陕鼓动力(601369) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营收101.43亿元，同比-5.79%，实现归母10.20亿元，同比+5.36%，实现扣非归母9.31亿元，同比+11.01%。其中，2024Q4实现营收28.74亿元，同比+23.97%，实现归母2.94亿元，同比89.62%，实现扣非归母2.60亿元，同比+119.45%。 2023Q4业绩高增，现金流表现优异，下游分布进一步均衡。 （1）成长性：2023年，公司营收同比下滑-5.79%，归母同比增加5.36%，扣非归母同比增加11.01%，其中，单四季度营收同比增长23.97%，归母同比增长89.62%，扣非归母同比增长119.45%。我们判断，公司四季度业绩高增的原因：①气体运营业务规模持续增长，且增量的气体项目多集中在下半年投运，从而对四季度业绩产生积极影响。截至2023年9月底，秦风气体产能规模（含运营、在建与调试装置），同比增长30.95%，液体产量同比增长18.96%；②加强应收账款清理，回款增加，减值损失减少（2022-2023年信用减值损失分别为1.97亿元和0.98亿元）。此外，公司正大力拓展除冶金之外的其他领域，如能源、制药、电力等，进而降低对单一的冶金行业的依赖，效果显著，2021-2023年，来自冶金行业的收入占比分别为71.60%/68.54%/45.85%。 （2）盈利能力：2023年，公司销售毛利率为21.49%，同比下滑0.55pct，销售净利率为10.83%，同比增长1.05pct。分业务来看，能量转换设备、工业服务和能源基础设施运营（气体业务）毛利率分别为28.84%、18.29%和14.53%，同比分别+0.90pct、-2.77pct、+0.02pct，各板块盈利基本保持稳定。 （3）现金流水平：2023年，公司经营活动产生的现金流净额为13.52亿元，超过利润水平，充分说明公司作为透平机械龙头对产业链上下游较强的议价能力，经营质量稳健。 多领域开拓进度加快，海外市场值得期待。 （1）压缩空气储能：公司具备了10MW级到350MW级压缩空气储能压缩机组的系统技术，又完成300MW级压缩空气储能高温压缩和350MW级压缩空气储能中温压缩的系统方案开发，体现了公司在储能领域解决方案的先进性和适用性。2023年，公司中标多个压缩空气储能项目，实现了大中小规模压缩空气储能领域市场全覆盖，其中，某300MW级高温压缩空气储能项目是全球最大的人工硐室储气项目，公司为其提供高端的轴流压缩机和离心压缩机。我们认为，后续以压缩空气为代表的新型储能有望开展示范项目支持性电价政策，投资方回报率将得到显著提升，项目投资意愿有望明显增强。根据我们测算，空气储能所需的压缩机长期市场空间约为千亿量级，公司将充分受益。 （2）海外市场：公司坚定“走出去、走进去、走上去”的海外战略指引，联合国内大型设计院及工程公司等合作伙伴，协同出海，拓展海外市场，扩大市场占有率，不断取得积极成效。2023年，公司压缩机及膨胀机首次应用于国外聚烯烃装置，签订国外某用户化工综合体聚烯烃装置乙烯循环气压缩机及膨胀机项目，打破了国外设备在该领域的垄断局面，是公司在国际市场上又一重大突破。在欧洲市场，公司签订欧洲某用户循环氢压缩机项目，该项目是公司向该国出口的首台套循环氢压缩机，对公司进军该国油气化工市场具有重要的市场示范意义。 维持“买入”评级：基于公司披露的2023年年报数据和对冶金等领域景气度的判断，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为11.67/13.67/15.22亿元（2024-2025年前值：13.25/15.99亿元），对应的PE分别为14.4/12.3/11.0倍。 风险提示：压缩空气储能产业化进度不及预期、公司新领域及海外开拓不及预期。

