元，yoy+61.64%/-1.09/-1.51%。Q3单季度，公司营收高增主系国内外项目进展良好，我们分析归母净利润小幅承压可能主系所得税拖累，23Q3公司所得税0.77亿元，yoy+111.15%，在营收中占比1.19%，同比+0.46pct。 23Q3受汇兑损益影响、财务费用率显著提升，经营性现金流显著改善 毛利方面：23Q1-3，公司毛利率8.55%，同比下降0.25pct；分季度看，23Q1/Q2/Q3 毛利率分别8.90%/8.53%/8.31%，同比分别-3.31/+1.84/-0.37pct； 费用方面：23Q1-3，期间费用率2.75%，yoy-0.42pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.18%/2.21%/0.36%/1.48%，同比分别+0.02/-0.61/+0.17/-0.25pct；Q3单季度，期间费用率2.66%，yoy-0.25pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.19%/1.90%/0.57%/1.88%，同比分别-0.04/-0.41/+0.20/+0.08pct，财务费用率提升系美元汇兑收益减少。 现金流方面：23Q1-3，经营性现金流净额为-9.68亿元，同比多流入15.6亿元；Q3单季度，经营性现金流净额为-1.42亿元，同比多流入8.80亿元，改善明显。 短期受益借力宝武国际化进程、海外业务加速拓展，低碳冶金技术打造中长期竞争力？短期看，宝武加速国际化进程，公司提升空间广阔。截至2023年6月30日，中国宝武成为公司间接控股股东。空间看，中国宝武2035年远景目标中提及“跨国指数达20%”，即海外资产占总资产比例、海外营收占总营收比例、海外员工数量占总员工数量比例均达到20%。中钢集团加入中国宝武后，中国宝武跨国指数约10%，距离20%存在较大提升空间；订单看，23Q3，公司新签额50.42亿元，同比高增31.95%，国内/外新签额分别37.15/13.27亿元，同比分别+579.16%/-59.47%。 中长期看，钢铁行业绿色转型趋势明确，公司低碳冶金龙头地位凸显。公司承担工程化集成与创新的中国宝武富氢碳循环高炉HyCROF、氢冶金电熔炼工艺HyRESP两项主要低碳冶金技术，为钢铁长、短流程减碳、降碳提供解决方案。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入217.42/247.11/276.89亿元，yoy+16.16%/13.66%/12.05%，实现归母净利润7.95/9.22/10.65亿元，yoy+25.96%/15.94%/15.61%，对应EPS为0.55/0.64/0.74元。现价对应PE为11.2/9.7/8.4倍。维持“买入”评级。 风险提示事件：海外冶金工程需求不及预期、国内钢铁行业投资下行风险、研报使用信息数据更新不及时风险。

中钢国际(000928) 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报。 营收高增长，新签订单稳健提升。2023Q1-3公司实现营业收入171.59亿元，同比增长36.12%，主要系国内外项目进展良好；实现归母净利润4.91亿元，同比增长18.19%；实现扣非后归母净利润4.37亿元，同比增长6.28%。2023Q1-3，公司新签合同额144.16亿元，同比增长2.50%；其中，境内新签合同额76.08亿元，同比减少4.79%，境外新签合同额68.08亿元，同比增长12.08%。截至2023年三季度末，公司已执行未完工项目313个，预计总收入1,056.18亿元，累计已确认收入756.66亿元，未完工部分预期收入299.52亿元；公司已签订合同但尚未开工项目35个，合同金额合计158.49亿元。 汇率变动影响财务费用，现金流明显改善。2023Q1-3，公司综合毛利率为8.55%，同比下降0.26pct，公司财务费用同比增加159.69%，主要系汇率变动导致较上年同期美元汇兑收益减少，销售费用同比增加55.52%，主要系海外市场拓展费用增加。