星源材质(300568) 事件：2025H1公司实现营收19.0亿元，同比+14.8%，归母净利1.0亿元，同比-58.5%，扣非净利0.44亿元，同比-75.4%；毛利率25.1%，同比-6.43pcts，净利率6.4%，同比-8.22pcts。25Q2公司实现营收10.1亿元，同/环比+7.4%/+13.5%；归母净利0.54亿元, 同/环比-60.2%/+14.9%；扣非净利0.09亿元, 同/环比-88.4%/-73.5%；毛利率24.7%，同/环比-3.4/-0.8pcts；净利率7.0%，同/环比-7.4/+1.4pcts；业绩符合预期。 量增价稳，反内卷下增长可期。公司25H1采取供价保量策略，仍受益于下游景气度实现出货高增长，预计出货量约22亿平，同增38%，02环比微增。全年看需求态势向好，公司佛山工厂爬坡顺利、马来投产等积极因素下，我们预计公司出货或超50亿平。价格层面我们测算Q2单平均价0.9元，环增10%+，主要系湿法占比提升及干法价格企稳。8月干法隔膜行业反内卷会议达成初步共识，我们谨慎偏乐观看待后续涨价趋势，行业反弹公司将率先收益。 盈利企稳回升。降价压力下Q2毛利率同环比降低，新产能致期间费用率环增2.3pcts，此外出于审慎计提了近3千万减值；同时公司递延所得税费用增加了部分利润，Q2净利润环比上升，扣非后实现微利。后续盈利能力将随海外产能爬坡、高价产品占比提升等因素不断修复。 固态产品进展超预期。公司于CIBF推出多款固态电解质膜、刚性骨架膜等代表性产品。目前下游半固态电池核心客户装车上量渐近，订单需求超预期；中科深蓝全固态1GWh产线03投产将带动骨架膜放量；公司与硫化物固态电解质企业瑞固新材达成战略合作。公司已率先卡位固态电池浪潮，未来可期。 投资建议：公司是全球领先的锂电隔膜供应商，现已打通干法、湿法、涂覆全流程生产，布局东南亚、欧洲、北美产能推进出海。依托自身隔膜技术优势顺应固态趋势积极布局固态电解质膜等产品，同时积极打造新增长曲线，战略卡位半导体&电子皮肤等新质生产力产业，长期空间可期。预计公司2025-2027年营收分别为44/54/68亿元；归母净利分别为4.2/5.6/6.6亿元，EPS0.3、0.4、0.5元/股，对应PE39x/29x/25x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业需求不及预期的风险；全球贸易政策持续恶化的风险等。

星源材质(300568) 事件。2025年8月19日，公司发布2025年半年报，25H1实现营业收入18.98亿元，同增14.78%，归母净利润为1.00亿元，同减58.53%，扣非归母净利润为0.44亿元，同减75.41%。 Q2业绩拆分。营收和净利：公司2025Q2营收10.09亿元，同增7.45%，环增13.50%，归母净利润为0.54亿元，同减60%，环增14.89%，扣非后归母净利润为0.09亿元，同减88.75%，环减73.53%。毛利率：2025Q2毛利率为24.71%，同减3.42pcts，环减0.82pcts。净利率：2025Q2净利率为7.04%，同减7.42pcts，环增1.37pcts。费用率：公司2025Q2期间费用率为22.04%，同增3.66pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.98%、8.04%、6.67%、6.35%。 固态电池布局深化，技术成果逐步落地。公司在固态电池领域积极发力，固态电解质材料方面，参股的新源邦已实现氧化物电解质百吨级产能与十吨级出货，公司在投资者交流中预计硫化物电解质2025年吨级出货。刚性骨架和固态电解质膜方面，与中科深蓝汇泽战略合作，基于先进刚性骨架膜技术，联合开发面向市场的固态电解质膜体系及高性能全固态电池。与此同时，公司与瑞固新材签署协议，共同推进高性能固体电解质膜商业化，持续加大研发与市场开发投入，加速固态电池业务突破。 全球化产业布局，国内国外协同扩产。国内布局方面，积极推进广东佛山“华南新能源产业基地项目”建设，强化支撑宁德时代、比亚迪等国内头部电池厂商的合作需求。国外布局方面，海外产能加速突破，马来西亚工厂（一期）已投产，预计建成达产后年产20亿平方米锂离子电池湿法隔膜及配套涂覆隔膜。 前瞻布局半导体材料，打造第二增长曲线。公司在巩固锂电池隔膜领先优势的同时，将半导体材料业务作为未来发展重点。