南网能源(003035) 背靠南方电网深耕节能服务，业绩整体保持稳定。公司聚焦工业节能、建筑节能与城市照明节能，兼顾咨询与工程和综合资源利用业务。2023年公司实现营业收入29.88亿元，同比增长3.46%，归母净利润3.11亿元，同比下降43.90%。2024H1公司实现营业收入13.24亿元，同比增长1.57%，归母净利润2.05亿元，同比增长5.29%。 工业节能：主要增长点为分布式光伏发电，2023年分布式光伏业务实现营业收入11.88亿元，同比增长20.65%。2024H1分布式光伏节能业务实现营业收入5.63亿，同比增长12.71%。公司注重推进战新产业新能源领域协同开发投资，2023拟开展的分布式光伏装机规模累计约89.14万千瓦，投资总额约35.75亿元。2024固定资产投资计划80亿元，主要投向分布式光伏、分散式风电等战新业务领域。 建筑节能：公司拥有丰富的项目经验，实施近50个重点项目，包括：1）医院：为多家三甲医院的用能系统改造、设备运维、数字化后勤等方面提供综合性服务；2）学校：多家大学、高职、中学以及小学提供节能改造服务；3）其他： 通信领域三大运营商机楼节能改造及轨道交通领域建筑节能服务。2023建筑节能服务营收90,452.75万元，同比增长18.25%，2024年H1营收41.10亿元，整体趋势向好。 综合能源利用业务：1）分散式风电业务：加强茂名、肇庆、韶关、梧州、防城港等地方政府对接，共签订分散式风电投资意向协议40多个，容量超6GW，其中已开展测风站点20多个。2024年H1在运营风电项目8万千瓦，实现营业收入2,069.72万元。与广西电网公司成立的合资公司已正式成立运营，在利用属地资源推动分散式风电战新业务开发方面成效显著。2）负荷聚合商业务：目前已完成光伏、空调负荷接入网级分布式源荷聚合平台100多个项目、180多兆瓦，并成功在广东电力交易中心注册成为负荷聚合商。未来公司将积极推进源荷聚合服务业务商业模式的创新设计与实践。 投资建议：我们预计公司24-26年营收为34.13、40.34、47.69亿元，营收增速分别为14.2%、18.2%、18.2%；归母净利润为4.22、5.26、6.34亿元，归母净利润增速分别为35.8%、24.7%、20.6%。对应10月11日收盘价，24-26年PE分为41x/33x/27x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；政策调整的风险；管理模式的风险。

南网能源(003035) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入13.24亿元，同比+1.6%；实现归属母公司净利润2.05亿元，同比+5.3%。单Q2看，2024Q2实现营业收入7.48亿元，同比-1.0%；实现归母净利润1.15亿元，同比+2.2%；业绩符合市场预期。 分布式光伏稳定增长，实现营收5.63亿元，同比增长12.7%：2024年上半年公司继续聚焦工业节能和建筑节能基本盘，推动调整退出生物质等非优势产能区域。公司工业节能实现营收6.90亿元，同比+14.0%，其中分布式光伏节能业务实现5.63亿元，同比+12.7%。建筑节能实现4.11亿元，同比-1.5%；综合资源利用1.54亿元，同比-21.6%，其中农光互补业务0.94亿元，分散式风电0.21亿元，生物质综合业务0.39亿元。 2024年公司大力拓展分散式风电，探索户用光伏业务可行性：2024H1公司经决策拟开展的分布式光伏节能项目规模为39.75万千瓦，在运装机规模210万千瓦；在运风电项目8万千瓦；新增通过决策拟开展农光互补项目18.47万千瓦，在运农光互补项目34.60万千瓦。 毛利率方面，2024H1公司实现毛利率32.7%，同比-2.0pct：分业务板块来看，2024H1工业节能板块实现毛利率46.7%，同比-5.3pct，其中分布式光伏业务实现毛利率57.0%，同比-3.9pct；建筑节能实现毛利率14.4%，同比-4.1pct；综合资源利用板块实现毛利率17.8%，同比+4.3pct。 盈利预测与投资评级：考虑到分布式光伏行业放缓+市场竞争加剧，我们调整公司2024-2026年盈利预测从4.52/6.02/7.18亿元为3.03/3.71/4.97亿元，同比增长-2.3%、22.4%、33.7%，对应PE为59倍、48倍、36倍，由于主业工业节能和建筑节能发展稳扎稳打，我们继续看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

