青木科技(301110) 投资要点 公司发布2025年三季报：25Q1-Q3公司实现营收10.2亿元，同比+26.3%，实现归母净利7962万元，同比+10.2%，实现扣非归母净利7468万元，同比+19.5%。单拆Q3，公司实现营收3.5亿元，同比+33.7%，归母净利2796万元，同比+439.7%，扣非归母净利2615万元，同比+1217.3%。 25Q3销售净利率同比+5.6pct，盈利能力大幅提升：①毛利率：25Q1-Q3为56.3%，同比+5.3pct；25Q3毛利率为55.0%，同比+5.0pct。②期间费用率：25Q1-Q3为48.3%，同比+4.8pct，其中销售/管理/研发费用率分别为31.8%/13.3%/3.0%，同比分别+6.2pct/-0.6pct/-1.4pct；25Q3期间费用率为49.4%，同比-0.7pct，其中销售/管理/研发费用率分别为33.1%/13.2%/2.8%，同比分别+2.0pct/-1.9pct/-1.3pct。③销售净利率：25Q1-Q3为7.3%，同比-1.2pct；25Q3销售净利率为7.5%，同比+5.6pct，得益于代运营服务等业务规模效应，降本增效显著，盈利能力大幅提升。 品牌孵化与管理业务持续高增：公司品牌孵化管理业务主要由西班牙女性私护健康品牌Cumlaude Lab珂蔓朵和意大利自然膳食营养品牌Zuccari意卡莉带动增长。2025年3月，公司与欧洲知名药企Dermofarm正式签署战略合作协议，共同开拓中国大健康市场。Dermofarm旗下拥有多个享誉欧洲的皮肤健康品牌，包括女性私护品牌珂蔓朵、护肤品牌Sensilis等，产品线涵盖皮肤护理、皮肤治疗等多个领域。公司此前助力珂蔓朵及意卡莉实现高速增长的成功经验，为此次战略合作奠定了坚实基础，品牌孵化与管理业务有望进一步增长。 电商代运营业务协同发力：公司电商代运营服务包括传统电商代运营服务和电商直播服务，为品牌商在天猫、抖音、京东等电商平台提供全链条或核心环节的代运营服务，直播基地覆盖上海、广州和杭州三座城市，三地直播运营核心优势深度整合联动，其中，上海直播团队深耕中高端服饰赛道；广州直播团队主要运营运动户外、黄金珠宝、个护保健等高潜品类；杭州直播团队关注主播孵化与精准流量运营。公司大力推进AI技术，自主研发了青木啄木鸟等技术工具，持续提升数字化服务水平。 盈利预测与投资评级：青木科技布局多元电商服务业态，代运营纵向守住大服饰品牌头部地位、加深优质品牌合作，横向布局潮玩行业，挖掘代运营品类盈利新增量。同时品牌孵化业务卡位大健康及宠物食品小而美赛道，高增可期。考虑到公司品牌孵化业务爬坡较好，电商代运营业务协同发力，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测由1.1/1.5/2.2亿元至1.2/1.9/2.6亿元，同比分别+31%/+57%/+40%，对应最新收盘价PE为56/36/26X，维持“增持”评级。 风险提示：品牌商合作风险、宏观经济环境波动风险、行业竞争加剧等。

青木科技(301110) 投资要点 公司发布2025年中报：25H1公司实现营收6.7亿元，同比+22.8%，实现归母净利润0.52亿元，同比-23.0%，扣非后归母净利0.49亿元，同比-19.8%。25Q2公司实现营收3.9亿元，同比+23.8%，实现归母净利润0.42亿元，同比-2.9%，扣非后归母净利0.4亿元，同比-1.1%。 品牌孵化与管理业务增长强劲：分业务看，25H1电商代运营/品牌孵化与管理/经销代理分别收入3.0/2.3/0.9亿元，同比分别+7.2%/+86.5%/+11.9%，占比分别44.9%/34.8%/14.2%，毛利率分别47.0%/79.6%/37.4%，毛利率同比分别-1.2pct/+0.6pct/+12.5pct。其中经销代理业务由宠物食品品牌Hills及其他新增合作项目贡献收入；品牌孵化管理业务主要由西班牙女性私护健康品牌Cumlaude Lab珂蔓朵和意大利自然膳食营养品牌Zuccari意卡莉带动增长。25H1珂蔓朵收入同比增长70+%，在天猫与抖音平台私处保养类目中高端品牌线中排名第一，线下入驻胖东来、调色师等进行销售；25H1意卡莉收入同比增长95+%。 25H1抖音渠道收入高增：分渠道看，25H1天猫/抖音分别收入1.9/0.95亿元，同比分别+8.3%/+144.6%，占比分别28.6%/14.2%，抖音渠道实现高增。