基于20余年新能源材料技术积淀与创新理念，积极布局半导体材料的优质资源，与国内外头部厂商战略合作，同株式会社RS Technologies签署协议，子公司新加坡星源持续增持FerrotecCorporation股份并加强高层互动。未来，公司将加速技术成果转化与产能扩张。 投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收43.33、54.67、66.82亿元，同比增速分别为22.4%、26.2%、22.2%，归母净利润3.30、5.80、8.25亿元，同比增速分别为-9.2%、75.5%、42.3%，对应PE为50、28、20倍，考虑到公司全球产能布局深化，隔膜技术领先，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、下游需求不及预期风险、客户集中等风险。

星源材质(300568) 12.43事件：8月19日，公司公布2025年半年度报告。 投资要点： 1.70公司业绩短期承压。2025年上半年，公司实现营收18.98亿元，150.88同比增长14.78%；营业利润1.0亿元，同比下降64.33%；归母净利润1.0亿元，同比下降58.53%；扣非后净利润4356万元，同比 7.33下降75.41%；经营活动产生的现金流净额5.36亿元，同比增长0.40132.41%；基本每股收益0.08元，加权平均净资产收益率1.01%，25.09公司营收增长受益于行业增长带动公司隔膜销量增长，净利润下滑1.02主要系行业竞争加剧致盈利能力下降。其中，公司第二季度实现营59.54收10.09亿元，同比增长7.43%，环比增长13.43%；净利润0.54亿元，同比下降60.22%，环比增长15.03%。2025年上半年，公司非经常损益合计5687万元，其中政府补助6170万元。公司专业从事锂电池隔膜研发、生产及销售，主要产品包括湿法隔膜、干法隔膜、涂覆隔膜及各种功能膜。 我国动力和储能锂电池需求持续高增长，对应锂电池隔膜需求增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年1-6月，我国新能源汽车销售693.50万辆，同比增长40.30%，合计占比44.32%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%；其中出口197.1GW。2025年1-6月，我国动力和其他电池合计产量697.30GWh，同比增长60.40%；其中出口127.30GWh。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好马嶔琦2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换021-50586973新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我 上海浦东新区世纪大道1788号16楼国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025年我国新能源200122汽车仍将保存两位数增长，对应动力电池需求将持续增长。高工锂电统计显示：2024年，我国储能锂电池出货335GWh，同比增长62.62%。伴随锂电池价格下降，预计2025年全球储能锂电池出货量超500GWh，到2030年储能电池出货量2300GWh，其中电力储能将成为2025年增长最主要驱动力。伴随动力电池和储能锂电池需求增长，锂电池隔膜等锂电池关键材料需求将受益。根据GGII数据显示：2024年我国锂电池隔膜出货223亿㎡，同比增长30.41%，其中湿法隔膜出货占比77.58%，占比较2023年提升5.07个百分点。2025年上半年，我国锂电池隔膜出货136亿㎡，同比增长49%，其中湿法隔膜出货占比提升至82.35%。总体预计锂电池隔膜需求将持续增长，但行业竞争加剧，主要系锂电隔膜新增产能速度显著高于下游需求增速，如百川盈孚统计显示：截至2025年6月，我国锂电池隔膜有效产能340.42亿㎡，较2024年底的235.62亿㎡增长44.48%，2025年6月行业开工率约77.02%，同比回落3.35个百分点。 公司锂电池隔膜营收持续增长。