广东建工(002060) 核心观点： 事件：公司发布2023年年报。 业绩符合预期，新签订单大幅增长。公司2023年实现营业收入808.63亿元，同比减少2.07%；实现归母净利润15.34亿元，同比减少10.27%；实现扣非后归母净利润15.56亿元，同比减少5.01%。分行业看，工程施工作为公司的核心业务，实现收入742.05亿元，同比减少3.45%，占营业总收入的91.76%；智能装备制造实现营业收入32.90亿元，同比增加29.03%，占营业收入的4.07%；发电板块实现营业收入20.38亿元，同比增长8.15%，占营业收入的2.52%；勘察设计与咨询服务实现营业收入8.45亿元，同比减少0.15%，占营业收入的1.05%；其他业务实现营业收入4.85亿元，同比增长14.37%，占营业收入的0.60%。2023年，公司新签工程施工项目总额893.59亿元，同比增长210.68%，新签订单大幅增长，在手订单饱满。 智能装备制造业务毛利率大幅提升。2023年公司毛利率为9.34%，同比降低0.98pct。分行业看，发电板块的毛利率为55.49%，相比传统工程施工业务较高，同比降低3.07pct，其中风力发电毛利率为62.36%，同比增长1.38pct；智能装备制造业务毛利率为18.27%，同比增长9.11pct；工程施工毛利率为7.34%，同比增长0.43pct。2023公司净利率为1.99%，同比降低0.45pct。分地区来看，广东地区毛利率为9.15%，同比提升0.59pct，其他地区毛利率为15.93%，同比提升3.28pct。2023年公司经营现金流量净额为23.67亿元，较上年少流入15.14%。投资活动产生的现金流量净额为-75.65亿元，较上年多流出346.09%，主要原因是本期在建清洁能源项目投入增加。筹资活动产生的现金流量净额为66.84亿元，较上年多流入74.94%，主要原因是本期取得的借款及募集资金增加。 聚焦清洁能源投资建设运营，加快绿色低碳转型。公司积极响应国家及地方重大战略，把握新型城镇化、交通强国建设、清洁能源发展等政策红利，持续优化业务布局，挖掘市场潜力。公司遵循“三年项目瞄准两年干”的原则，高效推进环北部湾广东水资源配置、粤东城际铁路等重大项目建设。公司深耕区域市场，积极参与县域新型城镇化建设，成功在县域层面与江门恩平、梅州蕉岭、东莞虎门等区域落地成立合资建筑公司。绿色转型方面，公司紧抓国家基础设施建设和“碳达峰、碳中和”战略机遇，以工程建筑施工和清洁能源投资建设运营为主导，助力产业结构升级。截至2023年底，公司累计已投产发电的清洁能源项目总装机390.72万千瓦，其中水力发电38.05万千瓦，风力发电72.3万千瓦，光伏发电280.37万千瓦。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为879.12亿元、961.20亿元、1057.15亿元，同比分别增长8.72%、9.34%、9.98%，归母净利润分别为17.30亿元、19.01亿元、21.10亿元，同比分别增长12.79%、9.87%、10.99%，EPS分别为0.46元/股、0.51元/股、0.56元/股，对应当前股价的PE分别为9.07倍、8.26倍、7.44倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

广东建工(002060) 收入业绩小幅承压，关注清洁能源装机边际变化 公司23年完成对建工集团的资产重组，实现营业收入808.63亿元，较22年重述后同比-2.07%，实现归母净利润15.34亿元，同比-10.27%，扣非归母净利润15.56亿元，同比-5.01%，主要由于部分工程施工项目受业主拆迁工作、投资进度等因素影响，导致施工进度放缓。公司24年经营目标预计实现营业收入877亿元，归母净利润15.78亿元，清洁能源投产装机150万千瓦，我们预计后续高毛利的清洁能源发电业务仍有望逐步增厚公司业绩。此外23年公司现金分红金额5.8亿元，现金分红比例为37.9%，对应4月15日收盘的股息率为3.85%，建议关注中长期投资价值。 在手订单充裕，发电&装备制造打造第二增长曲线 分业务来看， 1）工程板块：23年工程施工收入742亿元，同比-3.4%，其中房屋建筑、水利水电、市政工程、其他工程分别实现收入203、187、265、86亿元，同比分别+4.8%、-9.2%、-8.2%、+8.5%，年末在手工程订单规模达1823亿元。