25年618大促期间，公司提供抖音直播服务的全资子公司“旺兔柏”实现总GMV同比增长80%，其中抖音商城GMV同比增长100%，截至25H1末，公司直播间数量超75个，拥有超450人的全职直播业务团队。公司已经搭建了完整的电商生态服务体系，合作覆盖天猫、京东、抖音、小红书、唯品会等电商平台。 25H1毛利率同比+5.4pct，期间费用率上升：①毛利率：25H1毛利率57.0%，同比+5.4pct；25Q2毛利率60.4%，同比+6.8pct，主要系业务结构优化。②费用率：25H1期间费用率47.7%，同比+7.4pct，主要系销售费用率同比+8.1pct；25Q2期间费用率47.5%，同比+9.3pct，主要系销售费用率同比+9.7pct，主要由于品牌孵化与管理业务市场推广与平台费投放加大所致。③净利率：25H1归母净利率7.7%，同比-4.6pct；25Q2归母净利率10.6%，同比-2.9pct。 盈利预测与投资评级：青木科技布局多元电商服务业态，代运营纵向守住大服饰品牌头部地位、加深优质品牌合作，横向布局潮玩行业，挖掘代运营品类盈利新增量。同时品牌孵化业务卡位大健康及宠物食品小而美赛道，高增可期。考虑到公司品牌孵化与管理等业务放量初期销售费用投放等加大，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测从1.2/1.7亿元至1.1/1.5亿元，新增2027年归母净利润预测2.2亿元，2025-2027年归母净利润同比分别+16%/+43%/+47%，对应最新收盘价PE为60/42/28X，维持“增持”评级。 风险提示：品牌商合作风险、宏观经济环境波动风险、行业竞争加剧等。

青木科技(301110) 投资要点 电商服务业界领先，布局发展多元业态。公司成立于2011年，围绕品牌零售输出整体解决方案，2024Q1-3营收8.08亿元（yoy+20%），归母净利0.72亿元（yoy+62%），公司业务主要分为三大板块：①电商代运营业务23年营收占比50.3%，为众多优质品牌提供天猫、京东等传统电商平台上官方旗舰店代运营服务，在大服饰领域优势明显，潮玩领域合作Jellycat、泡泡玛特等；②品牌孵化与管理业务23年营收占比37.2%，由总代理向成立合资公司转变，引入成长初期的海外品牌，全盘负责品牌推广销售工作，聚焦小而美的大健康、宠物食品赛道；③技术解决方案与消费者运营管理板块23年营收占比12.5%，提高公司电商代运营及品牌孵化业务工作效率，实现降本增效。 电商运营服饰品类优势明显，潮玩有望成为品牌电商服务新增量。电商代运营是公司主要的收入来源，青木科技作为头部电商服务企业，积累十余年丰富的代运营经验，不断吸引增量品牌签订合作，2019年-2023年，公司合作品牌数量从34个增至57个，涵盖Skechers、ACNE Studios、UnderArmour、李宁等。同时，公司着力向潮玩品类拓展，连续承接潮玩品牌泡泡玛特、jellycat线上代运营，潮玩品类市场潜力巨大，情绪价值不断吸引年轻消费客群，公司与头部品牌泡泡玛特、Jellycat合作不仅开拓公司新的盈利能力增长点，同时成功积累潮玩行业运营经验和先发优势。 品牌孵化卡位小而美赛道，培育第二增长曲线。品牌孵化业务主要聚焦在大健康产业和宠物食品两个新兴赛道，公司与在国内仍处于发展初级阶段的品牌共同成立合资公司（青木科技持股50%以上），拥有品牌在中国区域所有业务和商标的授权。公司组建团队负责合资公司的具体运营，以实现品牌在中国区域的快速增长。目前公司已经成功孵化多个国际知名品牌，包括西班牙私护健康品牌Cumlaude Lab珂蔓朵、意大利自然膳食品牌Zuccari等，伴随公司引入的新兴品牌增多，以及原有品牌规模增长，品牌孵化业务虽基数较小但未来有望迎爆发。 技术解决方案与消费者运营管理赋能主业，有望实现降本增效。公司构造全渠道IT系统，包括“青木OMS”、“青木小白”及“数据磨坊CRM”等系统。青木科技人工成本占比较高，2023年公司劳务及其他成本占营业成本比重达62%，AI赋能下有望提升效率，优化成本。 盈利预测与投资评级：青木科技布局多元电商服务业态，代运营纵向守住大服饰品牌头部地位、加深优质品牌合作，横向布局潮玩行业，挖掘代运营品类盈利新增量。同时品牌孵化业务卡位大健康及宠物食品小而美赛道，高增可期。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.9/1.2/1.7亿元，对应2025/1/23收盘价PE约68/49/36X，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：品牌商合作风险、宏观经济环境波动风险、行业竞争加剧等。