2023Q1-3，公司经营活动产生的现金流量净额为-9.68亿元，较去年同期少流出15.62亿元，投资活动产生的现金流量净额为13.31亿元，较去年同期实现转正，主要系本期处置了浙江制造基金。 积极实践低碳冶金，“一带一路”项目稳步向前。公司专注低碳冶金技术开发，有两项自主研发的低碳冶金技术和解决方案——HyCROF（富氢碳循环氧气高炉）、Baostrip（薄带铸轧），其中HyCROF已运用于由公司EPC总承包的中国宝武八钢400m 3富氢碳循环试验高炉项目并顺利投产。随着国家双碳政策推进，尤其在我国钢铁工业碳排放纳入碳交易市场后，低碳冶金工艺应用市场空间广阔，将有助于公司抢滩低碳蓝海市场。公司作为唯一实现海外冶金工程领域全覆盖的中国企业，深耕国际市场多年，今年积极推进在阿尔及利亚、俄罗斯等地的大型项目，加大俄语区市场的开发力度，并以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、南美市场为重点，加大“一带一路”沿线项目拓展，海外项目稳步向前推进。下半年，公司EP总包的印尼旭阳伟山年产480万吨焦化项目首座焦炉顺利投产；印尼德信钢铁有限公司一期扩建项目竣工投产；EPC总承包建设俄罗斯MMK250万吨/年焦化项目首座焦炉投产。 投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为221.89亿元、261.44亿元、305.54亿元，分别同增18.55%、17.82%、16.87%，归母净利润分别为7.95亿元、8.97亿元、10.21亿元，分别同增25.96%、12.88%、13.81%，EPS分别为0.55元/股、0.63元/股、0.71元/股，对应当前股价的PE分别为11.03倍、9.77倍、8.58倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

中钢国际(000928) 低碳冶金龙头“碳”索发展新机遇，首次覆盖，给予“买入”评级 中钢国际深耕绿色低碳冶金行业多年，拥有完善的低碳冶金技术体系及多项典型工程实绩，23年正式加入宝武集团。核心逻辑：1）加入宝武集团业务协同有望进一步加深；2）“一带一路”沿线需求旺盛，23H1海外订单大增96%；3）欧盟碳税正式生效，CCER有望重启并纳入钢铁行业，23-25年我国钢铁行业减碳投资预计超2300亿元，中钢国际打通首个富氢碳循环高炉项目有望抢占市场先机。我们认为公司23-25年归母净利润为8.24/9.53/11.09亿，认可给予公司21倍PE，对应目标价为13.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。看点一：加入宝武集团，业务协同有望进一步加深中钢集团并入中国宝武，我们认为后续业务协同有望进一步加深：1）宝 钢工程存在整合预期，22年宝钢工程营收和净利润分别为49/2.6亿元。 中钢国际现任董事长陆鹏程兼任宝钢工程技党委书记、董事长，其表示绿色建筑工程业务是中钢国际和宝钢工程整合后的重点业务之一，未来该板块有望充分发挥“1+1>2”的整合效应。2）中钢国际曾多次参与宝武系钢铁企业的项目升级改造，目前在建的富氢碳循环商业化示范项目即将于23年10月份投产，进一步巩固公司低碳冶金领域核心竞争力。3）2021年中国宝武开始接管中钢集团之后，关联方收入大幅增加，近三年CAGR为589%，中钢国际并入宝武集团后关联方收入或将进一步提升。 看点二：“一带一路”需求旺盛，海外订单实现高增长 “一带一路”沿线铁矿石资源开发潜力较大，亚洲将新增9500万吨粗钢产能，主要来自印度和东南亚。据Mysteel统计，未来3-5年东南亚地区将有15个新增钢铁产能项目投产，总产能约8220万吨，主要为中国钢铁企业投资。中国宝武已披露的海外在建钢铁产能2137万吨，铁矿石2500万吨，中钢国际有望持续受益。截止22年底中钢国际已布局49个国家和地区，并设有14个海外分支机构。23H1海外营收同比+102%，新签海外订单54.81亿元，同比+96%，Q2单季海外订单同比+89%，看好“一带一路”沿线需求高增，预计公司海外营收或将稳步提升。 看点三：欧盟碳税及CCER重启，加快我国钢铁行业减碳步伐 欧盟“碳关税”将于2026年步入实质性实施阶段，预计我国钢铁行业出口成本或将增加4%-6%。国内CCER重启在即，钢铁等行业即将被纳入。根据相关指导意见，我国力争到2025年80%以上的钢铁产能完成超低排放改造以及短流程炼钢占比达15%以上。我们测算全国23-25年钢铁行业减碳投资预计超2300亿元，中国宝武长流程改造+短流程新增投资有望达156亿元，业务协同前景广阔。中钢国际作为全球首个打通富氢碳循环高炉项目的企业，有望持续受益于国内及宝武集团的钢铁减碳改造。 风险提示：订单落地不及预期；海外市场风险；钢铁行业低碳改造需求不及预期；测算具有一定主观性。

