阳谷华泰(300121) 阳谷华泰公布 2023 半年报。 2023 上半年公司实现营业收入 16.64 亿元，同比下降 8.67%，归母扣非净利润 2.01 亿元，同比下降 29.74%。 在国内市场的带动下，目前橡胶助剂行业整体已基本走出低迷。 根据中国橡胶工业协会统计， 2023 年上半年，橡胶助剂工业累计工业总产值 141.7 亿元，同比下降 8%；销售收入 137.7 亿元，同比下降 5%；出口额 46.37 亿元，同比下降 10%；总产量 74.1 万吨，同比增长 10%；出口量 19.2 万吨，同比增长4%。作为橡胶产业链条中的重要一环，约 70%橡胶助剂被应用于轮胎制造行业。今年上半年，国内轮胎企业开工率处于较高水平， 2023 年 1-6 月，我国橡胶轮胎外胎累计产量为 4.75 亿条，同比增长 13.9%。 2023 年一季度，海外和国内需求同步萎缩，橡胶助剂市场相对低迷，但二季度开始，国产轮胎出口表现较好，上游企业对轮胎用橡胶助剂的需求也明显回升。 公司坚持技术创新，多个在建产能项目陆续投放。 近年来，公司通过不断的技术攻关，形成多项核心技术。促进剂 M、 NS 绿色新工艺的研发成功，解决了一直困扰促进剂行业的三废问题；环保型均匀剂、连续法高热稳定高分散型不溶性硫磺、 PK900、 TBSI 等产品成功实现了国产化，打破了国外技术垄断。公司戴瑞克橡胶助剂建设项目、大健康系列产品项目、中试车间项目已基本完工，亟待投产。年产 9 万吨橡胶助剂项目、 1 万吨/年橡胶防焦剂 CTP生产装置、 6000 吨/年促进剂 DZ 生产装置、智能工厂管控平台开工进度分别为 39%、 31%、 42%、 59%，建设如期进行。 公司发行可转债用于年产 65000 吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目。 公司拟发行可转债募集资金总额为人民币 6.5 亿元，本项目建设周期为 24 个月，总投资为 7.3 亿元，预计 2025 年下半年投产。建成后将形成 55000 吨/年硅烷偶联剂和 10000 吨/年副产品资源化的生产能力。预计年均实现销售收入8.13 亿元、净利润 1.07 亿元。 盈利预测与投资评估。 由于产品价格下跌拖累毛利率，我们下调估值。 我们预计阳谷华泰 2023-2025 年归母净利润为 4.99、 6.66 和 7.46 亿元，对应 EPS分别为 1.23、 1.64 和 1.84 元（此前 2023-24 年 EPS 预测为 1.58、 1.85 元）。综合来看我们给予 2023 年阳谷华泰 14 倍 PE 估值，对应目标价 17.22 元（原20.54 元，基于 2023 年 13 倍 PE， -16%），维持“优于大市”评级。 风险提示。在建产能投放不及预期；宏观经济下行；原材料市场价格下跌。

阳谷华泰(300121) 投资要点 本次发行规模6.5亿元，期限6年，评级为AA-/AA-（东方金诚）。转股价9.91元，到期补偿利率为12.5%属较高水平。下修条款15/30.85%和强赎条款15/30，130%均为市场化条款。以2023年7月25日中债6YAA-企业债到期收益率6.3258%贴现率计算，纯债价值83.79元，对应YTM为3.18%，债底保护性一般。 总股本稀释率13.94%、流通股本稀释率14.39%，有一定摊薄压力。 从近期市场转债申购情况看，假设网上申购数为1000万户，单户申购上限金额100万元，则中签率预计为0.0023%。 截至2023年7月25日，公司PE（TTM）8.33，低于同行业可比公司。ROE3.13%，高于同行业可比公司，同时处于自身上市以来2.37%分位数，估值弹性较高。上市至今公司日成交量占同行业可比上市公司成交量比处于较高水平为66.17%。 年初至今公司股价下降0.5%，行业指数（中万三级-其他橡胶制品）下降18.77%公司跑赢行业指数。 公司流通市值占总市值比例为96.40%，剩余限售A股14,537,262.00股。 综合考虑公司自身经营状况、可比券和模型预测结果，我们预计上市首日转股溢价率为25%左右，对应价格为120.91元~133.63元。 风险提示： 1、募投项目效益未达预期或短期内无法盈利。 2、公司生产经营或资金周转出现严重不利情况面临偿债风险和流动性风险。 3、公司外部竞争日益激烈、净利润下滑风险。 4、正股股价波动风险。 5、定价模型可能失效，预测结果与实际可能存在较大差异。

阳谷华泰(300121) 公司拟向不特定对象发行不超过6.5亿元可转债，用于年产6.5万吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目。1）本次可转债募集资金总额不超过6.5亿元，转股期限为发行结束日起六个月后的第一个交易日至可转债到期日。2）本次募资资金部分用于年产65万吨高性能橡胶助剂及副产资源化项目，该项目总投资额5.4亿元，使用募集资金4.6亿元，公司预计年均实现销售收入8.13亿元，年均实现净利润1.07亿元；本次募集资金的剩余1.9亿元用于补充流动资金。该项目已纳入模型。 新建年产4万吨三氯氢硅联产0.65万吨四氯化硅项目、1万吨/年橡胶防焦剂CTP项目，在建3.5万吨树脂生产装置、1万吨粘合剂HMMM生产装置并配套2万吨/年甲醛装置，产能稳步推进。1）公司2022年8月29日公告拟投资4.36亿元，建设年产4万吨三氯氢硅联产0.65万吨四氯化硅项目；该项目公司预计建设期18个月。2）公司2022年8月20日公告拟投资1.37亿元，建设1万吨/年橡胶防焦剂CTP生产项目；该项目预计建设期21个月，公司预计每年实现销售收入3亿元，公司预计年均实现净利润0.52亿元。3）公司2021年投资1.88亿元，建设3.5万吨树脂生产装置、1万吨粘合剂HMMM生产装置并配套2万吨/年甲醛装置；该项目公司预计2023年年中投产，预计每年实现销售收入5.6亿元，公司预计年均实现净利润0.91亿元。该项目已纳入模型。 公司核心产品处于国际领先地位，持续研发高新绿色技术。1）2020年，公司防焦剂占国内总产量的65.6%，保持领先优势。2）公司是国内首家、全球第三家掌握连续法不溶性硫磺产业化技术的公司，产品竞争力突显。3）公司的“氧气氧化法”促进剂NS生产车间清洁环保水平国际领先，大幅减少“三废”排放。4）公司广泛布局新能源汽车轮胎助剂，硅烷偶联剂、白炭黑分散剂、高档防护蜡、过氧化物交联剂等品种，部分已得到良好市场推广。5）公司的“多效蒸发+复合生化法”工艺高效解决了橡胶助剂废水高盐、高COD的治理难题。6）公司拥有国家级橡胶助剂工程技术研究中心，探索橡胶助剂前沿领域。 盈利预测与参考评级。由于ctp产品涨价我们上调公司业绩。我们预计2022-2024年公司EPS分别1.36（+33%）、1.58（+22%）、1.85元（+29%）。参考同行业可比公司估值，我们给予2023年13倍PE，对应目标价为20.54元（原目标价14.28元，基于2022年14倍PE，+44%），维持优于大市评级。 风险提示。在建产能投放进度不达预期，防焦剂、促进剂等产品价格大幅波动、原材料价格波动、宏观经济下行。