投资要点 事项: 7月6日,公司披露2017年上半年业绩预告,归母净利润预增1.43亿元-1.48亿元, 同比增长548.99%-571.68%。 平安观点: 行业继续维持高景气,公司业绩大幅增长: 整体半导体及电子元器件产业链产能及供求关系大周期自2017年一季度开始进入一个新的景气度上升通道,二季度继续维持高景气度,行业产需旺盛,公司作为产业链的中游直接受益,公司业绩大幅增长,2017年上半年公司归母净利润预增1.43亿元-1.48亿元,同比增长548.99%-571.68%。 外延并购致合并范围增加贡献部分业绩: 2016年10月和2017年3月,公司分别完成对南京飞腾100%股权和武汉帕太100%股权的收购,相关资产分别在2016年10月8日和2017年3月6日完成过户,南京飞腾业绩从2016年10月8日起开始并入公司合并报表,武汉帕太业绩从2017年3月6日起并入公司合并报表。2017年上半年,南京飞腾贡献利润1600-1700万元,武汉帕太贡献利润1.11-1.13亿元,合并入报表的利润预计为6500-6600万元,南京飞腾和武汉帕太合计并入净利润8100-8300万元。 投资建议:受益于半导体行业景气度回升和飞腾电子、帕太集团并表等因素,力源信息业绩有望继续维持高增长。并且,我们预计力源信息未来会继续进行外延式并购,成为元器件分销领域的龙头。我们预计力源信息2017年、2018年、2019年的EPS分别为0.61元、0.80元、1.03元,对应PE分别为22.1x,16.7x,13.0x,维持“推荐”评级。 风险提示:业务整合风险、行业景气度风险。

半导体景气周期延续,并表因素拉动业绩快速增长。2017年第二季度,半导体及电子元器件产业链继续延续2017年第一季度的高景气度,行业产需旺盛,受此影响,公司及其各子公司的销售规模及盈利水平均有大幅增长。武汉帕太上半年实现净利润11,100-11,300万元,比上年同期增长了35.90%-38.34%,南京飞腾预计实现净利润1,600-1,700万元,较去年持平。南京飞腾和武汉帕太分别在2016年10月8日和2017年3月6日纳入合并报表,并表的因素贡献了333.25%-343.74%的增长。除去并表因素外,力源本部、深圳鼎芯2017年1-6月预计实现净利润6,200-6,500万元,较上年同期增长181.38%-194.99%,也体现了半导体景气周期对公司整体业绩的拉动。 受益电子元器件涨价周期。自2016年下半年开始,电子元器件行业在上游原材料涨价和下游物联网,汽车电子等行业需求快速增长的情况下持续景气,存储器、被动器件、分立器件、功率器件等多领域均发生缺货涨价的情况,目前仍在持续发酵。其主要原因是:首先,是近几年来IC原厂、分销商收购整合不断,导致产品交期延迟。其次,在存储领域,由于技术革新导致产品的良率不足,无法满足市场需求,因此导致大面积缺货。再次,受到iPhone8即将上市的影响,许多供应商需要提前备货,因此消费电子相关的电子元器件供应仍处于紧张态势,许多市场占有率高的芯片在交货周期上已从原来的10周左右延长至了20周以上。在涨价周期中,公司作为诸多原厂的代理分销商,拥有拿货周期短,供应链完备等优势,将率先受益。 盈利预测和投资评级:我们预测公司净利润受行业需求带动将呈快速增长趋势,2017~2019年营业收入分别为74.79、102.32、120.16亿元,归属母公司股东的净利润分别为3.11、4.17、4.94亿元(按照武汉帕太2017年3月6日并表日期计算),以当前股本6.58亿股计算,对应2017-2019年EPS分别为0.47,0.63和0.75元,对应PE为28,21和18倍。鉴于收购公司业绩有望超过预期,并购整合带来的协同效应将持续贡献业绩,因此我们维持“增持”投资评级。 股价催化剂:电子元器件涨价持续,外延式发展取得进一步进展。 风险因素:电子元器件分销业务被管道化风险。

投资要点: 元器件分销巨头,帕太加盟补全消费电子短板力源信息是国内最早上市的电子元器件代理及分销商,近几年公司通过并购整合不断做大做强,先后完成对鼎芯无限、飞腾电子和帕太电子的收购工作,产品线与客户资源不断完善丰富。与深圳鼎芯和南京飞腾这两家偏工业类应用的芯片分销商相比,帕太所代理的品类更集中于消费电子,考虑到力源信息、鼎芯、飞腾的代理产品工业应用类居多,帕太的加入为上市公司补强了消费电子方面的短板。 受需求端和供给端双重推动,核心元器件进入缺货周期随着智能手机渗透率逐步见顶,微创新和技术升级成为元器件行业发展的持续推动力。从需求端看,我们认为:1.消费者对手机拍摄功能的升级需求和AR/VR对手机定位功能的需求共同推动双摄的普及;2.无线通信以及物联网的快速发展推动被动元件用量快速增长。这两个方向是未来几年智能手机应用端最为确定仍有持续高成长的领域。另外,由于上游原材料价格不断上涨,以及日企产能收缩,这两个方向的核心品种(国内尚不能替代)由于涨价所带来的供应链库存调整以及供不应求的局面短期内将难以有效缓解。在此背景下,相关品种的主要分销企业有望充分享受库存调整、价格上升传导所带来的第一波红利。 帕太产品线契合智能手机发展趋势,有望长期深度受益帕太是全球最大的CIS器件供应商SONY的核心代理商,同时也是村田、罗姆等射频、被动元件的核心分销商,其代理的核心产品将充分享受今年供应紧缺所带来的市场红利。公司在供应链中具备较强的话语权和议价能力,拿货周期以及规模效应带来的价差效应在上涨周期里会被持续放大,公司不仅将在此轮元器件缺货行情中率先受益,还将伴随元器件整体用量的成长分享市场蛋糕做大的整体红利。 盈利预测和投资评级:维持买入评级力源信息目前已经形成了武汉力源+深圳鼎芯+南京飞腾+帕太的互补型产业链结构,帕太完成收购后将成为公司主要利润来源。根据公司2017年一季报业绩预告,帕太3月6日并表,当月即为公司增加净利润约为1800万元,优异的业绩表现已初步验证我们的逻辑。帕太、力源所代理的多款半导体元器件今年的供给紧张趋势已经比较确定,我们认为电子核心物料缺货涨价最大的受益方一定是这些大型一级代理商。从行业纬度来看近期市场已经开始出现局部供应紧张的信号,我们认为公司今年业绩极有可能超预期,预测力源信息整体2017-2019年的净利润3.60亿、4.45亿、5.37亿元,对应EPS0.55、0.68、0.82元,2017-2019年对应PE25.4、20.5、17.0倍,而且公司后续还将继续贯彻执行一如既往的收购策略,当下的估值有明确的上行空间,给予公司买入评级。 风险提示:1)行业竞争加剧导致毛利率下滑;2)元器件销售不及预期;3)公司外延收购的不确定性。