中钢国际(000928) 公司披露 2023 年半年报： 23H1 实现营收 106.94 亿元，同比+39.9%，归母净利 3.43 亿元 ， 同比+29.39% ，扣非归 母净利 2.93 亿元，同比+12.49%，收入、业绩与业绩快报基本一致。其中， 23Q2 营收 55.84 亿元，同比+21.58%，归母净利 1.35 亿元，同比-1.09%，扣非净利 1.33 亿元，同比+0.69%。 23H1 公司毛利率 8.71%，同比-0.19pct，净利率 3.37%，同比-0.23pct，其中 Q2 毛利率 8.53%，同比+1.84pct、环比-0.37pct。 海外营收、新签合同额占比同比均增长， 23H1 海外新签合同额超国内： 23H1 公司海外业务营收占比、新签合同额占比双增长。 23H1 公司实现海外营收 31.74 亿元，同比+101.5%， 占比 29.7%（22H1 为 20.6%， 2022 年为28.8%），国内营收 75.2 亿元，同比+23.9%； 23H1 新签海外工程项目合同额54.81 亿元， 同比+95.8%， 占比 58.5%（22H1 为 27.3%）。 2023 年是共建“一带一路”倡议十周年，下半年中国举办第三届“一带一路”峰会，公司“一带一路”沿线重点跟踪项目有望陆续落地。 23H1 海外业务毛利率为8.33%，同比+2.17pct， 但仍处于历史低位水平，后续海外毛利率有望持续改善。 借力宝武“走出去”，“国改”进行时： 公司于 2023 年 6 月 30 日收到中钢集团通知， 中钢集团股权划转中国宝武已办理完成工商变更登记手续， 本次划转完成后，公司控股股东（中钢集团）、实控人（国资委）保持不变，宝武成为间接控股股东。整合后协同效应体现在： ①国际化排头兵， 中钢国际海外项目经验丰富，助力宝武集团、践行“走出去”战略； ②宝武为公司低碳冶金技术研发提供更大的工程实践平台， 如 EPC 承建新疆八钢富氢碳循环高炉试验项目成功点火投运， EPC 承建宝钢湛江钢铁零碳示范工厂百万吨级氢基竖炉项目正式进入氢基竖炉本体设备安装阶段。 国资委 6 月 14 日召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会， 提出央企要以上市公司为平台开展并购重组， 助力提高核心竞争力、 增强核心功能。 建议重点关注下半年“国改” +“一带一路” 主线。 低碳冶金技术助力钢企碳减排： 低碳冶金业务持续发展， 报告期内河钢宣钢张宣高科氢能源开发和利用工程示范项目一期工程实现安全顺利连续生产绿色 DRI 产品，中国宝武八钢 2500m3HyCROF 商业化示范项目建设稳步推进，南非巴古邦铂矿选矿厂项目一期工程带料试车成功、是我国企业在海外建设的第一个铂矿选矿厂。 投资建议： 我们看好①关注新一轮国企改革启动，宝武重组中钢增强业务协同， ②“一带一路”十周年之际、 海外业务快速拓展， ③掌握低碳冶金关键技术。 我们预计公司 2023-2025 年归母净利为 7.7、 8.94 和 10.05 亿元，现价对应 PE 分别为 14、 12、 11 倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 国际经商环境变化不及预期；冶金行业固定资产投资增速下滑；低碳技术普及节奏不及预期

