康达新材(002669) 事件：公司8月22日公告，2023H1实现营收（12.80亿元，+17.81%)，归母净利润（0.36亿元，+345.66%)，毛利率（16.82%，+2.81pcts)，净利率（2.30%，+3.66pcts)。2023Q2实现营收（6.49亿元，同比+33.05%，环比+2.83%)，归母净利润（0.51亿元，同比+1290.18%，环比+442.76%)，毛利率（19.59%，同比+4.26pcts，环比+5.61pcts)，净利率（8.11%，同比9.02pcts，环比+11.78pcts)。 高端风电结构胶龙头企业，持续拓展整合军工电子业务。公司聚焦“胶粘剂与新材料业务”、“电子信息材料业务”、“电子科技业务”的布局和发展。在胶粘剂与新材料业务领域，公司主营胶粘剂、特种树脂新材料等产品的研制生产，是国内较早从事中高端胶粘剂及高分子新材料领域的企业之一，产品广泛应用于风电叶片制造；电子信息材料主要产品包括液晶材料、OLED材料等；在电子科技领域，公司以晟璟科技为电子科技板块管理平台，2023H1完成对赛英科技及晶材科技的收购之后，将发挥平台参控股公司业务协同效应，将微波技术与数字技术进行结合，打造嵌入式软件式、微波混合集成电路及整机三大军工电子产品线，服务于机载、舰载及弹载等武器平台。 主营受益上游原材料价格走低，H1营收创下新高。2023H1公司营收（12.80亿元，+17.81%)创下新高，归母净利润（0.36亿元，+345.66%)实现扭亏为盈，主要系报告期内收购赛英科技形成的负商誉产生营业外收入约0.44亿元，剔除商誉影响后2023H1扣非净利润（-0.13亿元，+25.56%)同比增长，公司整体亏损有所减少，公司毛利率（16.82%，+2.81pcts)同比增长，主要系主营胶粘剂业务上游原材料价格下降，对公司毛利率恢复起到了正向作用，截至2023年9月11日，原材料环氧树脂（1.54万元/吨，-42.75%）及双酚A（1.18万元/吨，-38.16%）价格较去年高点大幅回落，公司净利率（2.30%，+3.66pcts)同比有所增长。单看2023Q2，公司实现营收（6.49亿元，同比+33.05%，环比+2.83%)，归母净利润（0.51亿元）同比转正，毛利率（19.59%，同比+4.26pcts，环比+5.61pcts)，净利率（8.11%，同比9.02pcts，环比+11.78pcts)，营收同比实现增长，分业务看，胶粘剂业务（营收9.08亿元，+34.02%，营收占比70.99%，+8.59pcts）是主要收入支撑，电子产品（营收0.82亿元，-14.89%，营收占比6.44%，-2.48pcts）业务订单量较同比有所下降，相关项目正处于推进状态。 三费率有所上升，研发费用明显增长。2023H1公司销售费用（0.44亿元，+44.52%）有所增加，主要系2023H1出差及业务工作增加所致，管理费用（0.87亿元，+25.64%）同比增加，财务费用（0.30亿元，+60.43%）同比增加，主要系2023H1报告期内递延所得税资产减少，对应所得税增加所致，研发费用（0.67亿元，+51.68%）明显增长，主要系公司增加研发投入所致。综合来看公司三费率（12.65%，+1.69pcts）同比有所增长。 合同负债及存货同比高增，公司积极备产应对需求。2023H1公司经营现金流净额（-1.11亿元）由正转负，主要系公司扩大采购规模所致，投资现金流净额（-2.53亿元，-86.98%）明显下降，主要系2023H1完成对赛英科技的收购所致，筹资现金流净额（3.29亿元，+283.39%）同比增加，主要系2023H1取得借款增加所致。2023H1公司合同负债（0.23亿元，+321.44%）大幅增加，我们认为公司部分业务需求确定性将得到提升，进一步增强对应业务业绩释放持续性，公司存货（8.44亿元，+69.97%）同比明显增长，其中原材料（3.73亿元，+33.66%）增幅较为明显，我们认为公司积极备货备产以应对下游需求。 稳固高端胶粘剂龙头地位，聚焦军工电子板块并购整合。公司在新材料业务深入布局的基础上，依托晟璟科技通过并购重组切入军工电子科技业务并不断进行产业链延伸，具体业务来看： 新材料业务： 在双碳目标的指引下，风电平价将进一步推升投资收益率，带来风电行业景气度回升，三一重能预计2023年风电装机量在55-60GW左右，同比增速在45-60%之间，公司是国内较早从事中高端胶粘剂及高分子新材料产品研制生产的精细化工企业之一，风电叶片用环氧结构胶产品达到或超过国际同类产品的水平，市占率处于领先地位，随着风电行业回暖将同步受益。