安彩高科(600207) 事件：公司发布2023年三季报，23Q1-3实现营收40.46亿，同比+45.1%，归母净利润0.36亿，同比-65.4%，毛利率9.5%，同比-2.3pct；单Q3营收14.34亿，同比+38.1%，环比+3.1%，归母净利润0.03亿，同比-92.6%，环比-86.1%，利率10.0%，同比-2.7pct，环比+1.0pct 经营分析： 2023前三季度利润同比下滑，主要系报告期内光伏玻璃价格低位震荡叠加成本波动影响盈利，使得公司前三季度综合毛利率同比下滑2.7个百分点。 2023Q3归母净利润环比下滑，主要系期间费用波动，单Q3期间费用率7.1%环比提升2pct，侵蚀利润近3000万。 展望后续： 看光伏玻璃业务： 地面电站起量支撑下游组件需求提升，对玻璃出货行成有效拉动。同时，看成本端，供暖季燃气价格趋势向上，但纯碱大趋势上随新产能释放呈下降趋势，登加上半年焦作硅基新材料项目投料生产提供合格石英砂，预计后续毛利率有望修复。此外，公司9月发布公告投资建设2万吨焦锦酸钠项目，分一二期建设（各1万吨），投产后进一步加强供应链控制，提升盈利中极。 看其他板块： （1）公司积极开拓下游光热市场，近期签订4万吨光热玻璃供货合同，逐步交付：（2）药玻项目顺利点火，实现量产，全面进入工艺调整优化阶段，此外公司9月发布公告投资建设中确硅药用玻瓶项目（3亿支中确硅药用玻瓶年产能），该项目为药用玻管项目下游，进一步延伸公司在药品包装行业的产业链，提升产品竞争力；（3）榆济线连接工程实现全线贯通，具备通气条件；（4）以及后续LOW-E产线搬迁升级有望公司发展持续赋能。 盈利预测与投资评级：我们预计23-25年实现归母净利润分别为0.5/1.8/2.2亿元（前预测值1.8/2.8/3.2亿），同比-40%/+288%/+19%，当前股价对应PE分别为113.1/29.1/24.4倍，考虑公司业绩波动较大，调整评级至“增持”评级（一方面，今年行业整体供大于需，上半年光伏玻璃价格处于承压状态，而公司作为光伏玻璃二线企业，成本控制相对不足，使得毛利率低于预期：另一方面，今年受听证会审核影响，公司玻璃产线开线相对不及预期，因此下修了公司业绩，进而调整了公司评级）。 风险提示：行业需求不及预期；市场竞争加剧；上游原材料价格波动：产能进展不及预期等。

安彩高科(600207) 事件 安彩高科发布 2022 年业绩公告： 2022 年归母净利润 7750.29万元，同比减少 63.23%；扣非净利润 5082.14 万元，同比减少 70.69%。 投资要点 业绩因计提减值下滑，玻璃业务承压 公司发布 2022 年年度报告，公司全年营业收入/归母/扣非41.44/0.78/0.51 亿元，同比+23.00%/-63.23%/-70.69%。公司营业收入稳定增长，亏损主因系贵金属案件导致计提资产减值（-0.29 亿元） ，销售收入增加导致计提信用减值增加（ -0.27 亿元） ，投资药用玻璃等项目导致研发费用高增（为 0.38 亿元，同比+77.33%） 。我们判断减值、研发费用增长等因素消化后， 2023 年公司业绩将修复到正常水平。2022 年，公司： 1）光伏玻璃业务营业收入 20.10 亿元，同比+52.27%，毛利率 16.81%，同比-8.58pcts。受市场行情影响，光伏玻璃销售价格下滑，叠加环保趋严、化工行业淘汰落后产能等因素，石英砂、天然气等原材料、能源成本上涨（2022 年高纯石英砂价格每季度环比+15%；天然气价格从年初 5072.9 元/吨上涨至年末 7168.2 元/吨），光伏玻璃业务经营利润下降。 2）浮法玻璃营业收入 4.06 亿元，同比+78.85%，毛利率 15.58%，同比-22.05pcts。