黄山谷捷(301581) 投资要点 公司专业从事功率半导体模块散热基板的研发、生产和销售，产品主要应用于新能源汽车领域，是电机控制用车规级功率半导体模块的重要组成部件，并拓展至新能源发电、储能、轨道交通等应用领域。 一、全球市占率领先，冷精锻工艺具备技术壁垒。 公司主导产品为铜针式散热基板，下游绑定英飞凌、博世、安森美等国际龙头功率半导体客户，并覆盖中车时代、斯达半导体等国内头部厂商，产品间接供应主流新能源车企。据招股说明书，2021-2023年，公司在全球车规级功率半导体细分市场占有率为19.7%、29.0%、32.7%，保持领先地位。 公司创新性应用冷精锻一体成型技术，解决了高密度铜针（针距仅1.0-1.6mm）精密加工难题，产品良品率达95%，相比传统粉末冶金和热精锻工艺具备显著优势。此外，公司具备自主设计、制造模具的能力，所生产模具强度、精度、寿命等指标表现优异，为冷精锻工艺的快速批量生产提供了保证。 二、25Q1营收保持快速增长，利润端存修复动能。 公司25年第一季度实现营收1.91亿元，同比+36.2%，实现归母净利润0.22亿元，同比-14.7%，扣非归母净利润0.20亿元，同比-24.0%。我们认为，公司25Q1营收端实现快速增长一方面验证了行业需求的韧性，另一方面表明公司在快速拓展市占率方面成效显著。公司单季度业绩承压系主要原材料—铜的成本滞后传导效应及客户年降压力导致的单季度毛利率（17.3%，同比-9.3pct）下滑。此外，Q1支付上市费用对该季度管理费用形成一次性影响。 从公司下游景气度看，今年1-5月国内新能源汽车产销分别完成569.9万辆和560.8万辆，同比分别增长45%和44%，继续保持较高增速。我们认为，公司有望受益于新能源汽车的蓬勃发展，继续扩大市占率优势。此外，铜价保持稳定叠加年降压力趋缓，规模效应提升有望带动下半年毛利率逐步修复，继而推动优化公司整体盈利能力。 投资建议 预计公司2025-2027年营收分别为9.24/11.16/12.92亿元，归母净利润分别为1.25/1.45/1.75亿元，EPS分别为1.57/1.82/2.19元/股，当前股价对应PE为33.7/29.0/24.0倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期；原材料价格上涨；技术迭代风险；行业竞争格局持续恶化。

黄山谷捷(301581) 下周一（12月23日）有一家创业板上市公司“黄山谷捷”申购，发行价格为27.50元。 黄山谷捷（301581）：公司专业从事功率半导体模块散热基板的研发、生产和销售。公司2021-2023年分别实现营业收入2.55亿元/5.37亿元/7.59亿元，YOY依次为186.60%/110.08%/41.43%；实现归母净利润0.34亿元/0.99亿元/1.57亿元，YOY依次为126.70%/190.19%/58.12%。最新报告期，公司2024年1-9月实现营业收入4.82亿元、同比下降13.80%，实现归母净利润0.90亿元、同比下降17.36%。根据公司管理层初步预测，公司2024年营业收入同比增长0.12%至1.11%，归母净利润同比变动-17.98%至-16.01%。 投资亮点：1、公司创新性运用冷精锻工艺生产针式散热基板、并自主开发出配套的完整工艺模具；依托技术上的领先，公司陆续与英飞凌、安森美等全球功率半导体厂商达成长期稳固的合作关系。铜针式散热基板是新能源汽车电机控制器用功率半导体模块重要组成部件，受益于新能源汽车行业的较快发展，近年来其市场需求稳定向好；同时，由于其属于高精度、高可靠性的复杂形状中小尺寸零部件，采用冷精锻工艺生产要较传统粉末冶金和热精锻工业更具品质及成本优势。公司是业内创新性使用冷精锻工艺生产铜针式散热基板的企业，并基于该工艺，自主开发出配套的完整工艺模具。一方面，公司对原材料铜排毛胚采用冷锻一体成型，在提高生产效率的同时能够降低生产成本；另一方面，公司模具可经受超100万次以上锻造、到期仅需更换小尺寸的易损部件，能够有效降低模具使用成本、缩短模具维修时间，为批量生产提供有力保障。截至目前，公司已获英飞凌、安森美、博世、中车时代、斯达半导等国内外知名功率半导体厂商的广泛认可；公司与上述客户的合作历史均达5年以上，其中，公司产品占全球功率半导体龙头英飞凌同类产品采购份额的65%以上、占安森美采购份额的100%、占博世采购份额的80%。据招股书披露，2023年，公司铜针式散热基板产品的全球市占率已由2021年的19.66%增至32.70%。2、公司募投项目已提前建设，或有效缓解现阶段产能受限的瓶颈。公司募投项目中的“功率半导体模块散热基板智能制造及产能提升项目”、“研发中心建设项目建筑工程”已于2023年提前建设；截至2024年6月末，前述两个项目的在建工程账面价值分别达2926.48万元、1,365.58万元，工程进度则分别为33.57%、51.38%。结合公司现阶段产能情况来看，2023年公司产能利用率已达100%以上，预期新项目的建设将有效缓解公司现阶段产能不足的瓶颈；据招股书披露，“功率半导体模块散热基板扩产项目”达产后，可新增年产功率半导体模块散热基板1,000万件、即在2023全年661.39万件产能的基础上提升150%以上。 同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取正强股份、豪能股份、兆丰股份为黄山谷捷的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为10.56亿元，平均PE-TTM（算数平均）为30.31X，平均销售毛利率为32.89%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及同业平均。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内