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料，2015-17年公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势；2017-2019年营收增速总体维持在个位数水平。2020-2022年增速维持在45%以上，其中2022年公司锂电池隔膜销量17.03亿㎡，同比增长39.62%；对应营收27.67亿元，同比增长55.60%。2023以来，公司锂电池隔膜销售持续高增长，但隔膜营收增速回落，其中2024年隔膜销量39.86亿㎡，同比增长57.64%；对应营收35.06亿元，同比增长17.58%，在公司营收中占比99.01%，显示隔膜产品价格显著回落，主要系行业产能持续释放，导致行业竞争加剧。2025年上半年，公司锂电池隔膜实现营收18.81亿元，同比增长15.43%，在公司营收中占比99.08%，营收增长主要系行业隔膜需求增长带动公司锂电池隔膜销量增长。 预计2025年公司隔膜销量持续增长。2025年公司主营隔膜销量将增长，其主要逻辑在于：一是锂电池隔膜行业需求将持续增长，主要受益于新能源汽车销量增长和储能锂电池增长。二是我国隔膜行业技术进步显著，全球市占率持续提升。伴随国内隔膜制备工艺上的突破及资金投入，国产隔膜产品逐步打入海外市场，我国隔膜全球市场占比持续提升，2024年我国隔膜企业占全球市场份额91%以上。第三，公司是国内较早从事隔膜研发制造的企业，处于行业领先地位，全面掌握干法、湿法和涂覆隔膜制备技术，建立了行业领先的研发平台。截至2025年6月底：公司及控股子公司公司共申请专利903件，已取得有效专利434件，其中发明专利192件(含国外发明专利88件)。第四，公司具备市场优势。国内市场，公司主要客户覆盖宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、欣旺达、蜂巢能源、亿纬锂能等知名锂离子电池厂商中的多家企业；在国际市场，公司产品批量供应LG化学、三星SDI、远景AESC、村田、SAFT等一线厂商，多次获得头部客户颁发的LGES“优秀合作伙伴”。2024年，公司前五大客户合计营收17.86亿元，在公司营收中占比50.43%。第五，公司具备成套设备自主设计优势。2023年8月，公司于全球首发第五代超级湿法线单线，设备宽幅超8米，产能2.5亿平方米，在第四代湿法线的基础上单线产能提升超2倍，生产效率刷新行业标准，打造了设备上的竞争壁垒。 公司盈利显著回落，预计2025年全年仍承压。2025年上半年，公司销售毛利率25.09%，同比显著回落6.43个百分点；2025年第二季度为%，环比一季度的24.7125.53%回落0.82个百分点。公 司主营业务盈利显示：2025年上半年锂电池隔膜销售毛利率为24.84%，环比2024年底回落3.95个百分点，主要系行业竞争加剧。考虑行业竞争格局及下游降本压力，预计公司主营产品锂电池隔膜盈利能力总体仍承压，伴随国家和隔膜行业整合整治“内卷”举措推进，如8月8日，包括公司在内的8家隔膜企业召开闭门座谈会，在价格自律等方面达成多项重要共识，预计2025年公司盈利能力总体承压，但环比上半年有望改善。 关注公司相关合作协议执行进展。2024年11月以来，公司相继公布合作协议：1）11月11日，公司全资子公司欧洲星源与德国大众旗下动力电池子公司签订《定点协议》：约定自2025年至2032年期间向其累计供应约20.9亿㎡湿法涂覆锂电池隔膜材料。2）11月19日，公司与SEP签订《备忘录》，2026-2028年期间向其预计累计销售约11.74亿㎡的隔膜产品。3）11月21日，公司子公司新加坡英诺威与亿纬锂能签订《全球战略合作框架协议》，2025-2030年期间，亿纬锂能将向新加坡英诺威下达电池隔膜采购订单不少于20亿平方米，并在产品供应、技术交流、高层互访等方面进行更深层次的战略合作。 关注公司战略合作协议和固态电池电解质领域进展。2025年1月8日，公司与株式会社RS Technologies达成《战略合作框架协议》：双方建立长期战略合作关系，共同致力于半导体材料领域协同公关、科技成果转换、科技服务生态等合作交流。此次合作有助于公司延伸业务领域，后续积极关注相关进展。结合固态电池发展趋势，公司与瑞固新材签署了战略合作协议，结合公司全球领先的隔膜技术与渠道资源，以及瑞固新材在硫化物固体电解质材料领域的领先技术，共同开发高性能固体电解质膜及相关产品。