陕鼓动力(601369) 2023年全年：1）实现营收101.43亿元，同比-5.79%；实现归母净利润10.2亿元，同比+5.36%；实现扣非归母净利润9.31亿元，同比+11.01%。2）全年毛利率21.49%，同比-0.55pct；归母净利润率10.06%，同比+1.06pct；扣非归母净利润率9.18%，同比+1.39pct。3）期间费用率为7.9%，同比-1.21pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.63%、5.62%、2.73%、-3.07%，同比分别变动+0.34、+0.06、-0.62、-0.99pct。 2023Q4单季度：1）实现营收28.74亿元，同比+23.97%，环比+37.94%；实现归母净利润2.94亿元，同比+89.62%，环比+49.25%；实现扣非归母净利润2.6亿元，同比+119.45%，环比+42.72%。2）Q4单季度毛利率16.68%，同比-1.87pct，环比-5.34pct；归母净利润率10.24%，同比+3.54pct，环比+0.78pct；扣非归母净利润率9.04%，同比+3.94pct，环比+0.3pct。 2023年分行业来看，冶金收入46.5亿元，同比-37%，占比由69%下滑至46%，毛利率19%，同比-0.93pct；石化收入30.7亿元，同比+56.0%，占比由18%提升至30%，毛利率23%，同比-4.52pct；能源收入12.5亿元，同比+279%，占比由3%提升至12%，毛利率24%，同比+4.75pct。 2023年分产品来看，能量转换设备收入43.3亿元，同比-1.63%，毛利率28.84%，同比+0.90pct；能源基础设备运营收入34.6亿元，同比+15.96%，毛利率14.53%，同比+0.02pct；工业服务收入23.23亿元，同比-30.01%，毛利率18.29%，同比-2.77pct。 1）陕鼓动力作为国内空气压缩机设备龙头，目前陕鼓动力已经向客户提供240余台套空分压缩机组，在国产化空分压缩机市场占有率达82%以上。公司透平技术国内领先，硝酸尾气透平机组已有200余台业绩，达到95%以上市场占有率；高炉余压能量回收透平机组（TRT）目前达到1600余台业绩，市场占有率超过90%。2）压缩空气储能领域，陕鼓动力生产的空气压缩机+透平膨胀机，是压缩空气储能上游最核心设备。2022年11月，陕鼓与中能建签订了湖北应城300MW级压缩空气储能压缩机组项目，该压缩空气储能项目在非补燃压缩空气储能领域实现“单机功率”、“储能规模”、“转换效率”多项世界第一，合同标的为8台（套）大型空气压缩机组，合同金额2.26亿元，对应单GW价值量7.53亿元。压缩空气储能业务有望打造公司的全新成长曲线，贡献强劲增长动能。 盈利预测：公司2023年实际利润略微低于我们此前盈利预测，我们下调了盈利预测，预计24-26年归母净利润11.88、14.50、17.09亿元（24-25年前值：12.59、14.84亿元），对应PE为13.93、11.42、9.68倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济增速放缓、内外需求不足、能源价格上涨、产能过剩

陕鼓动力(601369) 投资要点 事件： 公司公告：2023年前三季度实现收入73亿元，同比下滑14%；归母净利润7.3亿元，同比下滑11%。其中第三季度收入21亿元，同比下滑19%；归母净利润2.0亿元，同比下滑18%。 2023年前三季度收入下降，盈利基本稳定，在手订单较去年同期略有降低 2023年前三季度收入小幅下降，主要系能量转换设备、能量转换系统服务业务下滑所致。2023年前三季度公司毛利率23.4%，较去年同期增加0.4pct；其中第三季度毛利率22.0%，同比下降1.7pct。2023年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.3%、5.6%、3.1%，同比变动0.4pct、0.8pct、-0.6pct。2023年第三季度净利率为10.6%，同比增加0.5pct，环比降低0.7pct。2023年三季度末预收账款+合同负债为43.3亿元，较去年同期降低3.6亿元。 打造全球领先能量转换设备制造能力，压缩空气储能有望打造新增长引擎 压缩空气储能是最有前途的新型储能技术方向之一。据观研天下，中性情景下2025年、2030年压缩空气储能累计装机量分别6.76、43.15GW。公司作为轴流压缩机龙头，将充分受益于空气压缩储能商业化与快速发展。 子公司秦风气体是民族工业气体领跑者，设备经验、客户资源构筑竞争优势 据公司官网，控股子公司秦风气体（上市公司持股比例63.94%）比客户自运营综合节能10%以上，投资、建设、运营的气体厂有30余个，规模超过100万Nm3/h制氧量。据公告，2022年公司已拥有合同供气量、已运营合同供气量分别达137万方、84万方，同比分别增长15%、21%，订单饱满、增速较快。 