平安观点: 内生增长+外延并表带来,业绩同比大幅上升:2017年一季度实现营业收入9.5亿元,同比增长233.10%;实现归母净利润4052.8万元,同比增长432.05%。业绩的大幅增长主要有两方面的原因:1,力源本部、深圳鼎芯均呈现超预期增长;2,外延并购飞腾电子和帕太集团的并表因素。 内生增长因素:受益于行业景气度回升和协同效应显现整体半导体及电子元器件产业链产能及供求关系大周期自2017年一季度开始进入一个新的景气度上升通道,上游芯片原厂在过去一两年中持续加紧并购整合,产能在不断优化后供应链出现供应不足及延期交货等短缺情况,具有原厂授权代理资质的分销商能得到较充足的供应保障,整体分销商市场格局向授权代理商集中的趋势显现;同时由于供应链紧张致使下游缺乏供应链保障的小型制造商的订单向有稳定供应链保障的大型制造商客户集中,整体行业中大型制造商客户的景气度明显提升,基于以上原因,力源本部、深圳鼎芯、武汉帕太的经营业绩都出现超预期增长。除受益于上述外部原因外,公司与子公司之间的整合符合预期、协同效应也初步显现,根据公司之前发布的一季度业绩预告修正公告,扣除南京飞腾2017年一季度并入的业绩影响,一季度源于内生的增长预计实现净利润区间为1750-1850万元,同比增长130%-143%。 外延并表因素:外延并购飞腾电子和帕太集团 2016年10月,公司完成对飞腾电子的收购,并实现并表。2017年3月, 公司完成对武汉帕太电子科技有限公司100%股权的收购,相关资产在2017年3月6日过户完成并开始并入公司合并报表,根据公司之前发布的一季度业绩预告修正公告,武汉帕太一季度实现净利润为6300-6500万元,同比增长66-72%,自3月6日开始并入公司合并报表,一季度可以并入合并报表的净利润约为1800-1900万元。 投资建议: 受益于半导体行业景气度回升和飞腾电子、帕太集团并表等因素,力源信息业绩有望继续维持高增长。并且,我们预计力源信息未来会继续进行外延式并购,成为元器件分销领域的龙头。我们预计力源信息2017年、2018年、2019年的EPS分别为0.61元、0.80元、1.03元,对应PE分别为22.6x,17.1x,13.3x,维持“推荐”评级。 风险提示 业务整合风险、行业景气度风险。

内生增长超出预期,迎来开门红。此次业绩修正公告如果不考虑武汉帕太,那么力源本部及深圳鼎芯、南京飞腾净利润为2200-2300 万元,同比增长 189%-202%,高于之前预告的83.79%-110.05%。公司内生增长超出预期的原因是1. 整体半导体及电子元器件产业链进入景气上升通道,涨价缺货成为普遍现象;2. 上游芯片原厂并购整合大动作不断,产能在优化后供应链出现供应不足及延期交货等短缺情况,公司具有原厂授权代理,能得到较充足的供应保障。3. 公司与此前收购子公司之间的整合顺利,客户与产品线互补,协同效应也初步显现。 武汉帕太整年净利润有望超出业绩承诺。2016 年8 月公司公告计划以26 亿元人民币收购武汉帕太100%股权,蛇吞象式的并购在2017 年开花结果:武汉帕太一季度预计实现净利润为6300-6500 万元,同比增长66-72%。而收购武汉帕太时其2017 年承诺利润相对于2016 年增长幅度仅为16%,因此一季度完成业绩承诺情况大大好于我们的预期。此外,武汉帕太的最大产品分类索尼摄像头CMOS 芯片市场需求持续紧俏,有利于提高公司议价能力。鉴于2016 年武汉帕太超额完成业绩承诺,2017 年一季度表现也超出预期,因此我们判断2017 年武汉帕太净利润也很有可能超过业绩承诺。 并购协同效应显现,未来整合将持续。2016 年全球IC 产业迎来了并购重组潮,引发了中游的电子元器件分销商的资本运作和不断洗牌。国内方面,2016 年,英唐智控接连收购华商龙和联合创泰,2016 年10 月,芯智控股在港交所正式挂牌上市,启动元器件电商战略;2017 年1 月,深圳华强拟现金收购鹏源电子70%股权。另外,世强、唯时信等老牌本土混合分销商都在积极谋求资本助力。公司借助A 股资本市场的平台,在短短三年时间就马不停蹄地实施了三项并购案,彰显了公司资本运作的实力。目前,收购公司的整合带来的协同效应逐渐显现,未来公司仍将利用其融资优势,通过横向和纵向并购做大做强。 盈利预测和投资评级:我们预测公司净利润受行业需求带动将呈快速增长趋势, 2017~2019 年营业收入分别为 74.79、102.32、120.16 亿元,归属母公司股东的净利润分别为3.11、4.17、4.94 亿元(按照武汉帕太2017 年3 月6 日并表日期计算),以当前股本6.59 亿股计算,对应2017-2019 年EPS 分别为0.47,0.63 和0.75 元,对应PE 为30,22 和19倍。鉴于收购公司业绩有望超过预期,并购整合带来的协同效应将持续贡献业绩,因此我们维持“增持”投资评级。 股价催化剂:电子元器件涨价持续,外延式发展取得进一步进展。 风险因素:电子元器件分销业务被管道化风险。

