苏垦农发(601952) 农业全产业链领军企业，粮价回暖后业绩有望恢复增长，维持“买入”评级2024Q1-3公司营收74.52亿元，同比-13.55%，归母净利润4.56亿元，同比-14.02%，国内小麦价格持续下跌致公司盈利空间收窄。公司金融资产公允价值变动损益及处置金融资产产生的损益3992万元，政府补助2149万元，剔除非经项后，扣非净利润4.08亿元，同比-9.88%。2024Q3公司营收23.95亿元，同比-28.12%，归母净利润1.61亿元，同比-35.30%，扣非净利润1.52亿元，同比-33.91%。考虑国内麦价持续下跌，公司小麦及麦种业务承压，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润7.66/8.78/9.97亿元（前值9.08/10.08/11.12亿元），对应EPS为0.56/0.64/0.72元，当前股价对应PE为18.4/16.1/14.1倍，考虑小麦价格已跌至相对低位，且存在最低收购价托底，预计后续价格有望回升，粮价回暖后优质龙头业绩有望率先修复，维持“买入”评级。 坚持以农业科技创新为核心，持续加大科研力度巩固品牌优势 （1）持续加大研发力度，期间费用率有所抬升。2024Q1-3公司销售毛利率13.88%，同比+1.25pct，期间费用率9.34%，同比+0.94pct，最终销售净利率6.36%，同比+0.16pct。2024Q3公司销售毛利率15.51%，同比+1.71pct，销售净利率7.01%，同比-0.50pct。公司重视自主品种研发，2024Q3研发费用同比+60.69%，驱动费用率抬升0.82pct。（2）增购小麦恰逢麦价下跌，资金回笼速度放缓。2024Q1-3公司经营活动产生的现金流量净额为3.69亿元，同比-63.69%，主要系公司一体化扩量收购小麦，同时受小麦价格下行影响，小麦及麦种销售速度放缓。 常规稻种在江苏市场优势显著，驱动稻种销量同比高增 （1）种植业务：2024Q1-3公司自产小麦外销量21.37万吨，同比-9.08%，外采小麦外销量19.02万吨，同比-25.09%，销量下滑及麦价下跌致公司利润收缩。（2）种子业务：2024Q1-3公司麦种外销量8.44万吨，同比-47.31%；稻种产量11.78万吨，同比+22.06%，外销量11.70万吨，同比+25.37%，子公司大华种业常规稻种在江苏市场优势显著，驱动稻种销售表现靓丽。（3）大米加工与销售：2024Q1-3公司大米产量22.96万吨，外销量24.88万吨，库存量降至0.94万吨，同比-17.65%，大米库存压力有所缓解。 风险提示：种植成本涨幅超预期，大小麦价格涨幅不及预期，需求不及预期。

苏垦农发(601952) 1、粮食产业链一体化经营龙头，拥有成熟的一体化经营体系 公司依托自有种植基地，主要从事种子加工、原粮种植、大米加工和农资油脂贸易，业务涵盖粮食产业链的各个环节，产品主要包括原粮、种子和大米、麦芽，是目前国内粮食产业纵向一体化经营体系最为成熟的公司之一。公司种植业务及种植产业链的上下游业务主要由19家分公司和6家子公司分别经营，实现种植业全产业链的布局。2024年上半年，粮食价格松动，公司业绩表现依然稳健，实现扣非后归母净利2.55亿元，同增14%； 2、公司资源和成本优势明显，奠定核心主业长期发展基础 公司原粮种植主业具有较为明显的资源和成本优势。截至2024年夏播，公司自主经营耕地面积约131.6万亩，较上年同期增加了3.4万亩。所用耕地主要来自于向集团承包，这部分耕地面积长期稳定在100万亩左右，租期长达30年，自2011年11月1日起至2041年10月31日止。承包价格约定每5年调整一次，2021年11月调低为361.64元/亩/年，到2026年11月保持稳定。 