23年勘察设计与咨询服务实现收入8.5亿元，同比-2.8%。 2）清洁能源发电：23年发电板块收入20.4亿元，同比+8.2%，其中风力、太阳能、水力发电分别实现收入8.3、7.8、4.2亿元，同比分别-2.0%、+38.7%、-10.3%。23年末累计已投产项目总装机3.9GW，其中风光水装机分别为0.72、2.80、0.38GW。 3）装备制造：23年实现收入32.9亿元，同比+29.3%。23年末已建成46万平方米、16条塔筒生产线、11条光伏支架生产线，年设计产能约30万吨。 装备制造业务毛利率明显改善，驱动盈利能力稳步提升 23年公司毛利率为9.3%，较业绩重述后同比+0.9pct，其中工程、发电、装备制造三个板块毛利率分别为7.3%、55.5%、18.3%，同比分别+0.4、-3.1、+9.1pct，工程板块毛利率稳中向好，同时我们判断产能释放带动装备制造业务毛利率快速上行，使得综合毛利率有所提升。23年公司期间费用率为5.96%，同比+0.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别持平/+0.2/+0.17/+0.08pct，资产及信用减值损失合计5.76亿元，同比多损失2.6亿元，综合影响下净利率同比-0.14pct至1.99%。23年公司CFO净额为23.7亿元，同比少流入4.2亿元，资产负债率同比-0.32pct至89.39%。 持续看好中长期成长性，维持“买入”评级 考虑到23年公司业绩有小幅度承压，不及我们此前预期。我们预计公司24-26年归母净利润为16.4/17.7/19.5亿元（24-25年前值为19.9/23.1亿元），同比分别+6.8%/+8.1%/+10.1%，维持“买入”评级。 风险提示：工程订单结算速度不及预期，清洁能源装机规模不及预期，区域竞争加剧，基建投资力度不及预期。

粤水电(002060) 23H1 业绩小幅承压， 看好公司中长期发展潜力 23H1 公司实现营收 334.7 亿元，同比+0.2%， 实现归母净利润 6 亿元，同比-11.54%，实现扣非净利润 5.9 亿，同比-11.16%。 单季度来看， 23Q2 单季度公司实现营收 176.2 亿元，同比-0.47%，归母净利润 3.95 亿元，同比-19.06%。上半年营收基本稳定而利润有所下滑， 我们认为主要由于水力发电及房建业务毛利率有所下滑，导致整体盈利能力有所下降所致。总体看，我们认为公司施工主业基本维持稳定，同时大力拓展高毛利的清洁能源发电业务，中长期 ROE 及盈利能力均有改善空间。 在手订单充裕， 清洁能源发电装机规模稳步提升 23H1 公司工程施工/产品销售/清洁能源发电/勘测设计与咨询业务分别实现营收 308.8/10.2/10.1/4.4 亿元，同比分别+0.6%/+5.1%/+6.2%/-34%， 发电业务稳步提升， 主要由于 22H2 以来新增投产项目的发电收入增加。23H1工程施工/产品销售/清洁能源发电业务毛利率分别为 6.3%/21.2%/56.1%，同比分别-0.2pct/+9.7pct/-6.9pct， 发电业务中，风力/光伏/水力发电收入分别为 4.5/3.4/2.2 亿元，同比分别+1.4%/+18.3%/+0.4%， 毛利率分别为60.6%/57.7%/44.7%，同比分别-0.7/-2.8/-25pct。 截至 23H1 末，公司投产运营的清洁能源发电总装机达 2981.33MW，其中风力/光伏/水力分别为723/1877.83/380.5MW。 产品销售业务毛利率明显提升， 下属清洁能源装备制造产业园的年设计产能约 30 万吨。目前在手订单充足，生产任务较饱满。 订单角度， 23H1 公司累计新签订单 420.2 亿元， 其中 Q2 单季度新签 227.9 亿元， 23H1 已签约未完工订单规模为 1991 亿元，约为同期施工板块业务收入的 6.5 倍，在手订单充裕给收入增长提供较好支撑。 盈利能力小幅下降， 现金流仍有改善空间 23H1 公司整体毛利率为 8.51%，同比-0.07pct，期间费用率为 5.75%，同比+0.29pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率为 0.004%/2.33%/2.54%/0.87%，同比分别-0.002/+0.22/+0.14/-0.08pct。