中钢国际(000928) 核心观点： 事件：8月24日，公司发布2023年半年报。 2023H1收入实现高增长，国内外贸易增速亮眼。公司2023H1实现营业收入106.94亿元，同增39.91%，归母净利润3.43亿元，同增29.39%，扣非后归母净利2.93亿元，同增12.49%。2023Q2实现营收55.84亿元，同增21.58%，归母净利1.35亿元，同减1.09%，扣非后归母净利1.33亿元，同增0.75%。公司2023H1收入和业绩实现双增长。23H1收入实现高增，主因系公司紧抓项目执行，国内外项目推进顺利，与上年同期比工程项目执行进度良好。分业务看，2023H1公司工程承包业务实现营收100.07亿元，同比增长39.51%，占比93.57%，较上年同期占比93.84%略有下降。国内外贸易实现营收5.40亿元，同比增长73.82%，服务业实现营收1.31亿元，同比减少12.85%。国内外贸易和服务业营收占比6.29%，较上年同期占比6.04%略有上升。 海外业务毛利率稳步回升，现金流有所改善。2023H1公司毛利率为8.71%，同降0.18pct，其中工程总承包业务毛利率7.44%，同降0.65pct，国内业务和海外业务毛利率分别为8.86%、8.33%，分别同降0.74pct、同升2.17pct。 2023H1公司销售费用同比增加114.09%，主要系海外市场拓展费用增加，财务费用同比增加381.54%，主要系较上年同期美元汇兑收益减少。经营现金流量净额为-8.25亿元，同比少流出6.82亿元，投资现金流量净额为13.36亿元，较去年同期实现转正，主要系报告期内处置了浙江制造基金实现投资收益，2023H1公司整体现金流有所改善。 低碳冶金技术创新加快，“一带一路”稳步扩张。公司专注低碳冶金技术开发，有两项自主研发的低碳冶金技术和解决方案——HyCROF（富氢碳循环氧气高炉）、Baostrip（薄带铸轧），其中HyCROF已运用于由公司EPC总承包的中国宝武八钢400m3富氢碳循环试验高炉项目并顺利投产。随着国家双碳政策推进，尤其在我国钢铁工业碳排放纳入碳交易市场后，低碳冶金工艺应用市场空间广阔，将有助于公司抢滩低碳蓝海市场。公司作为唯一实现海外冶金工程领域全覆盖的中国企业，深耕国际市场多年，今年积极推进在阿尔及利亚、俄罗斯等地的大型项目，加大俄语区市场的开发力度，并以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、南美市场为重点，加大“一带一路”沿线项目拓展。2023H1公司新签国外项目合同额54.81亿元，同比增长95.75%。 投资建议：预计公司2023-24年营收分别为217.86亿元、255.33亿元，分别同增16.39%、17.20%，归母净利润分别为7.95亿元、8.97亿元，分别同增25.98%、12.83%，EPS分别为0.62元/股、0.69元/股，对应当前股价的PE分别为14.45倍、12.90倍，维持“推荐”评级。 风险提示：钢铁行业不景气风险；地缘政治风险等。

中钢国际(000928) 投资要点 事件：公司发布2023年半年度报告。23H1，公司实现营收106.94亿元，yoy+39.91%，实现归母净利/扣非归母净利3.43/2.93亿元，yoy+29.4%/12.5%。23Q2实现营收55.84亿元，yoy+21.6%，实现归母净利润1.35亿元，yoy-1.1%。业绩符合预期。 23H1营业收入及归母净利润大幅增长，海外新签订单高增 公司23H1实现营收106.94亿元，yoy+39.91%，实现归母净利润3.43元，yoy+29.4%，扣非归母净利润2.93亿元，yoy+12.5%。分季度看，23Q1/Q2营收分别51.09/55.84亿元，yoy+67.5%/21.6%。23Q1/Q2实现归母净利润2.08/1.35亿元，yoy+61.6%/-1.1%。分业务看，23H1工程总承包/国内外贸易/服务收入三大主业分别实现营收100.07/5.40/1.31亿元，yoy+39.5%/73.8%/-12.9%。23H1营收同比大幅增长，主要系公司紧抓项目执行，国内外项目推进顺利，与上年同期相比完工进度良好；归母净利润同比稳步增长，主要原因是公司项目精益管理、降本增效。 海外业务方面，公司23H1海外业务实现营收31.74亿元，yoy+101.53%；23Q2公司新签海外工程项目41.81亿元，yoy+89.27%。 23H1毛利率略微下滑，经营性现金流同比多流入6.82亿元 毛利方面：23H1综合毛利率8.71%，yoy-0.18pct；分季度看，23Q1/Q2毛利率分别8.90%/8.53%；业务方面，工程总承包毛利率7.44%，yoy-0.65pct。