佳先股份(430489) 2024Q1-3营收4.59亿元（+17.80%），归母净利润1968.30万元（-34.68%）2024Q1-3营收4.59亿元（+17.80%），归母净利润1968.30万元（-34.68%），扣非归母净利润1719.38万元（-29.44%），其中2024Q3营收1.65亿元（+22.22%），归母净利润135.11万元（-86.23%）。受公司DBM产线改造影响，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.41（原0.48）/0.57（原0.63）/0.70（原0.77）亿元，对应EPS分别为0.30/0.41/0.51元/股，对应当前股价的PE分别为96.6/69.6/56.1X，看好公司年产500吨光刻胶单体顺利下线+多元化新建项目逐步投产，由于估值处于高位，下调至“增持”评级。 年产500吨光刻胶单体对乙酰氧基苯乙烯下线，助力光刻胶国产替代加速联营企英特美年产500吨光刻胶单体对乙酰氧基苯乙烯正式下线。光刻胶单体项目2023年10月底全面开工，经过前期试生产，目前英特美光刻胶单体已产出合格产品，并已经客户验证，产品质量、产能、收率达到预期。此前，英特美成功与下游重要客户签署了5000余万元的对乙酰氧基苯乙烯采购合同，表明了英特美光刻胶单体的生产能力和产品质量得到了客户的高度认可。此次该产品的顺利下线，标志着英特美实现了生产端与市场端的有序衔接。英特美光刻胶单体对乙酰氧基苯乙烯是光刻胶用量最大的一种单体，可用于合成作为光刻胶主要成分的聚对羟基苯乙烯。 公司多元化新建项目逐步投产，打开未来业绩增长空间 2024年前三季度公司新增乙酰丙酮盐共线项目，改造完成后，公司将会新增乙酰丙酮盐产品销售，预计将于2025年一季度开展乙酰丙酮盐项目试生产工作。同时，公司对二元酸酯项目、生物可降解材料功能助剂项目进一步优化工艺，完善流程及配套设备能力，进一步降低了生产成本，目前正逐步投放市场。此外，公司“一种包含二苯甲酰甲烷的PVC用复合热稳定剂”获评安徽省专利优秀奖。 风险提示：产能释放不及风险、竞争加剧风险、原材料波动风险。

佳先股份(430489) 摘要： 事件：公司于10月18日发布公告，联营企业安徽英特美科技有限公司年产500吨光刻胶单体对乙酰氧基苯乙烯正式下线。 乙酰氧基苯乙烯是光刻胶用量最大的一种单体：乙酰氧基苯乙烯可用于合成作为光刻胶主要成分的聚对羟基苯乙烯，聚对羟基苯乙烯系列的化学增幅型光致抗蚀剂是目前国际上主流的光致抗蚀剂产品，是用于处理光蚀刻集成电路、制造芯片的关键技术之一。英特美光刻胶单体项目去年10月底全面开工，经过前期试生产，目前英特美光刻胶单体已产出合格产品，并已经客户验证，产品质量、产能、收率达到预期。此前，英特美成功与下游重要客户签署了5000余万元的对乙酰氧基苯乙烯采购合同，随着国产光刻胶市场需求的不断扩大，英特美光刻胶单体乙酰氧基苯乙烯将迎来快速增长。 公司多个项目陆续建成投产：除了光刻胶单体项目外，公司有多个项目陆续建成投产，其中公司年产1.5万吨生物可降解材料功能助剂一期项目、年产1万吨二元酸酯一期项目正在进一步优化工艺，已产出合格产品；子公司佳先新材料的年产1.5万吨水性液体润滑剂项目设备安装进入尾声，年产4.26万吨表面活性剂项目前期审批工作基本完成。新项目的布局将减少公司对单一产品和单一市场的依赖，进一步提升公司的综合实力。 上半年公司业绩阶段性承压：2024年上半年，公司实现营业收入29,417.42万元，同比增加15.45%；实现归属于上市公司股东的净利润1,833.19万元，同比减少9.8%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润1,593.63万元，同比增加0.67%；毛利率为14.53%，同比减少2.52pct；净利率为6.24%，同比减少1.83pct。公司主要产品PVC环保助剂受到下游行业需求疲软、市场竞争激烈的影响，销售价格未有明显改善，公司前期实施的技改工作（苯乙酮自产、SBM工艺提升等）未能覆盖销售价格的降低幅度，上半年公司业绩阶段性承压。 投资建议：本次英特美光刻胶单体的顺利下线有利于夯实佳先股份在光刻胶领域的布局。受下游PVC行业需求疲软的影响，我们小幅下调公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.45/0.58/0.75亿元，同比分别增长120.61%/28.90%/28.94%，对应市盈率分别为53/41/32倍。考虑到公司多个项目陆续建成投产，新布局产品在光刻胶、可降解塑料等领域的应用前景广阔，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格下跌风险；原材料价格波动风险：下游需求不及预期的风险：市场竞争加剧的风险。