盈利下滑主因亦为原材料价格大幅上涨，原材料采购价格增加（浮法玻璃业务原材料成本同比+95.23%），叠加公司超白浮法玻璃产品价格下降，产品毛利率大幅下降，经营利润减少。 行业竞争格局严峻，多重措施提高竞争力 光伏玻璃行业总产值突破 1.4 万亿元，但行业供给增速高于需求增速，行业整体呈现两超多强的形势，竞争格局较为严峻。公司作为国内老牌玻企，已积极采取相应措施应对竞争压力： 1） 多管齐下，降低原材料等成本。 公司持续推进硅基石英砂加工项目建设，于安阳、焦作、许昌三地同步建设产能为 75 万吨/年的硅基材料项目，预计 2023 年内可投入使用，后续石英砂成本可下降 100-150 元/吨，充分保证石英砂供给；同时，公司已成立石英砂工作组，整合矿产资源；公司全资子公司安彩燃气经营 LNG 和 CNG 业务，公司的天然气自供比例为 50%左右，能源成本得到较好控制；于许昌、焦作两地推行非核心业务的外包；多措并举以降本增效； 2）控费成效明显。 2022 年公司销售费用率/管理费用率/财务费用 率 同 比 变 动 -0.21/-0.11/-0.57pct ， 三 项 费 用 率 合 计5.73%，同比-0.89pct。虽然费用率的降低未能抵消毛利率下降，但是这反映出公司管理水平提高的良好态势，我们判断2023 年公司有望进一步实现规模效应，控制费用率。 3） 加大研发力度，增强技术储备提高长期竞争力。 2022 年公司研发 费 用 / 研 发 费 用 率 为 0.5 亿 元 /2.12% ， 同 比 变 化+77.33%/+0.63pct，增长的研发费用主要用于公司投资建设中性硼硅药用玻璃项目、成立河南安彩玻璃研究院有限公司。公司正积极开展与光伏、浮法、中性硼硅药用玻璃及新型玻璃等有关的技术研发，致力于优化产品结构，提升综合竞争实力。 增量订单叠加新业务，盈利有望修复 增量订单可观： 1）光伏玻璃业务方面：公司与天津环睿科技有限公司新签 30 亿元订单，协定 2023 年至 2025 年间，计划销售 22.5GW± 4.5GW 的太阳能用超白压花或超白浮法玻璃。目前光伏玻璃价格已处于历史底部，受益于 2023 年我国新增装机规模稳定增长，原材料端硅料、硅片价格下降，光伏玻璃业务盈利能力有望企稳回升。 2）光热方面，公司 2022 年斩获 100MW 订单，但由于规模较小、未实现连续生产，其对业绩的贡献尚不明显，未来随着在建光热项目推进，公司光热订单增长，叠加石英砂等原材料价格得控，浮法业务毛利率或将改善。 新业务贡献高毛利率： 2022 年公司光伏玻璃总日熔量从900t/d 提升至 2600t/d， 23 年有效产能仍有新增，光伏、光热玻璃等传统业务的产能扩张能有望降低单位成本，呈现规模效应下的毛利提升；中性硼硅药用玻璃项目分两期建设，年内可建成产能为 5000 吨/年的一期项目，参考国内主要药用玻璃上市公司的近五年平均 30%的毛利率，我们判断公司新业务毛利率有望显著高于传统业务。规模效应与新业务的开拓有望改善公司业务结构，提升盈利水平。 盈利预测 预测公司 2023-2025 年收入分别为 60.16、 76.78、 93.45 亿元， EPS 分别为 0.18、 0.25、 0.32 元，当前股价对应 PE 分别为 37.3、 26.8、 21.3 倍， 考虑到公司为国内光热玻璃制造的龙头企业， 将充分收益于光热电站规模化发展的历史机遇， 估值有望迎来提升， 因此维持“买入”投资评级。 风险提示 1）项目投产进度不及预期； 2）成本下降幅度不及预期； 3）光伏玻璃产能过剩； 4）原材料成本继续上行； 5）光伏装机量低于预期等。