公司募投高性能环氧结构胶粘剂扩产项目计划建设期为9个月，建设完成第一年实现产能30000吨，当年10-12月销量7500吨，通过生产计划调整和生产工艺改进，预计未来五年内产能增至40000吨、年销量40000吨。预计项目达产后将进一步增厚公司主营利润，稳固对应业务龙头地位。 军工电子业务： 公司相继完成了必控科技及其子公司力源兴达、赛英科技、晶材科技的收购，新增电磁兼容、电源变换模块、微波组件、陶瓷材料等业务，此外还通过参股成都铭瓷、汉未科技及成都立扬拓展了MLCC、特种电源及嵌入式计算机业务，后续将进行垂直及专业化整合，分公司看军品业务线： 必控科技是国内少数通过军标认证，提供电磁兼容解决方案的企业之一，主营系列滤波产品，部分配套产品已进入批量生产阶段；力源兴达主营高压转低压电源变换器的研制生产，产品已覆盖车载、机载及舰载等领域；成都铭瓷主营军用钽电容及陶瓷电容（MLCC），此外还应用于民用滤波、调谐、控制电路等领域；汉未科技主营弹载和特种电源的研制生产，包括超小型大功率长存储高过载智能引信电源、单兵通信设备用电源、野外无人置守传感器电源等；成都立扬主要产品为高速信号采集及处理平台和嵌入式国产计算机平台，产品广泛应用于航天科技、航空工业、兵器集团、中国电科、中国电子等多个单位。 2023H1公司完成对赛英科技的收购，赛英科技主营微波混合集成电路以及军民雷达整机的研制生产，应用于机载、舰载、弹载等武器平台；此外公司还完成了对晶材科技的收购，晶材科技主营陶瓷生料带、贵金属浆料、瓷粉等产品的研制生产，主要应用于低温共烧陶瓷技术（LTCC）的电子元器件、电路模块的制造和封装，可同时满足有源相控阵雷达、电子对抗等和民用5G需求。本次收购完成后晶材科技与赛英科技、必控科技、铭瓷电子在微波组件、整机雷达、高端滤波器以及电容、电阻等整机级、系统级、部件级产品产生业务与客户资源的有效协同，优化军工电子业务布局，打造公司第二增长曲线。 投资建议：公司目前已由单一化工胶粘剂生产型企业向先进新材料研发型企业快速转型，军工电子科技领域从协同角度出发，不断完善战略布局，加强产业之间的资源联动，具体投资建议如下： 1、公司是国内风电用胶粘剂龙头，主营业务或受益上游原材料价格进一步下行，叠加公司持续精益管理，后续新增产能落地有望牵引非线性增长； 2、公司军品业务订单释放节奏或存在一定延迟，后续随着相关项目推进有望迎来进一步落地； 3、公司收购赛英科技、晶材科技或进一步整合元器件、滤波器、电源、嵌入式系统领域的技术及客户资源，有望分享雷达及微波组件行业增长红利。 我们预计公司2023-2025年的营业收入分别为26.97亿、30.11亿元和33.76亿元，归母净利润分别为0.98亿元、2.02亿元和2.96亿元，EPS分别为0.32元、0.66元和0.97元，我们给予“买入”评级，目标价17.00元，对应2023-2025年预测EPS的53倍、26倍及18倍PE。 风险提示：产能建设不及预期，产品价格波动，下游需求波动，并购整合效果不及预期，商誉减值风险等。

康达新材(002669) 事件概述 2023年7月15日，公司发布半年报业绩预告，2023年上半年公司扭亏为盈，预计实现归母净利润3200万元-3500万元，同比+318.10%-338.55%；预计扣除非经常性损益后的净利润-693.10万元至-993.10万元，同比+41.48%-59.16%；EPS为0.11–0.12元。 2023年7月20日，公司发布公告，公司拟以全资子公司北京康达晟璟科技有限公司使用自有或自筹资金收购上海晶材新材料科技有限公司100%股权。 分析判断: 原材料价格大幅回落，胶粘剂板块业绩受益 据公司公告，2023年一季度公司归母净利润约-1485万元，上半年扭亏为盈，实现归母净利润3200万元-3500万元，主要因收购成都赛英科技产生负商誉4400万元。上半年以来，公司胶粘剂板块主要产品原材料价格呈下降趋势，利好胶粘剂盈利恢复。据百川数据，截至2023年7月17日，环氧树脂（华东）和双酚A（华东）的价格分别1.40、1.00万元/吨，较去年最高点4.02、3.00万元/吨分别回落2.62、2.00万元/吨；2023年环氧树脂（华东）和双酚A（华东）上半年均价分别为1.46、0.96万元/吨，较去年均价分别-34%、-34%。