23Q2综合毛利率8.53%，yoy+1.84pct。 费用方面：23H1期间费用率（不含研发费用）2.80%，yoy-0.19pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.17%/2.40%/0.22%/1.24%，销售/管理/财务/研发费用率较22年分别-0.03/-0.29/+0.13/-0.51pct。 现金流方面：23H1经营性现金流净额为-8.25亿元，同比多流入6.82亿元。 钢铁产业需求回暖，“减碳”推动低碳冶金建设，释放改造需求 需求方面：根据世界钢铁协会预测，2023-2024年，全球成品钢需求分别+2.3%/+1.7%。需求增量主要集中在欧洲、非洲和中东地区。 减碳方面：2022年2月，发改委颁布《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南（2022年版）》，要求2025年钢铁行业炼铁、炼钢工序能效标杆水平以上产能比例达到30%，能效基准水平以下产能基本清零；欧盟“碳关税”也将于2023年10月1日正式实施。我们测算得出，2023-2025年，全球低碳冶金工程市场空间合计4483亿元。其中，国内存量产能低碳技改空间/国内增量短流程炼钢工程空间分别1350/1090亿元；海外低碳冶金工程市场空间2043亿元。 核心技术优势显著，高校合作助力多项成果落地：公司与八钢充分协作，形成具有富氢碳循环高炉完整核心技术工艺包。2022年7月，公司承建新疆八钢富氢碳循环高炉实验项目开炉点火，实现固体燃料消耗降低达30%，碳减排超21%；高校合作方面，公司与北京科技大学、东北大学、宝武中央研究院等开展战略合作，聚焦钢铁行业绿色低碳创新发展，合力探索低碳冶金关键共性技术，促成多项成果落地。 带式焙烧机绿色低碳球团技术国际领先：公司核心技术之一带式焙烧机球团技术打破欧美方技术垄断，成为我国钢铁行业实现减碳关键技术之一。该技术全磁铁矿生产时工序能耗低于18Kgce/t，属于高炉炉料造块中最清洁工序；在减少铁前污染排放和降低二氧化碳排放方面具显著优势。 直接还原铁技术顺利攻关，项目持续落地：公司承建的阿尔及利亚TOSYALI四期综合钢厂250万吨直接还原铁工程项目和阿尔及利亚AQS250万吨直接还原铁工程项目是目前世界最高单线产能的直接还原铁生产线，采用气基竖炉直接还原铁—电炉炼钢生产路线；项目进展方面，玻利维亚直接还原铁项目正处于执行期，为国企业首个在海外承接的范围最完整、全流程综合钢厂建设项目。 借力宝武国际化进程，公司有望持续受益 截至2023年6月30日，中钢国际整体划入中国宝武已办理完成工商变更登记手续，中国宝武成为公司间接控股股东。整合后，中钢国际全面对标宝武，实现协同发展。 宝武为公司低碳冶金技术研发提供更大工程实践平台：公司作为冶金工程技术服务商，具备国际化经营和低碳冶金工程技术优势，为中国宝武国际化战略、低碳战略落地提供业务协同；项目看，2022年至23H1，公司HyCROF商业化示范项目、鄂钢高线热机轧制改造项目、湛江百万吨级氢基竖炉项目等多个来自中国宝武订单开工实施。 宝武加速国际化进程，公司提升空间广阔：中国宝武2035年远景目标中提及“跨国指数达20%”，即海外资产占总资产比例、海外营收占总营收比例、海外员工数量占总员工数量比例均达到20%。中钢集团加入中国宝武后，中国宝武跨国指数约10%，距离20%存在较大提升空间。 全面对标宝武市值管理：2022年3月，宝武下发《关于中国宝武上市公司市值管理评价的指导意见（试行）》，以引导下属上市公司积极对接资本市场、提升内在价值。2022年12月14日，中钢国际发布股票期权激励计划草案、对标中国宝武。 “一带一路”十周年之际，公司海外业务加速拓展 截至2023年6月，中国已经同152个国家和32个国际组织签署了200余份共建“一带一路”合作文件，在各领域取得巨大合作成果。23M1-M8，我国对“一带一路”沿线国家合计进出口8.06万亿元，增长7.4%。其中，出口4.76万亿元，增长12.6%；进口3.3万亿元，增长0.5%。第三届“一带一路”国际合作高峰论坛将于10月举办，公司有望再次受益“一带一路”热度催化。 