安彩高科(600207) 核心观点 2022年公司收入逐季提升，归母净利润承压。2022年公司实现营业收入41.4亿元，同比+23%；归母净利润0.8亿元，同比-63%；扣非归母净利润0.5亿元，同比-71%。对应22Q4单季度实现营收13.6亿元，同比+57%，环比+31%；归母净利润-0.3亿元，同比-727%，环比-161%；扣非归母净利润-0.4亿元，同比-1526%，环比-202%。 光热玻璃业务布局，有望受益需求高增及行业高壁垒带来的量利齐升。2023年3月，国家能源局提出“十四五”期间每年光热新增开工3GW，我国光热装机规模及相关设备需求有望高增。2017年公司打破日本旭硝子的技术垄断，自研生产出了3mm、4mm光热超白浮法玻璃基板，全光谱透过率达到91%以上，弹性模量、耐候性、莫氏硬度等主要质量性能指标均达到同行先进水平。当前行业光热玻璃产能有限，行业壁垒较高且竞争格局稳定，产能口径下旭硝子及安彩高科市占率约各占一半，未来公司有望受益于光热发电快速发展带来的玻璃需求高增，实现量利齐升。 出货结构优化+原材料价格下降，光伏玻璃毛利率与头部企业差距不断缩小。公司对销售产品结构进行优化，提升高毛利率的2.0mm光伏玻璃出货占比，并积极布局石英砂加工产能，光伏玻璃业务综合毛利率与第一梯队差距不断缩小。2022年公司光伏玻璃毛利率17%，较行业龙头信义光能、福莱特低6/6pcts，差距同比缩小10/5pcts。2023年起随着硅料价格下降带动组件环节盈利修复，玻璃环节产能利用率有望提升；叠加原材料纯碱及天然气价格下行，光伏玻璃盈利能力将迎来边际改善。 出售LNG、CNG贸易和加气站业务相关资产，盈利能力有望进一步改善。公司拟将河南安彩燃气100%股权及公司运营的LNG、CNG业务资产出售给控股股东河南投资集团或其控股子公司，交易将于2024年6月底前完成。交易完成后，公司将业务重心逐步转向技术附加值和毛利率更高的光伏玻璃、光热玻璃和药用玻璃等业务，盈利能力有望改善。 风险提示：光伏玻璃产销不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险；光热项目招标建设推进不及预期的风险。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入48.6/55.6/68.0亿元，同比增长17%/15%/22%；实现归母净利润2.58/3.40/5.01亿元，同比增长232%/32%/48%，当前股价对应PE分别为29/22/15倍。综合考虑FCFF估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为6.99-7.44元，对应2023年动态PE区间为29-31倍，较公司当前股价有2%-9%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

安彩高科(600207) 事件： 2022年公司营业收入41.4亿元，同比+23.0%，归母净利润0.8亿元，同比-63.2%；毛利率12.1%，同比下降3.3pct。22Q4单季度公司营业收入13.6亿元，同比+57.3%，归母净利润-0.26亿元,同比-726.9%,毛利率11.4%，同比下降1.2pct。 公司营收高增，利润短期承压。22年光伏玻璃营收为20.1亿元，同比+52.3%，毛利率为16.8%，同比减少8.6pct。单平售价21.1元，同比下降20.0%，单平毛利3.5元，同比下降47.0%。2022年度公司业绩下降有多方面因素：①光伏玻璃供给周期属性较强（窑炉一般是连续生产，一旦停工重新烤窑成本较为昂贵），22年光伏玻璃供需错配，导致光伏玻璃价格同比下降7.5%；②上游原材料如重质纯碱、天然气价格高企，盈利空间被挤压；③上海贵鑫未按照约定交付贵金属，22年11月公司初步判断该项资产需要计提减值2,339万元；④加上公司许昌/焦作基地相继达产，应收账款同比增长175.3%，坏账计提3648万元。