佳先股份(430489) 公司业务结构：佳先股份成立于2006年，公司在主业PVC新型环保热稳定剂的基础上，围绕助剂领域，拓宽业务板块，如今公司及参控股子公司已布局形成PVC环保助剂、生物医药和电子材料中间体、表面活性剂、水性液体润滑剂、二元酸酯、可降解材料助剂等业务板块。公司第一大股东为蚌埠能源集团有限公司，实际控制人为蚌埠市国资委。 财务分析：主要下游PVC行业需求疲软，公司业绩短期承压。2024年一季度，公司实现营业收入14,673.65万元，同比增长18.43%；实现归母净利润1,091.03万元，同比下降0.07%。公司的盈利能力、费用控制和研发投入较为稳定，2024年有多个项目投产。2023年公司通过苯乙酮自产降低生产成本约2500元/吨，通过SBM工艺优化降低生产成本约2000元/吨，未来随着需求回暖公司降本成效将在未来业绩中得到更好体现。 公司项目及行业分析：（1）PVC新型环保热稳定剂及助剂：PVC环保助剂是公司的主要营收来源。除了DBM和SBM，公司通过收购沙丰新材67%股权，将业务拓展至脂肪酸盐领域，并实施了DBM和SBM的主要原料苯乙酮自产项目，进一步横向和纵向延伸了产业链。（2）生物医药和电子材料中间体：英特美一期项目包括年产700吨电子材料中间体项目，其中对乙酰氧基苯乙烯可用于合成光刻胶主要成分聚对羟基苯乙烯，三嗪类紫外线吸收剂是目前应用最广的光稳定剂之一。（3）水性液体润滑剂&非离子表面活性剂：年产4.26万吨表面活性剂项目将于下半年调试生产，其产品可广泛应用于合成橡胶、乳胶制品、发泡水泥、造纸和各种涂料体系；年产1.5万吨水性液体润滑剂项目计划于2025年6月建成投产，其产品主要应用于个人护理品、纤维油剂、润滑油金属加工液等领域，并有望实现国产替代。（4）二元酸酯：年产1万吨二元酸酯一期项目已建成投入试生产，可作为环保型溶剂、助溶剂应用于涂料、涂饰剂、油墨等行业。（5）可降解材料助剂：年产15000吨生物可降解材料功能助剂项目目前已经建成正在按试生产情况进行工艺优化调整，其产品钛酸正丁酯、锆酸正丁酯主要作为催化剂、偶联剂及改性剂应用于生物可降解材料PBS、PBAT类产品的生产及聚酯行业（PET）。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利为0.50/0.64/0.82亿元，同比增长144.34%/29.03%/26.97%，对应市盈率分别为20/16/12倍，考虑到公司多个项目陆续建成投产，新布局产品在光刻胶、可降解塑料等领域的应用前景广阔，给予“推荐”评级 风险提示：产品价格下跌风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

佳先股份(430489) 国家级专精特新“小巨人”，PVC热稳定剂细分龙头 佳先股份是国家级专精特新“小巨人”，主要从事PVC新型环保热稳定剂及助剂的研发、生产、销售的高新技术企业。由于商誉减值原因我们下调2023-2024年新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为0.21/0.62/0.82亿元（原预计0.86/0.91亿元），EPS为0.15/0.45/0.60元，当前股价对应PE为39.3/13.2/9.9倍，考虑到光刻胶+生物可降解塑料优质赛道前景广阔，维持“买入”评级。 光刻胶+生物可降解塑料优质赛道多元开拓，未来空间广阔 2023年佳先股份收购同一母公司的实控子公司英特美30%股权，其产品对乙酰氧基苯乙烯是制造KrF和EUV半导体光刻胶的核心原材料，拥有较大技术壁垒，看重企业对合成的KNOW-HOW的理解于积累。先进逻辑工艺+存储器新技术驱动，2022-2027年增速最快的细分领域为EUV和KrF光刻胶。同时，光刻胶国产率低，随着国产化加速，我国光刻胶原材料市场潜力大。在生物可降解塑料领域，我国作为塑料制品生产和消费大国，生物可降解材料替代空间广阔，其中相较于PLA路线，我国PBAT在生产成本+原材料供应链+工艺成熟+价格的多重优势下，产能快速释放，预计2025年新增规划产能将超过300万吨/年。此外，PBAT和PVC同属石油基材料，公司具备销售渠道优势，并且通过新建应用于PBAT的功能助剂项目进一步完善塑料助剂业务，或有望充分受益下游产能扩张。 各国环保趋严背景下，无铅热稳定剂具备较大空间 现阶段佳先股份主要产品为PVC热稳定剂中的硬脂酸盐类热稳定剂上游原材料。当前铅盐类热稳定剂是市占率最高的PVC热稳定剂，但热稳定剂正在向无铅化、环保化的发展方向，硬脂酸盐类热稳定剂替代空间广阔。公司作为细分行业龙头，具备技术优势+完善原材料产业链，推动产品成本下滑。 风险提示：产能释放不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险。