加大“一带一路”沿线国家拓展力度，海外订单高增：2023年，公司积极推进阿尔及利亚、俄罗斯等大型在手海外项目，借助在俄罗斯市场十余年经验与口碑加大俄语区市场开发力度，以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、南美市场为重点，加大“一带一路”项目跟踪谈判力度。23H1公司新签工程项目合同金额总计93.74亿元，yoy-8.49%，其中新签国外项目合同金额合计54.81亿元，yoy+95.75%。 大股东海外合作交流活动频繁，公司海外业务需求预期良好：2023年4月25日，中钢集团董事长会见力拓铁矿全球销售副总裁，进一步聚焦铁矿贸易、工程技术、绿色低碳等领域合作；2023年5月1日，中国宝武旗下宝钢股份通过与沙特阿拉伯国家石油公司、沙特公共投资基金合资，共同在沙特阿拉伯建设全球首家绿色低碳全流程厚板工厂；2023年5月12日，中国宝武与Tosyali双方就钢铁行业绿色低碳转型、海外项目合作进行会谈交流。 盈利预测与投资建议：考虑到钢铁行业减碳推动市场空间增长，公司作为低碳冶金行业龙头，掌握多项低碳核心技术，后续项目有望加快落地；重组后实现协同发展，借力宝武国际化战略，在“一带一路”十周年之际，加速海外业务拓展。我们预计公司2023-2025年实现营业收入217.42/247.11/276.89亿元，yoy+16.16%/13.66%/12.05%，实现归母净利润7.95/9.22/10.65亿元，yoy+25.96%/15.94%/15.61%，对应EPS为0.62/0.71/0.83元。现价对应PE为14.6/12.6/10.9倍。维持“买入”评级。 风险提示事件：海外冶金工程需求不及预期、国内钢铁行业投资下行风险、市场规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险。

中钢国际(000928) 四大国际工程公司之一，聚焦工程承包，营收、净利增速态势良好。公司前身为冶金工业部设备供应公司，成立于 1972 年。中国宝武间接持有公司 54.49%股权，实控人为国务院国资委，控股股东为中钢集团。公司聚焦工程承包与工业服务，深耕低碳冶金、矿业、节能安全环保及绿色建筑等多个领域。 公司以工程总承包为主业，国内外贸易与技术服务为辅业。2022 年，公司工程总承包/国内外贸易/服务收入业务营收占比分别 93.6%/4.7%/1.7%。 营收保持高增，业绩稳健成长。2018-2022 年，公司营收由 83.7 亿元增至 187.2亿元， CAGR+17.5%， 归母净利润由 4.4 亿元增至 6.3 亿元， CAGR+7.4%。 23Q1，营收/归母净利润分别 51.09/2.08 亿元，yoy+67.5%/61.6%。 缺口仍存、需求强劲，脱碳提速、前景广阔 供需未平，缺口仍存。分区域看，非洲、中东地区人均钢铁产能缺口最大，达1.45、0.54 千克/人。分国家看，综合考虑粗钢产量增速、人均粗钢产量、钢铁水泥产量比、钢材净进口量 4 个指标，我们认为印度、越南、印度尼西亚、埃及、沙特阿拉伯、巴基斯坦钢铁扩产需求较强，冶金建设空间大。 “碳税”上马，脱碳提速。2022 年，全球粗钢产量 18.85 亿吨，其中中国粗钢产量达 10.34 亿吨，占比 55%，钢铁行业碳排放 18.23 亿吨，占我国碳排放总量 15%以上。全球冶金低碳化趋势显著。国内看，一系列政策规划发布，从产能结构、能耗、原材料等角度指导、推动国内产钢企业减碳。海外看，欧盟碳边境调节机制法规将于 2023 年 10 月 1 日落地生效， 2026 年起正式征收“碳关税”，或有力推动低碳冶金建设、改造需求释放。 全球低碳冶金工程市场空间测算：2023-2025 年，全球低碳冶金工程市场空间合计 4483 亿元，其中： （1）国内存量产能技改资本开支（低排放改造）：基于国内低碳冶金改造投资数据， 计算得出， 2023-2025 年新增投资额为 1350 亿元。（2）国内新增短流程炼钢资本开支：基于相关政策、项目实例作出假设，测算得出，2023-2025 年，我国短流程制钢（电炉钢）工程建设市场空间分别 339、376、376 亿元，三年合计 1091 亿元。 （3）国外低碳冶金工程资本开支：基于安塞乐米塔尔投资规划、市占率等实际数据作出假设，测算得出：2023-2025年，国外低碳冶金工程市场空间分别 588、677、778 亿元，三年合计 2043 亿元。 