中国电建(601669) 投资要点 事件：公司发布2023三季度报告。报告期内公司实现营收4214.01亿元，yoy+6.08%（调整后），实现归母净利/扣非净利94.91/92.50亿元，yoy+10.18%/+32.31%（调整后）。23Q3单季度，实现营收1396.53亿元，yoy+6.48%（调整后），实现归母净利/扣非净利27.12/26.50亿元，yoy+7.77%/16.54%（调整后）。业绩符合预期。 23Q3营收稳增6%，扣非净利高增17% 23Q1-3，公司实现营收4214.01亿元，yoy+6.08%（调整后），归母净利/扣非净利分别94.91/92.50亿元，yoy分别+10.18%/32.31%（调整后）；23Q3，公司实现营收1396.53亿元，yoy+6.48%（调整后），归母净利/扣非净利分别27.12/26.50亿元，yoy分别+7.77%/16.54%（调整后），非经常性损益同比减少1.8亿元。 23Q3毛利率改善，经营性现金流小幅承压 毛利方面：23Q1-3，公司毛利率为12.30%，yoy+0.64pct；分季度看，23Q1/Q2/Q3毛利率分别12.21%/11.83%/12.88%，yoy分别+1.16/-0.19/+1.00pct。 费用方面：23Q1-3，期间费用率为4.88%，yoy+0.49pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.21%/2.93%/1.73%/3.16%，yoy分别-0.02/-0.03/+0.54/+0.16pct。其中财务费用率上升主系利息费用增加及汇兑收益减少。23Q3，期间费用率为5.30%，yoy+0.74pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为0.22%/3.15%/1.93%/3.84%，yoy分别-0.01/-0.21/+0.96/+0.27pct。 现金流方面：23Q1-3，公司经营性现金流净流出359.23亿元，同比多流出179.94亿元（调整后），主系收到税收返还减少、规模增长带动两金增加； 23Q3，经营性现金流净流入33.76亿元，同比多流出10.28亿元。 海外业务高景气持续，水利业务有望受益万亿国债增发 “一带一路”高峰论坛成果丰硕，看好海外业务持续性。2023年10月17-18日，第三届“一带一路”国际合作高峰论坛在北京举行，国家主席在开幕式上宣布中国支持高质量共建“一带一路”的八项行动，提及：构建“一带一路”立体互联互通网络，统筹推进标志性工程和“小而美”民生项目，持续深化绿色基建、绿色能源、绿色交通等领域合作，继续举办“一带一路”国际合作高峰论坛等。10月17日，“一带一路”企业家大会举行，中国电建在海水淡化、水利、水电、新能源、垃圾发电等多个领域累计签约110亿美元，涉及亚太、中东北非、美洲、欧亚等区域。 万亿国债聚焦水利水务等领域，公司“懂水”规划设计优势凸显。2023年10月24日，人大常委会决议，23Q4将增发1万亿元国债。规模看，全部通过转移支付方式安排给地方使用，初步考虑在2023年安排使用5000亿元，结转2024年使用5000亿元；投向看，其资金主要用于8个方向，聚焦水利水务、灾后重建等领域。公司具备“懂水”规划设计和全产业链一体化优势，积极构建并完善水环境业务管控体系。23M9，公司新签环北部湾广东水资源配置工程A1标施工合同、沙湾河深圳水库截排工程施工总承包Ⅱ标段等项目。 新签额看，公司能源电力、境外业务表现亮眼。23Q3，公司新签额2131.98亿元，同比稳增8.85%。分业务看，能源电力、水资源与环境、基础设施新签额分别1149.79/224.53/707.21亿元，yoy分别+25.21%/-22.44%/-0.33%；分地区看，境内、外新签额分别1646.87/485.11亿元，yoy分别+5.70%/+21.07%。 申报发行基础设施公募REITs，转型轻资产运营模式、拓宽融资渠道 据公司2022年8月5日公告，中国电建拟以五一桥水电站（1-5号机组）为底层资产开展基础设施公募REITs申报发行工作。五一桥水电站位于四川省甘孜藏族自治州九龙县，总装机容量约13.7万千瓦。进展方面，2023年9月25日，公司收到证监会和上交所对本次发行基础设施公募REITs的受理通知，尚需获得其审核同意。