同时，参股公司深圳新源邦科技有限公司已经拥有氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，硫化物电解质预计2025年有吨级出货。在固态电解质膜方面，公司分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜；在刚性骨架膜方面，公司分别开发了高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等类型，可用于不同类型固态电池领域。 公司连续完成回购彰显发展信心。2025年2月，公司公布回购议案：拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金以集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施于股权激励计划及/或员工持股计划，回购总金额不低于5,000万元（含）且不超过10,000万元（含）。截至3月6日：公司累计回购8580200股，占公司总股本的0.64%，回购总金额9999万元(不含交易费用)，本次回购计划已实施完毕。2025年4月17日，公司公布回购方案：公司拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金，且公司已确定中国工商银行1.8亿元专项贷款，用途为回购公司股票，贷款期限不超过3年；回购资金总额不低于1亿元且不超过2亿元，回购价格上限14元/股(含)；回购目的为增强投资者信心，回购用途用于维护公司价值及股东权益，在披露回购结果暨股份变动公告十二个月后采用集中竞价交易方式出售，并在公告后三年内完成出色，如未完成出售将予以注销。6月18日，公司公告回购完成：回购专用证券账户以集中竞价交易方式累计回购公司股份19,855,640股，占公司目前总股本的1.48%，最高成交价为10.30元/股，最低成交价为9.82元/股，成交均价为10.07元/股，成交总金额为人民币199,976,292.11元（不含交易费用）。公司连续回购，彰显对公司发展信心。 首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为0.23元与0.36元，按8月20日12.43元收盘价计算，对应的PE分别为55.01倍与34.85倍。目前估值相对行业水平偏高，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；产业链价格大幅波动；汇率大幅波动。

星源材质(300568) 投资要点： 事件：公司发布了2025年半年度报告。 点评： 公司2025年上半年业绩继续承压。公司2025H1实现营收18.98亿元，同比增长14.78%；归母净利润1.00亿元，同比下降58.53%。毛利率25.09%，同比下降6.43pct；净利率6.40%，同比下降8.22pct。期间费用率22.04%，同比上升3.66pct，主要系财务费用率同比上升4.85pct。根据SNE数据显示，公司2025年上半年隔膜出货量同比增长65.3%，增速高于行业整体水平。然而行业竞争激烈，产品价格持续走低导致毛利率较大幅度下滑，同时各项费用保持增长，尤其是利息支出和汇兑损失增加导致财务费用同比增加384.92%。此外，存货减值准备同比增加0.27亿元，其他收益同比减少0.16亿元，均削弱了当期业绩。 2025年Q2营收和归母净利润均实现环比增长。公司2025Q2实现营收10.09亿元，同比增长7.43%，环比增长13.43%；归母净利润0.54亿元，同比下降60.22%，环比增长15.03%。毛利率24.71%，同比下降3.42pct，环比下降0.82pct；净利率7.04%，同比下降7.42pct，环比上升1.37pct。期间费用率23.13%，同比上升5.47pct，环比上升2.32pct，主要系研发费用和财务费用增加所致。 前瞻布局固态电池领域，产品适用于半固态电池和全固态电池。上半年公司与瑞固新材签署战略合作协议，共同开发高性能固态电解质膜及相关产品。参股公司深圳新源邦已经拥有氧化物电解质百吨级产能和10吨级出货，硫化物电解质预计2025年有吨级出货。在固态电解质膜方面，公司分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜，可显著提升半固态电池的安全性。