本期内容提要: 稀有电子元器件分销商上市标的。力源信息主要从事 IC等电子元器件的推广、销售及开发应用服务。目前A股上市公司中从事电子元器件分销的公司不多,包括:润欣科技、英唐控股、深圳华强和力源信息。电子元器件分销商的运营资金压力较大,上市公司相对于非上市公司而言具有灵活的融资渠道,有助于企业做大做强。2011 年 2 月,力源信息成功登录创业板,公司自2013年确定外延式发展的战略之后先后对鼎芯无限、飞腾电子和帕太集团进行了并购,并参股电商云汉芯城。目前公司发行股份及支付现金购买帕太集团已经拿到证监会正式核准文件,完成收购后公司将一跃成为中国电子元器件分销行业前五,处于第一阵营。 电子元器件市场快速增长,产业链并购不断。近年来,平板电脑、智能手机等新型消费电子和汽车电子,医疗设备等市场的兴起,带动产业上游的电子元器件市场迅速成长。根据工信部数据,2006年至2015年,中国电子元件市场销售产值年均复合增长率达13.85%,中国电子器件市场销售产值的年均复合增长率为17.90%。分销商处于整个产业链的中间环节,其价值在于提供专业咨询服务,辅助设计和供应链支持。一般不同分销商之间代理的产品和客户都趋于互斥,很难通过竞争打破壁垒而攫取对手代理线和客户,因此外延式发展成为增强竞争力提升话语权的重要方法。国际方面:分销行业前三的安富利(Avnet)、艾睿(Arrow)和大联大均系不断通过并购重组完善产品线、不断整合资源,逐步成为国际电子元器件分销行业的龙头企业,全年营收均超过200亿美元。国内方面:近两年,本土分销商出现密集资本运作,如深圳华强收购湘海电子、深圳捷扬;力源信息完成收购鼎芯无限和飞腾电子,鲸吞帕太集团;英唐智控收购深圳华商龙;中电港引入大联大资源。鉴于国内集成电路市场之大和电子分销商体量较小,本土分销巨头们利用资本市场的力量展开收购以扩大自身规模成为行业趋势。 持续并购帮助公司做大做强,看好帕太集团双摄产品线增长。2013年公司首次明确提出了外延式并购发展的战略规划,力争在电子元器件分销商领域充当行业的领导者和整合者。公司先后对鼎芯无限、飞腾电子和帕太集团实施了并购,并参股电商云汉芯城。短短三年时间,力源信息就马不停蹄地实施了三项并购案,耗资32.58亿元,不仅提升了公司在行业内的地位,更充分体现了公司强大的资本运作能力。几次并购的公司将在代理原厂资源,产品类型,销售渠道覆盖,下游客户,技术拓展方面与上市公司形成明显的协同和互补效应。其中,帕太集团是索尼摄像头产品的代理商,双摄像头的快速普及将给公司业绩带来爆发增长的潜力。 盈利预测和投资评级:我们预计公司现有业务受行业需求带动将呈快速增长趋势, 2017~2019 年营业收入分别23.55、30.22、37.54亿元,归属母公司股东的净利润分别为1.15、1.41、1.78亿元,预测EPS为0.27、0.34和0.42元,PE为53、44、35倍。如果考虑并购帕太集团,假设帕太集团100%完成业绩预期,那么2018,2019年最终预测EPS为0.63和0.75元,对应PE为23和19倍。公司目前PE值位于行业平均水平,鉴于收购帕太集团已经拿到核准文件,完成后将大幅增厚公司的业绩和EPS,因此我们首次覆盖给予“增持”投资评级。 风险因素:电子元器件分销业务被管道化;并购造成大股东股权被稀释的风险。

平安观点: 收购帕太获无条件通过,跻身国内分销商第一梯队: 帕太集团是全国排名前十的电子元器件分销商,本次收购帕太集团完成后,力源信息将从行业第19位跃居行业前5,正式跻身国内分销商第一梯队。 同时,本次收购获得证监会无条件通过,彰显了监管层对于此类并购的认可。并且,本次交易中大股东三年锁定期+业绩承诺(2016年度、2017年度及2018年度对应的实际净利润数额不低于2.05亿元、2.38亿元及2.76亿元)彰显股东对未来发展的信心。 帕太主要代理日系产品,客户覆盖通迅、家电、汽车、安防、可穿戴设备等领域: 帕太集团为索尼、村田、罗姆、欧姆龙、红宝石、日本航空电子、大真空、大唐恩智浦、流明等国内外电子元器件原厂的代理及销售商。同时,帕太集团优秀的服务获得了诸多知名原厂的认可,获得了比亚迪、欧姆龙、罗姆、日本航空电子等原厂的优秀代理商荣誉,与其建立了长期的合作关系。 在客户方面,帕太集团在通迅、家电、汽车、安防、可穿戴设备等领域,尤其是在通信、家电、汽车领域有较强的客户积累和服务能力,并且在通信和家电行业已形成了业内领先的竞争优势。 “双摄”市场广阔,帕太集团为Sony和舜宇光学的中间商,是根正苗红的“双摄”标的: 我们认为,未来智能手机、平板电脑将是双摄的主要应用领域,根据我们的测算,2018年全球范围内双摄在智能手机和平板电脑领域的市场规模将达到974亿元,国内市场规模也将近300亿元,市场广阔。帕太集团主要销售索尼的芯片类电子元器件产品及罗姆、村田等其他原厂的电子元器件产品予宁波舜宇,并向宁波舜宇采购手机相机模组产品销售予其通信行业客户。这里需要特别指出的是,帕太集团自2014年代理索尼手机摄像头产品线,该产品线90%以上销售予宁波舜宇公司,是索尼和舜宇光学的中间商。 从帕太集团上半年前五大供应商和前五大客户的情况来看,SONY为帕太集团第一大供货商,占帕太集团采购总额的45.13%,宁波舜宇光电信息有限公司是帕太第五大供应商,同时也是帕太集团最大的客户。 投资建议: 我们预计力源信息未来会继续进行外延式并购,成为元器件分销领域的龙头企业。同时,帕太集团为索尼和舜宇光学的中间商,这也使得并购帕太集团的力源信息成为根正苗红的“双摄”标的,考虑收购帕太集团且收购完成后股本摊薄因素,预计2016年、2017年、2018年的EPS分别为0.15元、0.56元、0.72元,对应PE分别为96.0x,25.8x,20.0x,维持“推荐”评级。 风险提示: 政策风险、双摄市场未达预期风险。