我们认为，发行基础设施公募REITs可盘活公司存量资产，提供股权融资通道和投资退出渠道，助力公司转型轻资产运营模式和打通项目“投融建管退”全流程良性循环。 盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年营业收入6589、7668、8906亿元，同比增长15.26%、16.38%、16.14%，归母净利润133.09、157.19、186.57亿元，同比增长16.39%、18.11%、18.69%，对应EPS为0.77、0.91、1.08元。现价对应PE为6.77、5.73、4.83倍。当前公司价值低估，维持“买入”评级。 风险提示事件：基建投资不及预期，相关业务开展不及预期，大宗商品价格波动风险

中国电建(601669) 投资要点： 事件：公司发布了2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业总收入4214.0亿元，同比增长6.1%；归母净利润94.9亿元，同比增长10.2%；扣非归母净利润92.5亿元，同比增长32.3%。2023年Q3，公司实现营业总收入1396.5亿元，同比增长6.6%；归母净利润27.1亿元，同比增长7.9%，扣非归母净利润26.5亿元，同比增长16.7%。 点评： 公司前三季度业绩稳健增长，境外新签合同增速亮眼。2023年前三季度，公司营业总收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比增长6.1%、10.2%和32.3%，业绩增长较为稳健。前三季度经营净现金流-359亿元，上年同期为-179亿元。2023年1-9月，公司新签合同额约8168亿元，同比增加5.7%；其中，境内新签合同金额为6643亿元，同比减少0.3%，境外新签合同金额为1525亿元，同比增加43.2%；能源电力、基础设施、水资源与环境新签合同额分别占累计新签合同金额的53.0%、29.3%、15.2%。 公司前三季度毛利率有所提升。2023年前三季度，公司毛利率同比提升1.0个百分点至12.9%，或因公司业务结构优化；期间费用率同比上升0.7个百分点至8.1%，其中销售费用率、管理费用率分别为0.2%、2.9%，均同比持平；财务费用率为1.7%，同比提升0.5个百分点。2023年Q3公司毛利率环比Q2提升0.6个百分点至12.3%，销售净利率环比Q2下降0.1个百分点至2.9%。 公司是清洁能源电力建设龙头，投建营一体化快速发展。公司核心业务包括工程承包与勘测设计业务、电力投资与运营业务。公司拥有完整的水电、火电、风电和太阳能发电工程的勘察设计与施工、运营核心技术体系，水利电力建设一体化能力和业绩位居全球第一，是全球水电、风电建设的领导者，清洁可再生能源行业领军地位日益巩固。 投资建议：公司是清洁能源电力建设龙头，未来成长可期。预计公司2023-2024年的每股收益分别为0.75元、0.92元，当前股价对应PE分别为7倍、6倍，维持对公司“买入”评级。 风险提示：新签订单增速下滑；回款进度不及预期；货币政策超预期紧缩。

中国电建(601669) 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报。 业绩稳健增长，盈利能力小幅提升。2023Q1-3，公司实现营业收入4214.01亿元，同比增长6.12%，实现归母净利润94.91亿元，同比增长10.18%，实现扣非后归母净利润92.50亿元，同比增长32.31%。单季度来看，2023Q3公司实现营业收入1393.42亿元、同比增长6.48%，实现归母净利润27.12亿元、同比增长7.77%，实现扣非后归母净利润26.50亿元，同比增长16.54%。2023Q1-3，公司经营性现金流净流出359.23亿元，较去年同期多流出179.94亿元。2023Q1-3公司毛利率为12.30%，较去年同期提升0.64pct，盈利能力小幅提升。 能源电力新签合同增速较快。公司2023Q1-3新签合同金额8168.29亿元，同比增长5.67%。