天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营业总收入12.1亿元，同比+23.5%，实现归母净利润0.9亿元，同比+18.4%；2023年单Q4实现营业总收入2.7亿元，同比+42.03%，实现归母净利润-0.16亿元，亏损幅度大幅减少。同时，公司拟每10股派发现金红利1.3元（含税）。 产品结构显著提升，省内夯实省外拓展。1、分产品结构看，零售价为100元/500ml以上产品实现营收5.8亿元(+46.0%)，营收占比提升7.3个百分点至47.3%；百元以下实现营收4.9亿元(+14.3)，营收占比下降3.3个百分点至40.5%。公司产品结构提升显著。2、分区域看，省内实现营收8.1亿元（+27.3%），省外实现营收3.7亿元(+20.6%)，省内基本盘得到有效夯实，省外稳步拓展。3、分渠道看，渠道经销模式实现营收9.5亿元(+24.2%)，渠道直销模式实现营收1.5亿元(+34.3%)，电商平台实现营收0.88亿元(+7.5%)，直销渠道增速显著，渠道掌控力持续增强。 经营势能持续向好，经营质量显著提升。1、受益于百元以上价位产品动销持续向好，营收占比提升显著，毛利率同比增1.0个百分点至63.0%。2、费用方面，费用合计增加18.2%至4.4亿元，受益于营收规模高增，规模效应下费用率同比下降1.7个百分点至36.7%。3、2023年末合同负债0.81亿元，同比+39.6%，蓄水池进一步扩容；2023年经营现金流净额1.0亿元，同比+3214%，经营质量显著提升。 深度调整节奏显著，拐点向上趋势延续。公司聚焦产品结构升级、持续推动营销转型、全面推进酒旅融合，深度调整节奏显著：1、聚焦资源培育国之德、家之德、人之德、出口型等核心大单品，积极布局人之德抢占150-200元价位，青海全面导入国之德真年份产品，产品结构升级节奏明显。2、发力营销转型，实施直营专卖店、百家核心联盟商、千家核心终端及万家销售终端的“天网工程”战略，引入核心终端联盟商运营模式，渠道力显著增强。3、全国化布局更加清晰，不断夯实青海大本营市场，甘肃市场基地市场化；省外聚焦晋、陕、豫等战略核心市场，积极布局无锡，福州、南宁、张家口等点状市场，为深度全国化打下坚实基础，成长空间持续拓宽。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.34元、0.48元、0.59元，对应PE分别为30倍、21倍、17倍。公司受益于省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

天佑德酒(002646) 事件：公司发布2024年一季度业绩预告，一季度实现营业总收入5.2-5.3亿元，同比增长31.31%-33.84%；实现归母净利润1.05-1.10亿元，同比增长36.1%-42.6%，业绩符合预期。 省内恢复性增长，占有率持续提升。1、省内聚焦西宁市场的恢复性增长，资源聚焦于核心单品，强化渠道推力，西宁市场实现了显著恢复性增长。2、强化消费者培育，公司成立了大客户运营部，加大力度推进团购渠道建设，不断培育核心意见领袖；通过“青稞荟”平台精准分级分类核心消费群体，建立核心消费人群精准画像，更加科学精准实施营销举措。3、通过名酒进名企、千名企业家请进来、KOC/KOL的C端运营及“1+3N”模式改革，公司整体的品牌影响力和渠道推力显著增强，省内增长势能强劲，市占率不断提升。 省外积极开拓，成长空间广阔。1、全国化布局更加清晰，不断夯实青海大本营市场，甘肃市场基地市场化；省外聚焦晋、陕、豫等战略核心市场，积极布局无锡，福州、南宁、张家口等点状市场，为深度全国化打下坚实基础，成长空间持续拓宽。2、阿拉嘉宝在西藏区域聚焦高端，作为当地的名优酒企，极具品牌力和产品力，经过多年运作在当地具有较为深厚的资源基础，当前已具备放量条件；此外，公司积极布局青藏高原酒旅融合项目，差异化丰富营销内容，有利于公司整体品牌力的提升。 深度调整节奏显著，拐点向上趋势延续。公司聚焦产品结构升级、持续推动营销转型、全面推进酒旅融合，深度调整节奏显著：1、聚焦资源培育国之德、家之德、人之德、出口型等核心大单品，积极布局人之德抢占150-200元价位，青海全面导入国之德真年份产品，产品结构升级节奏明显。2、发力营销转型，实施直营专卖店、百家核心联盟商、千家核心终端及万家销售终端的“天网工程”战略，引入核心终端联盟商运营模式，渠道力显著增强。