事项: 10月28日,力源信息发布三季报,公司2016年1-9月实现营业收入10.29亿元, 同比增长46.85%,归属于上市公司股东的净利润为3625万元,同比增长37.78%,EPS为0.09元。 平安观点: 积极开拓新的市场,业绩实现大幅增长: 公司2016年1-9月实现营业收入10.29亿元,同比增长46.85%,归属于上市公司股东的净利润为3625万元,同比增长37.78%。主要原因是公司加大市场拓展力度及代理的新产品线开始起量。 并购之路稳步推进,飞腾电子四季度开始并表: 近几年来,我国在集成电路方面的支持性政策频出,并且从下游来看,电子信息产业发展和物联网建设均作为我国国家十二五规划中重点支持的领域,发展速度较快。基于上述两方面的考虑,我们认为未来集成电路空间广阔。对于整个IC产业链而言,上游IC设计制造业集中度高、垄断性强、规模化生产,下游电子产品制造商对技术支持要求较高,所以分销在IC行业产业链中扮演着重要角色。但是中国IC 分销市场极为分散,行业内企业数量庞大,行业尚处于高度分散的竞争格局状态下,2013年CR4仅为16.6%。力源信息依托资本市场优势,开始了外延式并购之路,先后收购鼎芯无限、飞腾电子,并公布了收购帕太集团的预案。 目前鼎芯无限和飞腾电子已完成收购,飞腾电子也将在四季度实现并表。 发行股份及支付现金收购武汉帕太100%股权: 力源信息拟通过非公开发行股份及支付现金的方式购买武汉帕太100%的股权,从而间接持有香港帕太及帕太集团100%股权。 帕太集团是全国排名前十的电子元器件分销商,交易价格初步定为26.3亿元,收购中的非公开发行股份以及募集配套资金发行股份对应的股价均为11.03元。大股东三年锁定期+业绩承诺(2016年度、2017年度及2018年度对应的实际净利润数额不低于2.05亿元、2.38亿元及2.76亿元)彰显信心。 投资建议: 我们预计,力源信息未来会继续进行并购产业链上下游的优秀企业资源,成为IC分销领域的龙头企业,维持“推荐”评级。 风险提示:审批风险、业务整合风险。

并购带来营收、净利双增长,毛利率高于行业竞争对手: 从营业收入来看,2011年-2015年公司营业收入一直呈现上升态势,其中,2011-2013年营业收入增速较为缓慢,2014、2015年增速较快,2015年力源信息营业收入达到10.20亿元,同比增长61.77%,归母净利润为3702.2万元,同比增长82.29%。2014、2015年业绩的提升主要是收购鼎芯无限股权所致。 从毛利率来看,A股的IC分销公司主要是力源信息和润欣科技,港股还有科通芯城,综合这三家公司的毛利率来看,力源信息的毛利率最高。 IC行业市场广阔,分销举足轻重: 随着对集成电路产业重要性和紧迫性认识的不断加深,我国在集成电路方面的支持性政策频出,同时,从下游来看,电子信息产业发展和物联网建设均作为我国国家十二五规划中重点支持的领域,发展速度较快。因此,IC产品的终端应用市场极为广阔,2015年中国IC市场规模达到11024亿元,同比增长6.1%。因为IC设计制造业集中度高、垄断性强、规模化生产,并且下游电子产品制造商对技术支持要求较高,所以分销在IC行业产业链中扮演着重要角色。 IC分销集中度低,力源信息并购抢占市场: 中国IC分销市场极为分散,行业内企业数量庞大,行业尚处于高度分散的竞争格局状态下,2013年CR4仅为16.6%。力源信息依托资本市场优势,开始了外延式并购之路,先后收购鼎芯无限、飞腾电子,并公布了收购帕太集团的预案,收购完成后将成为IC分销第一梯队的重要成员。 发行股份及支付现金收购武汉帕太100%股权: 力源信息拟通过非公开发行股份及支付现金的方式购买武汉帕太100%的股权,从而间接持有香港帕太及帕太集团100%股权。同时,力源信息拟向高惠谊、清芯民和、海厚泰基金、九泰计划、南京丰同发行股份募集配套资金,所募集的配套资金将全部用于支付收购标的资产的现金对价。 帕太集团是全国排名前十的电子元器件分销商,交易价格初步定为26.3亿元,收购中的非公开发行股份以及募集配套资金发行股份对应的股价均为11.03元。大股东三年锁定期+业绩承诺(2016年度、2017年度及2018年度对应的实际净利润数额不低于2.05亿元、2.38亿元及2.76亿元)彰显信心。 投资建议: 我们估计力源信息未来会继续进行并购产业链上下游的优秀企业资源,抢占市场,成为IC分销领域的龙头企业。又考虑到力源信息是IC分销领域的稀缺标的,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示: 审批风险、配套融资未能实施或融资金额低于预期的风险、业务整合风险。

半导体产业的天然属性决定了分销是必不可少的一环。IC 分销有效地将种类繁多的IC 芯片汇入需求不尽相同的下游应用的汪洋大海中。我们认为,在半导体产业如火如荼的发展浪潮中,IC 分销商在整个产业链中扮演的地位正在被当前市场低估。 公司是外延并购的践行者: 1)并购1.0战略,横向拓展。 参考欧美分销商(如Avnet、Arrow 等)成功的商业模式,通过大量并购整合IC 分销商,原厂的互补效应打造强大的分销平台基础。目前战略正在一步步有序执行中。已完成收购技术型分销商深圳鼎芯100%股权、发布预案拟收购日系分销巨头帕太集团100%股权,针对零售2C 市场收购云汉芯城(拟挂牌新三板)12.51%股权。26亿蛇吞象式收购预案,吞下帕太集团,获取优质日本原厂芯片,布局下游汽车、通信、家电等消费电子领域。帕太集团拥有大量日本原厂芯片授权(尤其是索尼的摄像头CMOS 芯片、muRata 的全系芯片)。 2)并购2.0战略,纵向整合。 随着主芯片设计越来越复杂,单纯的分销商很难兼顾技术服务快速响应和细分领域的多样化应用。公司积极布局下游IDH 厂商,垂直打通半导体产业链下游。收购能源互联网技术型解决方案提供商南京飞腾100%股权接近尾声,预计Q4可并表。随着2.0战略的深化,在国家半导体行业发展的浪潮推动下,未来有望整合上游芯片设计厂商,进一步垂直打通产业链,形成芯片设计-分销-下游IDH 的轻资产一体化龙头公司。 考虑到公司2017、2018年帕太资产并入及股本稀释(假设帕太2017年并表3个季度,飞腾电子2016年Q4并表),预计公司2016-2018年EPS 为0.14、0.44、0.63元/股,基于公司9月19日收盘价(16.14元/股)对应PE 分别为107倍、34倍、23倍。基于未来业绩的高增速,给予“推荐”评级。 风险提示:收购帕太集团的资本运作风险及过会风险;大股东持股比例较低造成的控制风险。