按业务类型分，能源电力业务（包括水电、风电、太阳能发电、火电、电网等）新签合同4331.55亿元，同比增长36.06%；水资源与环境业务（包括水利、水务、水环境治理和水生态修复等）新签合同金额为1245.15亿元，同比减少19.12%；基础设施业务（包括市政、房建、铁路、城市轨道交通、公路、机场、港口与航道等）新签合同金额为2396.10亿元，同比减少16.57%；其他业务新签合同金额为195.48亿元，同增44.62%。 “一带一路”成果丰硕，境外订单增速亮眼。共建“一带一路”十年来，公司在海外共签署能源电力合作项目合同总额约6,700亿元，占公司海外新签合同总量的50.68%；在“一带一路”沿线国家共签署能源电力合作项目合同总额约3,900亿元，占海外能源合作项目总量的近六成。公司参建了老挝南欧江梯级水电站、巴基斯坦风电项目群、巴西美丽山特高压输电线路等一大批重点能源电力工程和中老铁路、雅万高铁等一大批基础设施互联互通项目。在最近召开的第三届“一带一路”高峰论坛期间，公司签约沙特PIF第三轮Saad2光伏项目、阿根廷波德综合水利枢纽项目和老挝色贡1000兆瓦风电项目设计、采购、运输合同等一系列项目。高峰论坛前后公司共签署各类协议合同金额共计约110亿美元。2023Q1-3，公司新签境外合同额1524.95亿元，同比增长43.19%。作为中国企业“走出去”的重要力量和电力建设行业走向海外的领军企业，公司将紧抓政策性机遇，继续深耕传统市场、拓展新兴市场，持续推动公司海外业务实现高质量发展。 投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为6,425.02亿元、7,148.11亿元、7884.54亿元，分别同增12.21%、11.25%、10.30%，归母净利润分别为130.44亿元、153.58亿元、177.57亿元，分别同增14.06%、17.74%、15.62%，EPS分别为0.76元/股、0.89元/股、1.03元/股，对应当前股价的PE分别为6.95倍、5.90倍、5.10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险。

中国电建(601669) 继续看好公司成长前景，维持“买入”评级 中国电建发布三季报，23Q1-3实现收入4206亿，同比+6.08%，归母净利润为95亿，同比+10.18%，扣非净利润为92亿，同比+32.31%；单三季度实现收入1393亿，同比+6.48%，归母净利润为27亿，同比+7.77%，扣非净利润为26亿，同比+16.71%，其中23Q3非经常性损益项目较去年同期减少1.81亿。截至23年10月17日，控股股东电建集团以集中竞价交易方式累计增持公司0.34亿股至91.15亿股A股股份，持股比例由51.82%增至52.91%，后续将按照增持计划继续择机增持公司股份，央国企增持体现出股东对于公司未来发展的信心，彰显央国企中长期投资价值。 能源电力订单维持高增长，海外市场景气回升 23M1-9公司实现新签订单总额8168亿元，同比增长6%，约为全年新签合同计划的74%，其中能源电力/水资源与环境/基础设施分别新签合同金额4332/1245/2396亿元，分别同比+36%/-19%/-17%；Q3单季新签订单2132亿元，同比增长9%，能源电力/水资源与环境/基础设施分别新签合同金额1150/225/707亿元，同比分别+25%/-22%/-0.3%，能源电力订单保持高增长，能源类基建仍维持较高景气度。从地区分布来看，海外新签订单高增长，23M1-9公司海外订单新签达1525亿元，占总订单金额比例为19%，同比增+43%，Q3单季海外新签订单增速达21%，受益于“一带一路”战略持续推进，公司海外市场规模有望进一步增长。 盈利能力小幅改善，现金流阶段性承压 23Q1-3公司毛利率为12.3%，同比+0.64pct，单三季度毛利率12.88%，同比+1pct，盈利能力小幅改善。23Q1-3期间费用率8.05%，同比+0.66pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.02/-0.03/+0.16/+0.54pct，其中财务费用同比+54.22%，主要为利息费用增加及汇兑收益减少。前三季度资产及信用减值合计计提34亿，同比减少4.42亿，投资净收益同比减少11.96亿至7.16亿，综合影响下公司净利率为2.92%，同比-0.13pct，Q3单季度净利率为2.57%，同比-0.12pct。