3、公司围绕旅游人群培育、旅游从业人群社群运营、旅游景区联合推广三个方面来强化酒旅融合，借助旅游消费带动产品动销和品牌传播，二三季度青海市场将进入旅游旺季，业绩拐点向上趋势有望延续。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.34元、0.48元、0.59元，对应PE分别为30倍、21倍、17倍。公司受益于省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023年实现营业收入12.10亿元，同比增长23.50%；实现归母净利润0.90亿元，同比增长18.36%；实现扣非归母净利润0.85亿元，同比增长33.50%。根据计算，2023Q4实现营业收入2.69亿元，同比增长42.03%；实现归母净利润-0.16亿元，上年同期实现归母净利润-0.25亿元；实现扣非归母净利润-0.08亿元，上年同期实现非归母净利润-0.33亿元。 23Q4延续高增，全年略超激励目标。23Q4营收同比增长42.03%，第四季度商务和聚饮需求继续恢复。全年来看，公司青稞白酒收入同比增长29.5%，量价齐升，销量/吨价分别同比增长21.5%/6.6%。其中高价位产品增速快于低价位产品，100元以上产品营收同比增长46.0%，100元以下产品同比增长14.3%，100元以上产品营收占比同比提升6.6pct至53.1%。分区域来看，23年省内/省外收入分别同比增长27.3%/20.6%，公司全国化进程以晋、陕、豫为战略核心市场，积极布局无锡、福州、南宁、张家口等城市，为全国化做好布点工作。第四季度合同负债0.81亿元，同比增加0.23亿元。 23年公司综合毛利率同比提升1.0pct至63.0%，青稞白酒毛利率同比下降0.5pct，葡萄酒毛利率提升和低毛利率的其他业务占比降低带动整体毛利率提升。23年销售费用率同比下降1.0pct，其中广宣费/职工薪酬分别同比增长33.6%/4.4%，23年青稞荟俱乐部、四季之酿私享会、名酒进名企等品推活动进一步提升了消费者粘性。23年管理费用率同比下降2.0pct至12.4%，管理费用金额基本平稳，收入增长带来管理费用率下降。23年财务费用率同比提升1.3pct，主要原因是汇兑收益减少。综合影响下，全年归母净利率同比降低0.28pct至7.4%。 投资建议：我们认为，公司23年改善势头较好，24年核心产品有望稳健增长，预计24-26年公司营业收入分别为14.4/16.8/19.1亿元，同比增速为18.6%/16.9%/14.0%。预计归母净利润分别为1.2/2.0/2.6亿元，同比增速为37.2%/59.2%/30.8%，维持“增持”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期风险，竞争加剧风险，省外扩张不及预期风险

天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2023年度主要经营数据，2023年实现营业总收入约12亿元，同比增长约22.46%，实现归母净利润约0.85亿元，同比增长约12.93%，顺利达成股权激励第一期业绩考核；预计2023年单Q4实现营业总收入约2.59亿元，同比增长约36.61%，实现归母净利润约-0.21亿元，亏损幅度缩小。 省内夯实省外开拓，聚焦核心产品系列。产品结构上：公司聚焦产品结构升级和核心大单品培育，聚焦100-200元价位的人之德，积极抢占竞品份额，带动省内市场实现恢复性增长；积极推出家之德，聚焦200-300元，弥补省内空白价格带，主动引领省内消费升级。甘肃市场聚焦出口型核心大单品，产品结构显著优化。区域上：积极开拓省外市场，甘肃、北京公司等省外市场增速高于省内，成长空间持续拓宽；借助优质资源，山西点状市场不断取得重大突破，省外市场开拓路径更加清晰。 积极推动组织变革，经营势能提升显著。组织架构上：公司为进一步深化“营销转型”，将原外联部与营销中心相关业务整合成立大客户服务部，变更后的组织架构将更有利于聚焦优质资源开拓团购客户；2023年，公司共开展524场“名酒进名企”活动，品牌势能提升显著。消费场景上：积极抢占宴席、旅游等消费场景的恢复性增长红利；策划家风家德等评选活动，积极打造“品牌+公益”的活动模式，不断丰富品牌文化内涵。 营销转型成效显著，激励充分动力十足。公司持续推动营销转型、优化激励模式，深度调整节奏显著：1、坚持以“营销社交化、品牌情感化”为思路，营销工作以消费者为核心，通过“请进来走出去”、“名酒进名企”、新媒体传播等手段，加强与消费者的沟通互动，品牌影响力得到显著强化。