天能重工(300569) 投资要点 y事件：公司202]3年上半年实现营业收入13.4亿元，同比增长10%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长4.1%；扣非归母净利润1.2亿元，同比增长6.2%。2023年第二季度公司实现营收8.3亿元，同比增长6.1%；实现归母净利润0.7亿元，同比下降24.7%。 毛利率修复向上，费用率短暂承压。2023年上半年公司销售毛利率为28.6%，同比增长1.8pp；销售净利率为9.3%，同比下降0.6pp。费用方面，公司销售费用率/管理费用率（含研发费用）/财务费用率分别为0.7%/7.8%/7.5%，分别同比+0.3pp/-0.05pp/+0.3pp。 塔筒盈利修复，海风建设加快。2023年上半年，公司风机塔筒实现营收10.1亿元，同比增长10%；毛利率为15%，同比增长2.8pp。从出货角度，公司上半年风机塔架销量为13.2万吨，其中海风塔架和单桩实现销售约2.8万吨，占比21%。伴随风电装机增速恢复及产业链价格趋稳向上，公司塔筒业务有望实现量利双升。从产能角度，公司目前14个基地（含在建）的合计产能达88.1万吨，未来伴随盐城、汕尾等工厂的技改，产能将进一步增加。目前公司已具备四个海工装备基地，导管架、海风浮式基础等新产品持续推进，且公司背靠大股东珠海港集团，具备丰富的码头和航运资源，公司海风业务有望迎放量。 新能源发电维持高毛利，产业链协同持续拓展。2023年上半年，公司新能源发电业务实现营收3.1亿元，同比增长10.2%；毛利率为70.6%，同比增长0.5pp。截止报告期末，公司自持运营风力发电站约513.8MW，光伏电站118MW，并积极推进新项目申报和核准。公司通过产业链协同效应，将风机塔筒制造与风、光资源开发利用和风机主机采购相结合，推动整体长期发展向好。 海外风电市场空间广阔，公司加快布局。公司已成立海外事业部，且根据投资者交流公告，公司正在通过西门子歌美飒、爱纳康等国际主流主机厂的工厂核验，预计2023年下半年能通过核验，从而进入其供应商名录。伴随公司产能的逐步落地，海外业务有望实现快速发展。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为53.4亿元、68.1亿元、84.7亿元，未来三年归母净利润增速分别为103.5%/47.5%/27.8%。公司产能进一步扩张，有望受益风电行业复苏，驱动盈利恢复向上，长期来看业绩有望充分兑现，维持“买入”评级。 风险提示：风电订单需求下降明显、公司产能利用率下降的风险；钢材价格大幅上涨，侵蚀公司利润的风险；疫情反复导致投产进度不及预期的风险。

天能重工(300569) 投资要点 公司为风机塔架制造龙头， 背靠珠海港集团制造+运营双轮驱动增长。 公司系国内风机塔架制造龙头供应商， 逐步优化风电产业布局。公司 2022 年实现营业收入 41.83 亿元，同比增长为 0.93%， 2019-2022 三年 CAGR 为 19.29%；归母净利润 2.29 亿元，同比下降 49.69%， 2019-2022 三年 CAGR 为-5.29%，主要系“抢装潮”、塔筒行业竞争加剧、风场风速降低、国家竞价上网政策等影响； 2023年第一季度公司营业收入 5.08 亿元，同比增长 16.83%；实现归母净利润 0.54 亿元，同比增长104.36%， 主要系报告期内塔筒销量大幅提升， 较去年同期增长 18.76%。 深耕风电塔筒制造，加速拓展海工生产基地。 风机大型化及海上风电规模化带动塔筒桩基需求量增长，预计 2026 年全球、国内风电塔筒桩基市场规模将分别达 1443 亿元、 797 亿元， 2022-2026 年全球、国内风电塔筒桩基市场规模四年 CAGR 分别为 11.20%、 24.24%。 公司主营业务系风电塔筒设备制造，积极完善海风基地布局扩张产能。 2020-2022 年，公司风塔相关产品产量分别为 40.22 万吨、 39.00 万吨、 44.21 万吨； 公司顺应海上风电发展趋势，积极拓展海工业务， 截至 22 年末，公司累计在全国布局 13 个生产基地，合计产能达 83.05 万吨，其中海工基地 4 个（含东营在建工厂） ，累计产能达 48 万吨。 新能源发电项目运营良好，积极投入风力发电场建设。 公司积极推进战略转型及产业链拓展，发展新能源发电业务。 2020-2022 年公司新能源发电业务营收占比分别为 7.60%、 11.96%、 12.79%，新能源发电业务板块营收比例呈上升趋势。 