而一年及以内的账龄占92.8%，后续应收账款坏账计提继续增长的风险相对较小，公司盈利能力有望得到修复。 传统光伏及新型药用、光热玻璃产能稳步释放，公司积极布局上游原燃料，未来有望降低相应成本。22年4月公司焦作、许昌基地光伏玻璃窑炉点火，22年末公司光伏玻璃日熔量从900t/d提升至2700t/d。该窑炉产线均具备生产大尺寸、超薄光伏玻璃的能力，符合未来玻璃的行业趋势。此外，公司还开展了年产10000吨的中性硼硅药用玻璃项目，项目分两期建设，其中一期5,000吨产能预计23H1投产。公司还与国内100MW光热发电项目达成合作，22年12月已签订首批光热玻璃订单，目前正在组织生产。光热玻璃技术壁垒高，国内目前仅旭硝子和安彩具备批量生产能力。未来随着高毛利的光热玻璃订单增长，浮法玻璃业务毛利有望改善。公司依托运营的中石油西气东输豫北支线及在建的中石化榆济管线，逐步构建了行业领先的“玻璃+天然气”协同发展模式。公司积极布局上游石英矿产，公司收购正庆合矿业，获得石英岩矿种产能10万吨/年；另外公司正在开发安阳、焦作、许昌硅基材料项目，23年9月投产后将实现低铁石英砂产能75万吨。公司布局上游原燃料，有望保障供应并平抑价格波动风险。 投资建议：公司是传统玻壳龙头，玻璃制造领域沉淀较为深厚。从行业层面来看，下游光伏装机高景气叠加双玻组件渗透率快速提升，光伏玻璃的需求及单位盈利有望得到修复。我们预计23-25年公司归母净利润分别为1.8/2.8/3.2亿元（23/24年归母前值预测为3.7/5.6亿元，业绩下调原因主要系上游原材料价格高企，调低了毛利率及相应的业绩预测），同比增幅分别为138%/49%/15%，对应PE分别为35.4/23.7/20.6。由于多方面因素，22年公司业绩短期承压。进入四月，未来上游原料成本（如天然气、纯碱）,有望快速下降。另外公司光伏玻璃产能快速释放+天然气自供比例提升+积极布局上游石英砂矿，再加上公司在光热、药用玻璃等高毛利产品的布局，未来有望给业绩带来催化。根据我们测算，23年PEG仅为0.257，故继续维持“买入”评级。 风险提示事件：光伏玻璃行业竞争加剧，原燃料价格大幅上涨超预期，公司药玻项目产能建设进度不及预期，光热玻璃市场拓展不及预期，疫情影响后续生产建设或运输物流活动。

安彩高科(600207) 事件 安彩高科发布公告：预计2022年归母净利润6500-8500万元，同比减少59.49%-69.02%；扣非净利润4000-6000万元，同比减少65.20%-76.80%。 投资要点 减值拖累2022Q4业绩，全年玻璃业务承压 从单季度看，公司2022Q4归母净利润亏损1835–3835万元，扣非净利润亏损3204–5204万元。公司2022Q4主业盈利能力保持稳健，亏损主因贵金属计提资产减值、销售收入增加导致年底计提信用减值增加、药玻项目财务费用增加，我们判断减值因素消化后2023年公司业绩将回归正常水平。从全年看，取业绩预告中值，2022年公司归母净利润7000万元，同比下滑约64%；扣非净利润5000万元，同比下滑约71%。2022年，公司玻璃业务遭受一定市场环境压力：1）光伏玻璃受市场行情影响，价格同比下滑，叠加原材料、动力价格上涨，产品成本增加，光伏业务经营利润减少。2）浮法玻璃受地产竣工及需求不及预期影响，需求下行，公司超白浮法玻璃产品价格下降，浮法业务经营利润减少。此外，公司光伏玻璃、光热玻璃、药用玻璃等项目研发费用同比增加幅度较大，对全年业绩造成负面影响。 光伏玻璃业务保持增长，光热玻璃业务开始起步 光伏玻璃业务：新签30亿元订单，主业保持强劲增长动能。2022年12月21日，公司公告称与天津环睿签署《战略合作协议》，协定2023年至2025年间，计划销售22.5GW±4.5GW的太阳能用超白压花或超白浮法玻璃。