2、深化事件营销，通过竞赛活动赞助、“美食+美酒”品鉴会、重大会议赞助等活动宣传推广天佑德品牌；直播及中酒电商平台业绩亦取得突破，品牌热度持续提升。3、创新“1+3N”营销模式，深挖经销商团购资源，重点推进经销商转型；聚焦优势资源全力开发晋、陕、豫等省外市场，积极拓展成长空间。4、公司股权激励落地，授予价格7.12元，2023-2025年营收考核目标分别为11.76亿元、13.72亿元、15.68亿元，激励到位，经营势能强劲，看好公司长期成长能力。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.18元、0.40元、0.53元，对应PE分别为62倍、27倍、21倍，公司受益省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期风险，消费复苏不及预期风险。

天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2023年主要经营数据自愿性信息披露公告，预计2023年公司实现营业总收入约12亿元，同比增长约22.46%；实现归母净利润约8500万元，同比增长约12.93%。 消费场景恢复，核心产品全线复苏。2023年青海省受疫情影响减少，团购、宴席、旅游等场景恢复，产品全线复苏，核心市场销售增长，全年营收同比增长22.5%至12亿元，略超股权激励第一档目标（营收11.76亿元以上），23年归母净利率7.08%，同比下降0.60pct。根据公告推算，23Q4营收2.59亿元，同比增长36.67%，24年春节开始较晚，春节备货主要在第一季度，但23Q4销售仍实现不错增长。第四季度实现归母净利润-2100万元，上年同期亏损2500万元，预计非经常性损益和股权激励费用支出（预计23年摊销费用370.5万元）对利润造成影响。 组织架构调整完成，有利于统筹规划和高效运作。12月28日，公司公告，拟将原外联部并入营销中心，与营销中心相关业务整合成立大客户服务部。调整后，经营层下设营销中心、技术质量中心、酿造中心、供应链中心、财务中心、人力资源中心、信息中心、行政中心、西藏公司、OG、党群工作部、法务部、海外事业部、青稞基地项目部、青稞产业园事业部、基建部。此次调整整合成立大客户服务部，有利于统筹规划和高效运作，共同发力C端团购业务。 投资建议：我们认为，公司23年延续较好改善势头，结合23年主要经营数据公告，预计23-25年公司营业收入分别为12.0/14.6/17.3亿元，同比增速为22.4%/21.4%/19.0%。预计归母净利润分别为0.9/1.4/2.0亿元，同比增速为13.3%/61.8%/48.0%，维持“增持”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期风险，竞争加剧风险，省外扩张不及预期风险

天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2023年度三季报，2023年前三季度实现营业总收入9.4亿元，同比+19.1%，实现归母净利润1.1亿元，同比+6.3%；单三季度实现营业总收入2.8亿元，同比+43.8%，实现归母净利润946万元，同比+1682.3%，业绩符合市场预期。 省内夯实省外开拓，持续优化渠道结构。产品结构上：公司聚焦产品结构升级和核心大单品培育，聚焦100-200元价位的人之德，积极抢占竞品份额，带动省内市场恢复性增长；甘肃市场聚焦出口型核心大单品，产品结构显著优化。消费场景上:积极抢占宴席、旅游等消费场景的恢复性增长红利。区域上:积极开拓省外市场，甘肃、北京公司等省外市场增速高于省内，成长空间持续拓宽。渠道上: 省内积极推进渠道转型，持续增强渠道推力；省外着重布局优质团购商、渠道经销商，积极蓄力省外市场开拓。 毛利率进一步提升，经营质量优化显著。23年单Q3：1、受益产品结构优化，毛利率同比提升6.6个百分点至65.5%。2、公司优化渠道费用投放模式，提升费用投放效率，销售费用率同比下降7.2个百分点至28.7%。3、管理费用率保持平稳，财务费用率受美元汇率影响同比增加6.3个百分点至-0.4%，综合费用率同比下降1.0个百分点至45.4%。4、2023年三季度末合同负债0.9亿元，同比+57.9%，渠道信心显著增强；经营现金流净额1.6亿元，同比+5369%，经营质量提升明显。 深度调整节奏显著，激励充分动力十足。公司聚焦产品结构升级、持续推动营销转型、优化激励模式，深度调整节奏显著：1、聚焦天之德、国之德、人之德、出口型及星级系列产品，聚焦人之德核心大单品抢占150-200元价位，发布新产品家之德积极布局300元价位，青海全面导入国之德真年份产品，产品布局带动结构升级明显。