产研合一、绿色“碳”索、渠道畅通，助力成长 产研合一，成果落地。公司产业自研与高校合作双管齐下，成功构建以带式焙烧机球团、直接还原铁、氢冶金、高炉低碳化为核心的完备冶金工程技术体系。应用落地阿尔及利亚四期综合钢厂、AQS 综合工厂等大型低碳冶金项目。2020-2022 年，公司研发费用从 2.26 亿元增至 3.28 亿元，CAGR+20.5%。 剑指海外，渠道畅通。公司在全球设有 14 个海外分支机构，在全球 40 余个国家搭建经营网络，主要客户来自土耳其、俄罗斯、印度尼西亚、阿尔及利亚等国家。23Q1，新签工程项目合同金额总计 40.61 亿元，其中国外项目合同金额合计 13 亿元，同比增长 120%。 融入宝武、带路风起、产业协同，多元催化。 融入宝武，产业协同。 中国宝武绿色化、国际化需求兼备。绿色化：中国宝武提出 2023 年力争实现碳达峰，2050 年力争实现碳中和。国际化：中钢集团加入中国宝武后，中国宝武跨国指数约 10%，距离 20%存在较大提升空间。 市值管理：宝武层面：2022 年 3 月，中国宝武下发上市公司市值管理评价指导意见，引导下属上市公司积极对接资本市场、提升内在价值。公司层面：2022 年 12 月，发布股票期权激励计划草案。业绩考核：以 2021 年归母净利润为基数，2023-2025 年归母净利润复合增长率均不低于 12.5%。 业务发展：中钢国际为钢铁企业提供全流程、全生命周期的绿色低碳工程技术集成服务，助力中国宝武钢铁生态圈建设。 带路风起，拓展海外：2022 年，中国宝武进入国际化元年，公司积极发挥国际化经营优势能力，服务中国宝武国际化战略，以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、南美市场为重点，加大“一带一路”项目跟踪谈判力度。 围绕黑色，相关多元。公司围绕钢铁冶金工程，开展矿业工程、安全环保工程等相关业务，打造“第二成长曲线”。1）矿山工程：公司矿山业务覆盖全球 13 个国家及国内 20 余个省市，先后承担国内外数 10 座矿山的开发与建设项目。2）矿物加工：截至 2022 年 12 月，公司在国内建成河钢唐钢、福建三纲等多个带式焙烧机球团项目；在海外正在建设 AMKR、CPG 等项目。3）节能环保工程：中钢天澄自主研发的“烧结机头（球团）烟气袋式除尘技术”在“新余钢铁、莱钢银山型钢等 6 台烧结机落地应用，系统综合能耗下降 40%以上。 投资建议：预计公司 2023-2025 年实现营业收入 217.42/247.11/276.89 亿元，yoy+16.16%/13.66%/12.05% ， 实 现 归 母 净 利 润 7.95/9.22/10.65 亿 元 ，yoy+25.96%/15.94%/15.61%，对应 EPS 为 0.62/0.71/0.83 元。现价对应 PE 为15.5/13.4/11.6 倍。从市盈率角度看，公司当前价值较可比公司价值低估，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外冶金工程需求不及预期、国内钢铁行业投资下行风险、市场规模测算偏差风险、研报使用信息数据更新不及时风险。

中钢国际(000928) 核心观点： 事件：7月12日，公司发布2023年半年度业绩快报。 2023年半年度收入实现高增长。公司上半年实现营业收入106.33亿元，同增39.11%，归母净利润3.44亿元，同增29.70%，扣非后归母净利2.93亿元，同增12.43%。2023Q2实现营收55.24亿元，同增20.26%，归母净利1.36亿元，同减0.48%，扣非后归母净利1.33亿元，同增0.56%，业绩符合预期。23H1收入实现高增，主因系公司紧抓项目执行，国内外项目推进顺利，与上年同期比完工进度良好。 中钢划入宝武，助力低碳冶金技术创新加快。公司于2023年6月30日收到中钢集团通知，中钢集团股权划转中国宝武已办理完成工商变更登记手续。融入宝武将为公司低碳冶金技术研发提供更大的工程实践平台。目前公司于湛江百万吨级氢基竖炉项目在顺利执行中，预计年内建成投产。