初步测算销售总额约30亿元，假设每年贡献10亿营收，未来三年年均贡献营收增量可达2021年光伏玻璃营收的75.8%。产能方面，2022年公司光伏玻璃总日熔量从900t/d提升至2600t/d，订单执行能力具备保障。未来凭借天然气成本优势，预计公司光伏玻璃业务将持续保持竞争力，支撑公司业绩增长。光热玻璃业务：与100MW光热发电项目达成合作，第二成长曲线破局在即。2022年12月15日，公司披露已与国内100MW光热发电项目达成合作，正在组织第一批光热玻璃订单生产和交付。在新能源替代趋势加速和持续政策利好推动下，我国光热发电行业方兴未艾，据CSPPLAZA统计，2022年全球光热发电装机容量新增200.5MW（以实现并网为统计口径）达到约6892MW，其中我国光热发电装机总规模约556MW，国际能源署(IEA)预测2030年我国光热发电装机将达29GW。此外，截至2023年1月5日，青海、甘肃、新疆、吉林、西藏等地在建/拟开发光热发电项目总规模已超4GW，十余个光热项目已进入或即将进入实质性建设阶段，并将从2023年底开始陆续并网投运。预计2023年我国将迎来光热电站投运并网潮。公司积极跟踪光热电站项目建设进展，加大市场开拓力度，全资子公司光热科技作为全球唯二、国内唯一具光热玻璃量产能力的企业，先发优势显著，未来订单获取能力或将进一步提升，公司光热玻璃业务有望持续受益我国光热发电行业成长红利，成为公司重要的第二增长极。 成本优势进一步夯实，光伏玻璃景气望提升 天然气自用比例提升+新建硅料项目，成本优势巩固、盈利能力望提升。1）受国际局势影响，2022年市场天然气价格高企，而公司子公司安彩能源运营豫北支线天然气运输管道，输气能力10亿m3/年，同时能够供应自身生产所需燃料，为公司带来能源成本优势。2022Q1公司天然气自用占比15.54%，随未来玻璃产能进一步增加，自用比例将达50%，低价、优质和稳定的气源供应将为公司持续稳定生产提供保障。2）2022年12月23日，公司公告称拟总投资约1.18亿元，在安阳、焦作、许昌三大玻璃生产基地投资建设合计年产能75万吨硅基材料项目，通过对外购石英砂矿石加工后供应公司玻璃窑炉生产使用，其中安阳/焦作/许昌项目设计产能分别为30万吨/年、15万吨/年、30万吨/年。此举有利于降低原材料采购成本，保障石英砂供应安全，进一步巩固公司成本优势，提升玻璃业务竞争力。 硅料价格下调，光伏玻璃景气度或迎边际改善，为公司带来发展机遇。2022年11月起，硅料价格步入下行通道，据中国有色金属工业协会硅业分会数据，2023年1月18日单晶致密料成交均价为16.4万元/吨，相比2022年11月高点30.6万元/吨下跌46.4%。原料价格下降一方面或驱动产业链利润重新分配，为光伏玻璃带来提价空间，另一方面有望刺激下游光伏装机回升，提升组件客户终端交付需求。我们预计光伏玻璃2023年存在“量价齐升”机会，为公司带来发展机遇。 盈利预测 我们调整公司2022-2024年收入分别为41.33、53.74、65.12亿元，EPS分别为0.08、0.32、0.42元，当前股价对应PE分别为87.3、21.4、16.1倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 1）项目投产进度不及预期；2）成本下降幅度不及预期；3）光伏玻璃产能过剩；4）原材料成本继续上行；5）光伏装机量低于预期等。