同时，公司积极实施降本增效，优化运营效率，不断提升盈利能力，使胶粘剂板块经营业绩预计较去年同期实现增长。我们认为，未来随着原油价格震荡下行，公司原材料价格有进一步下降空间，利润有望延续改善趋势。 装配市场快速发展，环氧结构胶市场空间巨大 从胶粘剂下游市场应用来看，以消费电子、光伏、风电等为主的装配业市场增长较快，引领了行业的增长趋势。作为我国能源结构转型的重要战略支撑，在风电降本趋势下，海上风电装机规模将持续高速增长。国家能源局数据显示，2022年我国新增风电装机37.63GW，累计装机达365.44GW；据世界风能协会预测，2023-2025年全国风电年均新增装机容量约60GW-70GW，其中2023年装机量有望达到80GW，而海上装机将恢复到8-10GW水平，且海上风电未来10年CAGR超过25%。风电用结构胶是影响叶片力学及结构的主要材料，在风电叶片材料成本中占比仅11%。据新材料产业联盟数据，1GW风电叶片预计消耗700吨结构胶。我们预计，2026年底我国累计风电装机量有望达到635GW，环氧结构胶市场需求有望超过42万吨。 收购晶材科技，积极打造新材料综合平台 据公司公告，截至2022年底，公司有环氧结构胶类产能4.66万吨/年，市占率超过60%，处于绝对龙头地位。此外，公司在主营业务基础上积极打造新材料综合平台。据公司公告、投资者关系活动记录表显示，公司自2018年1月以来，收购或参股了主要研发电磁兼容系统的成都必控科技、从事ITO（氧化铟锡）靶材业务的河北惟新科技、从事液晶显示业务的彩晶光电等公司。2023年3月23日，康达新材公告以1.78亿元公开摘牌赛英科技100%股权，主要从事的整机雷达业务，实现了公司在军工电子科技板块的产业链延伸。据公司投关活动记录表，一阶段公司将进一步整合电磁兼容、电源模块、钽电容、陶瓷电容（MLCC）、微波电子系统等领域的技术研发和市场渠道资源，形成由部件级到系统级与整机级的完整产业链条。公司近期拟收购的晶材科技的产品主要应用于低温共烧陶瓷技术（LTCC）的电子元器件、电路模块的制造和封装，可同时满足军用（有源相控阵雷达、电子对抗等）和民用领域（5G手机、5G移动终端、5G路由器、5G基站、新能源汽车电子电路等）需求，其陶瓷生料带等产品打破了国外的技术垄断，实现了进口替代，填补了国内空白。 投资建议 由于今年以来公司部分产品下游需求结构性减弱，我们调整之前的盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为23.15/29.31/33.23亿元（此前分别为40.18/52.02/60.54亿元），归母净利润分别为2.14/3.57/4.35亿元（此前分别为2.40/3.78/4.54亿元），EPS分别为0.70/1.17/1.42元（此前为0.79/1.24/1.49元），对应2023年7月27日收盘价14.01元PE分别为20/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险；风电装机量不及预期风险；收购进度不及预期风险。

康达新材(002669) 事件概述： 事件 1： 2023 年 4 月 6 日，国家能源局发布《2023 年能源工作指导意见》，要求发电量达到 9.36 万亿千瓦时左右， 风电、光伏发电量占全社会用电量的比重达到 15.3%， 稳步推进重点领域电能替代。 事件 2： 2023 年 4 月 14 日，公司发布 2022 年年报， 2022 年，公司实现营业收入 24.66 亿元，同比+8.57；实现归母净利润0.48 亿元，同比+117.83%。 分析判断: 风电“走向深海”，结构胶需求迎来高峰 作为我国能源结构转型的重要战略支撑， 在风电降本趋势下， 海上风电装机规模的将持续高速增长。 国家能源局数据显示， 2022年我国新增风电装机 37.63GW，累计装机达 365.44GW；据世界风能协会预测， 2023-2025 年全国风电年均新增装机容量约 60GW-70GW，其中 2023 年装机量有望达到 80GW， 而海上装机将恢复到 8-10GW 水平，海上风电未来 10 年 CAGR 超过 25%。 