公司发展工业气体核心竞争力：1）设备制造能力处于国际先进水平；2）设备、系统服务市场占有率较高、品牌影响力较强，有助于开拓气体市场。 盈利预测及估值 鉴于下游需求不振，下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.7、9.8、11.7亿元，同比增速0%、1%、19%，三年复合增速为6%，对应PE分别为14、14、12倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游行业相对集中风险、工业气体扩产放缓的风险、压缩空气储能设备招标低于预期。

陕鼓动力(601369) （一）能量转换设备：陕鼓动力为国内空气压缩机龙头，压缩空气储能打造全新成长曲线 1）传统业务方面，陕鼓动力主要产品为轴流压缩机、离心压缩机以及膨胀机组；下游广泛应用于装备制造、汽车、冶金、电力、电子、医疗、纺织等工业领域。作为国内空气压缩机设备龙头，目前陕鼓动力已经向客户提供240余台套空分压缩机组，在国产化空分压缩机市场占有率达82%以上。公司透平技术国内领先，硝酸尾气透平机组已有200余台业绩，达到95%以上市场占有率；高炉余压能量回收透平机组（TRT）目前达到1600余台业绩，市场占有率超过90%。 2）压缩空气储能领域，陕鼓动力生产的空气压缩机+透平膨胀机，是压缩空气储能上游最核心设备。2022年11月，陕鼓与中能建签订了湖北应城300MW级压缩空气储能压缩机组项目，该压缩空气储能项目在非补燃压缩空气储能领域实现“单机功率”、“储能规模”、“转换效率”多项世界第一，合同标的为8台（套）大型空气压缩机组，合同金额2.26亿元，对应单GW价值量7.53亿元。截止至2023年7月，国内规划建设压缩空气储能项目25个，装机量达到7.08GW，压缩空气储能业务有望打造公司的全新成长曲线，贡献强劲增长动能。 （二）能源基础设施运营：工业气体市场空间广阔，第三方供气的商业模式现金流持续稳定。 2022年国内工业气体市场规模预计将近2000亿元，市场空间广阔。2022年底，陕鼓动力已运营合同供气量达83.96万Nm3/h，同比+21.1%，已拥有合同供气量137.36万Nm3/h，在手订单充足。此外，目前陕鼓动力首套氪氙液生产线正式投产并实现收费，首个全液化项目-铜陵气体4500m3/h全液体空分项目正式投产并实现收费，向高附加值的零售气体与特种气体领域持续扩张。 （三）工业服务：依托专业透平技术，EPC整包服务能力较强，带动上游设备销售。 公司以PC、EPC、BOO、BOT等多种合作服务模式为客户提供交钥匙工程和分布式能源系统解决方案。陕鼓已累计完成近400项工程。2022年在运营项目增加，备件服务、检维修及远程在线服务、节能服务同比增长；率先布局，在临潼生产制造园区，陕鼓建立了全球首个能源互联岛运营中心，入选全国十大碳中和示范典型案例。工业服务业务对上游设备销售起到良好的带动作用。 （四）盈利预测：根据我们预测，2023-2025年，陕鼓动力的能量基础设施运营收入分别为34.95、43.68、53.30亿元，毛利率为16.00%、17.00%、18.00%；工业服务的收入分别为22.50、28.00、34.00亿元，毛利率为28.00%、24.95%、23.24%；能量转换设备的收入分别为44.09、51.61、57.63亿元，毛利率为28.50%、28.80%、29.00%。我们给予陕鼓动力能量基础设施运营、能量转换设备分别25、15倍PE。我们给予陕鼓动力2023年目标市值180.16亿元，对应股价10.43元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示：下游需求规模增长放缓；产能过剩；技术路径变革；新增重大装备投资增速放缓