安彩高科(600207) 事件 安彩高科发布三季报：2022年Q3单季实现营业收入/归母净利润10.38/0.42亿元，同比+18.38%/+53.68%；前三季度实现营业收入/归母净利润27.88/1.03亿元，同比+11.22%/-49.99%。 投资要点 整体业绩持续改善，期间费用略有上升 公司Q3业绩持续改善，营收及利润同比出现较大增长。公司Q3毛利率水平达到13.83%，环比+1.16pct，净利率水平为4.86%，环比+0.22pct。公司Q3单季期间费用率为6.97%，同比-2.56pct，环比+1pct，环比略有上升。其中，销售费用率为0.49%，环比-0.34pct；管理费用率为3.47%，环比+0.98pct；研发费用为2.2%，环比+0.27pct；财务费用0.81%，环比+0.09pct。 资产负债率略有提高，短期流动性改善 截至2022年Q3，公司资产负债率为63.71%，对比2022年H1，增长+1.34pct，资产负债率水平略有提高；但公司短期流动性得到改善，截至2022年Q3，公司流动比率为1.05，对比2022H1的0.87，略有提升。公司2022年Q3单季经营活动产生的现金流净额为-2.6亿，净现比为-25.05，同比大幅下降，主要系公司上游原材料价格较高导致公司购货成本增加以及公司Q3季度支付给员工的现金增加。 公司降本路径清晰，毛利率水平有望提升 公司在保持天然气低成本领先优势的基础上，开展石英砂矿山收购和矿石加工、纯碱战略采购等多方面工作以实现降本增效，具有清晰的降本路径，有望推动毛利率水平提升。公司长期开展天然气销售业务，天然气供应充足，由于光伏玻璃业务目前规模偏小，公司天然气自用占比仅为15.54%，随后续产能扩张，天然气自用比例提升，公司天然气低成本优势将进一步凸显。2022年6月，公司签署石英砂矿山《合作协议》,拟收购长治市正庆合矿业有限公司及其采矿区域内资产，矿区保有储量123.41万吨，生产规模10万吨/年，开采的石英砂矿石经加工后可用于公司玻璃生产线，据测算，随后续石英砂加工设施完工，公司自采石英砂占比有望达17.15%。此外，纯碱价格自2021年高位3600元/吨下降至近期的2700元/吨左右，价格处于低位，预计后续价格仍将保持较低水平，公司自身也积极通过战略采购、期现结合等方式以降低其采购成本。 产能扩张+下游需求增加，公司业绩有望提升 公司积极推进项目建设，焦作、许昌项目生产线全线连通，日熔量从900t/d提升至2700t/d，产能规模居行业前列。同时，公司在现有三个项目生产运营基础上，将开展许昌二期、安阳二期光伏玻璃项目论证准备工作，关注西北部地区光伏产业链布局，谋划青海等地光伏玻璃项目投资建设。随着项目推进，预计公司产能有望进一步提升。由于前期上游原材料价格上涨传导至下游，近期光伏玻璃价格回升至28元/平方米，接近年内最高值，此外，10月31日，TCL中环硅片价格全线下调，预计后续随硅料产能的逐步释放，价格有望继续回落，推动下游组件客户终端交付需求上升。随着下游组件排产和集中式电站放量，光伏玻璃需求有望持续提升，推动价格继续回升。产能扩张+下游需求增加推动价格提升，量价齐升助推公司业绩增长。 持续推动技术研发，药用玻璃前景可期 公司拟全资设立安彩玻璃研究院开展玻璃相关技术研发，在整合内部技术人才和研发资源基础上，实施人才引入，加强自主研发和产学研合作，促进现有产业升级。结合公司整体战略，布局竞争格局更优发展前景更好的高端玻璃市场。同时，公司于2022年4月份启动药用玻璃项目建设，预计2023年一季度点火，政策驱动下药玻替代需求空间较大，随着公司药玻项目的逐步推进，有望为公司业绩贡献新增长曲线。 盈利预测 预测公司2022-2024年收入分别为47.31、56.89、66.40亿元，EPS分别为0.31、0.43、0.61元，当前股价对应PE分别为21.7、15.5、11.0倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 1）项目投产进度不及预期；2）成本下降幅度不及预期；3）光伏玻璃产能过剩；4）原材料成本继续上行；5）光伏装机量低于预期等。