综合影响下 23H1 净利率为 1.86%，同比-0.2pct。 23H1 公司 CFO 净额为 0.02 亿，同比减少 99.87%， 现金流明显承压， 主要原因为支付工程款增加。 清洁能源发电打造第二成长曲线，维持“买入”评级 考虑到公司未来将全力拓展清洁能源市场， 重点布局新疆、甘肃等西北大能源基地，高毛利业务占比有望提升，我们预计 23-25 年归母净利润为17.2/19.9/23.1 亿（前值为 16.0/18.8/21.8 亿元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 订单结转速度不及预期，发电业务装机规模不及预期，新投产清洁能源项目毛利率不及预期

粤水电(002060) 22年业绩稳步提升，清洁能源发电有望打造第二增长极 22FY公司实现营收169.04亿元，同比+17.7%，归母净利润3.91亿元，同比+19.18%，扣非归母净利润3.93亿元，同比+21.2%，收入和利润均保持较好增长。单季度看，22Q4公司实现营收75.04亿元，同比+68.27%，归母净利润1.4亿元，同比+45.49%，23Q1营收/归母净利润分别为158.49/2.05亿元，考虑到23Q1公司已经完成发行股份购买建工集团资产，调整口径后同比增速分别为+0.95%/+7.69%。我们认为公司积极布局高毛利的清洁能源发电业务，盈利能力有望逐步增强，同时在新一轮国企改革驱动下，公司传统施工业务有望持续降本增效，业绩释放的动力有望明显改善。 清洁能源发电装机规模持续提升，传统主业在手订单充裕 分行业看，22年工程施工/产品销售/清洁能源发电业务分别实现营收139.4/10.17/17.83亿元，同比分别+20.9%/+1.16%/+5.54%，毛利率分别为4.22%/4.46%/58.84%，同比分别+0.74/-5.5/-4.06pct，除传统施工业务以外，其余业务板块毛利率均有一定下滑。发电业务中，风力/光伏/水利发电收入分别为8.48/5.65/3.71亿元，同比分别-4.4%/+2.31%/+47.76%，水电收入显著增加，主要系韩江高陂水利枢纽（龙湖水电站）全部机组并网发电，使得发电量增加。截至22年末，公司累计已投产清洁能源总装机2035.29MW，其中水力/风力/光伏分别为313/723/999.29MW。截至23Q1末，累计装机达2120.22MW，其中水力/风力/光伏分别为380.5/723/1016.72MW，装机规模持续增加。订单角度，22年公司新签订单287.62亿元，同比+269.1%，22Q4单季度新签193.46亿元，同比增加7倍，截至23Q1末，公司新签订单192.77亿元，已签约未完工订单1793亿元，在手订单充裕有望给后续收入增长提供较好支撑。 盈利能力基本保持稳定，费用控制能力较好 22年毛利率10.3%，同比-0.93pct，期间费用率6.22%，同比-0.67pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0%/1.74%/0.95%/3.53%，同比分别持平/-0.18/+0.05/-0.54pct，22年资产及信用减值损失合计1.87亿元，同比多损失0.15亿元，综合影响下净利率同比-0.11pct至2.44%。23Q1公司毛利率7.1%，同比-3.79pct，调整口径后同比-0.1pct，盈利能力基本保持稳定。22年CFO净额22.01亿元，同比+13.54亿元，收现比同比-13.07pct至81.21%，付现比同比-18.2pct至69.62%，现金流较好。 看好23年业绩弹性，维持“买入”评级 考虑到公司22年发电业务毛利率有所下滑，同时23年资产重组已经完成，我们预计公司23-24年归母净利润为16.0/18.8亿元（23-24年前值为5.2/6.8亿元），并新增预测25年归母净利润21.8亿元，维持“买入”评级。 风险提示：基建景气度不及预期，发电业务装机规模不及预期，新投产清洁能源项目毛利率不及预期。