23Q1-3CFO净额为-359亿，同比多流出180亿，收付现比分别为91%/94%，分别同比变动+2.57pct/+2.15pct。 拟分拆电建新能源上市，打造新能源板块旗舰上市平台 分拆完成后，公司仍控股并表电建新能源。电建新能源作为公司唯一的集约化发展新能源业务品牌，充分整合了公司旗下各子企业持有的新能源电站资产，主营风力及太阳能发电项目的开发/投资/运营/管理。考虑到项目推进或分拆预案推进不及预期，我们调整公司23-25年归母净利润至132/153/176亿（前值为133/156/184亿），认可给予公司24年目标PE8x，对应目标价为7.08元，维持“买入”评级。 风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期、分拆上市预案落地存在不确定性。

中国电建(601669) 事件：中国电建发布主要经营情况公告，2023年1-8月，公司新签合同额约7144亿元，同比增加7.5%；其中，境内新签合同金额为5922亿元，同比增加0.9%，境外新签合同金额为1222亿元，同比增加57.9%；能源电力、基础设施、水资源与环境新签合同额分别占累计新签合同金额的52.6%、29.2%、15.5%。 点评： 公司2023年8月新签同比上升31.8%，增速同比提升6.3pct。（1）分月度来看，1-8月分别新签合同金额898亿元、838亿元、1,488亿元、498亿元、759亿元、1,555亿元、511亿元、597亿元，同比分别增长37.1%、50.5%、17.7%、-42.2%、44.7%、-18.5%、21.4%、31.8%，8月单月新签合同订单增速环比提升10.4pct，主要是由于境外新签订单环比增长明显；（2）分业务来看，8月新签订单中能源电力303亿占比27.9%（7月占比为25.81%），同比上升27.09%，基础设施208亿占比34.8%，水资源与环境54.9亿占比9.2%。（3）分地区来看，8月新签订单境内457亿元，同比上升21.9%，境外140亿元，同比上升79.2%。 公司上半年业绩增长稳健。2023年上半年，公司实现营业收入2,812.93亿元，同比增长5.89%；归母净利润67.78亿元，同比增长11.18%；扣非归母净利润66.00亿元，同比增长39.91%，业绩整体增长较为稳健。上半年公司销售毛利率为12.01%，同比提升0.46pct；归母净利率为2.41%，同比提升0.11pct。公司加快推动风电、太阳能发电、抽水蓄能发电等清洁可再生能源业务发展，盈利能力有所改善。 公司是清洁能源电力建设龙头，投建营一体化快速发展。公司核心业务包括工程承包与勘测设计业务、电力投资与运营业务。公司拥有完整的水电、火电、风电和太阳能发电工程的勘察设计与施工、运营核心技术体系，水利电力建设一体化能力和业绩位居全球第一，是全球水电、风电建设的领导者，清洁可再生能源行业领军地位日益巩固。“聚焦水能砂城数，集成投建营”是公司重点发展导向，水能砂城数融合发展是公司区别于其他建筑央企的独特优势，公司结构调整和投建营一体化发展加快推进，市场竞争优势进一步增强。 维持买入评级。公司为能源电力建设龙头，未来成长可期。预计公司2023/2024年的每股收益分别为0.75/0.92元，当前股价对应PE分别为7/5倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：新签订单增速下滑；回款进度不及预期；疫情对生产经营活动的影响；货币政策超预期紧缩。

中国电建(601669) 事件：公司发布2023半年度报告。报告期内公司实现营收2817亿元，yoy+5.91%，实现归母净利/扣非净利67.78/66.00亿元，yoy+11.18%/+39.91%。23Q2单季度实现营收1482.73亿元，yoy+11.12%，实现归母净利/扣非净利37.58/36.18亿元，yoy+13.25%/58.17%。业绩符合预期。 23H1扣非净利高增40%，发展稳中有进、质效双增 23H1，公司实现营收2817亿元，yoy+5.91%，实现归母净利67.78亿元，yoy+11.18%，扣非净利66.00亿元，yoy+39.91%。