安彩高科(600207) 投资要点 光伏/浮法/药玻等多元发展，天然气成本等核心优势或促公司成光伏玻璃“黑马”公司 安彩高科是国家重点高新技术企业，主营业务包括光伏玻璃、浮法玻璃和天然气业务。公司具有20多年电子玻璃和10余年光伏玻璃制造经验和技术发展历程，于2021年收购浮法玻璃业务，2022年建设投资药用玻璃。近年来公司受益于光伏行业快速发展，公司2019-2021年营收/归母净利润CAGR分别达18.3%/119.0%。 公司具有以下核心竞争力：1）技术创新能力：在彩色显示器件玻璃、太阳能玻璃等产品领域先后申报专利400余件；现有光伏玻璃行业专利40余件，实现2.0mm-5.0mm厚度光伏玻璃全规格覆盖，且公司是国内唯二具备光热玻璃批量生产能力的企业；2）人员优势：安彩高科拥有国家级企业技术中心和博士后科研工作站，人才团队具有30多年玻璃生产经验；光伏玻璃1800t/d产能投放后，将优化公司劳动力与资本配比，降低单位人工成本；3）资源、能源优势：控股子公司安彩能源经营西气东输豫北支线天然气管道运输业务，其低价、优质和稳定的气源供应为安彩高科持续稳定生产提供了保障；4）产能扩张优势：目前公司具有一台600t/d的超白浮法玻璃窑炉及配套深加工生产线，具备超白浮法玻璃、光热玻璃等生产能力；为突破光伏玻璃产能瓶颈，于今年4月份点火焦作、许昌光伏玻璃项目，加上原900t/d在产产能，预计2022第四季度光伏玻璃产能达2700t/d；2022年3月公司公告宣布新建1万吨/年药玻产线，预计将带动业绩迈上新台阶。 扩产降本迎来公司黄金时代，公司盈利能力和龙头差距有望持续缩小 光伏产业高度景气，光伏玻璃需求向好。根据CPIA在《中国光伏产业发展路线图》中的乐观预测，“十四五”期间全球光伏年均新增装机将超过220GW。光伏组件中，双玻组件对光伏玻璃的需求比单玻组件高至少25%，具有发电量更高、生命周期更长等优势。随着双玻组件渗透率提升，光伏玻璃的市场需求将进一步提升。 公司2021年光伏玻璃营收达13亿元，毛利率达25%，2019-2022CAGR分别为49%/33%。2022H1光伏玻璃产品在手订单合计5亿元；同时，与国内知名的光伏组件生产商签署战略合作协议，合同期限三年，预计25.39亿元。公司迎来上市以来发展的黄金时期，光伏玻璃生产业务看点十足：1）产能扩张助力营收增加：截至2022年6月，公司仅有一条900吨/天的产线在产，产能利用率趋于饱和。焦作安彩年产18万吨光伏玻璃产线与许昌安彩年产4,800万平方米光伏轻质基板项目均于2022年4月点火，预计于下半年投产，投产后公司光伏产能将扩充近2倍；2）成本下降推动盈利能力：生产光伏玻璃的主要成本来源于纯碱、石英砂和天然气等。其中纯碱方面自2021年下半年价格冲高回落后，下游需求一直难见起色，我们预计2023年纯碱价格上涨难度较大；石英砂方面，公司于2022年6月收购长治市正庆合矿业有限公司，自行开采石英砂供玻璃生产使用；天然气方面，公司长期开展天然气销售业务，其中2022Q1天然气自用占比达15.54%，与竞争对手购买的天然气相比成本更低。我们看好公司光伏玻璃业务营收未来快速增长，兼备良好的成本控制能力，毛利率有望进一步提升。 剥离天然气贸易“包袱”重整出发 公司于2003年承建西气东输豫北支线，切入天然气领域，承揽天然气管道的运输、CNG及LNG的销售和贸易，2021年天然气业务营收/占比分别为17.80亿元/53.33%。今年6月20日，安彩高科发布公告称，拟将LNG、CNG贸易和加气站业务相关资产出售给公司控股股东河南投资集团有限公司或其控股子公司。