粤水电(002060) 事件：公司发布2022年年度报告。 业绩稳健提升，新签订单大幅增长。公司2022年实现营业收入169.04亿元，同比增长17.70%，归母净利润3.91亿元，同比增长19.18%，扣非后归母净利润3.93亿元，同比增长21.20%。其中，工程施工业务占比最高，实现收入139.43亿元，同比增长20.90%，占营业收入的82.48%；勘测设计与咨询服务增速快但占比较低，实现收入9886.22万元，同比增长33.98%，占营业收入的0.58%。分产品看，水力发电、其他工程、市政工程的营收增速超过40%，主要原因是韩江高陂水利枢纽（龙湖水电站）全部机组并网发电，在建项目东莞市轨道交通1号线一期工程等项目进入施工高峰期，以及建筑安装业等其他工程业务增加。2022年，公司新签工程项目合同金额287.62亿元，同比增长269.10%，新签订单实现大幅增长，在手订单饱满，主要系公司积极开拓省内外市场，承接了几单铁路、水利及清洁能源EPC大项目。受益于广东省对水利建设投入的力度不断加大，公司业绩有望延续高增速。 毛利率小幅下降，现金流明显改善。公司2022年综合毛利率为10.32%，同比下降0.93pct，分产品看，水力、风力、太阳能发电的毛利率相比传统工程施工业务较高，分别为52.38%、60.98%、59.88%，但同比均有所下滑，分别下降4.17pct、2.77pct、4.55pct。2022年公司经营现金流量净额为22.01亿元，同比多流入13.54亿元，现金流情况改善较为明显，主要系年度内新开工建设的工程项目预收款项及收到的增值税留抵税额的增加，截至2022年年底预收工程款7.30亿元，相较年初增长11.90%。 注入建筑核心资产，清洁能源提供增长动力。公司与建工集团资产重组已经完成，有助于增强公司在建筑施工领域的实力，打造省属建筑行业龙头企业。公司具备丰富的清洁能源开发、建设、运营、以及风电塔筒制造等方面经验，项目收益良好。公司清洁能源发电业务主要分布在新疆、甘肃等西北地区及广东、山东等东南沿海地区，截至2022年底，公司累计已投产发电的清洁能源项目总装机2,035.29MW，其中水力发电313MW，风力发电723MW，光伏发电999.29MW。截至年报披露日，公司累计已投产发电的清洁能源项目总装机2,120.22MW，其中水力发电380.5MW，风力发电723MW，光伏发电1016.72MW。 投资建议：公司受益于广东省对水利建设投入的力度不断加大，清洁能源发电有望打开新的成长空间。预计公司2023年营收为203.61亿元，同比增长20.45%，归母净利润为4.79亿元，同比增长22.57%，EPS为0.14元/股，对应当前股价的PE为47.95倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；清洁能源增长不及预期的风险。

粤水电(002060) 核心观点 工程施工基本盘扎实，2022年营收增长17.7%，归母净利增长19.2%。公司2022年全年实现营业收入169.0亿元，同比增长17.7%，实现归母净利润3.9亿元，同比增长19.2%，保持快速增长态势。分业务看，公司工程施工业务营收增长20.9%，发电业务营收增长5.5%，受益于基建投资高景气，公司工程施工业务支撑整体收入实现高增长。 在手订单充足，工程施工收入持续增长有保障。截止2022年底，公司已签约未完工工程施工项目施工金额363亿元，已中标尚未签约工程施工项目施工金额35亿元，2022年4季度在手订单增加127亿元，订单保障倍数（年末在手订单/全年工程营收）由244%上升至286%，反映公司当前在手工程订单储备充足，工程施工收入持续增长无虞。. 发电装机规模加速提升，打造公司发展第二增长极。截止2022年底，公司发电业务总并网装机规模为2035MW，截至年报发布日（2023年3月29日），总并网装机规模为2120MW。公司在手框架协议涉及装机规模超过10GW，后续随着项目审批和可研工作持续推进，公司在未来1-2年有望落地大批新能源发电项目，2023年公司计划清洁能源投产装机3200WM。 补贴退坡上网电价有所下降，总体发电收入增长趋势不改。2022年公司上网电量37.73亿千瓦时，同比增长7.4%，平均上网电价由0.543元/千瓦时下降至0.473元/千瓦时。但2022年下半年并网项目在2023年集中贡献发电量，2023年新装机容量有望继续高增，公司整体发电量仍保持快速增长趋势，发电收入持续增长具有高确定性。 建工集团资产划转完成，工程主业得以强化。