3、国内粮价处于近3年的底部区间，中期有望进入上行通道。随着粮价上行，公司业绩有望释放弹性 国内粮价下行至近三年来的底部区间，其中小麦价格下滑至最低收购价附近。我们认为，粮价已无下行空间。夏季高温多雨的异常天气影响了秋粮尤其是中晚稻的生产，叠加生猪存出栏逐渐修复所带来的粮食需求上升，国内粮食产需关系边际趋紧，粮价有望摆脱底部步入上行通道。海外市场，美联储降息预期下的货币宽松预期和地缘冲突不断升级对部分主产国粮食生产和贸易的不利影响或助推国际大宗粮价的见底回升。随着粮价触底上涨，公司原粮种植、种子和麦芽加工等业务毛利率将上升，大米加工和农资服务业务毛利率将稳中有升。 4、盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2025年营业收入分别为115.35/116.74亿元，归母净利润分别为8.71/9.69亿元，对应EPS分别为0.63/0.7元/股。公司高分红高股息特征明显。自2017年上市以来，公司累计实现净利润50.98亿元，累计现金分红22.92亿元，近1年来的股息率3.28%。我们认为，公司作为粮食产业链一体化企业，资源和成本优势逐渐增强，长期发展前景看好，给予买入评级。 5、风险提示 粮价大幅下跌；自然灾害频发导致减产等

苏垦农发(601952) 事件：公司近日发布2024年中期报告。24年H1，实现营收50.56亿元，同减-4.37%；归母净利2.94亿元，同增4.84%；扣非后归母净利2.55亿元，同增14.9%。基本每股收益0.21元，加权平均ROE为4.4%。点评如下： 粮食等主产品小幅增产，粮价下滑影响收入。2024年上半年，公司夏粮生产再创新高。夏粮总产13.7亿斤（68.5万吨），较去年增加1.24亿斤（6.23万吨）。其中，自有基地小麦亩产1276斤，较去年亩增42斤，小麦亩产连续第二年突破1200斤;自有基地大麦亩产1219斤，较去年亩增100斤。公司上半年总收入同比有所下滑，主要归因于小麦等粮价下跌。目前，粮价基本企稳，向上拐点显现。随着粮价上涨，收入有望恢复增长。上半年，子公司苏垦农服、金太阳粮油和苏垦麦芽毛利率提升明显，分别较上年同期提升了0.38、0.35和1.24个百分点；公司综合毛利率为13.11%，较去年同期上升了1.22个百分点。 公司经营土地面积稳步增长，土地资源优势进一步扩大。截至2024年夏播，自主经营耕地面积约131.6万亩，较上年同期增加了3.4万亩。其中，土地流转（含土地托管与合作种植，下同）面积约36.1万亩，较上年同期增加了3.57万亩；承包农垦集团面积保持稳定。自2020年以来，公司持续推进土地流转，自主经营耕地面积逐渐扩大，土地资源优势将进一步扩大。 盈利预测与投资建议。在全球经济疲软和地缘政治冲突不断加剧的大背景下，我国农业政策目标将更加聚焦粮食安全和种子自主可控，未来五年，种植和种业产业链的战略地位将更为凸显，行业发展有望持续获得强政策支持。近期，玉米、小麦等粮价企稳迹象明显，在政策支持下，中长期将保持逐渐上涨的趋势。公司耕地资源优势持续扩大，主业盈利基础十分牢固。因此，我们看好公司长期增长势头。预计公司24/25年归母净利润8.71/9.68亿元，对应PE为15/13倍，给予“买入”评级。 风险提示：粮价中长期涨幅不及预期，种植业政策支持力度不及预期