2、创新“1+3N”营销模式，深挖经销商团购资源，重点推进经销商转型；聚焦优势资源全力开发晋、陕、豫等省外市场，积极拓展成长空间。3、公司股权激励落地，授予价格7.12元，2023-2025年营收考核目标分别为11.76亿元、13.72亿元、15.68亿元，激励到位，经营势能强劲，看好公司长期成长能力。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.28元、0.45元、0.60元，对应PE分别为53倍、33倍、25倍。公司受益省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2023年度半年报，2023H1实现营业总收入6.6亿元，同比+11.0%，实现归母净利润0.97亿元，同比-2.7%；2023Q2实现营业总收入2.6亿元，同比+53.0%，实现归母净利润0.19亿元，扭亏为盈，业绩符合市场预期。 省内夯实省外开拓，持续优化渠道结构。1、2023年中高档酒(零售价≥60元/500ml)、普通酒(零售价<100元/500ml)分别实现营收4.3亿元（+3.1%）、1.7亿元（+39.5%），产品结构略有承压。2、分区域看，省内实现营收4.7亿元（+12.7%），省外实现营收1.8亿元(+11.2%)，省内夯实省外开拓节奏延续。3、分渠道看，渠道经销实现营收5.3亿元(+9.6%)，厂家直销实现营收0.7亿元（+13.5%），直销占比进一步提高。 产品结构前低后高，毛利率拐点向上。1、上半年宴席和走亲访友等消费场景率先恢复，商务消费复苏有所滞后，受限于高价位产品动销复苏略有迟滞，23Q1毛利率同比下降4.5个百分点，23Q2毛利率同比提升2.0个百分点，上半年毛利率下降2.8个百分点至63.0%。2、公司全面启动“C”端战略，营销政策投入向消费端倾斜，并加大资源投放，聚焦于人之德明星产品打造，广告宣传及市场费用增加带动销售费用率提升1.0个百分点至19.7%。3、持续推进精兵增效、“开源节流、降本增效”、组织执行力提升等管理工作，管理费用微降叠加规模效应，管理费用率降低1.3个百分点至10.6%。23H1公司综合费用率保持平稳至29.7%。4、综上影响，23Q1销售净利率同比降6.4个百分点至19.5%，23Q2销售净利率同比提升12.6个百分点至6.4%，盈利能力拐点向上；23H1经营现金流净额0.65亿元，同比增加0.63亿元，经营质量提升显著。 深度调整节奏显著，激励充分动力十足。公司聚焦产品结构升级、持续推动营销转型、优化激励模式，深度调整节奏显著：1、聚焦天之德、国之德、人之德、出口型及星级系列产品，积极布局人之德抢占150-200元价位，青海全面导入国之德真年份产品，产品布局结构升级节奏明显。2、创新“1+3N”营销模式，深挖经销商团购资源，重点推进经销商转型；聚焦优势资源全力开发晋、陕、豫市场，积极拓展成长空间。3、公司推出股权激励计划，授予价格7.12元，2023-2025年营收考核目标分别为11.76亿元、13.72亿元、15.68亿元，激励到位，经营势能强劲，看好公司长期成长能力。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.30元、0.49元、0.65元，对应PE分别为46倍、29倍、21倍。公司受益省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

天佑德酒(002646) 投资要点 事件：公司发布2022年年报及23年一季报，2022年实现营业总收入9.8亿元，同比-7.04%，实现归母净利润0.75亿元，同比+19.05%；2023年一季度实现营业总收入4.0亿元，同比-6.23%，实现归母净利润0.77亿元，同比-29.46%，符合市场预期。同时，公司拟每10股派发现金红利0.6元（含税）。 产品结构略有下降，电商平台增速亮眼。1、2022年中高档酒(零售价≥60元/500ml)、普通酒(零售价<100元/500ml)分别实现营收6.1亿元（-13.9%）、2.2亿元（+4.8%），产品结构略有承压。2、分区域看，省内实现营收6.3亿元（-10.7%），省外实现营收3.1亿元(+4.2%)，省外营收(含电商)占比提升3.3个百分点至31.7%；公司积极应对疫情冲击，积极发力线上渠道，电商平台实现销售收入0.8亿元，同比增长43.3%。