南网能源(003035) 核心观点 工业节能收入稳步提升，公司营收和归母净利润实现增长。2024H1，公司实现营业收入13.23亿元（+1.57%），归母净利润2.05亿元（+5.29%），扣非归母净利润1.99亿元（+4.88%）。公司营业收入和归母净利润同比增长的主要原因在于分布式光伏装机规模持续增长，公司工业节能收入稳步提升。分业务板块来看，2024H1，公司工业节能业务收入6.90亿元（+14.00%），其中分布式光伏业务收入5.63亿元（+12.71%），建筑节能业务收入4.11亿元（-1.52%），综合资源利用业务收入1.54亿元（-21.58%）。 公司大力拓展分散式风电业务，形成新的业绩增长点。近年来，国家政策推动分散式风电发展。2024年4月，国家发改委、国家能源局与农业农村部联合印发《关于组织开展“千乡万村驭风行动”的通知》明确提出，在“十四五”期间，将选择具备条件的县（市、区、旗）域农村地区，以村为单位，建成一批就地就近开发利用的风电项目，每个行政村不超20MW。在国家政策支持推动下，公司大力推进分散式风电业务发展，公司与广西电网公司成立的合资公司已成立运营，在利用属地资源推动分散式风电业务开发方面成效显著，截至2024年6月，在运营风电项目8万千瓦，2024年上半年实现分散式风电业务收入0.21亿元。 生物质业务有序退出，未来生物质业务对公司业绩的影响有望逐步减弱。公司严格落实生物质电厂“一厂一策”运行方案，多措并举推进项目减亏和战略调整退出工作，生物质综合利用业务板块经营亏损有所减少，2024年上半年公司生物质综合利用业务实现营业收入0.39亿元（-53.01%）。然而，公司生物质项目仍面临较大的经营压力和资金压力、运行效率较低。未来公司将进一步研判并据实调整生物质项目退出策略及安排，有效落实董事会“坚决退出非优势领域”的战略部署。 风险提示：分布式光伏项目装机不及预期；电价下降；市场竞争加剧。 投资建议：由于公司生物质可再生能源补贴核减和分布式光伏利用小时数下降，下调盈利预测。预计2024-2026年归母净利润分别为3.19/5.87/6.54亿元（原预测值为5.75/7.57/9.25亿元），同比增速2.8%/83.8%/11.5%；2024-2026年EPS分别为0.08/0.15/0.17元，当前股价对应PE分别为47.9/26.1/23.4x。维持“优于大市”评级。

南网能源(003035) 8月30日晚间公司披露24年中报，1H24实现营收13.2亿元，同比+1.6%；实现归母净利润2.1亿元，同比+5.3%。其中，单Q2实现营收7.5亿元，同比-0.99%；实现归母净利润1.2亿元，同比+2.2%。 经营分析 生物质发电业务减亏，补贴核查落地。1H24综合资源利用业务营收同比-21.6%，毛利率同比+4.3pct。营收下降、毛利率提升主因生物质项目采取“最小化运营”策略，减少亏损；部分农光互补项目受限电影响。此外，分散式风电业务正式运营带来业绩增量。根据公告，公司经确认合规的生物质发电项目可再生能源补贴资金共计3.4亿元，目前累计收到1.1亿元，核查落地、补贴发放进度有望加快。同时，根据核查结果，需核减补贴金额2.4亿元，预计对24年归母影响2.1亿元。 1H24华南多雨水、致光伏利用小时数减少，毛利率下滑。截至1H24公司光伏装机244.6万千瓦（工商业分布式210+农光互补34.6），上半年新增装机22.6万千瓦（工商业分布式23.4，农光互补无新增）。装机增量贡献1H24工商业分布式业务营收同比+12.7%，但受天气因素影响、利用小时数下降、毛利率同比-3.9pct。 1H24拟投资规模大幅提升。根据公告，1H24公司拟投光伏项目装机合计达58.2万千瓦，同比去年同期+102.8%。光伏设备价格下降带来的装机成本下降、使得更多符合收益率预期的屋顶资源得以释放。 盈利预测、估值与评级 考虑补贴核查结果，我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润4.8/6.9/8.1亿元，EPS分别为0.13/0.18/0.21元，对应PE分别为32倍、22倍和19倍，维持“买入”评级。 风险提示 分布式光伏新增装机不及预期风险；生物质燃料成本波动、补贴拖欠或核减、继续拖累业绩风险；城市节能业务需求下降风险等。