分季度看，23Q1/Q2营收分别为1334.75/1482.73亿元，yoy+0.66%/11.12%；归母净利分别30.21/37.58亿元，yoy+8.70%/13.25%。分业务看，工程承包与勘测设计/电力投资与运营/其他业务板块分别实现营收2549.70/122.65/129.82亿元，yoy+8.66%/+2.33%/-28.06%。 电力投资运营业务带动毛利率改善，经营性现金流小幅承压 毛利方面：23H1综合毛利率为12.01%，yoy+0.46pct；分季节看，23Q1/Q2毛利率分别12.21%/11.83%；分业务看，工程承包与勘测设计/电力投资与运营/其他业务板块毛利率分别9.31%/45.22%/55.69%，yoy+0.3/+3.53/+0.46pct。其中工程承包与勘测设计业务板块毛利率上升主要系公司持续深化业务调整转型升级，在巩固水利水电工程承包及勘测设计等传统主业的同时，新能源及抽水蓄能工程承包等业务规模增长，项目盈利能力逐步提升。 费用方面：23H1期间费用率为4.66%，yoy+0.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21%/2.82%/2.82%/1.63%，yoy-0.02/+0.06/+0.11/+0.33pct；其中财务费用率上升主要系利息费用增加及汇兑收益减少所致。 现金流方面：23H1，公司经营性现金流净流出393亿元，同比多流出170亿元，主要系收到的税费返还及收到的往来款项等资金减少。其中23Q2净流出63亿元，同比多流出26亿元。 海外业务稳定增长，有望受益“一带一路”再升温。 海外新签高增：23H1，公司实现境外业务收入421.51亿元，同比增长10.65%，占主营业务收入15.04%，同比提升0.65pct。23H1，公司实现海外新签合同1039.84亿元，同比增长56.53%，海外业务实现营收421.51亿元，同比增长10.65%。 积极参与“一带一路”建设：共建“一带一路”十年来，公司在海外共签署能源电力合作项目合同总额约6700亿元，占公司海外新签合同总量50.68%；在“一带一路”沿线国家共签署能源电力合作项目合同总额约3900亿元，占海外能源合作项目总量近60%。 以科研为抓手提升业务能力，持续做强“水”核心主业 加大科研投入，打造“第二增长极”：2022年来，公司深化跨流域调水工程建设技术和水环境综合治理技术水平，持续培育水务产业技术能力，形成规模化海水淡化工程建设成套技术、高效能反渗透海水淡化系统设计能力，成功建设世界最大海水淡化单体项目——沙特拉比格项目、全球在建最大海水淡化项目——阿布扎比塔维勒项目等一批国内外重大海水淡化项目。公司在巩固传统主业技术能力的基础上，加强关键核心技术攻关，积极打造原创技术策源地，加快数字化转型步伐，为业务和效益增长拓展第二增长极。 水利业务新签合同额高增：23H1，公司新签水资源与环境业务合同金额1020.62亿元，同比下降18.35%。其中，水环境治理业务合同金额402.41亿元，同比下降57.32%；新签水利业务合同金额618.21亿元，同比增长101.25%。 新能源业务快速拓展，抽水蓄能新签增速亮眼 能源电力业务新签高增：23H1，公司新签能源电力业务合同金额3181.76亿元，占新签合同总额52.71%，同比高增40.46%。其中，新签光伏发电业务合同金额1518.27亿元，同比高增62.96%；风电业务合同金额638.88亿元，同比下降12.61%；常规水电业务合同金额158.89亿元，同比下降13.01%；抽水蓄能电站业务合同金额492.82亿元，同比大增279.39%。 截至23H1，公司控股运营并网装机容量21.23GW，同比增长11.06%。其中：新能源10.72GW，占比50.48%，包括风电7.87GW、光伏2.85GW；火电3.51GW，占比16.53%；水电6.86GW，占比32.29%；独立储能0.15GW，占比0.7%。2023年8月25日，中国电建发布重组预案，拟将其控股子公司电建新能源分拆至上交所主板上市。本次分拆完成后，中国电建股权结构不会发生变化，仍将作为电建新能源控股股东。 打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力， 加快打造绿色砂石全产业链，持续扩大品牌影响力：截至23H1，公司已获取绿色砂石项目采矿权共计23个，绿色砂石资源储量达到89.54亿吨，设计年产能为4.9亿吨/年，投资规模为1,074.04亿元，提前实现“十四五”规划目标。