2020年6月1日,上证综指报收2915.43点,涨2.21%;深证成指收11102.15点,涨3.31%;wind日常消费行业一级指数收11102.73点,涨2.59%。其中,消费行业涨幅前三的公司为:有友食品(603697,+10.03%)、华致酒行(300755,+9.99%)、双塔食品(002481,+9.99%)。2020年两会强调扩大投资,促进消费,CPI整体目标为3.5%,支持电商、线上线下融合以及拓展农村消费,1-4月份全国社会物流总额为75.3万亿元,同比下降4.2%,降幅比1-3月份收窄3.1个百分点,其中1-4月份工业物流继续恢复,工业品物流总额降幅比1-3月份收窄3.5个百分点,1-4月份单位与居民物品物流总额增长3.9%,增速比1-3月份提高2.9个百分点。和互联网相关的新业态、新模式逆势增长,前四个月实物商品网上零售额同比增长8.6%,增速比1—3月份加快2.7个百分点;快递业务量累计完成190.3亿件,同比增长11.5%,保持增长势头。基于此我们认为在疫情逐步恢复的大背景以及鼓励消费的大环境下,关注线上增长较快的优秀企业以及逐渐恢复的线下零售业态。1、头部企业在疫情期间,通过本身优秀的调节能力,不断加强线上能力,同时随着线下的逐步恢复,有望进一步提高企业综合实力,同时结合CPI持续高位,建议关注超市行业;2、线下零售业态逐渐恢复,如线下购买场景较多的珠宝行业以及化妆品行业。相关标的:永辉超市、红旗连锁、家家悦、珀莱雅、华熙生物、御家汇、周大生、华致酒行。 ?行业要闻 1、苏宁618首日12小时战报:订单量同比增长268%。(联商网) 2、天猫618成交额已超去年全天成交额同比增50%。(联商网)?公司动态步步高(002251):公司发布公告,截至2020年5月29日,公司通过回购专用证券账户,以集中竞价方式实施回购公司股份,回购股份总数量93.32万股,占总股本比例0.1080%,最高成交价格11.10元/股,最低成交价格9.94/股,支付总金额995.13万元.风险提示:经济恢复低于预期;疫情持续时间超预期。

月度行情回顾与行业数据:5月SW商业贸易指数上涨5.80%,跑赢沪深300指数7.04个百分点。分板块来看,百货板块上涨12.10%,超市板块上涨8.11%,珠宝首饰板块上涨9.67%,化妆品板块上涨35.81%。2020年4月我国社零总额2.82万亿元,同比下降7.5%,降幅环比3月收窄8.3pp。分品类,基础消费品增速保持靓丽,食品粮油4月增速为18.2%,增速环比下降1.0pp;日用品4月增速为8.3%,增速环比上升8.0pp。可选消费受疫情影响较大,但呈现显著复苏,金银珠宝4月增速为-12.1%,增速环比上升18pp;服装鞋帽3月增速为-18.5%,增速环比上升16.3pp;化妆品4月增速为3.5%,增速环比上升15.1pp。地产系整体增速回升趋势明显,家电和家具4月增速分别为-8.5%和-5.4%,环比分别上升21.2pp和17.3pp。消费电子类产品已恢复至疫情前水平,通讯器材4月增速为12.2%,环比上升5.7pp。汽车零售增速同比持平,4月汽车增速为0.0%,环比上升18.1pp。 月度观点:带上防御的思维迎接618的狂欢。6月份将迎来上半年、也是疫情以来最重要的618消费狂欢,由于前期新冠疫情的压制,抖音快手等新玩家的加入,京东回归香港IPO的催化,拼多多、京东等相继与国美战略合作等,都将助推这次618购物节走向高潮。但另一方面,年初至今内需+电商的投资主线超额收益明显,大多数品种的绝对估值处于历史高位。中长期来看,内需仍然是最为确定的板块,电商也是更为领先的业态,但短期我们建议多一些防御思维。我们对各板块的基本面判断为:必需消费品随着疫情缓和,经营数据大多环比下行;电商产业链的情绪在618或将达到高峰;受影响较大的线下可选消费,经营逐月改善趋势明确。基于此,我们建议关注:(1)估值相对较低,成长性确定,竞争壁垒有认知差的品种,如南极电商、青松股份等;(2)月度经营数据环比向好的直播电商赛道,在618的历练之后或更上一层楼,但我们强调这一赛道优选具备主播和品牌矩阵整合能力的公司,如星期六(遥望网络);(3)低估值低预期的可选消费品种,随着疫情缓和,经营逐月向好趋势明确,如周大生、老凤祥和重庆百货。 重点推荐品种:南极电商,青松股份,星期六,周大生,老凤祥l风险提示。宏观经济下行影响终端消费需求;资金、人才技术等瓶颈制约传统企业的变革;电商持续分流线下;集中度提升线上竞争加剧。