陕鼓动力(601369) 投资要点 事件：公司发布2023年中报，2023H1实现营收51.9亿，同比-11.8%；实现归母净利润5.3亿，同比-7.6%。单季度来看，Q2实现营收25.3亿，同比-15.1%，环比-5.3%；实现归母净利润2.7亿，同比-9.3%，环比+1.6%。 下游客户项目执行进度放缓，公司能源设备制造和工业服务业绩承压；能源基础设施运营随在运营合同供气量规模扩大稳定增长。2023H1，能量转换设备板块实现营收30.2亿元，同比减少12.2%，占比为58.3%，同比下降0.3pp；工业服务板块实现营收5.7亿元，同比减少41.8%，占比为11.1%，同比下降5.7pp，业绩下滑主要系宏观环境及下游客户项目执行进度影响；能源基础设施运营业务实现营收15.9亿元，同比增长9.5%，占比为30.7%，同比提升6.0pp，该业务营收增长主要系秦风气体合同供气量规模、液体产量同比提升。 毛利率、净利率整体微增；经营效率提升，期间费用率稳中有降。2023H1，公司综合毛利率为24.0%，同比+1.3pp，净利率11.0%，同比+0.5pp，期间费用率为8.3%，同比+0.4pp，其中，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+0.5pp、+0.7pp、-0.3pp、-0.6pp，销售、管理费用率增长主要系公司加大分布式能源市场开拓、新增气体子公司，研发费用率下降主要系公司执行项目进度放缓、研发投入减少，财务费用率下降主要系公司存款类产品增加、利息收入增加。单季度来看，Q2公司综合毛利率为22.9%，同比+1.6pp，环比-2.0pp；净利率为11.3%，同比+0.8pp，环比+0.8pp；期间费用率为8.0%，同比-0.2pp，环比-0.5pp；其中，销售、管理、研发和财务费用率分别同比+0.4pp、+1.1pp、-0.5pp、-1.2pp，分别环比-0.2pp、+0.7pp、+0.1pp、-1.1pp。 设备制造和工业服务板块多领域突破，气体板块构筑长期增长引擎。公司持续推动装备制造新技术、新工艺的下游应用，在压缩空气储能、冶金全流程、石油化工、煤制烯烃项目、BDO工艺等领域纷纷实现突破：百万吨级乙烯装置三机组技术推进石化重大设备国产化，硝酸同轴四合一机组技术国内领先，300MW基础上再次中标10MW级压缩空气储能压缩机组项目，海外市场领域乙烯循环气压缩机及膨胀机、富气压缩机组等多个市场领域实现首台首套业绩突破。公司气体业务不断拓展，2023H1秦风气体合同供气量规模超140万Nm3/h，2022H1同期仅为80万Nm3/h，液体产量较2022年同比提升18.4%，其中，扬州气体公司、徐州气体公司首次氪氙液改造项目投用，实现氪氙液产品销售，呼和浩特气体公司正式为客户供气，铜陵气体公司新增管道气供应客户，气体运营业务发展稳健。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.2、16.0、19.8亿元，未来三年归母净利润复合增长率27%，维持“买入”评级。 风险提示：空气压缩储能项目商业化进展或不及预期、工业气体业务拓展或不及预期，钢铁等下游行业需求或不及预期。

陕鼓动力(601369) 事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营收51.86亿元，同比-11.80%，实现归母5.29亿元，同比-7.60%，实现扣非归母4.89亿元，同比-2.63%。 2023H1业绩略有下滑，盈利能力有所提升。 （1）成长性：2023H1，公司营收同比下滑11.80%，归母同比下滑7.60%，扣非归母同比下滑2.63%。分业务来看，设备板块营收31.51亿元，同比下滑10.61%，服务板块营收9.27亿元，同比下滑28.89%，气体运营板块营收15.90亿元，同比增长9.49%。截至2023年6月底，子公司秦风气体合同供气规模超140万Nm3/h，创历史之最。2023年上半年，秦风气体液体产量同比增长18.37%。此外，扬州气体公司、徐州气体公司首次稀有气体氪氙液改造项目投用，实现氪氙液产品销售。我们认为，设备和服务板块受宏观经济和下游客户项目执行进度影响，业绩存在波动性，气体运营板块受此影响较小，随着投运的项目量增多，气体业绩将稳健增长。 （2）盈利能力：2023H1，公司销售毛利率为23.95%，同比增加1.28pct，销售净利率为10.95%，同比增长0.52pct，盈利能力有所提升。分业务来看，设备、运营和服务板块毛利率分别为26.39%、16.32%、17.24%，同比分别增加4.03pct、增加0.69pct、降低7.69pct。随着设备和运营业务占比提高，公司整体盈利能力有望持续提升。 23年上半年多领域取得突破，未来有望迎来多点开花。 （1）压缩空气储能：公司依托在大型节能高效压缩机设计制造方面的优势，在300MW级压缩空气储能压缩机组项目的基础上，再次中标某公司10MW级空储项目，该项目是全球首个压缩空气-电化学耦合共享储能项目，实现了公司“轴流+离心”组合方案由10MW到300MW的覆盖，体现了公司在储能领域解决方案的先进性和适用性。我们认为，后续以压缩空气为代表的新型储能有望开展示范项目支持性电价政策，投资方回报率将得到显著提升，项目投资意愿有望明显增强。根据我们测算，到2025年空气储能所需的压缩机市场空间将达360亿元，长期市场空间约为千亿量级，公司有望充分受益。 （2）乙烯：乙烯工业被称为“石化工业之母”，在国民经济中占有重要的地位。公司技术团队与欧洲研发中心开发了百万吨级乙烯装置三机组。公司百万吨级乙烯装置三机组开发研制方案通过了中国石油和化学工业联合会组织的专家评审，机组方案满足乙烯装置多工况、高效率、宽调节范围的运行要求，确保机组运行可靠，与工艺系统匹配优良，标志着公司在乙烯“三机”大型装备新领域技术获得突破，进一步推进了乙烯“三机”等石化重大装备的国产化进程。根据我们已外发的报告《产能转移+出海拉动，石化装备迎来上行期》，截至22年底，我国乙烯当量缺口超3000万吨，23年开始国内乙烯项目有望迎来集中落地，对应设备需求空间广阔，有望为公司带来订单弹性。 维持“买入”评级：基于公司2023年上半年的业绩及我们对于冶金、石化等行业资本开支意愿的判断，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为10.64/13.25/15.99亿元（前值2023-2025年为12.50/16.27/20.23亿元），对应的PE分别为12.5/10.0/8.3倍。 风险提示：压缩空气储能产业化进度不及预期、公司新领域开拓不及预期。

陕鼓动力(601369) 投资要点 事件： 公司公告：2023年上半年实现收入52亿元，同比下滑12%；归母净利润5.3亿元，同比下滑8%。其中2023年第二季度收入25亿元，同比下滑15%；归母净利润2.7亿元，同比下滑9%。 基础设施运营业务收入占比持续提升；设备业务毛利率提升显著 上半年能量转换设备、基础设施运营、系统服务的收入分别为32、16、9亿元，占比分别为61%、31%、18%，其中基础设施运营占比同比增加6pct，占比持续提升。盈利能力方面，2023年上半年毛利率24%，净利率11%，分别有所提升。分业务看，设备、基础设施运营、系统服务毛利率分别为26%、16%、17%，设备业务毛利率同比提升4pct，系统服务毛利率同比下降近8pct。 打造全球领先能量转换设备制造能力，压缩空气储能有望打造新增长引擎 1、压缩机组等核心设备市占率全国领先。据公告，2012-2014年轴流压缩机、离心压缩机、工业流程能量回收装置等核心产品的市占率分别95%-100%、70%-81%、94%-100%。 2、压缩空气储能是最有前途的新型储能技术方向之一。据观研天下，中性情景下2025年、2030年压缩空气储能累计装机量分别6.76、43.15GW。公司作为轴流压缩机龙头，将充分受益于空气压缩储能商业化与快速发展。 子公司秦风气体是民族工业气体领跑者，设备经验、客户资源构筑竞争优势 据公司官网，控股子公司秦风气体（上市公司持股比例63.94%）比客户自运营综合节能10%以上，投资、建设、运营的气体厂有30余个，规模超过100万Nm3/h制氧量。据公告，2022年公司已拥有合同供气量、已运营合同供气量分别达137万方、84万方，同比分别增长15%、21%，订单饱满、增速较快。公司发展工业气体核心竞争力：1）设备制造能力处于国际先进水平；2）设备、系统服务市场占有率较高、品牌影响力较强，有助于开拓气体市场。 盈利预测及估值 预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.3、12.1、14.4亿元，三年复合增速14%，对应PE分别为13、11、9倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游行业相对集中风险、工业气体扩产放缓的风险、压缩空气储能设备招标低于预期。

