黄山谷捷(301581) 投资要点 推荐逻辑：1）公司深耕功率半导体散热基板领域，以冷锻一体成型工艺为核心技术，攻克模具难题，产品热导率、精度等指标行业领先，2023年全球车规级散热基板市占率约32.7%，位居全球第一。2）直接液冷为当前车规级功率半导体模块主流液冷方案，受益于全球新能源汽车渗透率提升，预计2030年全球车规级功率半导体模块散热基板需求量约7,447.6万件，对应市场空间约48.4亿元，公司作为行业龙头有望充分受益。3）公司基于车端积累的技术与客户优势，积极开拓数据中心、低空飞行器、储能等新应用场景，有望打造第二增长曲线。 深耕功率半导体散热领域，创新冷锻技术&绑定头部客户构筑公司业绩护城河。公司专注于功率半导体模块散热基板领域，主要产品为铜针式散热基板和铜平底散热基板，历经10余年发展，公司散热基板产品被广泛应用于各大主流新能源汽车品牌。1）技术方面：公司攻克模具难题及创新推出冷锻一体成型工艺，散热基板产品热导率、精度、硬度、表面粗糙度指标均表现优异。2）客户方面：公司深度绑定英飞凌，同时与博世、安森美、日立、斯达半导、士兰微、芯联集成、汇川联合动力等客户建立了长期稳定的合作关系。此外，公司向上游铜材产业链延伸协同以实现主业降本增效。我们认为，技术优势与客户基础，叠加降本增效举措，传统主业有望构筑公司业绩护城河。 液冷方案为功率半导体散热主流方案，2030年行业市场空间有望达到48亿元。散热基板作为电控功率模块的重要组成部件与核心散热功能结构，其通过改善功率模块散热性能，提升电机控制器功率密度，最终达到优化电驱动系统性能的效果。目前行业内以日本泰瓦、美国德纳、健策精密、黄山谷捷企业为主，根据国际能源署预测，我们测算2030年全球车载功率半导体散热基板市场空间有望达到48亿元，根据公司招股书数据，公司2023年全球车载IGBT散热基板份额30%左右，后续有望充分受益行业空间向上。 内生与外延并举，打造第二增长曲线。全球数据中心充分受益于AI产业链爆发式增长，国内方面在当前PUE趋严背景下，液冷方案成为节能目标达成的首选解决方案。当前公司充分发挥车端积累的技术与客户优势，积极开拓数据中心、低空飞行器等应用领域；另一方面，公司成立“谷捷战略新兴产业基金”，充分借助专业投资机构力量与资源优势，打造公司第二增长曲线。 盈利预测与投资建议。考虑业务与发展阶段的相似性，我们选取英维克（液冷集成方案供应商）、高澜股份（特高压纯水冷却设备供应商积极切入数据中心液冷赛道）、美利信（铝压铸供应商积极切入数据中心液冷赛道）作为可比公司，三家公司2026年平均PE为80.1X。预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.57/0.85/1.18亿元，对应2026年4月30日收盘价市盈率分别为66.1x/44.2x/31.8x；考虑公司主营业务绑定全球功率半导体头部企业，后续随着产能爬坡业绩有望逐步兑现；同时公司依托车端长期深耕积累的技术与客户资源，积极开拓数据中心、低空飞行器、储能等应用领域，有望打造公司第二增长曲线，给予公司2026年市盈率80倍PE，目标价56.80元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，原材料价格波动风险，销售价格波动风险，市场开拓不及预期风险。