苏垦农发(601952) 农业全产业链领军企业，2024H1成本下降打开盈利空间，维持“买入”评级2024H1公司营收50.57亿元，同比-4.37%，归母净利润2.95亿元，同比+4.84%，其中2024Q2营收27.20亿元，同比-4.03%，归母净利润1.66亿元，同比+2.11%。2024H1收入下滑系小麦等农产品销售规模收缩，利润增加系期初库存水稻及玉米单位成本下降、毛利润增加。我们维持2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为9.08/10.08/11.12亿元，对应EPS为0.66/0.73/0.81元，当前股价对应PE为16.6/15.0/13.6倍，维持“买入”评级。 种植业务：夏粮总产稳步增加，成本下降驱动毛利率优化 2024H1公司种植业务营收6.95亿元，同比+5.16%，毛利率33.84%，同比+11.29pct。截至2024年夏播，公司自主经营耕地面积131.6万亩，其中土地流转/承包农垦集团耕地面积36.1/95.5万亩，同比+3.6/-0.2万亩。2024H1公司夏粮总产68.5万吨，同比+6.23万吨，自产小麦/外采小麦/水稻销量8.82/9.22/9.67万吨，同比-13.38%/-45.97%/-2.11%，公司小麦等农产品销售规模有所下滑。 种子业务：产品高端化成效显现，稻种销量同比高增 2024H1公司种子业务营收6.19亿元，同比-64.58%，毛利率11.80%，同比+7.08pct，麦种/稻种销量0.96/10.17万吨，同比-60.52%/+45.47%，稻种销售表现靓丽。子公司江苏种业聚焦稻麦种经营，持续拓展高附加值种子，强化销售能力，2024H1实现主营业务收入6.19亿元，同比+0.53%，净利润3966.45万元，同比+4.53%。 加工业务：金太阳粮油持续深化中高端产品，利润规模显著扩大 （1）食用油加工与销售：2024H1食用油营收11.38亿元，同比+1.54%，销量12.97万吨，同比+17.53%。子公司金太阳粮油专注中高端产品，拥有年精炼产能超30万吨、年灌装30万吨产能的生产线，2024H1实现主营业务收入11.23亿元，同比+0.40%，净利润1698.16万元，同比+127.32%。（2）大米加工与销售：2024H1营收14.85亿元，同比+141.07%，其中大米营收8.03亿元，同比+22.99%，销量16.87万吨，同比+1.20%，米价上涨驱动收入规模扩大。（3）麦芽加工与销售：2024H1麦芽营收4.58亿元，同比-17.12%，麦芽销量10.95万吨，同比-8.29%。子公司苏垦麦芽拥有25万吨麦芽产能，2024H1主营业务收入4.58亿元，同比-14.88%，净利润2890.38万元，同比-27.91%，麦芽市场低迷致苏垦麦芽承压，考虑苏垦麦芽主营高端优质产品，市场景气回升后公司业绩或将高弹性增长。 风险提示：种植成本涨幅超预期，大小麦价格涨幅不及预期，需求不及预期。

苏垦农发(601952) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收121.68亿元，同比-4.39%，归母净利润8.16亿元，同比-1.2%，EPS为0.59元，同比-1.7%，下半年表现优于上半年；其中Q4营收35.48亿元，同比-4.58%，归母净利润2.86亿元，同比+28.41%。2024Q1实现营收23.36亿元，同比-4.77%，归母净利润1.29亿元，同比+8.55%。 公告显示，2023年利润同比下滑，主要因食用油市场下行，公司主要油品销售价格下降，利润空间收窄所致。从毛利构成看，食用油毛利同比-66.8%，毛利率同比下降3.42pct，是拖累业绩表现的核心；种业表现抢眼，实现+30.17%的毛利增速，毛利率13.72%，皆创上市以来新高；种植业、农资保持稳健增长，毛利增速+13.95%、+13.18%。2024Q1公司毛利率13.93%，同比+1.16pct，存货较2023年末-4.7%。 2023年6月全资子公司苏垦粮油以1.82亿元竞得靖江龙威粮油工业有限公司名下破产清算资产，2023年末在建工程较上年末+395.77%，主要为该资产待改造所致。