已进入运营期的绿色砂石项目共计6个，设计年产能为1.17亿吨，已投运年产能0.95亿吨。 盈利预测与投资建议：考虑到公司海外业务发展优势以及“水”核心主业业绩增长，预计公司2023-2025年营业收入6589、7668、8906亿元，同比增长15.26%、16.38%、16.14%，归母净利润133.09（预测前值127.77）、157.19（预测前值148.94）、186.57亿元，同比增长16.39%、18.11%、18.69%，对应EPS为0.77、0.91、1.08元。现价对应PE为6.70、5.68、4.78倍。当前公司价值低估，维持“买入”评级。 风险提示事件：基建投资不及预期，相关业务开展不及预期，大宗商品价格波动风险

中国电建(601669) 继续看好公司成长前景，维持“买入”评级 公司发布23年半年报，23H1主营收入2813亿元，同比+5.9%，归母净利67.8亿，同比+11.2%，扣非归母净利66.0亿，同比+39.9%；单23Q2主营收入1480亿，同比+8.0%，归母净利37.6亿，同比+13.3%，扣非归母净利36.2亿，同比+58.5%。EPC基本盘稳健，新能源运营及绿色砂石快速增长，持续优化利润结构。维持前期盈利预测，预计公司23-25年归母净利预测为133/156/184亿，分别yoy+16%/18%/18%。给予23年目标PE10x，下调目标价至7.70元（前值11.55元），维持“买入”评级。 公司亦公告拟分拆电建新能源至上交所主板上市，公开发行股数占发行后总股本比例不低于10%，且不高于25%（行使超额配售选择权前），超额配授选择权发行股票数量不超过首次公开发行股票数量15%。分拆尚需公司股东大会审议、国资监管单位批准、上交所批准和履行证监会注册程序。 工程承包基本盘稳健，新能源投资运营与绿色砂石快速增长 23H1工程承包/电力投资与运营/其他业务分别收入2550/123/130亿，同比分别+9%/+2%/-28%，电力投资运营中新能源投资运营收入5亿，同比+19%。其他业务中绿色砂石运营收入19亿，同比+19%。23H1末，公司控股运营装机21.2GW，同比+11%，其中风电/光伏分别7.9/2.8GW，同比+7%/61%；独立储能15万千瓦。23H1末公司已获取绿色砂石项目采矿权23个（同比+13个），资源储量89.5亿吨（同比+109%），设计年产能4.9亿吨（同比+111%），提前实现“十四五”规划目标。 23H1综合毛利率12.0%，同比+0.5pct，23Q2毛利率11.8%，同比-0.4pct。23H1工程承包/电力投资运营/其他业务毛利率为9.3%/45.2%/31.4%，同比+0.3/3.5/8.2pct。新能源业务占比同比+5.8pct至41%，带动电力投资与运营业务毛利率提升，23H1新能源投资与运营毛利率55.7%，同比+0.5pct。其他业务中绿色砂石运营占比提升，绿色砂石毛利率46.9%。23H1费用率同比+0.5pct至7.5%，主因财务/管理/研发费用率同比+0.3/0.1/0.1pct。减值损失影响减小，投资收益贡献减少，少数股东损益影响减小，23H1归母净利率同比+0.1pct至2.4%，23Q2归母净利率2.5%，同比持平。 拟分拆电建新能源上市，打造新能源板块旗舰上市平台 分拆完成后，公司仍控股并表电建新能源。电建新能源作为公司唯一的集约化发展新能源业务品牌，充分整合了公司旗下各子企业持有的新能源电站资产，主营风力及太阳能发电项目的开发/投资/运营/管理。22年电建新能源收入83.9亿，同比+1.8%，归母净利18.5亿，同比+5.3%。本次分拆对公司的意义在于：1）电建新能源拓展股权融资渠道，补充新能源投运业务快速发展所需的权益资金，提升公司新能源板块竞争力；2）公司和电建新能源主业结构更清晰，有助于资本市场价值发现，促使各板块价值重估。 风险提示：战略执行弱于预期、电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期、分拆上市预案落地存在不确定性。