黄山谷捷(301581) 投资要点 公司专业从事功率半导体模块散热基板的研发、生产和销售，产品主要应用于新能源汽车领域，是电机控制用车规级功率半导体模块的重要组成部件，并拓展至新能源发电、储能、轨道交通等应用领域。 一、全球市占率领先，冷精锻工艺具备技术壁垒。 公司主导产品为铜针式散热基板，下游绑定英飞凌、博世、安森美等国际龙头功率半导体客户，并覆盖中车时代、斯达半导体等国内头部厂商，产品间接供应主流新能源车企。据招股说明书，2021-2023年，公司在全球车规级功率半导体细分市场占有率为19.7%、29.0%、32.7%，保持领先地位。 公司创新性应用冷精锻一体成型技术，解决了高密度铜针（针距仅1.0-1.6mm）精密加工难题，产品良品率达95%，相比传统粉末冶金和热精锻工艺具备显著优势。此外，公司具备自主设计、制造模具的能力，所生产模具强度、精度、寿命等指标表现优异，为冷精锻工艺的快速批量生产提供了保证。 二、25Q1营收保持快速增长，利润端存修复动能。 公司25年第一季度实现营收1.91亿元，同比+36.2%，实现归母净利润0.22亿元，同比-14.7%，扣非归母净利润0.20亿元，同比-24.0%。我们认为，公司25Q1营收端实现快速增长一方面验证了行业需求的韧性，另一方面表明公司在快速拓展市占率方面成效显著。公司单季度业绩承压系主要原材料—铜的成本滞后传导效应及客户年降压力导致的单季度毛利率（17.3%，同比-9.3pct）下滑。此外，Q1支付上市费用对该季度管理费用形成一次性影响。 从公司下游景气度看，今年1-5月国内新能源汽车产销分别完成569.9万辆和560.8万辆，同比分别增长45%和44%，继续保持较高增速。我们认为，公司有望受益于新能源汽车的蓬勃发展，继续扩大市占率优势。此外，铜价保持稳定叠加年降压力趋缓，规模效应提升有望带动下半年毛利率逐步修复，继而推动优化公司整体盈利能力。 投资建议 预计公司2025-2027年营收分别为9.24/11.16/12.92亿元，归母净利润分别为1.25/1.45/1.75亿元，EPS分别为1.57/1.82/2.19元/股，当前股价对应PE为33.7/29.0/24.0倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期；原材料价格上涨；技术迭代风险；行业竞争格局持续恶化。

黄山谷捷(301581) 下周一（12月23日）有一家创业板上市公司“黄山谷捷”申购，发行价格为27.50元。 黄山谷捷（301581）：公司专业从事功率半导体模块散热基板的研发、生产和销售。公司2021-2023年分别实现营业收入2.55亿元/5.37亿元/7.59亿元，YOY依次为186.60%/110.08%/41.43%；实现归母净利润0.34亿元/0.99亿元/1.57亿元，YOY依次为126.70%/190.19%/58.12%。最新报告期，公司2024年1-9月实现营业收入4.82亿元、同比下降13.80%，实现归母净利润0.90亿元、同比下降17.36%。根据公司管理层初步预测，公司2024年营业收入同比增长0.12%至1.11%，归母净利润同比变动-17.98%至-16.01%。 投资亮点：1、公司创新性运用冷精锻工艺生产针式散热基板、并自主开发出配套的完整工艺模具；依托技术上的领先，公司陆续与英飞凌、安森美等全球功率半导体厂商达成长期稳固的合作关系。铜针式散热基板是新能源汽车电机控制器用功率半导体模块重要组成部件，受益于新能源汽车行业的较快发展，近年来其市场需求稳定向好；同时，由于其属于高精度、高可靠性的复杂形状中小尺寸零部件，采用冷精锻工艺生产要较传统粉末冶金和热精锻工业更具品质及成本优势。公司是业内创新性使用冷精锻工艺生产铜针式散热基板的企业，并基于该工艺，自主开发出配套的完整工艺模具。一方面，公司对原材料铜排毛胚采用冷锻一体成型，在提高生产效率的同时能够降低生产成本；另一方面，公司模具可经受超100万次以上锻造、到期仅需更换小尺寸的易损部件，能够有效降低模具使用成本、缩短模具维修时间，为批量生产提供有力保障。截至目前，公司已获英飞凌、安森美、博世、中车时代、斯达半导等国内外知名功率半导体厂商的广泛认可；公司与上述客户的合作历史均达5年以上，其中，公司产品占全球功率半导体龙头英飞凌同类产品采购份额的65%以上、占安森美采购份额的100%、占博世采购份额的80%。据招股书披露，2023年，公司铜针式散热基板产品的全球市占率已由2021年的19.66%增至32.70%。2、公司募投项目已提前建设，或有效缓解现阶段产能受限的瓶颈。公司募投项目中的“功率半导体模块散热基板智能制造及产能提升项目”、“研发中心建设项目建筑工程”已于2023年提前建设；截至2024年6月末，前述两个项目的在建工程账面价值分别达2926.48万元、1,365.58万元，工程进度则分别为33.57%、51.38%。结合公司现阶段产能情况来看，2023年公司产能利用率已达100%以上，预期新项目的建设将有效缓解公司现阶段产能不足的瓶颈；据招股书披露，“功率半导体模块散热基板扩产项目”达产后，可新增年产功率半导体模块散热基板1,000万件、即在2023全年661.39万件产能的基础上提升150%以上。 同行业上市公司对比：根据主营业务的相似性，选取正强股份、豪能股份、兆丰股份为黄山谷捷的可比上市公司。从上述可比公司来看，2023年度可比公司的平均收入为10.56亿元，平均PE-TTM（算数平均）为30.31X，平均销售毛利率为32.89%；相较而言，公司营收规模及毛利率未及同业平均。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内