2023年1月6日，公司完成建工集团资产过户和工商变更登记，新增股份于2023年2月13日在深圳证券交易所上市交易。公司整合建工集团一方面将大幅提升资产规模，整合客户资源和供应商资源，公司工程施工业务毛利率有望得到提升。 投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。预测公司2023-2025年营收增速为13.2%/10.0%/9.1%，净利润增速为22.7%/15.2%/15.1%，对应EPS为0.40/0.46/0.53元，对应市盈率为21.2/17.8/15.6。考虑到2023年建工集团资产完成过户，预计估值水平有所下降，调整2023年合理估值区间为7.75-8.89元，维持“增持”评级。 风险提示：发电项目框架协议落地不及预期，经营区域相对集中的风险，融资成本上升风险，定增募集配套资金失败风险。

粤水电(002060) 公司发布22年三季报，22q1-3收入94.0亿元，yoy-5.1%，归母净利2.5亿元，yoy+8.3%，扣非归母净利2.5亿元，yoy+10.7%。22q3单季度收入31.4亿元，yoy+1.2%，归母净利0.7亿元，yoy-8.5%，扣非归母净利0.7亿元，yoy-10.0%。 单22q3收入增速回升，利润率阶段承压 22q1-3公司收入同比下降，单22q3收入增速回正（单22q2收入yoy-10.7%）。22q1-3公司综合毛利率12.3%，yoy+0.7pct；单22q3毛利率9.5%，yoy-2.1pct，单季度毛利率承受一定压力。22q1-3期间费用率7.1%，yoy+0.1pct，主因财务费用率yoy+0.1pct至4.6%。单22q3计提减值损失同比减少，一定程度缓解单季度净利率压力，单22q3减值损失0.04亿元，占收入比例yoy-1.2pct至0.1%。22q1-3公司归母净利率2.7%，yoy+0.3pct；单22q3归母净利率2.1%，yoy-0.2pct。截止21fy末，公司在手未完工项目金额263.8亿元，为21fy收入的1.8倍，在手订单对收入的保障性较好。 22q3末公司资产负债率87.8%，yoy+0.7pct；带息负债比率59.5%，yoy+1.4pct。两金（存货+合同资产+应收账款）周转减慢，22q1-3两金周转天数348天，yoy+62天。22q1-3经营性现金流净额同比多流入2.6亿至净流入1.4亿；投资性现金流净额同比多流出6.0亿至净流出14.3亿。 清洁能源发电项目装机继续提速，新能源转型有前景 公司清洁能源发电业务主要分布在新疆、甘肃等西北地区及广东、湖南、山东等地区，截至2022/09，累计已投产发电的清洁能源项目总装机1,853.3MW（vs21fy已投产运营总装机1,542.4MW，21fy新增投产装机100MW）。此外，公司亦公告310MW（已并网发电57.5MW）光伏发电/光储发电项目、120万千瓦光伏及配套储能项目正在建设中，148.5MW风电项目正在做投资建设的前期准备工作。公司拥有优良的市场开拓能力，丰富的清洁能源开发、建设、运营、以及风电塔筒、光伏支架制造等方面经验，项目建设质量优良、速度快，科学运营管理，有效控制成本，项目收益良好，具备较强的投资建设运营能力。清洁能源发电业务布局广，装机提速或显示公司发展决心与执行力，我们认为该业务成长性值得期待。 看好成长持续性及质量，维持“买入”评级 公司为水利水电区域龙头，稳增长背景下水利投资增速，公司或受益。清洁能源业务投建营模式或夯实公司中长期成长持续性及质量。公司进军氢能领域，新能源业务拓展或打造新增长极。维持前期业绩预测，预计公司22-24年归母净利润4.0/5.2/6.8亿元，yoy分别+22%/31%/30%，维持目标价10.43元（对应22年PE约24x），维持“买入”评级。 风险提示：水利工程投资不及预期，疫情影响超预期，收购及定增进度不及预期，债务扩张超预期