陕鼓动力(601369) 投资要点 事件： 公司公告：2022年实现营收108亿元，同比增长4%；实现归母净利润9.7亿元，同比增长13%。2023年一季度营收27亿元，同比下滑8%；实现归母净利润2.6亿元，同比下滑6%。 基础设施运营业务收入占比提升，公司综合毛利率显著提升 2022年收入基本符合预期，冶金、石化行业收入占比69%、18%，仍构成最大的下游应用领域。分产品看，能量装换设备、系统服务、基础设施运营收入占比分别41%、31%、28%，气体运营收入占比持续提升（2022年同比提升4pct）。2022年公司毛利率22%，同比提升3pct，能量转换设备、系统服务、基础设施运营毛利率分别28%、21%、15%，同比变动9pct、4pct、-5pct。2022年设备业务毛利率提升主要系高毛利产品占比提升，气体业务毛利率降低主要系零售气体价格下跌。2023年一季度公司综合毛利率25%，持续提升。 打造全球领先能量转换设备制造能力，压缩空气储能有望打造新增长引擎 1、压缩机组等核心设备市占率全国领先。据公告，2012-2014年轴流压缩机、离心压缩机、工业流程能量回收装置等核心产品的市占率分别95%-100%、70%-81%、94%-100%。 2、压缩空气储能是最有前途的新型储能技术方向之一。据观研天下，中性情景下2025年、2030年压缩空气储能累计装机量分别6.76、43.15GW。公司作为轴流压缩机龙头，将充分受益于空气压缩储能商业化与快速发展。 子公司秦风气体是民族工业气体领跑者，设备经验、客户资源构筑竞争优势据公司官网，控股子公司秦风气体（上市公司持股比例63.94%）比客户自运营综合节能10%以上，投资、建设、运营的气体厂有30余个，规模超过100万Nm3/h制氧量。据公告，2022年公司已拥有合同供气量、已运营合同供气量分别达137万方、84万方，同比分别增长15%、21%，订单饱满、增速较快。公司发展工业气体核心竞争力：1）设备制造能力处于国际先进水平；2）设备、系统服务市场占有率较高、品牌影响力较强，有助于开拓气体市场。 盈利预测及估值 预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.3、12.1、14.4亿元，三年复合增速14%，对应PE分别为16、14、11倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游行业相对集中风险、工业气体扩产放缓的风险、压缩空气储能设备招标低于预期。

陕鼓动力(601369) 投资要点 事件：公司发布2022年年报，2022年实现营收107.7亿元（+3.9%），实现归母净利润9.7亿元（+12.9%），实现扣非归母净利润8.4亿元（+5.8%）；2022年Q4单季度营收23.2亿元（同比+0.7%，环比-9.7%），归母净利润1.6亿元（同比+39.8%，环比-35.6%）。市场开拓顺利推进，业绩稳定增长。 工业气体和能量转换设备增长稳定，带动公司收入增长。2022年，能量转换设备实现营收44.0亿元（+6.0%），占比为40.9%，毛利率27.6%（+8.8pp）；能源基础设施运营实现营收29.9亿元（+20.6%），占比提升至27.8%，毛利率14.5%（-5.2pp），毛利率下降主要系气体价格波动；工业服务实现营收33.2亿元（-8.4%），毛利率21.1%（+3.6pp）。2022年国内业务实现营收98.76亿元（+6.0%），占比91.7%，同比提升1.8pp，国内业务持续拓展。 产品结构优化，综合毛利率、净利润稳步提升；加大下游市场拓展，公司期间费用有所增加。2022年公司综合毛利率22.0%，同比增加3.2pp，主要系高占比的能量转换设备毛利增长；2022年净利率9.8%，同比增加0.6pp。2022年公司期间费用率为9.1%，同比增加0.5pp；其中销售、管理、研发和财务费用率分别为2.28%、5.56%、3.35%、-2.08%，分别同比+0.23、+0.72、+0.19、-0.63pp；期间费用率增长主要系公司加大下游市场和行业拓展，管理和销售费用增长较多。 透平机械龙头，气体和空气储能引领未来增长。1）节能减排迫在眉睫，分布式能源系统具备长期增长动力：公司是节能减排透平设备龙头，两次战略转型后聚焦分布式能源体系，核心透平设备性能较对手能效提升1-8%，获取订单能力强，市占率超90%，2022年设备端完成120-150万吨/年乙烯三机组系列化技术开发，EPC总包业务在能源、化工等行业不断取得新突破。2）聚焦空气压缩储能千亿市场，打造公司透平设备第二成长极：公司AV140轴流压缩机技术国际领先，已签订300MW压缩空气储能系统8套大型空气压缩机组，合同金额2.3亿元，未来有望凭借项目标杆效应为公司带来新增订单。