2024年2月，股东大会审议通过《关于公司2024年度投资计划的议案》，大华种业计划投资5000万元，布局对杂交水稻及小麦种方向的优质种业并购，计划投资5000万元，布局对杂交玉米种方向的优质种业并购。 公司董事会审议通过《关于2023年度利润分配的议案》，同意以2023年末总股本1378000000股为基数，向全体股东按每10股派发现金红利3元人民币（含税），共计派发现金红利413400000元（含税），占当年可供分配利润（合并口径）的50.65%，股利支付率创上市以来最高水平。 截至2023年秋播，公司自主经营耕地面积约129.5万亩，其中土地流转（含土地托管与合作种植）面积约33.78万亩，近三年公司经营土地面积稳步增长。粮食生产再创新高，全年粮油作物总产27.37亿斤。本部稻麦周年单产2481斤、拓展基地周年单产2159斤，粮食总产、周年亩产均创历史最好水平。种植业实现规模、效率双提升。 公司主要产品产销数据显示，2023年自产小麦产量同比+12.54%，但销量同比-6.19%，外采小麦销量同比-19.8%；自产水稻产量同比+4.64%，但销量同比-34.68%；食用油销量同比-1.37%，降幅较上半年大幅收窄。各品种全年销量虽录得负增长，但下半年显著优于上半年。我们判断降幅收窄有两个原因，一是下半年国内消费环境从上半年的低迷中逐步恢复；二是上半年产品价格下降后刺激了需求增加。下半年销量回升一定程度弥补价格下跌带来的利润影响。公司2024Q1稻种产量同比+10.68%；销量同比+36.34%；食用油销量+22.48%，种业销量保持强劲同时食用油的销量大幅好转。 2023年我国进口小麦1210万吨，创历史新高；2024年1-3月进口429万吨，与去年同期基本持平。以江苏地区为例，2023年小麦价格震荡走低，累计跌幅8.28%；年初至今麦价延续低迷，4月末价格较2023年末-10%。国际谷物理事会(IGC)预计24/25年全球小麦产量达到7.98亿吨，高于上年的7.89亿吨。若实现，将是有记录以来第二峰值，仅次于2022/23年的8.03亿吨；全球期末库存2.59亿吨，低于上年的2.64亿吨。农业农村部在4月中旬的国新办新闻发布会表示，冬小麦和冬油菜面积稳中有增，苗情长势好于去年。 2023年我国进口稻谷及大米263万吨，较2022年创下历史峰值的619万吨下滑57.5%，2024年1-3月进口31万吨，同比下滑69%。相较海外大米价格的频创新高，国内稻谷及大米价格表现平稳。以江苏地区为例，2023年粳稻价格震荡偏强，累计上涨4.3%；年初至今稻价窄幅震荡，4月末价格较2023年末-0.69%。IGC预计24/25年度全球大米产量将恢复上升趋势，达到创纪录的5.2亿吨，比上年增加2%；中国大米产量预计为1.45亿吨，同比+0.3%；全球大米期末库存预计为1.697亿吨，比上年增加1.3%。 投资建议：受到千亿产能提升计划带来的增产预期、饲料需求低迷以及进口数量预期增加因素影响，粮食市场处于景气度下行周期，国内小麦、水稻市场已经或正将转向宽松。公司全产业链优势助力各板块协同发展，弱化周期性影响，特别是种业板块快速成长增强业绩韧性。经过两年调整，公司估值已经提前兑现了景气度下行预期，在历史估值低位区间应积极布局长线。公司提高分红比例回馈投资者，既是重视股东回报，也体现管理层对长期利润稳步增长的信心。我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为122.2/130.2/140.3亿元（前值24-25年分别为120.6/129.2亿元）；归属母公司净利润分别为8.65/9.66/10.75亿元（前值24-25年分别为7.99/9.32亿元）。当前股价对应PE分别为16.8/15.1/13.6。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、自然灾害风险、产业政策及政府补助政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