粤水电(002060) 区域水利水电投建营一体化龙头，发电业务打造新增长点。公司是两广地区唯一一家拥有水利水电工程施工总承包特级资质的工程企业，在广东地区深耕多年，具备丰富的工程施工经验，在区域内具有较强的品牌影响力。公司坚持工程建设和清洁能源投资双主业发展，清洁能源发电业务近三年营收复合增长率达到30.7%，毛利占比突破65%，成为公司高质量发展重要推动力。 工程施工：政策大力支持水利基础设施建设，抽蓄电站和轨道交通潜能可观。政策对水利工程建设的重视程度显著提升，2022年国家部署推进的55项重大水利工程，上半年已开工18项，下半年随着天气转凉和疫情稳定，重大工程有望进入集中开工期。广东省规划“十四五”期间完成水利投资4050亿元，相较“十三五”完成额大幅增长117%。同时，储能需求推动抽水蓄能电站建设加速，粤港澳大湾区城市群发展带动区内轨交建设需求，公司专业技术成熟，承建了一系列重大水利水电工程，在抽水蓄能电站、城市轨道交通领域具有丰富的施工经验，是广东地区工程建设龙头企业，有望持续受益于基建投资力度持续加强。 清洁能源发电：风光发电成本持续下降，利用率显著提升，装机空间再释放。预计“十四五”期间风电、光伏新增装机量复合增速分别为13.8%和16.7%，随着风机大型化和风电光伏组件产能扩张，风光装机成本仍然具备持续下降的潜力。新疆2020年风电、光伏预警由红转橙，弃风/弃光率由2016年的38%/32%下降至2020年的6.2%/1.9%,装机空间重新释放。公司清洁能源发电项目为自行建设，建设成本优势突出，公司与各地政府探索新能源发电项目合作机会，在手框架协议涉及装机规模超过10GW，后续随着项目审批和可研工作持续推进，公司在未来1-2年有望落地大批新能源发电项目。 投资建议：坚实的本土客户资源和丰富的项目经验铸就公司工程领域的品牌护城河，预计未来公司工程业务品牌影响力将进一步巩固；公司清洁能源发电项目储备丰富，西部地区消纳能力提升释放新装机空间，未来发电业务规模有望快速扩张。预测公司2022-2024年营收增速为13.24%/9.96%/9.08%，净利润增速为22.7%/18.8%/14.7%，对应EPS为0.33/0.40/0.46元，对应市盈率为22.8/18.8/16.4。相对估值法估算2023年合理估值8.01-9.52元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：基础设施投资不及预期，清洁能源发电政策调整，发电项目框架协议落地不及预期，建筑行业竞争加剧，发电项目框架协议落地不及预期，经营区域相对集中的风险，融资成本上升，重组和定增失败的风险。

粤水电(002060) 公司公告22年半年度报告，22h1公司收入62.6亿元，yoy-7.9%；归母净利1.8亿元，yoy+16.0%；扣非归母净利1.9亿元，yoy+20.7%。22q2单季度收入29.6亿元，yoy-10.7%；归母净利1.4亿，yoy+25.3%；扣非归母净利1.4亿，yoy+28.8%。 清洁能源发电收入高增长，业务结构优化，盈利能力改善 分业务，22h1公司工程建设/清洁能源发电/产品销售/勘察设计咨询分别收入48.5/9.3/4.4/0.4亿元，yoy分别-11.8%/+9.4%/+3.8%/+62.0%。清洁能源细分领域中，水力发电/风力发电/太阳能发电分别收入2.0/4.4/2.8亿元，yoy分别+35.7%/4.1%/3.6%。水力发电收入快增，源于湖南安江、桃江水电站弃水量减少及新增韩江高陂龙湖水电站投产发电，水力发电量增加。工程建设收入同比有所下降，主因征地以及洪水等因素影响部分水利、轨道及路桥项目施工进度。 22h1公司综合毛利率13.7%，yoy+2.2pct；单22q2毛利率16.7%，yoy+2.0pct。22h1工程施工/清洁能源发电毛利率分别为4.4%/63.2%，yoy分别+1.1/-2.4pct，细分领域中，水利水电/市政工程/水力发电/风力发电/太阳能发电毛利率分别为5.6%/1.8%/71.5%/61.3%/60.5%，yoy分别+1.7/+0.0/+3.5/-4.1/-4.3pct。工程施工毛利率略有改善，清洁能源收入占比提升优化业务结构，带动整体毛利率抬升（22h1清洁能源发电收入占比yoy+2.3pct至14.8%）。22h1公司期间费用率7.5%，yoy+0.3pct，其中管理/研发/财务费用率分别为1.8%/0.6%//5.1%，yoy分别-0.2/-0.1/+0.7pct。减值损失影响加大，22h1公司减值损失1.1亿元，占收入比例1.7%（vs21h1占比1.0%，主要系计提应收账款及合同资产减值准备增加）。22h1公司归母净利率2.9%，yoy+0.6pct；22q2归母净利率4.6%，yoy+1.3pct。 