南网能源(003035) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，公司实现营业收入5.76亿元，同比增长5.1%；实现归属母公司净利润8987万元，同比增长9.59%。 分布式光伏稳定增长，实现营收2.41亿元，同比增长12.2%：2024Q1公司继续聚焦工业节能和建筑节能基本盘，推动调整退出生物质等非优势产能区域。公司工业节能实现营收2.93亿元，建筑节能实现1.75亿元，综合资源利用0.77亿元。公司工业节能板块中的分布式光伏继续稳定增长，实现营收2.41亿元，同比增长12.2%。 2024年公司大力拓展分散式风电，探索户用光伏业务可行性：2023年我国分布式光伏新增装机9629万千瓦，同比增长88%，分布式光伏累计装机2.5亿千瓦，占光伏装机总规模42%，我国光伏领域已经实现集中式和分布式并举发展局面。与分布式光伏相比，分散式风电在风电装机的占比较低，根据《中国县域绿色低碳能源转型发展报告》，农村地区能源资源丰富，分散式风电技术可开发潜力达250GW。2024年中央一号文件提出推进农村电网巩固提升工程，推动农村分布式新能源发展，为分散式风电的发展进一步提供了政策支持，公司2024年大力进军分散式风电行业。同时，公司举办户用光伏研讨会、积极探索深入开展户用光伏业务的可行性，经初步研判，已启动广州、湛江、茂名、佛山等地区试点工作。 2023年公司受生物质发电业务拖累明显，公司考虑战略调整退出生物质发电：生物质综合利用业务受机组停机检查、补贴不到位、燃料价格持续高位等综合影响，收入和毛利率均同比大幅下降。在生物质综合利用业务拖累下，公司综合资源业务2023年实现营业收入3.91亿元，同比-39.63%，实现毛利率-19.44%，同比下降44.72pct，大幅拖累公司2023年经营业绩。 盈利预测与投资评级：受到生物质大幅亏损对业绩拖累的影响以及考虑潜在项目退出的可能，我们维持公司2024-2026年盈利预测为4.52亿元、6.02亿元、7.18亿元，同比增长45.31%、33.23%、19.37%，对应PE为40倍、30倍、25倍，由于主业工业节能和建筑节能发展稳扎稳打，我们继续看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

南网能源(003035) 核心观点 营业收入小幅增长，归母净利润同比大幅下降。2023年，公司实现营业收入29.88亿元（+3.46%），归母净利润3.11亿元（-43.90%），扣非归母净利润3.06亿元（-41.12%）。其中，第四季度单季营收7.92亿元（+4.89%），归母净利润-0.36亿元，四季度公司业绩亏损的原因在于：1）公司生物质项目机组大多停产检修，导致该板块业务亏损较大；2）公司对可再生能源补贴等应收款项依据其信用风险特征计提坏账准备，对部分商誉计提减值准备，对未形成有效研发成果的以前年度资本化支出予以当期费用化等。2023年公司归母净利润同比大幅下降的原因在于生物质综合利用业务受机组停机检修、补贴不到位、燃料价格持续高位及日常经营管理等多种因素综合影响，生物质综合利用业务盈利状况持续不佳，拖累公司业绩增长。 分布式光伏业务保持较快发展，可开发项目资源储备充足。公司聚焦优质工商业客户持续大力拓展分布式光伏业务，分布式光伏项目装机容量持续增长，2023年公司新增分布式光伏装机容量506.29MW，截至2023年底，公司累计投运分布式光伏项目1865.99MW，同比增长37.24%。在项目资源开发方面，2023年公司经决策拟开展的分布式光伏业务项目装机规模累计约89.14万千瓦，投资总额约35.75亿元。公司分布式光伏项目盈利性较好，2023年公司分布式光伏业务毛利率65.12%，较2022年同期增加0.64pct，未来公司分布式光伏项目投运将驱动公司业绩增长，同时增强公司盈利性。 战略退出生物质业务领域，未来对公司盈利拖累有望减小。2023年，公司生物质项目由于燃料及补贴不到位等问题综合影响，整个业务板块发生亏损，对公司全年经营业绩影响较大。未来公司将聚焦优质行业和领域，不断优化节能业务布局，目前公司正在同步开展生物质项目治亏与战略调整退出工作，降低生物质业务对公司整体业绩的影响。 风险提示：分布式光伏项目装机不及预期；电价下降；生物质燃料价格持续处于高位；市场竞争加剧。 投资建议：由于生物质项目拖累业绩增长，下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为5.75/7.57/9.25亿元（2024-2025年原预测值为9.64/13.03亿元），同比增速84.9%/31.8%/22.1%；2024-2026年EPS分别为0.15/0.20/0.24元，当前股价对应PE分别为33.1/25.1/20.6x。给予公司2025年27-28倍PE，对应公司权益价值204-212亿元，对应5.40-5.60元/股合理价格，较当前股价有8-12%的溢价空间。维持“买入”评级。