佳先股份(430489) 佳先股份成立于2006年4月，2014年5月在新三板挂牌，2020年7月于北交所上市。 公司主营产品为PVC环保热稳定剂及助剂，主要产品为β-二酮类产品，硬脂酸盐类产品。其中，β-二酮类产品包括DBM、SBM。硬脂酸盐类产品营收占比变化较大，2020年为14.92%，2022年为67.50%，然而该产品毛利率较低，2022年仅10.24%。公司产品主要在境内销售，2022年境内销售额占比为88.27%。 公司采取直销的销售模式，客户主要为化工企业，2022年前五大客户销售额占比16.66%。 公司硬脂酸盐产品用作热稳定剂，为塑料助剂的一种，与β-二酮化合物协同起效，用于PVC树脂的加工。 合成树脂是塑料的主要原材料，塑料助剂是合成树脂加工成塑料或塑料制品时为改善其加工性能或为改善树脂本身性能所不足而必须添加的一些化合物，根据其功能划分为增塑剂、热稳定剂、抗氧剂、加工及抗冲改性剂、阻燃剂、发泡剂、润滑剂等。PVC（聚氯乙烯）属于合成树脂的一种，与聚乙烯、聚丙烯、聚苯乙烯、ABS树脂共同构成五大通用树脂，其自身性能存在抗冲击强度差、韧性差、加工性能差等缺陷。 热稳定剂一般特指用于PVC及其共聚物的稳定剂，主流的热稳定剂有铅盐类、硬脂酸盐类、热稳定剂（部分含铅）、有机锡类热稳定剂。 2019年-2022年，公司营收增长迅速。从15,619.17万元增至56,734.59万元，CAGR=40.62%；归母净利润整体上升，从3,570.62万元增至6,029.90万元。2021年公司营收与净利增长显著，分别同比增长232.36%、126.28%。2022年，公司在夏季高温以及疫情反复期停产，以及，原材料价格先扬后抑，上涨期间抬升库存商品与原材料成本，下跌时期压缩产品售价，归母净利润小幅下降，但依旧保持在6,000万元以上。2023年Q1，公司营收同比下降10.21%，归母净利润同比下降32.27%。 公司盈利能力变弱，毛利率、净利率持续下降。2022年，毛利率为15.83%，净利率为11.26%，其中毛利率较2019年下降23.51个百分点，处于低水平，主要因为毛利率较低的硬脂酸盐产品营收占比持续上升；净利率较2019年下降了11.6个百分点，较2021年降幅较小，主要由于公司受到北交所上市奖励。

佳先股份(430489) 苯乙酮和苯甲酸甲酯自产产能实现投产，2022全年营业收入预计增长18.33%根据业绩快报，2022年佳先股份实现营业收入5.67亿元，同比增长18.33%，归母净利润6036.76万元同比下降2.97%。佳先股份三季度实施DBM二期项目、原材料自产项目、技改项目等项目建设，产销量受一定影响，利润同比下降。我们小幅下调盈利预测，2022-2024年对应净利润0.60亿元、0.86亿元、0.91亿元（原值0.75/0.87/0.94），EPS为0.44/0.63/0.67元，当前股价对应PE为14.0X/9.7X/9.2X。考虑到佳先股份新增原料苯乙酮和苯甲酸甲酯各5000吨自产产能并实现对外销售，有望成为新的营收增长点，维持“买入”评级。 PVC环保热稳定剂助剂小巨人，切入生物可降解材料功能助剂项目 佳先股份是专业从事PVC环保热稳定剂助剂研发、生产和销售的高新技术企业，是我国化工行业《二苯甲酰甲烷》、《硬脂酰苯甲酰甲烷》标准的主起草单位，荣获高新技术企业、国家火炬计划重点高新技术企业等多项荣誉，2022年8月入选第四批国家级专精特新“小巨人”企业。2022年8月佳先股份与合肥工业大学化学与化工学院签订协议，联合建立“生物可降解材料应用技术研究中心”切入生物可降解材料行业。2023年2月，年产1.5万吨生物可降解材料功能助剂项目正式进入建设阶段。 各国环保趋严背景下，无铅热稳定剂具备较大空间 现阶段佳先股份主要产品为PVC热稳定剂中的硬脂酸盐类热稳定剂。热稳定剂是PVC添加剂中使用量第二大的品种。目前主要的热稳定剂有铅盐类、硬脂酸盐类、复合型热稳定剂（部分含铅）、有机锡类等热稳定剂，其中铅盐类约占34%，硬脂酸盐类约占21%，复合型约占28%（部分含铅），当前铅盐类热稳定剂目前在我国各类热稳定剂消费结构中占比最大，当前随着各国环保要求的趋严，热稳定剂正在向无铅化、环保化的发展方向，预期硬脂酸盐类将替代铅盐类热稳定剂，佳先股份所处的细分行业后续具备较大的成长空间。 风险提示：产能释放不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险。