程朝胜先生:1974年12月出生,中国国籍,无境外永久居留权,大专学历,中共党员。曾任黄山市徽州区委常委、区经济开发区党工委书记、管委会主任,徽州区委常委、岩寺镇党委书记,祁门县委常委、县政府常务副县长。2024年1月至2024年6月任黄山供销集团有限公司党委副书记、总经理;2024年6月至今任黄山市供销社(黄山供销集团有限公司)、黄山产业投资集团有限公司党委副书记、总裁。2025年10月至今任公司董事长。

张俊武先生:1973年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,大专学历,中共党员。2012年6月至2021年1月任黄山谷捷散热科技有限公司董事、副总经理;2021年1月至2022年9月任黄山谷捷散热科技有限公司董事、总经理;2022年9月至今任本公司董事、总经理,现兼任黄山广捷表面处理科技有限公司董事、黄山佳捷股权管理中心(有限合伙)执行事务合伙人、黄山胜捷铜业有限公司执行董事。

梁毅先生:1981年9月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,高级会计师,中共党员。2017年12月至2019年1月任深圳市赛格集团有限公司高级财务经理;2019年2月至2024年1月,任深圳赛格高技术投资股份有限公司综合部部长、董事会秘书;2024年1月至今,任深圳赛格高技术投资股份有限公司副总经理、董事会秘书;2022年9月至2025年10月任公司监事;2025年10月至今任公司副董事长。

程家斌先生:1973年9月出生,中国国籍,无境外永久居留权,工商管理硕士,高级经济师,中共党员。曾任安徽中鼎控股(集团)股份有限公司办公室主任,芜湖亚夏汽车股份有限公司证券事务代表(证券部部长),安徽太平洋电缆股份有限公司董事、董事会秘书。2022年1月至9月任黄山谷捷散热科技有限公司董事会秘书;2022年9月至2025年10月任本公司副总经理、董事会秘书;2025年10月起,任本公司董事、副总经理、董事会秘书,现兼任黄山广捷表面处理科技有限公司董事。

周斌先生:1971年5月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,中共党员。2012年6月至2014年8月任黄山谷捷散热科技有限公司董事、技术主管;2014年8月至2021年1月任黄山谷捷散热科技有限公司董事、总经理;2021年1月至2022年9月任黄山谷捷散热科技有限公司董事、副总经理;2022年9月至今任本公司董事、副总经理,现兼任黄山广捷表面处理科技有限公司董事长。

罗仁棠先生:1977年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,中共党员。2013年7月至2015年9月任谷捷有限质量经理;2015年10月至2016年12月任黄山谷捷散热科技有限公司总经理助理;2017年1月至2022年9月任黄山谷捷散热科技有限公司副总经理;2022年9月至今任本公司副总经理,现兼任黄山广捷表面处理科技有限公司监事、黄山胜捷铜业有限公司总经理。

王辉先生:1978年4月生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,中共党员。曾任黄山信保投资控股集团有限公司党委委员、董事、副总裁。2023年10月至2024年5月任黄山市供销社副主任,黄山供销集团有限公司党委委员、董事;2024年6月至今任黄山市供销社(黄山供销集团有限公司)党委委员、副主任(副总裁),黄山产业投资集团有限公司党委委员、副总裁。2025年10月至今任公司董事。

郭少明先生:1963年8月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。2007年1月至2016年1月历任深圳市燃气集团股份有限公司监事审计办公室、审计部总经理,管道气客户服务分公司总经理;2016年1月至2021年3月历任深圳市燃气集团股份有限公司信息管理部总经理、审计部总经理;现兼任深圳市福田资本运营集团有限公司、深圳市福田引导基金投资有限公司、深圳市福田产业投资服务有限公司董事,深圳市兰亭科技股份有限公司、深圳市东方嘉盛供应链股份有限公司、金龙羽集团股份有限公司独立董事;2024年7月至今任公司独立董事。

江建辉先生:1973年1月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。2016年3月至2019年4月任安徽一飞律师事务所高级顾问、专职律师。2019年4月至今任安徽哲启律师事务所合伙人;2022年9月至今任公司独立董事。

赵广群先生:1976年7月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历,民革党员。2016年7月至2020年1月任广东微众律师事务所执行律师、合伙人、主任,2020年1月至2025年1月任广东微众(盐田)律师事务所执业律师、合伙人、主任;2025年1月至2025年8月任广东鹏朔律师事务所执业律师、管委会主任;2025年8月至今任瀛和国恩(福田)联营律师事务所执业律师、联合创始人;2025年10月至今任公司独立董事。