本周核心投资组合,持续推荐关注超市、电商龙头 两会中表示要实施扩大内需战略,要多措并举促进消费回升,通过稳就业促增收保民生,提高居民消费意愿和能力,支持餐饮、商场等生活服务业恢复发展,推动线上线下融合。618购物节恰逢其时,或推动消费需求恢复,助力内需增长。我们保持对必需品消费的推荐,超市企业受益于刚需和疫情期间部分形成的消费习惯,维持近期推荐标的,关注超市板块,如永辉超市、家家悦、步步高等龙头;零售行业积极响应国家消费政策,通过消费券、打折并配以多渠道手段提升居民消费热情,压抑的消费需求亟待释放,可选消费市场有待复苏,关注国企混改概念天虹股份、王府井等;关注电商板块如苏宁易购,苏宁易购凭借价格、服务优势两大王牌,在年中大促活动有望进一步提升市占率和市场竞争力。 618年中大促,线上借力火力全开 突发的疫情给零售市场带来冲击,刺激线上消费占比持续提升。这段时间,复产复工、促进消费、释放内需成为经济发展的关键词,在“抗疫”期间被压抑的需求和急待回血的供给端都期待着一个“报复性消费”的契机,618年中大促成为关注焦点。电商巨头苏宁、京东、天猫等积极响应政府工作报告重要内容“推动消费回升”,国内有望迎来报复性消费的小高潮,或成为助力后疫情时代经济复苏的一针强心剂。苏宁易购凭借强大供应链的支撑和独具的全场景零售的优势,启动“J-10%”省钱计划、“1V1”服务计划等内容,兼顾价格优势和服务优势。而当下,京东联手国美,国美可以为京东提供家电优势性商品,补强家电售后服务能力,在即将到来的618购物节中,联手或使京东在服务和产品上提升竞争力。 永辉超市加速布局标杆城市,优化区域辐射结构 5月30日,永辉超市成都成华区招商花园城Bravo店、重庆鱼嘴镇巨龙江山国际社区店将双店齐开,区域辐射能力再升级。今年以来,永辉超市聚焦于全面推进全渠道数字化转型战略,加速布局以福州、重庆、成都为代表的三大标杆城市打造。截至2020年5月30日,永辉超市Bravo店在福建及川渝地区累计开业超百家,一季度永辉生活APP日均订单量翻番,新增用户数暴涨5-10倍,月活激增2-3倍,市场领先优势明显。新店的不断落成,将进一步增强永辉超市在标杆城市的综合竞争力。除此之外,永辉超市在全国范围内的门店扩、门店模式优化与迭代也在积极推进,标杆城市打造成效正逐步凸显。 行业增量信息及点评 1)爱婴室拟收构上海稚宜乐100%股权:欲加强在玩具品类的竞争力和完善线上渠道,依托现有平台扩大收入品类。2)苏宁物流与饿了么达成战略合作:苏宁物流为饿了么提供物资配送服务,双方未来或将深化合作,苏宁阿里系物流合作深化。3)国家发改委:多措并举促销费,内需对经济拉动作用越来越大。 风险提示:宏观经济风险;消费下行风险;公司业绩不及预期。

2020年5月26日,上证综指报收2846.55点,涨1.01%;深证成指收10815.43点,涨2.10%;wind日常消费行业一级指数收10766.89点,涨0.70%。其中,消费行业涨幅前三的公司为:中宠股份(002891,+10.01%)、有友食品(603697,+10.01%)、湘佳股份(002982,+10.00%)。 2020年两会强调扩大投资,促进消费,CPI整体目标为3.5%,支持电商、线上线下融合以及拓展农村消费。基于此我们认为在疫情逐步恢复的大背景以及鼓励消费的大环境下,关注受益于CPI的必需消费以及逐渐恢复的线下零售业态。1、头部企业在一季度疫情期间,通过本身优秀的调节能力,不断加强线上能力,同时随着线下的逐步恢复,有望进一步提高企业综合实力,同时结合CPI持续高位,建议关注超市行业;2、线下零售业态逐渐恢复,如线下购买场景较多的珠宝行业以及化妆品行业。相关标的:永辉超市、红旗连锁、家家悦、珀莱雅、华熙生物、御家汇、上海家化、周大生、华致酒行。 行业要闻 1、天猫京东苏宁618玩法曝光:苏宁称对标京东价低10%。(联商网) 2、美团2020年Q1营收167.54亿同比下降12.6%。(联商网)公司动态东方集团(600811):公司发布公告,2020年5月25日,公司完成发行2020年度第一期和2020年度第二期债权融资计划。东方集团股份有限公司2020年度第一期债权融资计划,产品简称“20黑东方集团ZR001”,代码“20CFZR0710”,挂牌金额3亿元,期限2年,挂牌利率3.67%。东方集团股份有限公司2020年度第二期债权融资计划,产品简称“20黑东方集团ZR002”,代码“20CFZR0711”,挂牌金额2亿元,期限2年,挂牌利率3.67%。风险提示:经济恢复低于预期;疫情持续时间超预期。

近期,教育部印发《关于加快推进独立学院转设工作的实施方案》通知,整体来看该政策利好民办高校行业,再次加速转设或消免现有管理费同时降低分手费,进而有效增厚现有利润体量;同时,校中校必须选非营利性对并购市场影响有限。利好体内有独立学院的民办高校。 2020年两会上政府工作报告明确提出今明两年高职扩招200万的任务。我们认为该举措不但直接利好民办高校(高职)及职业教育体系;同样印证我国人力资源供给侧结构性改革等方向。 高等职业教育(高职)属于我国高等学历教育范畴(由本科+高职构成),通常由高考形式录取,其中本科优先录取,高职其后录取。 截至2019年全国各类高等教育在学总规模4002万人,高等教育毛入学率51.6%;全国共有普通高等学校2688所,其中本科1265所,高职(专科)院校1423所。 其中本专科招生路径主要分为三类:①普通本专科(2019年约招生914.90万人;另有五年制高职转入专科招生46.00万人;专科起点本科招生31.75万人)、②成人本专科(即成人高考,2019年约招生302.21万人)、③自学考试学历教育(2019年约报名596.37万人次)。其中第一类主要面向普通高中应届生,后两类面向社会群体。 具体来看,我们认为本次高职扩招200万人对民办高校(高职)及我国人力资源供给侧结构性改革等方向影响主要为:第一、覆盖范围广、力度大,短期有效缓解结业难。本次新冠疫情叠加经济下行压力,我国大学生面临严峻就业形势,今年以来稳就业一直是政策重中之重。高职扩容一方面,将大力有效覆盖每年就业新生力量,同时将退役军人、下岗失业人员、新型职业农民涵盖在内,多渠道增厚高职招录人数有利于社会稳定,解决更大范围就业难;另一方面,3-4年在校时间在提升学生就业素养同时提供有效就业缓冲期,短期有效缓解结业难。 第二、高职扩招、公办学校受制财政经费限制,民办学校或成为重要供给力量;且符合建设民办应用型技能型高等教育的方向。 第三、为产业转型升级储备高质量高等教育人才,推动人口数量红利向劳动力质量红利转移综上,本次高职扩招对民办高校(高职)将带来长远影响,将有效大幅增厚现有在校生体量,进而带动近几年内生业绩增长;同时中长期提升民办高职产业地位,为应用型技能型人才培养提供重要保证。 相关受益标的梳理,希望教育、中教控股、宇华教育、中国科培、中汇集团 风险提示:扩招效果不及预期,高校核心教师流失,民促法实施条例尚未落。