3、经销商数量上看，2022年省外经销商减少36家，增加40家，净增加4家至517家，公司持续优化经销商结构，使得经销商变动较大。 消费场景结构性恢复，毛利率下降利润承压。22年：受益汇兑收益，财务费用率下降2.2个百分点至-2.1%，综合费用率下降1.4个百分点，销售净利率提升1.9个百分点至7.5%。23年一季度：1、春节期间宴席和走亲访友等消费场景率先复苏，商务消费于春节后逐渐恢复，各场景恢复节奏不同导致各价位产品动销差异明显，受限于高价位产品动销复苏略有迟滞，毛利率同比降4.5个百分点至63.6%。2、费用方面，三费合计增加1.4%至0.89亿元，受营收下滑影响，费用率同比增加2.0个百分点至22.8%。3、综上影响，公司销售净利率同比下降6.4个百分点至19.5%，利润阶段性承压。 深度调整节奏显著，经营拐点向上可期。公司聚焦产品结构升级、持续推动营销转型、全面推进酒旅融合，深度调整节奏显著：1、聚焦天之德、国之德、人之德、出口型及星级系列产品，积极布局人之德抢占150-200元价位，青海全面导入国之德真年份产品，产品结构升级节奏明显。2、持续优化经销商队伍质量，深挖经销商团购资源，重点推进经销商转型；费用投放前置于消费者，2022年开发了体验店8家、联合餐厅27家，持续强化与消费者间的互动，不断优化消费者体验。3、公司围绕旅游人群培育、旅游从业人群社群运营、旅游景区联合推广三个方面来强化酒旅融合，借助旅游消费复苏，公司经营拐点向上可期。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.33元、0.54元、0.79元，对应PE分别为43倍、27倍、18倍。公司受益省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。57784

天佑德酒(002646) 投资要点 推荐逻辑：1、受益于消费升级、品牌意识增强、消费者偏好多元化，高端、次]高端市场持续扩容，白酒细分品类持续丰富，公司是青稞酒细分品类龙头，且具备坚实消费者基础，将充分受益于消费结构升级和口感多元化。2、2019年以来，公司深度调整品牌、产品、渠道，大力推进真年份认证，强化高端品牌定位，发力产品结构升级，聚焦次高端、中端；公司省内市场占有率在45%左右，品牌基础坚实，百元以下产品营收占比为55%左右，结构优化空间广阔。3、区域布局聚焦青海、甘肃市场，受益“兰西城市群一体化”建设，基地市场显著拓宽；省外重点布局陕西、河南、北京等战略市场，不断提高品牌渗透率，成长空间持续扩张；公司省外营收占比在25%左右，具备一定消费者基础，全国化布局将持续拓宽成长空间。 行业马太效应明显，名优白酒份额持续提升。1、高端一线名酒充分打开价格空间、完成消费者培育，随着消费者品牌意识不断增强，市场加速向名优白酒集中，高端、次高端赛道持续扩容，未来三年复合增速约17%、21%。2、青海经济复苏弹性十足，旅游消费蓄势待放，青稞酒作为青藏文化代表，将充分受益旅行消费复苏；此外，青海省内大众消费向100-300元价位、商务消费向500元价位快节奏升级，市场扩容空间广阔。 品牌、产品、渠道深度调整，结构升级蓄势待发。公司在品牌、产品、渠道三个维度上深度调整，积聚起的发展势能强劲。品牌端：高举高打进行品牌建设，积极打造青稞酒品类差异化特色，通过真年份认证赋能品牌塑造，品牌高度持续提升。产品端：公司新品培育能力突出，核心品牌升级有序，聚焦国之德真年份G6、岩窖、人之德等新品培育和推广，有序推进产品结构升级，产品线不断拓宽，价格带覆盖全面。渠道端：甘青市场持续推进全控价深度分销模式，市场掌控强势有力，渠道推力持续增强；省外重点开拓新疆、宁夏、西藏等环青海市场，积极布局陕西、河南、北京等战略市场，持续扩展市场覆盖面，积极拓展成长空间。 未来路径：经营质量显著提升，品牌振兴路径清晰。1、公司聚焦次高端和中端，国之德真年份G6主动引领、承接商务消费升级，人之德卡位省内主流消费价格带，积极打造价格标杆，持续推进产品结构升级。2、西北旅游经济持续向好，消费复苏空间广阔，公司品牌力、产品力、渠道力竞争优势突出，将充分受益行业复苏红利。3、公司深度调整成效显著，费用结构持续改善，积聚起的经营势能强劲，规模效应下利润弹性十足。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润复合增速在75%左右。公司聚焦产品结构升级，稳步推进全国化布局，业绩弹性将持续释放，给予公司2024年28倍估值，对应目标价20.16元，首次覆盖给予“买入”评级。