3）工业气体运营供气量持续增长，公司市占率提升：2022年公司已运营合同供气量达84万Nm3/h，预计1-2年内多个大宗气体项目和稀有气体将投入运营，进一步扩大工业气体运营规模，支撑公司高速成长。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为12.2亿元、16.0亿元、19.8亿元，对应EPS分别为0.71、0.93、1.15元，对应当前股价PE分别为15、11、9倍，未来三年归母净利润复合增长率27%。给予公司2023年20X目标PE，六个月目标价14.20元；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：空气压缩储能项目商业化进展不及预期、工业气体业务拓展不及预期、钢铁等下游行业需求不及预期等风险。

陕鼓动力(601369) 投资要点 事件：公司发布2022年年报，全年实现营收107.66亿元，同比+3.91%，实现归母9.68亿元，同比+12.96%，实现扣非归母8.39亿元，同比+30.38%；其中，单四季度实现营收23.18亿元，同比+0.68%；实现归母1.55亿元，同比+40.13%；实现扣非归母1.18亿元，同比+360.13%。 2022年业绩稳健增长，盈利能力有所提升。 （1）成长性：2022年，公司实现营收107.66亿元，同比增长3.91%，归母净利润9.68亿元，同比增长12.96%，在22年疫情叠加钢铁冶金行业投资下滑的背景下，公司能够实现增长难能可贵。从下游来看，来自冶金领域的收入占比为68.54%，依然是第一大下游，但占比下降3.06pct，表明公司在其他领域的拓展持续加快。从板块来看，设备、服务和运营分别对应收入为40.89亿元、30.83亿元、27.75亿元，分别同比+6.03%、-8.38%、20.58%，运营业务表现最亮眼。截至2022年底，公司已运营合同供气量84万Nm3/h，同比+21.14%，且已拥有合同供气量137万Nm3/h，同比+15.27%，为后续运营业务持续稳定增长奠定基础。此外，公司首套稀有气体氪氙液生产线正式投产并实现收费，多元气体经营结构逐渐形成。 （2）盈利能力：2022年公司毛利率为22.04%，同比增长3.16pct，净利率为9.78%，同比增长0.61pct，在22年上半年大宗原材料价格高企的背景下，公司盈利水平不降反增，表明公司在持续优化业务流程和精准履约，不断强化降本增效。展望2023年，随着大宗原材料价格回落，叠加公司高盈利的稀有气体业务占比提升，公司盈利水平有望进一步提升。 22年多领域取得重大突破，未来有望迎来多点开花。 （1）压缩空气储能：2022年11月，公司与湖北楚韵签订《湖北应城300MW级压缩空气储能电站示范工程空气压缩机组及配套和辅助系统设备订货合同》，合同标的为8台（套）大型空气压缩机组，合同金额2.3亿元。该项目创造了非补燃压缩空气储能领域三项世界第一（储能规模世界第一，单机功率世界第一，转换效率世界第一），证明了我们两个逻辑：①压缩空气储能已跨过KW/MW级别的示范阶段，迈入百MW起步的商用化阶段；②陕鼓动力在大功率项目（百MW以上）上优势明显。我们认为，后续以压缩空气为代表的新型储能有望开展示范项目支持性电价政策，投资方回报率将得到显著提升，项目投资意愿有望明显增强。根据测算，到2025年空气储能所需的压缩机市场空间将达360亿元，长期市场空间约为千亿量级，公司有望充分受益。 （2）乙烯：乙烯工业被称为“石化工业之母”，在国民经济中占有重要的地位。22年，公司完成了120至150万吨/年乙烯三机组的系列化技术开发，该方案于2023年2月份通过了中国石油和化学工业联合会组织的专家评审，标志着公司在乙烯“三机”大型装备新领域技术获得突破。根据前瞻产业研究院预测，十四五期间，国内累计新增乙烯产能将达到3832万吨，对应设备需求空间广阔，有望为公司带来较大订单弹性。 维持“买入”评级：基于公司2022年业绩预计对于冶金、石化等行业资本开支意愿的判断，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为12.50/16.27/20.23亿元（前值2023-2024年为13.87亿元、19.46亿元），对应的PE分别为14/11/9倍。 风险提示：压缩空气储能产业化进度不及预期、公司新领域开拓不及预期。