本周商业贸易行业板块整体点评:本周沪深300下跌2.26%,商业贸易板块整体上涨0.14%,涨跌幅在28个行业中排第1位。其中专业零售子板块上涨了3.34%,贸易Ⅱ、一般零售、商业物业经营子板块分别下跌了2.38%、0.66%和0.37%。 个股方面。上涨个股为38支,下跌个股61支。涨幅前五的个股有首商股份(18.88%)、王府井(18.86%)、东方银星(15.83%)、兰州民百(12.78%)、莱绅通灵(11.65%);跌幅居前的个股为吉峰科技(-10.84%)、跨境通(-9.11%)、浙江东方(-9.08%)、南京新百(-7.40%)、江苏国泰(-7.36%)。 投资建议。本周大盘基本处于水平震荡的状态,而周四周五受政府工作报告、香港“国安法”因素的影响,出现了明显的下跌。本次政府工作报告首次没有提到全年GDP增长目标,但可通过“赤字率3.6%”、“新增就业900万”等目标推得全年经济增速假定在3-3.5%,则二至四季度GDP平均增速依旧在6%左右。本次两会强力推进香港“国安法”表明了中美对抗即将进入一个更加激烈的阶段,同时国家认为对于未来来自美方的压力也处在一个可以接受的范围。目前仍然长期看好家家悦、永辉超市、红旗连锁、老凤祥,建议继续谨慎关注。同时建议谨慎关注消费回暖下百货业,如王府井、鄂武商A。 风险因素。1、宏观经济波动风险2、原材料价格上涨风险3、国际贸易政策风险4、全球疫情发展失控5、市场波动风险

本周商业贸易行业板块整体点评:本周沪深300下跌2.26%,商业贸易板块整体上涨0.14%,涨跌幅在28个行业中排第1位。其中专业零售子板块上涨了3.34%,贸易Ⅱ、一般零售、商业物业经营子板块分别下跌了2.38%、0.66%和0.37%。 个股方面。上涨个股为38支,下跌个股61支。涨幅前五的个股有首商股份(18.88%)、王府井(18.86%)、东方银星(15.83%)、兰州民百(12.78%)、莱绅通灵(11.65%);跌幅居前的个股为吉峰科技(-10.84%)、跨境通(-9.11%)、浙江东方(-9.08%)、南京新百(-7.40%)、江苏国泰(-7.36%)。 投资建议。本周大盘基本处于水平震荡的状态,而周四周五受政府工作报告、香港“国安法”因素的影响,出现了明显的下跌。本次政府工作报告首次没有提到全年GDP增长目标,但可通过“赤字率3.6%”、“新增就业900万”等目标推得全年经济增速假定在3-3.5%,则二至四季度GDP平均增速依旧在6%左右。本次两会强力推进香港“国安法”表明了中美对抗即将进入一个更加激烈的阶段,同时国家认为对于未来来自美方的压力也处在一个可以接受的范围。目前仍然长期看好家家悦、永辉超市、红旗连锁、老凤祥,建议继续谨慎关注。同时建议谨慎关注消费回暖下百货业,如王府井、鄂武商A。 风险因素。1、宏观经济波动风险2、原材料价格上涨风险3、国际贸易政策风险4、全球疫情发展失控5、市场波动风险。

上周市场表现:商贸零售(中信)指数下跌-0.31%,跑赢沪深300指数1.96%。年初至今,商贸零售板块下跌0.09%,跑赢沪深300指数6.56%。相对于本周沪深300跌幅2.27%,中小板指跌幅3.14%而言,商贸零售板块整体表现较好。涨幅排名前五名为*ST藏格、首商股份、王府井、兰州民百、华联综超,分别上涨23.13%、18.88%、18.86%、12.78%、11.25%。 本周跌幅排名前五名为中嘉博创、ST冠福、吉峰科技、跨境通、浙江东方,分别下跌15.73%、12.24%、10.84%、9.11%、9.08%。n本周重点推荐公司:苏宁易购:门店销售短期承压,增长优于行业,经营质量持续提升,维持“买入”评级。疫情冲击下,苏宁发挥全渠道全场景全品类运营优势,销售规模稳中有升,公司经营质量大幅提升,扣非归母净利润和经营现金流同比均显著优化。公司发布公告称,部分董事和高管计划通过集中竞价交易方式增持公司股票,合计增持金额不低于5,000万元,彰显管理层对公司未来发展的信心。预计家乐福到家业务今年加速增长,疫情结束后家电、百货等品类有望实现恢复性增长。预计2020-2022年实现营业收入3,071/3,637/4,318亿元,同比增长14.08%/18.43%/18.72%;实现归母净利润40.76/48.60/93.79亿元。 南极电商:主业盈利稳健,规模持续增长,维持“买入”评级。南极电商以电商渠道为主,品牌授权核心业务收入规模和盈利增长稳健,在C2M产业链升级中起到关键作用,2020年公司逐步推出新品,顺应电商直播,积极发展店播、拓展网红经纪业务等。预计2020-2022年,南极电商实现营业收入46.86/57.25/69.12亿元,对应增速为19.95%/22.16%/20.74%;实现归母净利润12.65/14.83/17.25亿元,同比增长4.89%/17.22%/16.31%。n家家悦:供应链优势渐显,拓展西部区域,筹备跨省扩张,规模预计步入加速扩张期,给予“增持”评级。公司作为山东省超市龙头企业,供应链优势逐渐凸显,且目前步入区域广度、深度布局同步拓展的阶段,未来市占率有望进一步提高,业绩增长的确定性较高,故而我们认为家家悦的合理估值区间在30XPE-35XPE。预计2019-2021年公司实现营收约148/173/201亿元,同比增长16%/17%/16%。实现净利润约5.1/6/7.1亿元,同比增长19%/18%/17%。摊薄每股收益1.09/1.29/1.52元。 永辉超市:组织架构调整基本完成,聚焦到店业务,推动到家和线上业务,未来绿标店和Mini店业态形成有效联动,有望进入新一轮快速发展周期,维持“增持”评级。云创和云商业务出表独立运作,减轻了公司的利润端的压力,同时主业重新聚焦云超:两大集群合并后下设大供应链事业部和大科技事业部,整合原本分散的业务模块,搭建供应链运营和大数据科技中心,更有效地发挥规模效应。此外Mini店业态培育稳步进行,未来与绿标大店形成联动,有效延伸至社区客群,强化区域渗透率;“卫星仓”、“店仓合一”等模式推动到家业务发展。此番组织架构的调整有望给永辉带来新一轮快速发展周期。预计2019-2021年公司实现营收873.6/1087.8/1312亿元,同比增长23.89%/24.49%/20.63%。实现净利润约20.40/27.93/39.48亿元,同比增长37.79%/36.91%/41.38%。摊薄每股收益0.21/0.29/0.41元。n红旗连锁:社区便利超市的业态符合消费升级的趋势,未来小业态的行业增速仍将优于其他超市类细分行业,维持“买入”评级。从零售主业来看,公司前几年的收购整合效果良好,与永辉携手后生鲜业务的发展对于同店引流增收预计会有较显著的影响。此外今年开始,公司的门店改造也在加速推进,商品结构的调整优化预计未来将有效提高门店的盈利能力。除了零售主业的良性增长,新网银行预计也将贡献稳健充沛的投资收益,公司整体盈利进入上升通道。预计2020-2022年公司实现营收约84.7/91.7/99亿元,同比增长8.3%/8.3%/8%。实现归母净利润约6.68/8.44/9.95亿元,同比增长29.4%/26.3%/18%。摊薄每股收益0.49/0.62/0.73元。当前市值