清洁能源发电项目装机提速，第二成长曲线值得期待 公司清洁能源发电业务主要分布在新疆、甘肃等西北地区及广东、湖南、山东等地区，截至2022/08，累计已投产发电的清洁能源项目总装机1,802.4MW（vs21fy已投产运营总装机1,542.4MW，21fy新增投产装机100MW），其中水力发电313MW，风力发电723MW，光伏发电766.4MW。22h1公司实现上网电量约20.3亿KW·h，yoy+10.2%。公司拥有优良的市场开拓能力，丰富的清洁能源开发、建设、运营、以及风电塔筒、光伏支架制造等方面经验，项目建设质量优良、速度快，科学运营管理，有效控制成本，项目收益良好，具备较强的投资建设运营能力。清洁能源发电业务布局广，装机提速或显示公司发展决心与执行力，我们认为该业务成长性值得期待。 看好中长期成长性，维持“买入”评级 公司为水利水电区域龙头，稳增长背景下水利投资增速，公司或受益。清洁能源业务投建营模式或夯实公司中长期成长持续性，此外公司亦进军氢能领域，新能源业务拓展或打造新增长极。继续看好公司成长性，我们维持前期业绩预测，预计公司22-24年归母净利润4.0/5.2/6.8亿元，yoy分别+22%/31%/30%，维持目标价10.43元（对应22年PE约24x），维持“买入”评级。 风险提示：水利工程投资不及预期，疫情影响超预期，收购及定增进度不及预期，债务扩张超预期

粤水电(002060) 事件：公司发布2022年半年报。报告期公司实现营收62.63亿元，同比降低7.93%；实现归母净利润1.84亿元，同比增长16.02%；实现扣非净利润1.87亿元，同比增长20.67%。 业绩符合预期，盈利能力有所提高。2022年上半年公司实现营收62.63亿元，降低7.93%，其中，工程建设实现营业收入48.45亿元，同比减少11.82%。主要原因是征地以及洪水等因素影响了部分水利、轨道及路桥项目的施工进度，工程建设实现营业收入同比减少。清洁能源发电实现营业收入9.27亿元，同比增长9.43%。主要原因是湖南安江、桃江水电站弃水量减少及新增韩江高陂龙湖水电站投产发电，使得水力发电量增加。勘测设计与咨询服务营收0.37亿元，同比增长62.03%。公司实现归母净利润1.84亿元，同比增长16.02%。报告期内，公司毛利率为13.66%，同比提高2.17pct，其中，水力发电、风力发电、太阳能发电毛利率较高，分别达71.47%、61.33%、60.46%。公司净利率为3.17%，同比增加0.64pct。公司期间费用率为7.52%，同比增加0.33pct。公司经营活动现金流量净额为-2.13亿元，同比少流出2.16亿元，主要因本期收到的税费返还增加。 新签合同同比增长28.93%，在手订单饱满。2022年上半年公司新签合同额42.70亿元，同比增长28.93%，累计已签约未完工工程施工项目新签合同额238.71亿元，已中标尚未签约工程施工项目12.60亿元。报告期内，公司已完成重大项目有总承包重大项目有北江（韶关至乌石）航道扩能升级工程孟洲坝枢纽二线船闸工程等，公司总未完成项目有广州市轨道交通二十二号线施工总承包项目、PPP重大项目有广东省韩江高陂水利枢纽工程PPP项目、弥勒城轨项目等。 清洁能源领域技术领先。公司在水利水电、抽水蓄能、风电和光伏发电方面都有较强的技术优势。在水利水电方面，公司拥有水利水电工程施工总承包特级资。公司已承建项重大项目有广东飞来峡水利水电枢纽工程、广东省韩江高陂水利枢纽工程等项目。同时，公司具备抽水蓄能电站上下水库土建、水库库岸防护等工程施工资质，参与了广东惠州抽水蓄能电站、深圳抽水蓄能电站等项目。公司在其他清洁能源开发、建设、运营、以及风电塔筒、光伏支架制造也有着丰富的经验，有着较强的投资建设运营和成本控制能力。公司清洁能源发电业务主要分布在新疆、甘肃等地区，截至2022年8月，公司累计已投产发电的清洁能源项目总装机1,802.38MW，其中水力发电313MW，风力发电723MW，光伏发电766.38MW。报告期，公司实现上网电量约20.3亿kWh。 投资建议：预计公司2022年营收为166.8亿元，同增16.15%，归母净利润为3.99亿元，同比增长21.61%,EPS为0.33元/股，对应当前股价PE为22.54倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；新冠疫情影响工程进度的风险；应收账款回收不及预期的风险。