苏垦农发(601952) 农业全产业链领军企业，有望受益稻价回暖及降本增效，维持“买入”评级2023年公司营收121.68亿元，同比-4.39%，归母净利润8.16亿元，同比-1.20%，扣非净利润7.05亿元，同比+4.95%，非经项主要系政府补贴0.91亿元。2023Q4营收35.48亿元，同比-4.58%，归母净利润2.86亿元，同比+28.41%。考虑粮油市场低迷拖累公司业绩，我们下调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为9.08/10.08/11.12亿元（2024-2025年原值为9.83/11.64亿元），对应EPS为0.66/0.73/0.81元，当前股价对应PE为16.7/15.0/13.6倍，公司水稻盈利上行且持续推进降本增效，维持“买入”评级。 公司水稻单产及盈利能力大幅上行，看好2024年水稻价格上涨扩大盈利空间（1）种植业务：2023年营收38.03亿元，同比+8.88%，毛利率23.64%，同比+1.05pct。2023年公司粮油作物总产27.37亿斤，本部稻麦周年单产2481斤、拓展基地周年单产2159斤，创历史新高。（2）水稻：受国内需求下滑、种植面积减少、国际主要出口国限制大米出口等影响，2023年我国水稻价格先跌后涨，年内价格从约2900元/吨涨至约3100元/吨，驱动公司水稻业务营收17.44亿元，同比+16.67%，毛利率15.28%，同比+5.21pct。（3）大小麦：2023年营收15.80亿元，同比+2.11%，毛利率28.44%，同比-4.81pct，自产大小麦销售量29.92万吨，同比+3.49%，外采小麦销售量31.62万吨，同比-19.80%。 大米、麦芽加工产品高端化成效显现，产品结构优化驱动利润提升（1）大米加工销售：2023年营收38.15亿元，同比-16.25%，大米销量33.30万吨，同比-0.89%。大米加工业竞争激烈背景下，公司持续优化产品结构，开发高附加值、高盈利能力的高端产品，驱动毛利率同比+0.94pct至5.19%。2023年苏垦米业累计加工稻谷43.81万吨，净利润9593.89万元，同比+32.73%。（2）食用油：2023年粮油市场低迷，公司食用油营收24.35亿元，同比-23.35%，毛利率2.22%，同比-3.66pct，销售量29.88万吨，同比-1.37%，子公司金太阳粮油净利润540.42万元，同比-92.79%。（3）麦芽加工：公司发力高端产品方向，2023年麦芽总产量20.03万吨，其中高端麦产量6.5万吨，子公司苏垦麦芽净利润5539.56万元，同比+144.48%。 风险提示：种植成本涨幅超预期，大小麦价格涨幅不及预期，需求不及预期。

苏垦农发(601952)公 小麦粮油价格回暖经营改善，公司业绩修复长期向好，维持“买入”评级 苏垦农发发布 2023 年三季报， 2023 前三季度实现营收 86.20 亿元（yoy-4.32%），归母净利润 5.31 亿元（yoy -12.10%）。单 Q3 实现营收 33.32 亿元（yoy +16.54 %），归母净利润 2.49 亿元（yoy -2.59 %）。 2023Q3 以来小麦及粮油价格回暖，稻米价格高于 2022 年同期， 我们维持公司 2023-2025 年盈利预测不变，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为 7.43/9.83/11.64 亿元，对应 EPS 分别为0.54/0.71/0.84 元，当前股价对应 PE 为 19.1/14.4/12.2 倍。 