2020年5月22日,阿里发布FY4Q20及FY2020财报:FY2020,公司实现收入5097亿元,同比+35%;经调整EBITA1371亿元,同比+28%; No-GAAP净利润1325亿元,同比+42%。FY4Q20(新冠疫情影响最为严重的一个季度),公司实现收入1143亿元,同比+22%;经调整EBITA198亿元,同比-4%;No-GAAP净利润223亿元,同比+11%。 尽管受到疫情影响,FY20公司核心商业仍然实现以下业务亮点:①阿里数字经济体(中国零售+国际零售+本地生活)GMV突破1万亿美金:中国零售市场GMV6.59万亿元,+15%;天猫GMV3.20万亿元,+23%;淘宝GMV3.39万亿元,+9%。在受疫情影响最严重的FY4Q20,天猫实物商品GMV同比+10%,高于整个电商大盘6%的增长。②全球年度活跃消费者达9.6亿:中国7.80亿(发达、欠发达地区人口渗透率约85%、40%),海外1.80亿;中国零售市场年活跃用户达7.26亿,移动月活用户达8.46亿,超过70%新增用户来自欠发达地区。③中国零售市场ARPU值达9076元/年:增长主要来自消费品类和频次的逐步提升。④淘宝直播GMV同比+超过100%;FY4Q20,淘宝直播上使用直播的日活跃商家数同比增+88%。 公司收入增长主要由中国零售商业和云计算驱动:①中国零售客户管理+佣金FY20收入2465亿元,占比48%,其中客户管理+20%、佣金+15%;全年中国零售市场货币化率稳中有升达3.74%,其中广告营销货币化率2.66%,同比+0.12pct(付费点击量的上升以及单次点击均价上升),天猫佣金货币化率2.22%,同比-0.15pct(猫超由3P向1P结构性转变以及对部分重点商家提供优惠的佣金费率)。FY4Q20收入454亿元,同比+1%,占比40%,客户管理收入+3%(疫情影响下搜索变现付费点击量和单次点击均价下降,但信息流及淘宝直播收入增长),佣金收入-2%(物流中断部分订单取消、服饰品类疲软、商家年度服务费减免)。②中国零售新零售&其他FY20收入863亿元,+115%,占比17%;FY4Q20收入255亿元,+88%,占比22%,增长主要来自盒马和猫超直营业务以及考拉并表。③云计算FY20收入400亿元,+62%,占比8%;FY4Q20收入122亿元,+58%,占比11%,增长主要来自公共云与混合云业务。 FY4Q20受疫情影响经调整EBITA利润率下滑至17%,全年经调整EBITA利润率27%,保持稳定:分板块来看,①核心商业FY20经调整EBITA利润率38%,同比-4pct,下降原因包括持续向自营新零售&直营业务转变带来收入结构性变化、合并考拉以及饿了么&菜鸟&lazada战略亏损; FY4Q20经调整EBITA利润率30%,下降原因为疫情影响下核心商业交易市场经调整EBITA减少。②云计算FY20及FY4Q20经调整EBITA利润率分别为-4%和-1%,亏损率同比环比均持续改善。③数字媒体及娱乐FY20经调整EBITA利润率-41%,亏损同比收窄;FY4Q20经调整EBITA利润率-57%,亏损环比扩大主要由于对受疫情影响的票务及电影业务的应收账款计提坏账准备。④创新业务FY4Q20经调整EBITA为-30.63亿元,亏损扩大主要由于疫情下为企业免费提供钉钉等远程办公功能。 投资建议:短期疫情不改长期趋势,展望未来,电商仍是消费最强势的渠道,中国的数字化进程趋势不会改变。4月天猫线上实物商品支付GMV出现强劲复苏,且于5月持续改善,预计目前已经恢复至19年4季度的增长水平。饿了么的餐饮外卖GMV也于4月份转为正增长。FY2021-2022,我们预计公司实现营收6649、8362亿元,分别同比+30%、26%;NONGAAP净利润1708、2138亿元,分别同比+29%、25%,维持买入评级。 风险提示:疫情令消费增速承压、电商行业竞争加剧、新业务孵化不及预期