中国电建(601669) 核心观点： 事件：8月24日，公司发布2023年半年度报告及《关于分拆所属子公司中电建新能源集团股份有限公司至上海证券交易所主板上市预案》等。 扣非净利润高增长，能源电力新签订单饱满。公司2023H1实现营业收入2,817.48亿元，同增5.91%，归母净利润67.78亿元，同增11.18%，扣非后归母净利润66.00亿元，同增39.91%。分业务看，工程承包与勘测设计营业收入2,549.70亿元，同增8.66%，占主营业务收入的90.99%，主要系公司持续深化业务调整转型升级，在巩固水利水电工程承包及勘测设计等传统主业的同时，新能源及抽水蓄能工程承包等业务规模增长；电力投资与运营业务实现营业收入122.65亿元，同增2.33%，主要系新能源业务占比提升，新能源投资与运营业务实现营业收入50.37亿元，同比增长19.32%。2023年1-7月，公司新签合同额6547.11亿元，同增5.73%，其中能源电力新签合同金额3455.35亿元，同增39.18%。 毛利率小幅提升，新能源业务盈利能力较强。2023H1公司综合毛利率为12.01%，同比提升0.46pct。分业务看，工程承包与勘测设计业务毛利率为9.31%，同比提升0.30pct；电力投资与运营毛利率为45.22%，同比提升3.53pct，其中新能源投资与运营业务毛利率为55.69%，同比提升0.46pct；其他业务主要包括设备制造与租赁、砂石骨料的开发销售、商品贸易及物资销售、特许经营权及服务业等，毛利率为31.35%，同比提升8.15pct，主要系毛利率较高的境内特许权经营收入和毛利规模占比增加。 新能源子公司分拆上市，提升公司估值水平。公司筹划分拆下属控股子公司电建新能源至上海证券交易所主板上市。截至预案公告日，公司直接持有及间接控制电建新能源股份比例合计79.975%，为电建新能源控股股东，本次发行股数占电建新能源发行后总股本的比例不低于10%且不高于25%。电建新能源是公司旗下从事境内风力、太阳能发电项目开发、投资、运营和管理业务的唯一平台，2022年实现营收83.95亿元，归母净利润18.52亿元，占公司比重分别为1.5%、16.20%，业绩贡献占比较大。本次拆分上市有利于公司抢抓新能源板块高估值机遇，增强资本实力，提升业务发展能力，促进公司盈利水平和整体估值的提升。 投资建议：预计公司2023-2024年营收分别为6,457.36亿元、7,181.23亿元，分别同增12.77%、11.21%，归母净利润分别为130.32亿元、149.25亿元，分别同增13.96%、14.53%，EPS分别为0.76元/股、0.87元/股，对应当前股价的PE分别为6.89倍、6.01倍，维持“推荐”评级。 风险提示：订单落地不及预期的风险；新能源业务拓展不及预期的风险。

中国电建(601669) 核心观点 公司2022年实现净利润114.4亿元，同比+16%；2023Q1实现净利润30.2亿元，同比+9%。公司2022年实现营业收入5726亿元，同比+1.2%；归母净利润114.4亿元，同比+16%；毛利率为12.21%，同比-0.90pct。公司2023Q1实现营业收入1335亿元，同比+0.7%，环比-24%；归母净利润30.2亿元，同比+9%，环比+7%；毛利率为12.21%，同比+1.16pct，环比-1.24pct。 2022年新签订单快速增长，抽蓄及新能源景气共振。公司2022年度工程建设与勘测设计业务新签合同额为10092亿元，同比+29%，为计划新签总额的103%。其中，能源电力/基础设施/水资源与环境新签合同额为4530/3566/1767亿元，同比+45%/-2%/36%。在能源电力合同中，新签光伏/风电/抽水蓄能合同为1936/1455/243亿元，同比+410%/+68%/+20%。随着风电、光伏原材料价格下行刺激需求及抽蓄开工建设加速，公司EPC业务量利齐升可期。 新能源装机大幅提升，绿电运营转型加速。2022年电建新能源公司股份制改造圆满完成，公司新增新能源建设指标、新增投资立项、新增开工项目、累计投产装机规模等四项指标均突破10GW。截至2022年底，公司累计控股新能源装机10.4GW，其中，光伏发电/风电新增装机2.7/7.6GW。2023年公司计划投资能源电力项目597亿元，其中新能源项目475亿元。