公司经营环比改善， 业绩修复长期趋势向好，维持“买入”评级。 小麦粮油价格回暖麦种销售高增，看好 Q4 水稻价格上涨盈利改善 小麦： 报告期内，公司自产小麦、外采小麦、 麦种销量分别为 23.50、 25.39、 16.02万吨， 分别同比-14.67%、 -15.73%、 +50.23%。 2023Q3 以来小麦价格上行，公司加大小麦及麦种销售， 麦种销量实现较大增长。 公司小麦销售集中于前三季度，预计 2023Q4 小麦销量环比减少，部分小麦或经加工转为毛利更高的麦种出售。食用油： 报告期内，公司食用油销量 23.35 万吨， 同比+10.81%， 2023 下半年食用油价格回暖，公司顺势加大销售力度。产能方面，公司靖江龙威项目复产有序推进， 预计 2 年后可投产。 稻米： 报告期内，公司水稻、稻种、大米销量分别为13.86、 9.33、 25.07 万吨，分别同比-33.28%、 +27.94%、 +2.39%。 2023 年水稻均价好于 2022 年同期，我们预计 2023Q4 公司将扩大水稻销售力度提振业绩。 麦芽业务聚焦高端稳健发展， 公司资金充裕高分红经营长期趋势向上 报告期内，公司销售麦芽 17.09 万吨（同比+0.68%）， 公司麦芽业务产能 25 万吨，聚焦拓展高端品牌市场，产品客户认可度高，稳健发展。 财务方面， 公司长期维持高分红比例回馈股东， 2022 年股利支付率达 50%， 截至三季度末公司资产负债率 53.49%（同比-1.85pcts），账面货币资金 8.06 亿元，资金充裕，年 5 万亩土地拓展目标稳步推进，经营趋势长期向上。 风险提示： 种植成本涨幅超预期，大小麦价格涨幅不及预期，需求不及预期

苏垦农发(601952) 事件： 公司近日发布 2023 年中期报告。 23 年 H1，实现营收 52.87亿元，同减 14.02%；归母净利 2.81 亿元，同减 19.1%；扣非后归母净利 2.19 亿元，同减 22.41%。基本每股收益 0.2 元，加权平均 ROE4.47%，较上年同期下降 1.24 个百分点。点评如下： 粮食等主产品增产明显，收入和利润下滑主要受需求低迷影响。2023 年上半年，全国部分粮食大省遭遇“烂场雨”减产， 全国夏粮单产 366.1 公斤/亩，比上年减少 4.3 公斤/亩，下降 1.2%。 公司加强精细化管理， “洼地提升”取得实效， 夏粮单产和总产均创造历史佳绩，生产水平优于全国。 公司夏粮总产为 62.27 万吨，较去年增加 8.52万吨。其中，自有基地大麦/小麦总产为 6.59 万吨/54.63 万吨， 分别同增 51.24%和 12.27%；小麦平均亩产为 1234 斤， 首次突破 1200 斤，较去年增产 159 斤。 除大小麦之外， 其他产品上半年增长比较明显。菜籽/麦芽/稻种/大米/食用油总产为 1.05万吨/10.36万吨/8.42万吨/15.01 万吨/7.58 万吨，同增 40.64%/16.48%/13.56%/1.97%/31.93%。上半年营收同比下滑 14%， 主要原因有两点： 1、 小麦、食用油、水稻等农产品市场需求持续下行导致销量减少。上半年， 小麦/食用油/水稻 销 量 为 10.18 万 吨 /11.04 万 吨 /9.88 万 吨 ， 同 比 下 滑22.28%/32.93%/35.47%； 2、 小麦、食用油等产品销售价格下跌。 报告期末，公司大小麦产品库存增加明显，这些有望在下半年转化为收入。自 2020 年夏播以来，公司经营土地面积稳步增长，土地资源优势进一步扩大。 截至 2023 年夏播，自主经营耕地面积约 128.25 万亩，其中土地流转（含土地托管与合作种植，下同）面积约 32.53 万亩。 重大项目推进顺利，核心优势进一步增强。 