佳先股份(430489) 保持原有业务持续增长并加快新项目，维持“买入”评级 公司前三季度实现营业收入4.09亿元，同比增长23.56%；净利润为4,653万元，同比增长9.33%。2022年第三季度，受到夏季高温期和疫情反复期有计划的停产，DBM二期项目、原材料自产项目、技改项目、公用系统衔接等项目的实施影响，三季度的产量和销量下滑，营业收入和净利润同比轻微下降。我们略微下调2022-2024年盈利预测，预计营收分别为59,725、75,008、80,422万元；归母净利润分别为6,890、8,596、9,044万元，对应EPS分别为0.50、0.63、0.66元，当前股价对应2022-2024年PE分别为13.6、10.9、10.3倍。公司新项目的建设对后期发展具有重要意义，合资公司的橡塑环保助剂项目推动公司中长期增长，维持公司“买入”评级。 三季度业绩沙丰新材受原料价格影响在减轻 佳先股份受到子公司沙丰新材本年度产能增加和储备原材料增加，原料硬脂酸价格急剧波动，整体呈现先扬后抑的特征，导致库存原材料和库存商品前期成本较高，而销售随行就市，导致原料高位但销售价格下调，公司三季度的业绩有一定影响。目前原材料价格已趋于稳定，二期项目（年产3.5万吨硬脂酸盐项目）运行良好，后续随着沙丰新材产销量的提高，以及成本管控的强化，盈利状况得到改善。 合资子公司取得橡塑环保助剂项目备案，推动新增长 根据公司公告，佳先股份与上海纭盛企业管理合伙企业设立的合资子公司安徽佳先新材料取得年产4.5万吨橡塑环保助剂项目发改委备案，项目总投资3.5亿元，固定资产投资2.95亿元。本项目标志着合资子公司安徽佳先新材料科技有限公司发展已经步入正轨，项目建设进入起步冲刺阶段。项目建设的推进及投产运行，将成为公司中长期发展的新增长点，对公司未来经营业绩具有积极影响。 风险提示：项目产能释放不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动。

佳先股份(430489) 塑料环保热稳定剂专精特新“小巨人”，2022上半年业绩快速增长 佳先股份是专业从事PVC环保热稳定剂助剂研发、生产和销售的高新技术企业，是我国化工行业《二苯甲酰甲烷》、《硬脂酰苯甲酰甲烷》标准的主起草单位，荣获高新技术企业、国家火炬计划重点高新技术企业等多项荣誉，2022年8月入选第四批国家级专精特新“小巨人”企业。2022H1年实现营收2.91亿元，同比增长48.36%，归母净利润3651万元，同比增长78.95%。我们预计2022-2024年归母净利润分别为7496万元/8734万元/9400万元，对应EPS为0.55/0.64/0.69元/股，当前股价对应PE分别为12.5X/10.7X/9.9X,首次覆盖给予“买入”评级。 细分赛道龙头，稳定客户资源构筑公司护城河 国内DBM、SBM的主要生产厂家包含佳先股份、南通德发、莘县水源、江西西尼尔等，上市公司中业务较为接近的为呈和科技、瑞丰高材、利安隆。公司目前已经完成4000tDBM和1000tSBM生产能力的建设，为细分赛道的龙头企业。经过多年的发展，公司凭借在技术水平、客户资源、品牌和质量管理等方面的优势，与百尔罗赫集团（BAERLOCHERGROUP）、ADK株式会社等国际化工企业建立了较为稳定的合作关系。 各国环保趋严背景下，无铅热稳定剂具备较大空间 公司主要产品为PVC热稳定剂中的硬脂酸盐类热稳定剂。根据历年《中国塑料工业年鉴》数据统计，热稳定剂是PVC添加剂中使用量第二大的品种。目前主要的热稳定剂有铅盐类、硬脂酸盐类、复合型热稳定剂（部分含铅）、有机锡类等热稳定剂，其中铅盐类约占34%，硬脂酸盐类约占21%，复合型约占28%（部分含铅），有机锡约占7.5%，其他约占9.5%。当前铅盐类热稳定剂目前在我国各类热稳定剂消费结构中占比最大，当前随着各国环保要求的趋严，热稳定剂正在向无铅化、环保化的发展方向，预期硬脂酸盐类将替代铅盐类热稳定剂，公司所处的细分行业后续具备较大的成长空间。 风险提示：项目产能释放不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅波动。