康弘药业(002773) 投资要点： 研发体系成型、创新管线临床持续推进，康柏西普贡献稳定现金流，公司有望迎来价值重估。公司为国内传统老牌Pharma，生物制品板块（康柏西普）自2014年上市以来，几乎每年正增长（20/22年除外）、24年收入超23亿元，奠定公司在眼科领域头部企业地位。2020-2024年公司研发投入合计接近35亿元，目前形成“两个研究院（大分子+小分子）+基因治疗（弘基生物）+合成生物学（弘合生物）”四个研究平台，目前创新成果已经开始显现（如基因治疗、双载荷ADC等），在经历前几年康柏西普出海“失利”后，公司再接再厉、创新转型终于迎来开花结果，我们看好公司未来创新研发潜力，未来公司估值有望从过去几年业绩驱动为主转向创新研发驱动，估值弹性大。 康柏西普国内市场份额第一，未来有望保持稳健增长。我们预计中国眼底病适应症人群数量超过2000万，但受医疗条件限制、患者认知等影响，目前治疗渗透率依然还处于较低水平。国内抗VEGF药物主要为公司的康柏西普以及两款原研药物雷珠单抗和阿柏西普，康柏西普的销售额从2014年的0.74亿元增长至2024年的23.43亿元，期间复合增速达到41%，考虑到其多次医保谈判降价，销售量增速可能更快。价格方面，康柏西普已经历多轮医保谈判，我们认为未来大幅降价可能性相对较小。竞争格局方面，公司在眼科领域推广经验丰富，2024年康柏西普在国内眼底病抗VEGF药物样本医院市 场份额第一，为44.4%。未来虽然有法瑞西单抗或生物类似物产品竞争，但考虑到公司康柏西普目前正在开展I/II期高剂量临床试验、以探索高剂量是否能降低给药频率，以及中国广阔的眼底病市场和公司在眼科领域强大的销售能力，我们认为康柏西普未来有望保持稳健增长态势。 基因治疗创新药中美双报，国内研发处于第一梯队，未来市场潜力大。传统抗VEGF药物治疗存在依从性和安全性问题，基因治疗未来有望实现单次给药长期获益，是眼底病下一代治疗技术的主要研发方向之一。全球来看，2024年法瑞西单抗和阿柏西普销售额分别为46.7亿美元和95.5亿美元，眼底病治疗市场需求较大。目前眼底病基因治疗临床进度最快的是AbbVie公司的ABBV-RGX-314（三期临床），其针对湿性AMD和糖尿病视网膜病变适应症的两项II期临床展示出良好安全性和临床获益趋势，预计2025-2026年有望迎来三期重要数据读出和监管里程碑，或将点燃基因治疗热情。公司的基因治疗产品KH631中国已启动II期临床、美国处于临床I期阶段，KH658中美均处于临床I期阶段。2025年5月，公司披露了KH631的I期临床数据，安全性趋势良好，公司在眼底病基因治疗领域的研发进度处于国内企业中前列，且是为数不多在美国开展临床的中国企业，考虑到全球广阔的眼底病治疗市场，我们看好未来KH631/KH658两款药物市场潜力。 双载荷ADC获批临床，其他创新管线持续推进中，肿瘤板块布局崭露锋芒。ADC领域，公司正在开发靶向TROP2新型双载荷ADC，其双载荷能实现同时在RNA水平和DNA水平对肿瘤细胞的抑制，具有双效协同机制，目前KH815已经在中国和澳大利亚获批临床，临床进度处于国内第一梯队。此外还有合成生物板块KH617（治疗晚期实体瘤患者（包括成人弥漫性胶质瘤），临床Ⅰ期），中成药板块KH110（AD适应症，临床Ⅲ期）、KH109（舒肝解郁胶囊新增焦虑症，临床Ⅲ期），小分子创新药KH607（抑郁症适应症，临床II期）、KHN702（治疗急性疼痛适应症，获批临床），生物药板块KH917（斑块状银屑病适应症，临床Ⅰ期）、KH801（晚期实体瘤，临床Ⅰ期）、KH815（晚期实体瘤，获批临床）、KH902-R10（高剂量康柏西普，临床II期），公司研发管线持续丰富，奠定公司长期发展基础。 盈利预测与估值。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.8/15.8/17.8亿元，同比增速分别为15.6%/14.7%/12.8%，当前股价对应的PE分别为25/22/19倍。我们选取艾力斯、神州细胞和特宝生物作为可比公司估值，考虑到公司创新药研发出海顺利推进，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。研发进度不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；政策超预期的风险。