公司积极推进重大项目，打造规模优势，上半年表决通过了“现代农业研究院综合研发楼项目”立项议案，向打造育繁推一体化的领军企业大步迈进；公司全资子公司苏垦粮油于 2023 年 6 月收购了靖江龙威粮油名下资产，粮油业务规模进一步扩大； 此外， 终止了乌克兰项目，规避了地缘冲突风险。公司积极推进研发和品牌管理工作，优势进一步增强。上半年，大华种业共有 5 个品种通过省级审定， 2 个品种通过国审；品牌管理上，大华种业依托省外分公司为支点不断驱动省外市场宣传和开拓，扩大了对新市场的影响； 苏垦米业探索新媒体运营体系，创建了“苏垦优品”、“苏垦 SUKEN 大米”品牌抖音新媒体平台，通过直播、短视频、线上线下推广等形式提升了“苏垦”品牌影响力和消费者认可度。 盈利预测与投资建议。 在全球经济疲软和地缘政治冲突不断加剧的大背景下，我国农业政策目标将更加聚焦粮食安全和种子自主可控，未来五年，粮食安全和种源自主可控的战略地位更为凸显，种业与粮食种植产业有望持续获得强政策支持，粮食价格也有望保持长期稳中上涨趋势。受益于此，公司核心主业粮食种植和种子业务有望保持良好的增长势头。随着耕地资源优势的加强，主业盈利能力也有望逐渐增强。 预计公司 23/24 年归母净利润 9.21/10.4 亿元,对应 PE 为18.08/17.54 倍， 维持“ 增持”评级。 风险提示： 粮价中长期涨幅不及预期，种植业政策支持力度不及预期

苏垦农发(601952) 事件：公司发布 2023 年半年报。上半年营收 52.88 亿元，同比-14.02%，归母净利润2.81 亿元，同比-19.10%；单 2 季度营收 28.34 亿元，同比-20.89%，环比+15.51%，归母净利润 1.62 亿元，同比-22.8%，环比+36.47%。公司上半年业绩符合市场预期。 上半年公司在农业生产及面积上取得突破，自有基地小麦平均亩产首次突破 1200 斤，苏州苏垦拓展土地面积 4.2 万亩； 2023 年 6 月全资子公司苏垦粮油以 1.82 亿元竞得靖江龙威粮油工业有限公司名下破产清算资产。 公告显示，利润下滑源自报告期内小麦、食用油、水稻等农产品市场需求持续下行导致销量减少，营业收入下降；小麦、食用油等产品销售价格下跌、期初库存水稻生产成本上升导致毛利下降；同时新麦销量较上年同期减少，该部分营收和毛利未在上半年兑现。 根据公司半年度业绩快报数据显示，上半年自产小麦产量同比+12.27%，但销量同比-22.28%，外采小麦销量同比-24.18%，水稻销量同比-35.47%，食用油销量同比-32.93%。我们判断销量下降有两个原因，一是上半年国内消费环境整体较差；二是上半年产品价格下降导致贸易及囤积性需求大幅减弱。 受到增产预期、进口数量增加以及饲料需求低迷因素影响，上半年小麦价格持续走低。以江苏地区为例，6 月末小麦价格较 2022 年末下跌 12.3%。临近收获的异常天气让丰产预期落空，下游采购积极性增强，6 月末至今，江苏地区小麦上涨 4.3%。根据美国农业部 8 月预估数据， 23/24 年度中国小麦产量 1.37 亿吨， 7 月预估为 1.4 亿吨， 22/23年度为 1.38 亿吨；预估 23/24 年度全球小麦库存 2.66 亿吨，同比下降 0.03 亿吨，库存消费比为 33.3%，是近 9 年最低水平。 上半年水稻价格小幅回落，以江苏粳稻为例，6 月末价格较 2022 年末下跌 2.9%。联合国粮食及农业组织 8 月初数据，受到需求强劲以及印度限制出口影响，全球大米价格指数创 12 年最高水平。6 月末至今，江苏地区粳稻上涨 5.9%。美国农业部预估 23/24年度全球大米库存 1.72 亿吨，同比下降 0.02 亿吨，库存消费比为 32.9%，是近 7 年最低水平。 