我们预计2023-2025年公司新增新能源装机12.0/15.0/18.4GW，新能源运营业务将成为公司业绩增长的重要来源。 前瞻性布局矿山资源，绿色砂石有望增厚业绩。随着国家绿色发展理念的不断深化，绿色砂石市场逐渐供不应求，行业利润率长期处于高位。截至2022年末，公司已获取绿色砂石资源储量85.7亿吨，可满足设计年产能4.7亿吨，提前实现“十四五”规划的4亿吨/年产能的资源储量目标。假设砂石骨料单吨净利为6.5-9.5元，我们预计2023-2025年公司砂石骨料产能达到0.97/2.17/3.97亿吨，对应净利润占比为4%-11%。 风险提示：新增竞价项目电价较低风险；原材料价格上涨风险；利率快速上行风险；风电、光伏消纳不及预期的风险；砂石骨料价格大幅下跌风险。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。公司新签订单高速增长，新能源资源储备充足；新能源子公司拟分拆上市，公司资本结构进一步优化，我们维持公司23-24年盈利预测。预计公司2023-2025年归母净利润为122.2/149.6/180.5亿元，同比+7%/+22%/+21%，EPS分别为0.71/0.87/1.05元，当前PE为8/7/6倍，维持“买入”评级。

中国电建(601669) 全球清洁能源和水利资源开发建设领先者：公司隶属于电建集团，承建设计了国内80%以上的大型水电站，65%以上的风电及光伏发电的规划设计任务，占有全球50%以上的大中型水利水电建设市场，2022年实现营业收入/归母净利润5726.1/114.4亿元，同比+27.5%/+32.5%。 传统业务稳健增长，抢抓“双碳”机遇扩张新能源建设版图：（1）水利水电为公司传统优势，2022年水资源与环境业务新签合同额1767亿元，同比+36.4%，同属电建集团管理的水规总院承担全国水电/风电/光伏发电等技术审查、标准化管理、验收等工作，为公司提供协同优势；（2）公司在公路、市政等基础设施领域提供一体化解决方案，2022年基础设施业务新签合同额3566亿元，同比略下滑；（3）公司积极拓展绿色砂石业务，截至2022年末已获取采矿权22个，资源储量达到85.68亿吨，提前实现“十四五”目标；（4）公司积极响应双碳战略，抢抓能源电力业务，新签订单高增，2022年风电/光伏发电业务新签合同额1455/1936亿元，同比+68.2%/+409.9%。 由能源建设延伸至运营领域，重组资产加速“投建营”一体化战略转型：（1）公司加快推进以清洁能源为核心的电力投资与运营业务，截至2022年末风电/光伏发电装机7644/2724MW，新能源投资运营毛利率超过50%。（2）“十四五”期间公司新增风光电装机容量目标为30GW，公司整合新能源资产，成立电建新能源集团，定位为公司旗下唯一从事新能源投资开发业务的投资平台，将推动电力投资与运营业务加速发展。 “双碳”目标奠定抽水蓄能中长期成长空间，公司作为龙头将率先受益：（1）新能源消纳催生储能需求，抽水蓄能技术成熟，截至2022年底我国已投运储能项目中抽水蓄能占比为77.1%，近期抽水蓄能定价政策加速完善，有助于市场积极性提升。（2）公司在国内抽水蓄能规划设计份额约90%，承担建设项目份额约80%，2020-2022年抽水蓄能分别实现新签合同额46/202/243亿元，作为我国抽水蓄能建设龙头将率先受益于增量市场。 再融资助力“十四五”蓝图落地：公司成功完成定增，将主要用于精品工程承包类项目、战略发展领域投资运营类项目、海上风电勘察和施工业务装备采购类项目，为公司向“投建营”一体化转型提供有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司是全国特大型综合性工程建设企业集团，5月19日估值水平高于建筑央企平均水平，低于两家新能源电力运营商平均水平。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为138/155/177亿元，5月19日收盘价对应PE分别为8.6/7.7/6.7倍，考虑到公司新能源运营业务具备高增长潜力，估值水平有望实现突破，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新能源建设不及预期；公司“投建营”一体化推进不及预期；基建投资增速不及预期；国企改革推进不及预期。