23Q1 武川风电场成功并网发电，新能源发电量较去年同期增长17.81%；截至 23Q1 末。 公司已实现新能源电站累计并网容量 631.80MW，其中持有光伏电站约 118.00MW，风力发电场 513.80MW。 盈利预测与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。 公司为国内塔桩龙头， 积极推进新能源板发电业务。我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为 5.18 亿元、 7.00 亿元、 9.04 亿元； 22-25 年归母净利润 CAGR 为 58%；对应 EPS 分别为 0.64 元、 0.87 元、 1.12 元；对应 PE 分别为 13、 10、 8 倍。 我们选取海力风电、 泰胜风能、 天顺风能为行业可比公司， 2023年行业平均 PE 为 21X，综合考虑公司业绩成长性和安全边际，我们给予公司 2023 年PE 估值 21 倍，对应当前市值有 56%上涨空间；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 风电装机不及预期、 原材料价格波动、项目建设不及预期等

天能重工(300569) 投资要点： 事件：公司公布22年年报，受行业性出货量下降影响，公司22年业绩下滑。2022年全年，公司实现营收41.83亿元，同比增加0.93%；归母净利润2.29亿元，同比减少49.69%；实现扣非归母净利润2.05亿元，同比减少47.07%。盈利能力方面，全年毛利率为18.83%，同比减少5.50个百分点。净利率为5.60%，同比减少5.44个百分点。单季度来看，2022Q4公司实现营收15.73亿元，同比减少16.74%；实现归母净利润0.70亿元，同比减少37.90%；实现扣非归母净利润0.55亿元，同比减少52.39%。2022Q4公司毛利率为16.04%，同比减少1.30个百分点，环比增加1.08个百分点。净利率为4.48%，同比减少1.49个百分点，环比增加1.44个百分点。 23年一季报开门红，风电需求带动业绩向好。2023年Q1，公司实现营收5.08亿元，同比增长16.83%；归母净利润0.54亿元，同比增长104.36%；扣非归母净利润0.49亿元，同比增长116.66%。一季度毛利率为30.21%，同比增加5.58个百分点；净利率为10.81%，同比增加4.37个百分点。受益于塔筒销量提升和风资源较好，公司一季度销售收入和净利润得到大幅提升。22年我国风电招标量高达112GW，“十四五”期间规划装机量超300GW，23年的风电装机高需求有望带动公司盈利能力持续修复。 积极布局新能源发电业务，产业链拓展优势显著。公司合计持有新能源发电业务规模481.8MW，其中并网光伏电站118MW，并网风力发电场363.8MW。此外内蒙古武川150MW风电场项目已于今年3月并网发电，在建的葫芦岛47.6MW风电场项目预计今年年底实现并网，项目完成后将贡献约2亿的售电收入，同时公司还与内蒙古、新疆包、甘肃、山东等地签署了共约4.85GW的意向性框架性协议。公司通过产业链拓展将风机塔筒制造、风资源开发利用和风机主机采购相结合，通过风机塔筒制造业务推动风资源开发业务的拓展，通过风电场的投建促进风机塔筒制造业务的提升，形成协同联动的良性发展态势。 公司产能布局合理，为23年业绩提供保证。公司在全国已有12个风机塔架生产基地，其中陆风基地9个，海风基地3个。合计产能63.05万吨，其中陆上35.05万吨，海上28万吨。此外公司还有两个在建工厂，设计产能20万吨的山东东营工厂（海工）预计今年6月正式投产，设计产能5万吨的甘肃民勤工厂预计今年7月正式投产，同时公司将对江苏盐城、广东汕尾等地工厂进行技改，届时产能会进一步增加。公司在2020年陆上风电抢装潮后便着手积极拓展海上风电业务，23年公司海上产能有望达到60万吨。 盈利预测与估值。预计公司23-25年营收57/75/96亿元，归母净利润5.59/7.48/10.06亿元，EPS为0.69/0.92/1.24元。公司目前已经完成4个海工基地布局，自北往南依次是：大连海工基地、东营海工基地（在建）、江苏海工基地、广东海工基地，上述基地辐射环渤海、长三角和珠三角地区，未来公司海工产品出货量的提升有望带动公司整体盈利能力的提升。给予23年15-18倍PE，目标价格10.35-12.42元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，风电装机不及预期，项目投产不及预期。