康弘药业(002773) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度实现收入34.1亿元（同比+13.8%），归母净利润9.7亿元（同比+18.0%），扣非净利润9.6亿元（同比+19.6%），2024Q3单季度实现收入11.2亿元（同比+3.6%），归母净利润2.8元（同比-6.2%），扣非净利润2.8亿元（同比-4.0%）。 康柏西普收入同比环比均增长，持续加大研发投入：分业务板块来看，2024年前三季度生物药板块实现收入18.3亿元（同比+25.4%），中成药板块10.5亿元（同比+5.0%），化学药5.1亿元（同比-3.4%），医疗器械板块1392.9万元（同比+104.9%）。其中生物药板块同比环比均取得正增长，康柏西普2024Q3单季度实现收入6.6亿元，同比+12%，表现出较好的增长潜力。2024年单三季度公司毛利率和净利率分别为90.0%和24.9%，毛利率维持在较高水平。销售费用率为38.5%（同比-1.8pct）、管理费用率为10.0%（同比+0.7pct）、财务费用率为-1.3%（同比-0.01pct），研发费用率13.4%（同比+5.2pct），24Q3研发费用增长较快导致利润端承压。 研发项目稳步推进，脑科眼科创新药进展顺利：研发创新方面，公司重点布局眼科、脑科、肿瘤等领域，部分产品明后年有望迎来数据读出。（1）眼科领域：两款基因治疗产品KH631和KH658进展顺利，均处于临床Ⅰ期，未来或有出海预期。KH902-R10高浓度康柏西普目前处于临床Ⅰ期。整体上看公司眼底病产品技术路线布局完备，未来或将形成差异化竞争优势；（2）脑科领域：KH110用于治疗AD目前处于临床Ⅲ期，KH109新增焦虑症目前处于临床Ⅲ期，KH607治疗抑郁症处于临床Ⅰ期；（3）肿瘤领域：合成生物学板块KH617治疗晚期实体瘤处于临床Ⅰ期，KH801治疗晚期实体瘤处于临床Ⅰ期。 盈利预测与投资建议 我们维持公司2024-2026年收入增速分别为20%/15%/14%，归母净利润增速分别为21%/17%/14%，EPS分别为1.37元、1.61元、1.84元。我们认为公司康柏西普仍然处于快速增长期且公司创新药临床管线丰富具备差异化，维持“买入”评级。 风险提示 产品销售不及预期的风险、行业政策不及预期的风险、药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险

康弘药业(002773) 投资要点 推荐逻辑：1）康柏西普适应症人群广阔，潜在市场空间巨大。康柏西普2023年实现收入19.4亿元（+41.7%），我们估计康柏西普适应症患者群体超过2000万人，潜在市场空间巨大。2）舒肝解郁胶囊收入持续增长。目前我国患抑郁症人数9500万。独家品种舒肝解郁胶囊于2022年获得国家药监局批准成为中药二级保护品种。3）布局创新眼科疗法和阿尔兹海默领域，持续推进在研管线。高浓度康柏西普于2023年11月获NMPA批准开展临床试验，眼科基因疗法KH631、KH658分别于2022年11月、2024年4月获得NMPA和FDA批准IND。五加益智颗粒二期临床对照多奈哌齐，三期临床研究即将启动。 康弘药业业务覆盖生物药、中药、化药三大领域。康弘药业成立于1996年，是一家致力于中成药、化学药及生物制品的研发、生产、销售及售后服务的医药集团。公司于2005年公司设立康弘生物，进军生物药研发。2013年公司明星53299产品康柏西普获批上市。公司实际控制人柯尊洪、钟建荣夫妇及其子柯潇，分别成都康弘科技及直接持股，合计持有上市公司56.6%的股份。 康柏西普适应症人群广阔，潜在市场空间巨大。康柏西普2023年实现收入19.4亿元（+41.7%），2015-2023年收入年复合增长率为28%。康柏西普于2013年获批上市，用于治疗1）50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性(AMD)、2）糖尿病性黄斑水肿(DME)引起的视力损害；3）脉络膜新生血管(CNV)导致的视力损害等三大适应症。