南网能源(003035) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入29.88亿元，同比增长3.46%；实现归母净利润3.11亿元，同比-43.90%。单Q4实现营业收入7.92亿元，同比增长4.89%；实现归母净利润-0.36亿元，同比-121.08%。 受生物质发电业务拖累明显，公司考虑战略调整退出生物质发电：生物质综合利用业务受机组停机检查、补贴不到位、燃料价格持续高位等综合影响，收入和毛利率均同比大幅下降。在生物质综合利用业务拖累下，公司综合资源业务实现营业收入3.91亿元，同比-39.63%，实现毛利率-19.44%，同比下降44.72pct，大幅拖累公司2023年经营业绩。 主业工业节能和建筑节能业务继续保持稳定增长，毛利率同比稳定：2023年公司工业节能和建筑节能继续保持稳定增长，分别实现营业收入14.70亿元、9.05亿元，同比增长23.01%、18.25%；分别实现毛利率54.49%、21.35%，同比-2.02pct和+2.62pct。 公司紧抓分布式发展机遇，2024大力进军分散式风电：2023年我国分布式光伏新增装机9629万千瓦，同比增长88%，分布式光伏累计装机2.5亿千瓦，占光伏装机总规模42%，我国光伏领域已经实现集中式和分布式并举发展局面。与分布式光伏相比，分散式风电在风电装机的占比较低，根据《中国县域绿色低碳能源转型发展报告》，农村地区能源资源丰富，分散式风电技术可开发潜力达250GW。2024年中央一号文件提出推进农村电网巩固提升工程，推动农村分布式新能源发展，为分散式风电的发展进一步提供了政策支持，公司2024年将大力进军分散式风电行业。 盈利预测与投资评级：受到生物质大幅亏损对业绩拖累的影响以及考虑潜在项目退出的可能，我们调整公司2024-2025年盈利预测从7.08亿元、8.86亿元至4.52亿元、6.02亿元，预计公司2026年归母净利润为7.18亿元，同比增长45.31%、33.23%、19.37%，对应PE为42倍、32倍、26倍，由于主业工业节能和建筑节能发展稳扎稳打，我们继续看好公司长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

南网能源(003035) 3月29日晚间公司披露23年年报，2023年实现营收29.9亿元，同比+3.5%。2023年实现归母净利润3.1亿元，同比-43.9%。盈利下滑主因生物质发电业务拖累。 经营分析 业务亏损及减值拖累业绩，公司拟逐步退出生物质发电业务。2023年公司综合资源利用业务实现营收3.9亿元（同比-39.6%）；毛利率降至-19.4%，主因Q4生物质发电机组停产检修、补贴不到位、燃料价格持续高位，同时计提了可再生能源补贴的坏账准备，严重拖累公司业绩。根据公司在投资者互动平台所述，后续正筹划生物质发电项目的战略退出，目前审计、评估等项目前期尽调工作已基本收尾。 工商业分布式光伏量利齐增，光伏类业务平均电价上行。公司2023年光伏新增装机合计为51.7GW。其中，工商业分布式新增装机50.6GW，在运装机同比+37.2%，装机节奏相比22年有所提速，业务实现营收同比+20.7%。业务毛利率同比+0.6pct，升至65.1%。在工商业用户执行分时销售电价、午时电价不利的客观环境下，仍实现了毛利率的稳中有升，或主因：（1）光伏组件成本下降对收益贡献较强；（2）公司优选项目、对收益率把控严格，与客户签订固定电价/固定折扣电价锁定价格波动风险的能力较强。伴随“全额上网”农光互补类项目占比下降，“自发自用”具有更高电价的工商业分布式项目占比上升，公司光伏类业务平均电价回升至0.76元/千瓦时，同比+0.05元。 盈利预测、估值与评级 综合考虑光伏类业务的成长性，及生物质项目的拖累，我们预计公司2024~2026年分别实现归母净利润6.1/8.1/10.0亿元，EPS分别为0.16/0.21/0.26元，对应PE分别为31倍、24倍和19倍，维持“买入”评级。 风险提示 分布式光伏新增装机不及预期风险；生物质燃料成本波动、补贴拖欠，继续拖累业绩风险；城市节能业务需求下降风险等。