天能重工(300569) 投资要点 业绩总结：公司2022年上半年实现营业收入12.2亿元，同比增长14.5%；实现归母净利润1.2亿元，同比下降45.6%；实现扣非归母净利润1.1亿元，同比下降45.9%；EPS为0.2元。2022年二季度实现营收7.8亿元，同比增长9.3%；归母净利润0.9亿元，同比下降26.8%。 Q2盈利环比改善，看好新能源装机持续提升带动的盈利恢复。2022H1，公司期间费用率管控良好，同比下降2.4pp；2022Q2，公司毛利率为28.1%，环比增长3.5pp；净利率为11.9%，环比增长5.5pp，二季度盈利水平环比回升。2022H1我国新增风电装机12.9GW，预计全年超50GW，装机量的快速提升有望带动公司塔筒销售收入增长，预计公司2022年市场份额有望超9%。 基地布局广泛，产能储备将超100万吨。2020年陆风“抢装潮”后，为防止陆上风电建设规模下降对塔筒销量产生较大影响，公司顺应海上风电发展趋势，自北向南建成三个海工装备基地。截至2022H1，公司已在山东、新疆、吉林等地建成投产11个生产基地，合计产能约59.1万吨，另有在建产能24万吨及东营海工基地待建产能10万吨、技改项目新增产能8万吨。全部达产后，公司共有产能101.1万吨，其中海风基地产能达66万吨，陆风基地产能达35.1万吨。 纵向延伸产业链，电站运营业务有效支撑业绩增长。2021年，公司积极推进产业链拓展，新能源发电业务实现营收4.9亿元，同比增长87.5%。截至2022H1，公司共持有新能源发电业务规模约481.8MW，上半年实现营收2.8亿元，同比增长23.3%。根据2022年3月募投公告，公司拟为天能重工武川150MW风电项目投资7.9亿元，继续加大新能源并网发电业务的规模，有望凭借发电业务高毛利率的优势，带动提升公司整体毛利率水平。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年营收分别为51.9亿元、70.8亿元、83.4亿元，未来三年归母净利润将保持40.5%的复合增长率。公司加强制造板块产能区域布局、扩张电站运营板块并网规模，长期来看业绩有望充分兑现。给予公司2023年15倍PE，对应目标价15.45元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风电订单需求下降明显、公司产能利用率下降的风险；钢材价格大幅上涨，侵蚀公司利润的风险；疫情反复导致投产进度不及预期的风险。

天能重工(300569) 事件：公司公布2022年半年报，归母净利润同比减少45.58%。2022年上半年，公司实现营收12.18亿元，同比增长14.46%；归母净利润1.18亿元，同比减少45.58%。其中2022Q1实现营收4.35亿元，同比增加25.05%；实现归母净利润0.26亿元，同比减少71.25%。2022Q2实现营收7.82亿元，同增9.31%，环增79.78%；实现归母净利润0.92亿元，同降26.82%，环增248.33%。公司对试运行销售相关的收入和成本分别进行会计处理，计入当期损益；经追溯调整后2021H1净利润增加0.63亿元，由1.55亿增至2.18元，由此导致公司2022H1归母净利润大幅下滑，如不考虑追溯调整，则下滑收窄至23.87%。 行业“内卷”加剧，风机塔筒利润端承压。2020-2021年陆海风抢装潮后市场需求下降、陆海风平价降本压力、上半年疫情反弹导致运输费用增加、钢材价格居高不下等多重不利因素下，公司塔筒业务营收仍能实现同比增长，实属不易；但成本大幅上涨，塔筒业务的利润空间不可避免的出现下滑。2022H1公司风机塔筒业务实现营收9.16亿元，同比增长22.54%；成本8.05亿元，同比增长38.85%；毛利率12.15%，同比降低10.32个百分点，成本端的大幅上涨是导致毛利率下滑的主要原因。产销量方面，2022H1公司实现风机塔架产量13.59万吨，销量10.15万吨，其中海上风机塔架和单桩销量约2.84万吨，产量和销量较去年分别增加0.80和0.78万吨。售价和成本方面，根据半年报公布的塔筒营收和销量计算，2022H1风机塔筒平均单吨售价为9028.97元，同比增长13.18%；同期风塔单吨成本约为7931.03元，同比增长28.25%；单吨成本涨幅远超售价，导致风塔单吨毛利从2021H1的1793元/吨降至2022H1的1097元/吨，降幅高达38.8%。 产能布局优势凸显，陆海并举。