在刚性骨架膜方面，公司分别开发了高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等类型，可 提高全固态电池的高能量密度和安全性。 反内卷政策持续深化有助于公司逐步恢复盈利能力。近日锂电池干法隔膜骨干生产企业负责人闭门座谈会在深圳召开，包括公司在内的8家隔膜企业参会，据悉，参会企业达成五项共识：一是价格自律，二是科学释放产能，三是暂停扩产，四是加强产业链合作，五是社会监督。后续随着反内卷政策持续深化，行业回归理性竞争，将有助于公司逐步恢复盈利能力。 投资建议：维持买入评级。公司为全球第二大锂电隔膜企业，近年因产品价格持续下行业绩承压，随着反内卷深化，价格探底，盈利能力有望逐步恢复，同时有望加速分享固态电池发展机遇。预计2025-2026年EPS分别为0.29元、0.38元，对应PE分别为44倍、33倍，维持买入评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新产品新技术变革风险；市场竞争加剧风险；毛利率下滑风险；汇率波动风险。

星源材质(300568) 投资要点 业绩符合市场预期。公司25H1收入19.0亿元，同比+15%，归母净利润1.0亿元，同比-59%，扣非净利润0.4亿元，同比-75%，毛利率25.1%，同比-6.4pct。其中25Q2收入10.1亿元，同环比+7%/+13%，归母净利润0.5亿元，同环比-60%/+15%，扣非净利润0.1亿元，同环比-88%/-73%，毛利率24.7%，同环比-3.4/-0.8pct 25Q2出货环比微增，25年预计可维持25%增长。我们预计25H1公司出货22-23亿平，其中25Q2出货11.5亿平，同环增15%/5%，其中干法受涨价影响环比略降，湿法份额提升至60%，公司25年佛山4条湿法线分别于Q1、Q2末投产，对应Q3、Q4新增产能释放，我们预计Q3出货环增10%+至13亿平左右，我们预计25年出货25%增长至50亿平，海外收入占比维持20-30%。盈利端，我们测算25Q2均价1元/平（含税），环增10%左右，主要系产品结构变化+干法涨价影响，25Q2单位毛利0.2元/平，环比持平，单位净利0.01元/平，主要系汇兑损失增加、会计审慎下存货减值等因素影响。当前隔膜价格基本见底，且湿法占比提升，下半年我们预计单平盈利稳中有升，26年马来工厂我们预计出货6亿平+，海外定价体系下盈利可观，贡献主要利润增量。 布局固态电池骨架膜，打造第二成长曲线。公司布局固态电池主流膜产品，分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜，并布局刚性骨架膜，开发高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等，可保留高能量提升全固态电池的装配效率。此外，公司与瑞固新材正式签署战略合作协议，共同开发高性能固体电解质膜及相关产品，同时参股新源邦，具备氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，硫化物电解质我们预计25年有吨级出货。 存货减值影响盈利、经营性现金流改善明显。公司25Q2期间费用率9.5%，同环比+0.3/+0.3pct，主要由于研发费用率提升至5.5%；信用减值0.5亿元，主要由于收入增加，严谨计提减值，资产减值0.15亿元。Q2经营性净现金流7.5亿元，环比增加11%；资本开支1.8亿元，同环比-13%/-6%。Q2末存货8.3亿元，较Q1末微降，库存维持低位。 盈利预测与投资评级：我们维持25--27年归母净利润4.0/5.1/6.9亿的预期，同比+11%/25%/37%，对应PE为41x/33x/24x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，原材料价格波动。