7 月 18 日，俄罗斯退出黑海粮食协议，加剧市场对全球粮食供应的担忧，但美国农业部 8 月供需报告（较 7 月）并未调整 23/24 年度乌克兰小麦及玉米的出口预估，仍为1050 万吨、1950 万吨，但低于 22/23 年度的 1680 万吨、2550 万吨。8 月 18 日，乌克兰与罗马尼亚签署协议，确保乌粮食可通过罗马尼亚出口。此外，频发的异常天气也增加了全球粮食供应的不确定性。 投资建议：维持“买入”评级。受农产品价格回落和市场需求低迷影响，公司上半年业绩同比回落。下半年麦价、稻价有望重回景气，随着需求修复，食用油销量回升亦贡献业绩增量。考虑到上半年业绩下滑以及未来粮食价格趋稳，我们下调业绩预测，预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 113.8/120.6/129.2 亿元（2023-2024 年前值为150.7/168.6 亿元）；归属母公司净利润分别为 6.98/7.99/9.32 亿元（2023-2024 年前值为 12.1/11.5 亿元） ，当前股价对应 PE 分别为 23.7/20.7/17.7 倍。 风险提示：原材料价格波动风险、自然灾害风险、产业政策及政府补助政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

苏垦农发(601952) 夏粮总产单产均创历史佳绩，业绩短期承压长期向好，维持“买入”评级 苏垦农发发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营业收入52.88亿元（同比-14.02%），归母净利润2.81亿元（同比-19.10%）。报告期内，公司种植主业实现夏粮总产62.27万吨（同比+15.85%），自有基地小麦平均亩产1234斤（同比+14.79%），再创新高。但受小麦、水稻、食用油等主产品需求低迷，销量及价格下行影响，公司利润承压，我们下调公司2023-2025年归母净利润为7.43/9.83/11.64亿元（原预测分别为9.38/10.78/12.35亿元），对应EPS分别为0.54/0.71/0.84元，当前股价对应PE为22.4/16.9/14.3倍，公司夏粮单产、总产均创历史佳绩，短期业绩承压不改长期经营向好，维持“买入”评级。 耕地面积稳增粮油产能并购扩张，种植、粮油业务短期承压长期向好 报告期内，公司种植板块实现营收6.61亿元（同比-14.90%），2023年夏播，公司自主经营耕地面积达128.25万亩，保持稳步增长。粮油板块实现营收11.18亿元（同比-38.56%），公司已有超30万吨食用油精炼产能，并不断并购优质资产，2023年6月公司以1.8亿元竞得靖江龙威（拥有50万吨以上棕榈油产能），预计2年后可投产。报告期内，公司自产小麦、外采小麦、水稻、食用油销量分别为10.18、17.06、9.88、11.04万吨，分别同比-22.28%、-24.18%、-35.47%、-32.93%，公司种植及食用油业务受需求低迷影响，短期销量承压。公司6月小麦丰收预计下半年兑现利润，前期暴雨洪灾对小麦供给影响逐步显现，下半年小麦价格趋于上行，且随我国经济支持政策逐步出台，公司各类产品销量逐步好转。 稻种优势明显销量稳步增长，麦芽业务聚焦高端前景广阔 报告期内，公司种子板块实现营收17.48亿元（同比+189.06%），其中稻种销量6.99万吨，同比+22.52%，孙公司大华种业再次获评农业产业化国家重点龙头企业。麦芽板块实现营收5.38亿元（同比+37.79%），公司麦芽业务产能25万吨，聚焦拓展高端品牌市场，报告期内公司销售麦芽11.94万吨（同比+9.36%），累计完成高端麦芽发货4.19万吨，完成全年高端麦芽发货预算64%。 风险提示：种植成本涨幅超预期，大小麦价格涨幅不及预期，需求不及预期。