八一钢铁富氢高炉项目前期已取得HyCROF工艺固体燃料消耗降低30%，碳减排超21%的目标，正在2500立米的大型高炉上进行试验，预计十月建成投运。长远来看，随着国家双碳政策推进，尤其在我国钢铁工业碳排放纳入碳交易市场后，低碳冶金工艺应用将出现较大市场增幅，公司的低碳冶金工艺前景可观，可为其抢滩低碳蓝海市场赢取优势。 “一带一路”倡议提出十周年，国际市场稳步扩张。7月4日，习近平主席在上海合作组织成员国元首理事会第二十三次会议上发表讲话称，要加强高质量共建“一带一路”同各国发展战略和地区合作倡议对接。公司1999年起深耕国际市场，至今业务遍布40多国，其中32个业务已在“一带一路”沿线国落地。今年，公司积极推进在阿尔及利亚、俄罗斯等的大型海外项目，借助在俄罗斯市场十余年项目执行积淀的经验口碑，加大了俄语区市场的开发力度，并以沙特、马来西亚、印尼、巴西等中东、东南亚、南美市场为重点，加大“一带一路”沿线项目拓展。一季度公司新签国外项目合同额13亿元，同比增长120%。 投资建议：预计公司2023年营收215.68亿元，同增15.23%，归母净利润7.88亿元，同增24.89%，EPS为0.62元/股，对应当前股价的PE为15.46倍，维持“推荐”评级。 风险提示：钢铁行业上下游产业不景气风险；地缘政治风险。

中钢国际(000928) 公司披露2023年半年度业绩快报： 23H1预计实现营收106.33亿元，同比+39.11%，归母净利3.44亿元，同比+29.7%，扣非后归母净利2.93亿元，同比+12.43%；23Q2实现营收55.24亿元，同比+20.26%，归母净利1.36亿元，同比-0.48%，扣非后归母净利1.33亿元，同比+0.56%。23H1收入实现高增，主因系公司紧抓项目执行，国内外项目推进顺利，与上年同期比完工进度良好。 “国改”进行时： 公司于2023年6月30日收到中钢集团通知，中钢集团股权划转中国宝武已办理完成工商变更登记手续，本次划转完成后，公司控股股东（中钢集团）、实控人（国资委）保持不变，宝武成为间接控股股东。整合后协同效应体现在：①国际化排头兵，中钢国际海外项目经验丰富，助力宝武集团、践行“走出去”战略；②宝武为公司低碳冶金技术研发提供更大的工程实践平台，如EPC承建新疆八钢富氢碳循环高炉试验项目成功点火投运，EPC承建宝钢湛江钢铁零碳示范工厂百万吨级氢基竖炉项目正式进入氢基竖炉本体设备安装阶段。国资委6月14日召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会，提出央企要以上市公司为平台开展并购重组，助力提高核心竞争力、增强核心功能。建议重点关注下半年“国改”+“一带一路”主线。 静待“一带一路”峰会，公司海外业务弹性可期： 2023年是共建“一带一路”倡议十周年，下半年中国举办第三届“一带一路”峰会，截至目前阿根廷总统、塞尔维亚总统已确认访华并参加论坛。同时，“一带一路”沿线出口成为拉动经济方面的重要看点，今年1-5月我国对“一带一路”沿线国家合计进出口5.78万亿元，同比+13.2%（同期我国进出口16.77万亿元，同比+4.7%）。 “一带一路”+宝武加速出海的背景下，公司海外业务收入弹性大，2022年及23Q1海外新签订单增速明显好于国内：2022年中钢国际海外营收53.97亿元，同比+129%，占比29%（2021年为15%）；2022年新签海外工程项目合同额68.06亿元，占比37%（2021年为29%）。23Q1公司新签工程项目合同金额总计40.61亿元，同比-10%，其中新签海外项目金额13亿元，同比+120%。此外，2022年海外业务毛利率为6.56%，同比+0.64pct，但仍处于历史低位水平，主因疫情后成本上涨（例如工程进展成本+人员成本+疫情+海运费影响），后续海外毛利率有望持续改善。 投资建议：我们看好①关注新一轮国企改革启动，宝武重组中钢增强业务协同，②“一带一路”十周年之际、海外业务快速拓展，③掌握低碳冶金关键技术。我们预计公司2023-2025年归母净利为7.7、8.94和10.05亿元，现价对应PE分别为16、14、12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：国际经商环境变化不及预期；冶金行业固定资产投资增速下滑；低碳技术普及节奏不及预期。