星源材质(300568) 摘要： 隔膜国产化龙头，积极推进全球化战略。公司20余年深耕隔膜行业，是我国第一家同时拥有干、湿法制备技术并向海外出口的企业。2024年公司隔膜出货市占率17.6%，连续5年位居国内第二。公司管理层行业经验丰富，战略能力强，积极开展全球化布局，瑞典一期已投产，马来西亚20亿平产能预计于2025年中期投产，到2027年总产能将达160亿平方米。公司先后斩获三星、大众等多个隔膜大单，海外市场高盈利特性支撑未来业绩及盈利能力。 拥抱固态浪潮，推出多款固态隔膜产品。政策支持发展，产业选择下固态电池已是大势所趋。2024年公司与中科深蓝汇泽签订战略合作协议，后者将于25Q3率先落地GWh全固态电池产线；目前公司推出创新刚性骨架隔膜以及多种聚合物电解质隔膜，并已具备氧化物/聚合物固态电解质粉体生产能力。同时，公司与瑞固新材签署战略合作协议，后者在硫化物固态电解质量产推进领先。 迎接AI时代，收购优质海外资产。数据中心AI时代新引擎，芯片应用扩大。公司持续收购全球半导体设备及零部件龙头Ferrotec，双方致力于在半导体与新能源材料领域加深合作、优势互补。 前瞻卡位电子皮肤。电子皮肤将成为灵巧手技术基石之一，是具身智能产业化落地的破局关键。我们测算人形机器人量产规模达到1/10/100/1000万台时，电子皮肤市场空间将达3/58/716/5150亿元。公司增资杭州慧感，公司掌握柔性感知等核心技术且具有优先供应权限。 投资建议：公司是全球领先的锂电隔膜供应商，现已打通干法、湿法、涂覆全流程生产，布局东南亚、欧洲、北美产能推进出海。依托自身隔膜技术优势，顺应固态趋势积极布局固态电解质膜等产品，同时积极打造新增长曲线，战略卡位半导体&电子皮肤等新质生产力产业，长期空间可期。预计公司2025-2027年营收分别为45/54/68亿元；归母净利分别为4.3/5.4/6.5亿元，EPS0.3、0.4、0.5元/股，对应PE38/30/25x。首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，隔膜价格持续下行的风险、固态电池技术路线变化的风险、新增投资领域发展不及预期的风险等。

星源材质(300568) 投资要点： 事件：公司发布了2024年度报告和2025年一季度报告。 点评： 产品价格走低毛利率下滑，2024年和2025Q1业绩承压。公司2024年实现营收35.41亿元，同比增长17.52%；归母净利润3.64亿元，同比下降36.87%。毛利率29.09%，同比下降15.33pct；净利率10.47%，同比下降9.23pct。期间费用率17.06%，同比下降2.55pct，研发费用同比基本持平。公司2024年隔膜出货量同比增长58%，产品价格持续走低使得毛利率大幅下滑，从而净利润降幅较大。2025年Q1营收8.89亿元，同比增长 24.44%；归母净利润0.47亿元，同比下降56.39%。毛利率25.53%，同比下降10.46pct；净利率5.67%，同比下降9.16pct。期间费用率20.81%，同比上升1.48pct，研发费用同比基本持平，财务费用较大幅度增加主要系利息支出增加所致。 积极开拓客户和布局新产能，进一步提升市场份额。2024年公司与三星SDI签订了战略合作备忘录，与大众Powerco签订了定点协议，与亿纬锂能等多家头部企业签订了战略合作协议。同时，公司积极推进南通、佛山、欧洲、马来西亚等项目的建设，进一步扩大湿法隔膜及涂覆隔膜产能。2024年公司隔膜出货量40亿㎡，国内市场份额18.3%，同比提升3.1pct。多个战略合作协议的签订为公司产品在海内外市场进一步推广带来积极作用，有望推动市占率进一步提升。 战略布局固态电池领域，与多家企业开展固态电解质膜产品合作。在固态电解质方面，公司参股公司深圳新源邦的氧化物电解质已实现量产，硫化物和聚合物电解质处于小批量供应阶段。在固态电解质膜方面，公司与大曹化工、Sepion、中科深蓝汇泽在半固态、全固态电池上开展合作。公司成为大曹化工半固态电池项目专用隔膜的唯一指定合作伙伴； 与Sepion开展聚合物涂层材料与隔膜基材、涂层技术和涂层工艺的合作；与全固态电池制造商中科深蓝汇泽签订战略合作框架协议，联合开发固态电解质膜。此外，公司与知名车企共同研发全固态电解质膜产品。 投资建议：维持买入评级。公司为全球锂电隔膜头部企业，近年因产品价格持续下行业绩承压，目前价格已低位运行，继续下行空间有限。公司产品保持竞争力，市占率提升。目前已战略布局固态电池领域，有望加速分享电池新技术发展机遇。预计2025-2026年EPS分别为0.33元、0.43元，对应PE分别为30倍、23倍，维持买入评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新产品新技术变革风险；市场竞争加剧风险；产品价格下跌风险；原材料价格大幅波动风险。