风电用结构胶是影响叶片力学及结构的主要材料，在风电叶片材料成本中占比仅 11%。据新材料产业联盟数据， 1GW 风电叶片预计消耗 700 吨结构胶。 我们预计 2026 年底我国累计风电装机量有望达到 635GW， 环氧结构胶市场需求将超过 42 万吨。 稳定主业龙头地位， 原料价格回落助力业绩反转 公司现有环氧结构胶类产能 4.66 万吨/年，市占率超过 60%，为行业绝对龙头。 2021 年 10 月，公司发布非公开股票预案，拟募集 7.5 亿用于福建康达新宇、唐山康达化工各 3 万吨的扩产项目，扩产产品主要为传统的胶粘剂，还有部分水性胶粘剂和水性涂料。该募投项目将充分满足风电装机需求，并为公司在环保胶粘剂领域提供稳定业绩支撑。 2022 年中以来，公司原材料环氧树脂和双酚 A 持续下跌，截至 2023 年 3 月 14 日， 较去年最高点分别回落 2.55、 2.06 万元/吨， 第四季度公司归母净利润由负转正，全年经营业绩较去年同期实现增长。 我们认为， 2023-2024年随着全球经济增速放缓，原油价格震荡下行，公司原材料价格有进一步下降空间，利润有望延续改善趋势。 内生外延并举，打造新材料综合平台 公司通过内生与外延相结合的方式，以胶粘剂为基础，特种树脂为支撑，结合自身资源与优势向先进复合材料方向纵深发展转型。 2018 年公司收购成都必控（主营产品电源、滤波器），为公司“军工+新材料”经营模式奠定了坚实的基础。 公司及其子公司于近期陆续收购或参股了南平天宇、理日新材、成都铭瓷（30%）、惟新科技（72.51%）、博雅睿视（10%）、东华复材（参股）、彩晶光电（60.92%） 等多家企业，主要产品包括MLCC、 ITO 靶材（可用于 HJT）、 LCD 光刻胶感光剂材料、锂电池电解液添加剂、医药中间体（可用于 paxlovid）。 多方位布局将有利于各子公司发挥自身研发优势和开发能力，并在业务和技术上实现相互协同， 持续为公司利润赋能。 投资建议 我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 40.18/52.02/60.54 亿元，归母净利润分别为 2.40 /3.78/4.54 亿元， EPS 分别为 0.79/1.24/1.49 元。 对应 2023 年 4 月 14 日收盘价 13.81元， PE 分别为 18/11/9 倍。我们预计， 未来随着上游原材料价格回落，公司环氧结构胶产品利润实现恢复，其他胶类产品收入稳中有升；军工业务和 ITO 靶材的陆续投产将成为公司新的利润增长点，控股子公司彩晶光电也将为公司业绩提供增量。十四五期间公司进入高速发展期，我们看好公司未来成长，给予公司 2023 年 30 倍 PE，对应 2023 年目标价为 23.70元，存在超过 60%的上行空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动加剧、风电装机不及预期、项目投产不及预期。

康达新材(002669) 事件： 康达新材发布2022年半年报。2022H1公司实现营收10.86亿元，同比增长28.13%；实现归母净利润-1467.20万元，同比下滑152.87%。经营活动产生的现金流量净额为8079.16万元，同比增长15.98%。 报告要点： 短期利润空间承压，看好2022H2公司业绩的边际提升 受原材料价格大幅上涨影响，公司业绩受损严重。2022H1公司毛利率为14.01%，同比下滑6.05pct；净利率为-1.36%，出现亏损。公司是国内风电叶片结构胶粘剂龙头，积极开拓海上风电市场，新产品应用于超大型叶片的生产制造。同时公司逐步完成SGRE(西门子歌美飒)、GE(通用电气)等国外客户的测试工作，加速拓展海外市场。2022年风电装机主要集中在下半年出货，风电需求提升将带动对胶粘剂产品的需求，公司营收将迎来拐点。同时伴随胶粘剂核心原材料价格的回落，2022H2公司的盈利能力有望底部反转。此外，公司积极拓展胶粘剂的应用，发力环氧基体树脂产品。根据测算，风电环氧基体树脂的用量是环氧结构胶的6倍左右。未来伴随公司的产能投产，销量有望大幅提升，带来业绩增量空间。 惟新科技ITO靶材打破国外技术垄断，并积极开拓市场 子公司惟新科技与清华化工系紧密合作，打破国外的技术垄断制备出大尺寸ITO靶材，并致力于持续提升产品的良品率和成本优势。当前公司正在积极开拓市场和满足重要客户的验证需求。