保留天然气管道运输业务系公司发展玻璃主业天然气需求量大，预计未来管道天然气自用数量的占比将提升至50%以上；CNG及LNG的销售和贸易虽规模大，但毛利润仅为5.16%。通过今年剥离部分燃气业务和去年收购光热科技，公司能够集中精力发展技术附加值和毛利率更高的光伏玻璃、光热玻璃和药用玻璃等业务。 盈利预测 不考虑公司增发对于业绩和股本的影响，我们预测公司2022-2024年营业收入分别为47.31、56.89和66.40亿元，归母净利润分别为2.68、3.75和5.28亿元，EPS分别为0.31、0.43和0.61元，当前股价对应PE分别为22.3、15.9和11.3倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示 1）项目投产进度不及预期；2）成本下降幅度不及预期；3）光伏玻璃产能过剩；4）原材料成本继续上行；5）光伏装机量低于预期等。

安彩高科(600207) 安彩高科： 多元业务良好协同，增产增效打开成长空间。 公司深耕玻璃领域三十余年，深入掌握玻璃制造经验与技术，目前已形成以光伏玻璃为核心，协同天然气+浮法玻璃的产业布局。公司立足光伏玻璃差异化+玻璃业务多元化发展战略，并向高附加值玻璃产业延伸。目前光伏玻璃在产产能 900t/d，预计 22Q4 产能达2700t/d；超白浮法玻璃产能 600t/d。 我们认为：在光伏玻璃需求高增、区域化供给竞争格局下看好安彩差异化布局，公司新建窑炉增产增效，盈利水平站稳二梯队上游，叠加多元化业务协同增益，助力公司行稳致远。 1） 增产增效： 公司积极实施技术改造与产线更新，促进光伏玻璃单平成本在 16-21 年累计降幅 16.55%，毛利率与龙头差距快速缩小。扩产意愿充足， 22Q4 将达产 2700t/d。 2）光伏玻璃差异化布局： 公司紧跟市场需求，加快提升 2.0mm 薄板、宽板光伏玻璃生产能力。行业产能多集中于东南区域，公司区位有利于稳固中部、开拓西北市场。 3） 玻璃业务多元化发展： 公司积极推进浮法玻璃、电子玻璃、药用玻璃业务发展，为光热玻璃全球唯二可量产企业，技术力支撑高毛利；日前公告新建 1 万吨/年药玻产线，新增长极蓄势待发。 光伏玻璃领域：光伏装机高增、双玻/宽玻/薄玻渗透率提升驱动量增，供给侧新增规划产能大，但行业高壁垒属性保障“两超多强”鼎立格局。 1）需求端持续向好，个性化需求提升： 预计 21-25 年光伏玻璃需求增速 CAGR14.8%， 有望在 23 年达到 4.14 万吨/天。大尺寸和 2.0mm 超薄玻璃渗透率持续提升，预计 22/23 年光伏玻璃大尺寸需求量约 2.89/3.85 万吨/天，维持紧平衡。 2）供给侧动态调整，实际落地可能延后： 21 年底行业在产产能 4.60 万吨/天，22/23 年规划产能远超总需求。光伏玻璃价格处于底部，原材料与燃料价格处在高位，中小企业扩产动力或下降，实际落地时间有延后可能性。 3）“两超多强”格局巩固： 光伏玻璃行业资产重、耗能高、投扩产周期长（12-18 个月）、 初始投资高、行业高壁垒属性下，企业扩产意愿与当期利润高度相关。 预计行业“两超多强”格局将维持相对稳定。 浮法玻璃领域：光热发电技术逐渐成熟，光热电站不断落地，光热玻璃成太阳能发电第二路径，较普通浮法和光伏玻璃技术难度更高，安彩光热填补国内空白。 投资建议： 我们预计 2022-2024 年安彩高科归母净利润 2.76/3.71/5.55 亿元，同比增长 32%/34%/50%，当前股价对应 PE 分别为 20.2/15.0/10.0 倍。 公司各业务良好协同，看好未来公司差异化、多元化布局推动成长，给予“ 买入”评级。 风险提示： 光伏玻璃需求不及预期； 市场空间与行业规模测算偏差；行业竞争加剧；产能投放不及预期；原材料与燃料价格变动风险；股价波动风险； 参考信息滞后风险。