星源材质(300568) 事件。2025年4月28日，公司发布2024年年报和2025年一季报。24年公司全年实现营收35.41亿元，同比增长17.52%；实现归母净利润3.64亿元，同比减少36.87%；扣非后归母净利润2.83亿元，同比减少48.17%。25年一季度实现营收8.89亿元，同比增长24.44%；实现归母净利润0.47亿元，同比减少56.39%；扣非后归母净利润0.34亿元，同比减少64.66%。 Q4业绩拆分。营收和净利：公司2024Q4营收9.36亿元，同比+16.58%，环比-1.68%；归母净利润为0.14亿元，同比扭亏，环比-86.52%；扣非后归母净利润为0.16亿元，同比扭亏，环比-82.70%。毛利率：2024Q4毛利率为25.93%，同比-12.37pcts，环比-2.03pct。净利率：2024Q4净利率为2.13%，同比+13.69pcts，环比-9.33pcts。 技术不断升级，隔膜产销同比大幅增长。2024年隔膜材料产量实现40.5亿平，同比增长56.25%；销量实现39.9亿平，同比增长57.64%。公司持续加大对新技术、新产品的研发投入，针对功能膜产品加快更新和布局，其中新型交联复合膜、高安全性聚酰亚胺涂覆隔膜、固态电解质复合隔膜等新产品均体现显著的产品优势；生产设备方面，公司湿法隔膜设备迭代至第五代超级湿法线，干法隔膜产线迭代至第六代产线，在品质、效率、智能化、低碳化等指标方面均刷新行业标准。 深化厂商合作，积极开拓客户。在国内市场，公司主要客户覆盖宁德时代、比亚迪、中创新航、国轩高科、欣旺达、蜂巢能源、亿纬锂能、天津力神等知名锂离子电池厂商中的多家企业；在国际市场，公司产品批量供应LG化学、三星SDI、远景AESC、NORTHVOLT、村田、SAFT等一线厂商，并与多家大型锂离子电池厂商建立了业务合作关系。报告期内，公司与三星SDI签订了战略备忘录，与大众集团旗下子公司签订了定点协议，与多家头部企业签订了战略合作协议，深化合作关系。 开拓半导体领域，打造第二成长曲线。公司25年Q1与株氏会社RSTechnologies签订《战略合作框架协议》，合作内容包括：科技成果转化、产业化投资及商业化赋能以及信息共享等。《战略合作框架协议》的签订，将进一步凸显公司在材料领域的领军地位，打造公司半导体第二成长曲线。 投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收44.65、57.10、70.06亿元，同比增速分别为26.1%、27.9%、22.7%，归母净利润4.67、7.29、9.71亿元，同比增速分别为28.4%、56.1%、33.2%，对应PE为26、16、12倍，考虑到公司客户结构优良，隔膜技术领先，维持“推荐”评级。 风险提示：汇率变动的风险，业务和产品单一的风险，原材料价格波动。

星源材质(300568) 投资要点 业绩符合市场预期。公司24年营收35.4亿元，同比+17.5%，归母净利润3.6亿元，同比-36.9%，毛利率29.1%，同比-15.3pct；其中24Q4营收9.4亿元，同环比+16.6％/-1.7％，归母净利润0.1亿元，同环比-115.8%/-86.5％，利润下降系计提Northvolt0.65亿元减值损失所致，Q4毛利率25.9%，同环比-12.4/-2pct。公司25年Q1营收8.9亿元，同环比+24.4％/-5％，归母净利润0.5亿元，同环比-56.4%/+223.2％，毛利率25.5%，同环比-10.5/-0.4pct。 25Q1出货高增长、25年预计可维持25%增长。24年出货40亿平，同增58%，其中我们预计干法出货接近18亿平，湿法比例50%+，我们预计25Q1出货11亿平，同增70%+，公司当前需求旺盛，25年佛山新增4条湿法线，对应约11亿平母卷产能，我们预计25年出货增长25%至50亿平，湿法份额有望进一步提升至60%+，海外占比维持稳定。 单平盈利受降价及产能利用率影响、25年预计恢复至0.05-0.1元/平。我们测算24年均价1元/平（含税），25Q1均价0.9元/平（含税），主要系大客户Q1进一步降价10-15%，24年单位毛利0.25元/平，单位净利0.09元/平，其中Q4加回减值后单平净利0.08元/平，环比持平。