公司在全国共有13个生产基地（含在建），合计产能约83.05万吨；其中，陆塔产能35.05万吨（含内蒙古包头在建4万吨），海工基地产能48万吨，分别是盐城10万吨、大连8万吨、广东汕尾10万吨、山东东营20万吨（在建）；公司计划对吉林大安、江苏、广东等地工厂进行技改，此外山东东营20万吨产能预计在23年投产，届时公司产能将进一步扩张。 在手订单结构优化、海塔订单大幅增加。截止2022H1，公司在手订单约35.21亿元，较去年同期的31.22亿元增加约4亿元，增幅为12.78%；其中海上风电塔筒及单桩等订单约10.92亿元，较去年同期的6.61亿元增加约4.3亿元，增幅为65.2%。公司在手订单结构进一步优化，海塔订单占比从2021H1的21%大幅提升至2022H1的31%，预计随着国内海风的加速发展以及公司山东东营海工基地的投产，公司的海塔占比将进一步提升。 风速减小+电价市场化改革，新能源发电业务利润减少。2022H1公司新能源装机规模481.8MW，实现营收2.84亿元，同比减少3.31%；毛利率70.09%，同比减少9.61个百分点。其中光伏约118MW，实现营收约0.67亿元，利润约0.32亿元；风电约363.8MW,实现营收约2.17亿元，利润约0.72亿元。2022H1发电业务利润率下降原因一方面是公司电站较去年同期增多，成本增加；另一方面是受2022年度风速减小及电价市场化改革影响，收入减少。 盈利预测与估值。预计公司2022-2024年实现营收55.82/70.36/80.43亿元，归母净利润4.98/8.63/11.26亿元，eps为0.616/1.068/1.394元，对应PE为19.47/11.23/8.61倍。公司上半年在诸多行业利空因素下仍能实现营收同比增长，预计随着下半年行业回暖和原材料价格下降，公司盈利能力也有望得到修复。公司风塔制造和新能源发电并行的“双轮驱动战略”稳步推进，在手订单充裕且海塔在手订单大幅提升，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：疫情反复导致风电装机不及预期，原材料价格波动，产能建设和投放不及预期。

天能重工(300569) 塔筒制造为基，向下拓展电站业务 公司2006年进军塔筒制造行业，是我国风电设备制造龙头企业之一，公司主营业务以陆上塔筒制造为主，同时积极布局海工业务。自2018年起逐渐向下游新能源发电业务延伸，电站建设项目持续推进，采取塔筒业务和风场建设相结合的发展路线，实现全产业链覆盖，行业整体风险把控能力持续提升。 国资入股，为未来发展保驾护航 2020年12月，珠海港控股集团成为公司控股股东，公司实际控制人变为珠海市国有资产监督管理委员会。国资入股有助于优化公司资产负债结构，提升公司授信水平及融资能力，同时提高公司融资能力及抗风险能力。 海陆塔筒产能加速扩张，发电业务开启第二成长曲线 1.产能布局：公司陆上塔筒主业稳步发展，目前在全国共有13个生产基地（含在建），分别位于山东、新疆、吉林、云南、湖南、江苏、内蒙古、广东等地，产能合计约83万吨。其中陆风基地9个，产能合计35万吨；海风基地4个，产能48万吨； 2.核心技术研发：公司持续投资核心技术研发，不断扩大研发团队。共拥有28项国家发明及实用新型专利，并拥有多项核心技术。 3.新能源业务发展情况良好：2020年建设完成四个风电场，为公司未来盈利能力奠定基础。 4.市场格局：从行业看，近年来随着龙头企业加速产能布局扩大、供给结构的调整，行业集中度有所上升，但目前行业集中度仍相对较低。随着海上风电国家补贴的全面退出，行业的毛利率将会回到正常水平，行业小产能逐渐出清，行业集中度预计会得到进一步提高。 投资建议：结合公司目前的产业布局和业务发展规划，我们预计公司2022年至2024年营业收入分别为57.0、72.5、84.5亿元，同比增长40%、27%、17%；归母净利润为5.5、7.6、9.1亿元，同比增加39.1%、38.2%、19.8%；对应EPS分别为0.68、0.94、1.13元。公司积极扩充海陆塔筒产能，新能源发电业务有望开启第二成长曲线，国有控股股东入主为公司进一步赋能，公司核心竞争力进一步得到加强。考虑到公司陆海产能加速扩张，发电业务带来新的盈利弹性，看好未来领先于行业的成长性，给予其2023年20倍PE，目标价18.93元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫情影响；风电装机不及预期；钢材价格波动；融资成本继续提高风险；战略转型风险；行业政策变化风险；警示函对公司的负面影响。