青木科技(301110) 投资要点 事件：公司发布24H1业绩预告，同比大幅增长。公司预计2024年上半年归母净利润6000万元-7000万元，同比增长45.27%-69.48%；扣非净利润为5300万元-6300万元，同比增长49.57%-77.79%。 公司正式更名为“青木科技”，AI赋能助力公司降本增效。自2024年7月8日起，公司证券简称由“青木股份”变更为“青木科技”，公司注册资本由66,666,667元变更为93,105,333元。公司目前在AI的应用层面进行了大力的探索，将青木数据中台结合AI技术进行了升级，开发了青木青灵，在电商运营服务的客服环节、设计环节、店铺运营环节、电商直播环节等进行了应用。1）客服的售前环节，结合商品的特点进行卖点生成、咨询自动问答、客户流失分析，售中环节进行导购回复指引，还能在售后环节进行客服问答、质检和评价分析等；2）设计环节，能用人工智能技术对图片和短视频进行智能编辑、图片智能识别，并能简单对短视频进行剪辑；3）店铺运营环节，能够自动生成商品标题、营销文案等；4）电商直播环节，公司还在进行虚拟数字人直播的尝试和测试。 品牌孵化实现增长，业务结构有望持续优化。24H1，品牌孵化业务收入增长。合资品牌CUMLAUDE（珂蔓朵）通过站内外种草转化提升品牌声量和生意规模，增加新品推广，实现站内生意规模增长30%+。 传统电商代运营服务及电商直播服务持续巩固优势地位，带动业绩增长。1）在传统电商代运营服务板块，公司继续发挥在大服饰领域的优势地位，其中运动户外服饰类项目取得了较快的业绩增长。公司斩获2024年阿里妈妈AI创变·全域经营生态伙伴奖、AI创变·破局增长人群突围奖/直播突围奖/新锐突围奖四大奖项。公司凭借在投放上的专业服务能力，为客户提供了一站式解决方案。这一过程涵盖了深刻的市场与业务洞察分析，精准的人、货、场资源精细匹配策略，以及高效的实施执行力，成功塑造了一系列标杆案例，荣获了首届阿里妈妈未来商业奖“全域经营生态伙伴奖”。2）在电商直播服务板块，伴随公司大力拓展电商直播渠道的优质客户，提升自身服务水平和盈利能力，该业务亦取得明显增长。例如，New Balance品牌方面，公司通过分层运营产品，分时段、分季节打造相应IP活动和场景主题，扩大高效付费工具应用，利用阿里妈妈超级直播等产品锚定人群，最大化提升直播间成交效率。在618大战中，在店播运动户外行业成交排名第3，直播GMV同比+125%，渗透率行业第四，同比+106%，再次巩固行业地位。公司在24H1拓展的新项目也取得了较好的业绩。 盈利预测与投资建议：领先的互联网电商服务商，大服饰领域卡位突出，AI赋能业务提效，布局的品牌孵化成为第二增长曲线，探索跨境出海方向，看好公司未来的成长空间。我们预测公司24-26年的收入为11.73/15.53/20.82亿元，对应的YOY为21.3%/32.4%/33.8%。24-26年的归母净利润为1.53/2.33/3.18亿元，对应的YOY为193.7%/52.4%/36.3%。维持“买入”评级。 风险提示：战略推进不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，商业化落地不及预期的风险，宏观环境变化的风险等。

青木股份(301110) 投资要点 青木股份：领先综合电商服务商，积极布局品牌孵化第二增长曲线，24Q1经营情况显著好转。公司改名青木科技，定位为一站式综合电商服务商，围绕品牌零售输出整体解决方案，服务多个国内外知名品牌客户，在大服饰行业优势明显。公司主营业务涵盖三大板块，分别为电商代运营服务、品牌孵化业务、技术解决方案及消费者运营服务，其中电商代运营业务基本盘稳定，稳定增长，同时积极拓展第二曲线品牌孵化业务。代运营方面利用AI技术，通过“场”“货”“人”结合，构筑多元化电商销售服务。 电商服务行业的趋势探析：服饰代运营+品牌出海+AI。1）电商交易平台服务营收增速高于电商服务业，且实物电商增速恢复。2）品牌商运营需求复杂，行业增速放缓背景下，代运营服务商的专业价值进一步凸显，尤其是在大服饰品类尤为突出。