25Q1单位毛利0.2元/平，环比持平，单位净利0.03元/平，环比下降主要系大客户降价及产能利用率下降影响，且财务费用环增明显。当前隔膜价格基本见底，Q1干法价格已上涨30%左右，我们预计单平盈利由盈利平衡提升至0.05元/平+，且公司湿法占比提升，我们预计25年公司单平利润可维持0.05元/平+。 Q1财务费用增加、经营性现金流改善。公司24年期间费用6亿元，同比+2.3%，费用率17.1%，同比-2.5pct，公司25年Q1期间费用1.9亿元，同环比+33.9%/+26.1%，费用率20.8%，同环比+1.5/+5.1pct；24年经营性净现金流3.7亿元，同比-67.5%，25Q1经营性现金流2亿元，同环比+52.9%/+495.9%；24年资本开支45.4亿元，同比+7.7%，25年Q1资本开支11.4亿元，同环比+13.5%/-20.8%；25年Q1末存货6.1亿元，较年初18.1%。 投资建议：考虑湿法隔膜价格下降，我们下修25-26年公司归母净利预期4/5.1亿元（原预期5.7/8.1亿元），新增27年归母净利预期6.9亿，同比增11%/25%/37%，对应PE为30x/24x/18x，维持“买入”评级。 风险提示：销量和盈利水平不及预期，行业竞争加剧。

星源材质(300568) 投资要点： 事件：2024年11月以来，星源材质接连公告了与大众Powerco、大曹化工、Sepion、亿纬锂能、中科深蓝汇泽等多家公司签订的战略合作框架协议/定点协议。 点评： 公司近期公告了两则固态电解质膜相关合作协议。2024年11月，公司分别公告了与大曹化工、中科深蓝汇泽在固态电池上的合作。大曹化工为公司提供聚合物，公司加工后进行半固态电池用隔膜量产。中科深蓝汇泽为新一代全固态电池制造商，独创了“刚柔并济、原位热聚合”的固态电池技术，引入支撑性良好功能膜作为“刚性骨架”。公司与中科深 蓝汇泽签订《战略合作框架协议》，联合开发固态电解质膜，并在合适的时机双方进一步拓展商业合作，进行固态电解质膜的开发、生产和销售。 公司固态电解质膜产品已进入多家客户认证或测试阶段，实现小批量供货。在固态电解质方面，公司参股公司深圳新源邦的氧化物电解质已达量产阶段，硫化物和聚合物电解质处于小批量供应阶段。在固态电解质膜方面，公司组建了固态电解质隔膜开发项目组，于2021年开发出固态电解质复合隔膜，产品已进入多家客户认证或测试阶段，并小批量供货给多家知名头部客户。此外，公司也与知名车企合作共同研发全固态电解质膜产品，在全固态电池领域进行紧密的技术开发与布局。 积极拓展国际化业务，全球市占率有望进一步提升。继2023年11月、2024年4月公司分别与LGES、三星SDI签订战略合作备忘录后，2024年11月，公司接连与多家公司签订了合作协议，分别有：与大众Powerco签订《定点协议》，预计2025-2032年累计供货约20.9亿㎡湿法涂覆隔膜；子公司新加坡英诺威与亿纬锂能签订全球战略合作协议，预计2025-2030年在东 南亚、欧洲等市场供应不少于20亿㎡隔膜产品；与Sepion签订《备忘录》，双方合作提供具有差异化性能的新产品拓展全球隔膜市场，预计2026-2028年隔膜销售约11.74亿㎡。2024年公司隔膜出货量40亿㎡，全球市场份额15.4%，同比提升3.3pct。战略合作协议的签订为公司产品在海内外市场进一步推广带来积极作用，未来全球市占率有望进一步提升。 制造工艺持续迭代升级，盈利能力优于同行。公司聚焦降本路径，着力技术创新与设备革新。目前干法设备已经迭代至第六代产线，相比初代干法产线效率提升了10倍。湿法设备已迭代至第五代超级湿法线，单线产能达2.5亿平方米，相比于第四代湿法产线提升超2倍。干法、湿法设备单线产能均得到大幅提高，有效降低单位产品成本。2024年前三季度公司实现营收同比增长18%，毛利率30%，净利率13%，均优于同行。 投资建议：给予买入评级。公司为全球第二大锂电隔膜供应商，近年因产品价格持续下行业绩承压，目前价格已低位运行，继续下行空间有限。公司产品保持竞争力，全球市占率提升。目前已战略布局固态电池领域，有望加速分享行业发展机遇。预计2024-2025年EPS分别为0.34元、0.42元，对应PE分别为28倍、23倍，给予买入评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；新产品新技术变革风险；市场竞争加剧风险；产品价格下跌风险；原材料价格大幅波动风险。