ITO靶材是HJT电池的重要原料，有望受益于HJT的大规模发展。 收购彩晶光电60.92%股权，将受益于国产替代和新能源需求高涨 2022年7月公司竞得彩晶光电60.92%的股权。彩晶光电是国内最具竞争力的平板显示材料综合供应商，并积极拓展半导体领域。公司完成了光刻胶核心材料感光剂产品的开发，平坦层光刻胶材料已经在客户处开展应用测试，为未来光刻胶材料在显示面板和半导体的应用奠定了基础。其在新能源领域的锂电池添加剂T3P具有全国唯一生产资质，出口日韩和国内锂电池生产企业。受益于国产替代以及下游新能源需求高涨，彩晶光电业绩将迎来快速成长，预计并表后将为康达新材持续贡献利润。 投资建议与盈利预测 预计22-24年归母净利润分别为1.95/3.64/5.07亿元，对应PE分别为24/13/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；风电装机量不及预期风险；市场竞争加剧风险。

康达新材(002669) 事件： 公司发布2021年年度报告，实现营收22.72亿元，同比增长17.57%；实现归母净利润2199.59万元，同比减少89.77%。经营活动产生的现金流量净额为2.08亿元，同比增长269.32%。 报告要点： 原材料大幅涨价，公司利润空间承压 受原材料价格大幅上涨影响，公司整体毛利率15.96%，同比下降15.42pct，净利率0.94%，同比下降10.16pct。受益于2021Q4风电装机量的环比增长，公司2021Q4实现营收8.50亿元，环比增长48.22%，归母净利润1975.15万元，环比增长177.44%。2021年公司持续加大研发力度，研发投入达0.98亿元，新增授权专利27项，参与制定或修订国家标准3项，行业标准1项。 保持胶粘剂领先优势，重点发力海上风电 2021年公司胶粘剂板块实现营收15.93亿元。在风电叶片领域，公司风电胶粘剂产品继续保持市占率领先地位。2021年，公司进入SGRE（西门子歌美飒）供货体系，其在中国区域内所指定的叶片企业已全面切换公司产品，实现批量供货，后期公司将逐步扩大与歌美飒在风电领域的业务合作。海外业务上，公司逐步完成SGRE、LM、GE、Nordex等国外客户的叶片测试工作，并成立专门的项目组进行技术与工艺对接，加快拓展海外市场。风电环氧基体树脂已稳定向东方风电、远景风能、天顺风能等长期合作伙伴供货，中材科技、三一重能、时代新材等客户的测试工作正稳步推进，未来公司将对环氧基体灌注树脂产品加大市场拓展力度，为客户提供体系化风电叶片材料服务。同时公司积极推进唐山丰南康达与福建康达鑫宇胶粘剂新材料项目的建设，预计在2022年内完成，有望加码公司的胶粘剂产能。 加快装备“国产化”应用，军工业务再创新高 受益于国家在军工行业领域的投资规模加大，公司军工科技板块研制的产品进入批量交付阶段的品种和数量增加。2021年公司以必控科技和力源兴达为核心的军工科技板块实现营业收入2.83亿元，同比增长31.53%，其中电源模块业务营收1.18亿元，同比增长18.37%，滤波器及滤波组件业务营收1.34亿元，同比增长58.34%。2021年必控科技对电磁兼容及其延伸产品进行了型谱扩充，继续对上下游资源进行有效整合，目前产品已覆盖器件级、部件级、系统级电源、智能型滤波产品等，部分配套产品已进入批量生产阶段。力源兴达立足模块电源与驱动电源产品研制，持续丰富技术与产品型谱，并入选北京市2021年度第七批“专精特新”中小企业名单。 投资建议与盈利预测 未来公司将继续保持胶粘剂领先优势，加大客户开拓力度。军工板块将持续受益于武器装备需求提升带来的高业绩确定性。同时公司将积极通过横纵产业链布局提升整体竞争实力。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为31.85/43.73/55.07亿元。2022年原材料价格有望回落，带动公司盈利水平回升，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.86/5.63/7.48亿元。对应EPS分别为1.53/2.23/2.96，当前股价对应PE为6.5/4.4/3.3，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险；风电装机量不及预期风险；市场竞争加剧风险