3）发力AI开发青木青灵，探索AI+电商新场景，公司将青木数据中台结合AI技术进行了升级，在电商运营服务的客服环节、设计环节、店铺运营环节等进行了应用，AI工具应用能有效地提升各端口的工作效率，为公司降本增效提3M供了有力的技术支持。 12.88 13.46 公司主业核心竞争力：品牌积累+平台合作+品牌合资+技术积累。1）品牌积累：大服饰领域积淀深厚，公司自2011年涉足电商行业以来，每年业务量保持快速增长；2023年，公司新增代运营服务项目6个，包括知名文娱类项目泡泡玛特和知名体育用品类项目李宁运动户外等。2）平台合作：横向联动天猫、京东、抖音等主流电商平台，对天猫、京东、抖音等电商平台理解渐深。公司与各大电商平台保持良好的战略合作关系，屡次获得电商平台和行业机构的殊荣和肯定。3）品牌合资孵化：由代运营拓展至品牌孵化，扩展业务范畴，业务服务品类主要是大健康、宠物食品，公司2021年已经成功切入宠物食品品类和大健康品类。4）公司积极拥抱AI，全面赋能业务。 盈利预测及投资建议：公司代运营业务稳步发展，品牌孵化和技术解决方案收入体量逐步扩大，业务结构有望持续优化。预计公司2024-2025年归母净利分别为1.53、2.33亿元，以2024年6月27日收盘价计算，对应PE分别为18.02x、11.83x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电商平台依赖风险；品牌商合作风险；宏观经济波动风险；行业竞争加剧风险。

青木股份(301110) 本周四有一家创业板上市公司询价。 青木股份（301110）：公司致力于为全球知名品牌提供一站式综合电商服务，主营业务包括电商销售服务、品牌数字营销、技术解决方案及消费者运营服务等三大板块。公司拥有Skechers、H&M、Zara、APM、Samsonite等国内外优质客户；合作品牌涵盖服装、箱包、鞋履、配饰、母婴、美妆、宠物食品等类别，并在大服饰领域优势明显。此外，公司与天猫、唯品会、京东自营等各大电商平台保持着良好的战略合作关系，屡次获得电商平台和行业机构的殊荣和肯定。公司2019-2021年分别实现营业收入3.61亿元/6.49亿元/8.8亿元，2019-2021年YOY依次为18.22%/79.59%/35.58%,三年营业收入的年复合增速42.3%；实现归母净利润0.44亿元/1.24亿元/1.48亿元，2019-2020年YOY依次为1.46%/182.45%/19.45%，三年归母净利润的年复合增速50.7%。根据公司预测，2022年一季度归属于母公司股东的净利润较21年同期同比变动-27.68%至1.24%。 投资亮点：1、公司经过多年的沉淀和积累，已经成为国内顶级的天猫和京东平台运营商之一。凭借在大服饰领域的国内外品牌运营经验、国内外知名品牌的数字营销成功案例、全渠道的消费者数据中台“数据磨坊”、“青木OMS”系统及仓储物流配套服务，公司获得品牌商广泛认可；自2011年以来，先后服务国内外100多个知名品牌，包括H&M、ECCO、Bershka、ZaraHome、Skechers、EmporioArmani、APM、Samsonite、FION等。公司2018年至2021年连续被评为“天猫六星服务商”、“天猫国际紫星服务商”，是国内首家同时拥有上述两个资质的服务商公司。2、公司致力于为品牌商打造全面的服务生态体系，实现横向联通主流平台资源、纵向打造一体化服务解决方案的能力。公司打造全面的服务生态体系，可根据品牌商个性化需求进行定制化集成，以满足各大品牌的服务需求。一方面，横向联动天猫、京东、抖音等主流电商平台；另一方面，纵向覆盖品牌数字营销、电商渠道销售、仓储物流支持、电商技术支持、消费者运营等电商衍生服务环节。 同行业上市公司对比：同行业上市公司主要有丽人丽妆、壹网壹创、若羽臣、凯淳股份、宝尊电商等。以同行业上市公司来看，由于宝尊电商收入体量显著超越于青木股份且2021年业绩出现剧烈波动，与公司相对不可比；在计算行业平均值是我们暂时剔除宝尊电商的影响。剔除后来看，当前行业平均收入规模（前三季度）为11.65亿元，平均市值为56.7亿元；平均PE-TTM（算术平均）为28.64X。比较来看，青木股份收入规模与壹网壹创、若羽臣、凯淳股份等更为相似，毛利率则处于行业中上水平、与壹网壹创、丽人丽妆等更为相当。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。