2022年，康柏西普新增获批治疗继发于视网膜静脉阻塞(RVO)的黄斑水肿引起的视力损伤。根据我们的测算，上述四项适应症患者群体超过2000万人。 舒肝解郁胶囊收入持续增长。根据《2022年国民抑郁症蓝皮书》，目前我国患抑郁症人数9500万。独家品种舒肝解郁胶囊于2022年获得国家药监局批准成为中药二级保护品种。根据米内网数据，2021年舒肝解郁胶囊终端销售额5亿元，同比增长10.1%，2013-2021年复合增长率为12%。 布局阿兹海默症、眼科和肿瘤领域，持续推进在研管线。高浓度康柏西普于2023年11月获NMPA批准开展临床试验，若未来成功上市，将提升患者治疗依从度，巩固公司市占率优势。眼科基因疗法KH631、KH658分别于2022年11月、2024年4月获得NMPA和FDA批准IND。五加益智颗粒首个二期临床对照多奈哌齐，三期临床研究即将启动。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利分别为12、13.8、15.4亿元，建议保持关注。 风险提示：医保降价幅度超出预期风险、产品市场推广不及预期风险、竞争格局恶化风险、药物研发进度不及预期风险。

康弘药业(002773) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报。2024上半年，康弘药业实现营收22.94亿（+19.46%），归母净利润6.92亿（+31.77%），扣非归母净利润6.78亿（+33.10%）。单Q2营业收入为12.01亿元，同比增长16.01%，扣非归母净利润3.15亿元，同比增长29.73%。 康柏西普获海外市场准入资格，康柏西普高剂量已开展临床试验。2024年6月公司收到缅甸政府卫生部食品药品监督管理局批准签发的朗沐(康柏西普眼用注射液)药品注册证书，公司I类生物新药-康柏西普眼用注射液获得缅甸市场的准入资格。高剂量康柏西普眼用注射液治疗糖尿病黄斑水肿(DME)，目前处于临床I期阶段。 基因治疗板块布局两款中美双报眼科产品，专注眼科疾病治疗。在基因治疗板块，公司已经拥有两个获批中美临床试验的项目，用于治疗新生血管性年龄相关性黄斑变性的KH631眼用注射液与KH658眼用注射液均处于临床Ⅰ期阶段，KH658眼用注射液通过在人体内持续表达抗VEGF蛋白，从而抑制新生血管病变的生长，有望以单次给药实现患者长期获益。 投资建议：公司眼科产品管线丰富，战略布局长远。我们预测2024-2026年归母净利润为12.47/14.46/16.06亿元，对应PE估值13.7/11.9/10.7倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险、产品销售不及预期风险、研发风险等。

康弘药业(002773) 投资要点： 事件：公司发布2024年中报，2024H1实现收入22.9亿元（+19.5%），归母净利润6.9亿元（+31.8%），扣非净利润6.8亿元（+33.1%），2024Q2单季度实现收入12.0亿元（+16.0%），归母净利润3.2亿元（+29.6%），扣非净利润3.2亿元（+29.7%）。 康柏西普24H1高增长，稳定增长可预期，化药板块逐步走出集采影响：分业务板块来看，2024年上半年生物药板块实现收入11.7亿元（同比+34.2%），中成药板块7.5亿元（同比+11.0%），化学药3.6亿元（同比-1.2%），医疗器械板块834.6万元（+47.8%）。康柏西普新适应症视网膜静脉阻塞(RVO)于2022年通过谈判纳入医保目录，2023年3月1日正式执行，2023年全年康柏西普实现了快速增长（同比+41.7%），2024上半年康柏西普延续了良好的增长势头（同比增长34.2%），康柏西普具备适应症（覆盖完全）、依从性（使用支数较少）、治疗费用（低于雷珠单抗和阿柏西普）等明显优势，考虑到国内眼底治疗千万人群的市场空间，且康柏西普上半 年仍然保持高增长，我们看好康柏西普增长的持续性。化药板块随着阿立 哌唑集采影响的逐步出清，以及化药新品的逐步上市，整体有望企稳。 