南网能源(003035) 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入21.96亿元，同比增长3.0%；实现归属母公司净利润3.47亿元，同比增长-9.3%。单Q3看，实现营业收入8.92亿元，同比增长8.3%；实现归母净利润1.53亿元，同比增长-11.4%，业绩符合预期。 受生物质成本上升拖累，公司正战略调整退出生物质发电业务。生物质发电：受补贴拖欠+生物质燃料价格上涨的影响，生物质发电2023年前三季度实现收入1.33亿元，同比增加-58.6%；受生物质拖累影响，综合资源利用板块实现营业收入2.90亿元，同比增长-39.9%，严重拖累公司业绩。面对生物质综合利用业务的承压，公司正在战略调整退出生物质发电，“一厂一策”推进生物质项目提质增效工作。综合能源业务：公司战略围绕综合能源供应商、服务商业务战略定位，聚焦工商业分布式光伏和建筑节能业务，大力推进分散式风电开发，加快向负荷聚合商转型。2023年前三季度实现工业节能板块收入11.10亿元，同比增长21.5%；实现建筑节能板块收入6.55亿元，同比增长16.3%；主营业务建筑节能和工业节能业务稳扎稳打、稳步推进。公司持续深耕工业节能和建筑节能，加快向负荷聚合商转型；抢抓分散式风电战略新兴产业发展机会，继续看好公司综合能源服务的发展前景、公司的抢先布局和行业地位。 工商业储能侧：关注下半年广东蓄冷电价执行情况，有望增厚项目盈利，调动项目积极性。2023年在分时电价的影响下，峰谷价差拉大，工商业储能投资经济性逐渐显现。若将电化学储能分为电源侧、电网侧、用户侧工商业去考虑，无疑电源侧由发电企业买单，效率低；电网侧优选大功率、经济的抽蓄；而用户侧峰谷价差达0.7元以上，工商业储能已经具备经济性。6月5日广东省发布《广东省促进新型储能电站发展若干措施的通知》，要求用户侧储能电价参照蓄冷电价政策执行。而广东省蓄冷电价采用峰平谷的方式，峰平谷电价比例为1.65:1:0.25，调整后，广东省用户侧储能设施用电的峰谷电价差从4.5:1调整为6.6:1，峰谷差全国最大。关注蓄冷电价的落实执行后对工商业储能盈利性增厚。 盈利预测与投资评级：我们维持公司归母净利润预测5.79/7.08/8.86亿元，对应PE为36、29、24倍，继续看好分时电价下工商业节能服务潜力，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

南网能源(003035) 业绩简评 10月27日晚间公司披露23年三季报，1~3Q23实现营收21.95亿元，同比+2.95%；Q3实现营收8.9亿元，同比+8.3%。1~3Q23实现归母净利润3.5亿元，同比-9.3%；Q3实现归母净利润1.5亿元，同比-11.4%。 经营分析 生物质综合利用业务盈利不佳，拖累业绩表现。受生物质发电成本端因素拖累，3Q23业务营收同比-58.6%，使得综合资源利用板块营收同比-39.9%。而随着分布式光伏装机扩大，工业节能板块营收同比+21.5%（环比+6pct），同时业务结构改变带来Q3综合毛利率提升至39.9%（同比+2pct，环比+4.5pct）。 组件价格下行，拟建分布式光伏规模边际转好。Q3公告拟建光伏22.3万千瓦，相比Q1/Q2分别公告的13.9/14.8万千瓦提升幅度较大；对应总投资9.1亿元，即单瓦投资4.07元，同比-6.4%、环比-8.4%。预计组件价格下降为项目开拓带来了有利影响、扩大了潜在可开发屋顶资源量。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023~2025年分别实现归母净利润106.9/114.3/129.5亿元，EPS分别为0.57/0.61/0.69元，对应PE分别为13倍、12倍和11倍，维持“买入”评级。 风险提示 分布式光伏新增装机不及预期风险；生物质燃料成本波动、补贴拖欠，继续拖累业绩风险；城市节能业务需求下降风险等。