2024上半年公司费用端有所控制：2024年上半年公司毛利率和净利率分别为89.8%和29.9%，销售费用率为37.4%（同比-1.2pct）、管理费用率为10.0%（-0.8pct）、财务费用率为-1.4%（-0.1pct），研发费用率8.4%（-0.5pct），整体费用率有下降趋势。 创新研发稳步推进，脑科眼科创新药进展顺利：研发创新方面，公司重点布局眼科、脑科、肿瘤等领域，部分产品明后年有望迎来数据读出。华福证券（1）眼科领域：两款基因治疗产品KH631和KH658进展顺利，均处于临床Ⅰ期，未来或有出海预期。KH902-R10高浓度康柏西普目前处于临床Ⅰ期。整体上看公司眼底病产品技术路线布局完备，未来或将形成差异化竞争优势；（2）脑科领域：KH110用于治疗AD目前处于临床Ⅲ期，KH109新增焦虑症目前处于临床Ⅲ期，KH607治疗抑郁症处于临床Ⅰ期；（3）肿瘤领域：合成生物学板块KH617治疗晚期实体瘤处于临床Ⅰ期，KH801治疗晚期实体瘤处于临床Ⅰ期。 盈利预测与投资建议 我们维持公司2024-2026年收入增速分别为20%/15%/14%，归母净利润增速分别为21%/17%/14%，EPS分别为1.37元、1.61元、1.84元。我们认为公司康柏西普仍然处于快速增长期且公司创新药临床管线丰富具备差异化，维持“买入”评级。 风险提示 产品销售不及预期的风险、行业政策不及预期的风险、药品研发创新、仿制药研发及一致性评价的风险

康弘药业(002773) 投资要点： 康柏西普RVO新适应症有望带动24年业绩快速增长，长期来看有望成为十亿量级现金流品种：康柏西普新适应症视网膜静脉阻塞(RVO)于2022年通过谈判纳入医保目录，于2023年3月1日正式执行，2023年全年康柏西普实现了快速增长（同比增长41.7%）。2024Q1康柏西普延续了良好的增长势头（同比增长49%），预计全年有望保持高增长。虽然目前国内抗VEFG在研品种较多，但康柏西普具备适应症（覆盖完备）、依从性（使用支数较少）、治疗费用（低于雷珠单抗和阿柏西普）等明显优势。此外从渗透率来看，假设按照人均使用3支，我们预计康柏西普自上市以来整体覆盖人数不到100万人，考虑到国内眼底治疗千万人群的市场空间，目前治疗率还处于极低的水平，此外2023年第四次医保谈判康柏西普未降价，价格体系有望维持，暂时不用担心竞争格局恶化问题。我们判断康柏西普远期有望成为一款十亿量级的现金流品种。 化药板块走出集采影响，中药板块稳定增长：化药板块核心品种文拉法辛和阿立哌唑已经参与第五批和第七批集采，对于业绩最大的影响已经在2021-2023年化药板块业务有所体现，预期后续影响逐步削弱，且化药板块草酸艾司西酞普兰口服液/片、氢溴酸伏硫西汀片等新品刚刚上市，有望在2024年贡献新增量，化药板块整体负面影响趋弱；中药板块整体较为稳健，受益于舒肝解郁的持续放量潜力，预期中药板块有望保持稳定增长水平。 创新管线丰富且有差异化，潜在空间较大：公司在研创新药聚焦眼科、脑科和肿瘤领域，相关产品的临床具有巨大的市场潜力，且部分产品年内或有临床数据读出催化。（1）眼科领域：第一代眼底病基因治疗产品KH631和第二代基因治疗产品KH658临床有序推进，同类品种曾有艾伯维17亿美金收购先例，品种潜力巨大，此外海外对标品种艾伯维ABBV-RGX-314品种2024年Q3或有新数据读出。（2）脑科领域：中药创新药五加益智颗粒（KH110）目前处于临床Ⅱ期阶段。（3）肿瘤领域：公司合成生物学平台第一个创新药KH617治疗脑胶质瘤曾获得FDA孤儿药认证，目前处于临床1期阶段。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年收入增速分别为20%/15%/14%，归母净利润增速分别为21%/17%/14%，EPS分别为1.37元、1.61元、1.84元。采用可比公司估值法，2024年可比公司平均PE倍数为22倍，公司PE仅为17倍。我们认为，公司康柏西普仍然处于快速增长期且公司创新药临床管线丰富具备差异化，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 康柏西普市场竞争加剧的风险；市场准入及销售价格下降的风险；药品研发风险；人才缺乏的风险