爱婴室(603214) 爱婴室：国内领先的母婴专业连锁零售商。公司成立于2005年，前身为上海汇购信息技术有限公司，2009年更名为上海爱婴室商务服务有限公司，成立以来致力于为0-6岁婴幼儿家庭提供优质的母婴产品和服务，产品涵盖婴幼儿乳制品、纸制品、喂哺用品、玩具等品类，为中国母婴零售连锁标杆企业。公司实控人为董事长施琼，具备20余年母婴零售行业经验，持有23.30%公司股权，另外三位联合创始人亦持有一定公司股份，公司股权结构较稳定。 以华东为核心积极向外扩张门店网络，供应链丰富且优质。1）渠道端：华东起家并核心积极向外扩张，布局线上和O2O实现全渠道覆盖。公司为华东起家的母婴零售龙头，2005年于上海成立首家直营店，随后向江苏、福建、浙江等发达地区扩张，2021年收购“华中母婴连锁龙头”贝贝熊，实现华东、华南、西南、华中区域全覆盖。公司全面加速线下渠道拓展，积极向一二三线城市的新兴商圈渗透，24H1新店数量同比+138%；深度布局线上和O2O渠道，截至23年末公司O2O业务已覆盖38个经济发达城市，23H2业务同比+22%。2）供应链：产品供应链丰富且优质，物流体系智能高效。公司获得包括惠氏、爱他美在内的多个知名品牌直供合作，同时创新推出合兰仕、多优、亲蓓等自有品牌，以满足泛母婴家庭多元需求。此外，公司构建多节点分布式仓储物流网络，自建总仓建筑面积超6万平米，达15000个存储位，集装卸、包装、保管、运输为一体，高自动化物流设备输送能力可达6000箱/小时，发货满足率与准确率近100%，全面提升供应链效率。 联手万代南梦宫，“谷子经济”浪潮下未来成长空间较大。艾媒咨询预计2029年中国泛二次元及周边市场规模将突破8000亿元，成为全球泛二次元成长最快的市场，2024-2029年中国谷子经济市场规模CAGR或达12.8%，发展空间较大。万代为日本第一大、全球第二大玩具公司，业绩稳步增长，FY25H1营收/归母净利润分别同比+21.8%/+54.7%，其中玩具业务已跃升为万代第一大业务，数量超380个的IP矩阵助力万代商业价值增长。近年来，为实现海外收入占比50%的远期目标，万代积极扩张海外市场，尤其是中国市场；目前中国大陆共有7家高达基地，其中苏州高达基地为爱婴室和万代合作的首家实体店。爱婴室具备在核心商圈运营200-400㎡门店的经验和能力，有望赋能万代快速打开中国市场，长期空间可期。 投资建议：公司为华东起家的区域型龙头母婴连锁企业，在人口出生率降幅收窄、国家一系列刺激生育政策持续出台的背景下，有望通过持续扩张的门店网络、高效的供应链体系，实现主业的稳健增长；同时合作万代挖掘“谷子经济”，贡献业绩增量，长期空间较大，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.07/1.26/1.56亿元，同比分别+2.2%/+17.6%/+24.0%，3月7日收盘价对应PE为27/23/18X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；生育率超预期下滑；与万代的合作进展不及预期。

爱婴室(603214) “渠道+品牌+多产业”战略驱动，与万代IP合作有望释放新动能。 爱婴室自1997年创立后，秉持“渠道+品牌+多产业”战略不断发展。上市后与腾讯展开智慧零售合作；通过收购拓展业务版图，包括获得皇室玩具代理权，积累国际合作经验为与万代合作奠基。2024Q1-3实现营收24.7亿元，同比提升2%。毛利率有所承压，费用率稳定在20%左右。分渠道来看，2023年自营第三方平台业务同比增速77%，其中抖音渠道营收同比增速达290%。 积极推进母婴店型优化调整，生育政策转变有望释放市场需求。 收购贝贝熊后推进母婴店型优化调整，精简门店运营面积，2023年坪效回升至10168元/平米/年。门店数量虽有波动但质量效益提升，2023年店效517万元/年，经营效率提高且成本有效降低。同时人均可支配收入提高驱动居民消费升级，以及提振人口增速出台的三孩政策，为母婴消费市场注入新动力，公司有望凭借此迎来主业向上拐点，后续线下门店扩张亦值得期待，整体发展态势积极向好。 通过稀缺的高达优质IP资源进军IP零售领域，培育第二增长极。 公司同高达版权方万代合作开设中国高达基地，12月20日公司首家高达基地在苏州开业，标志着进军IP零售市场。高达IP在IP市场中热度高，已有40余年历史且经久不衰，在日本依然对万代重要且持续带来增长。中国是万代模型最重要的海外市场，万代于2020年推出“高达中国计划”，加速进军中国市场，目前国内高达基地共有6家，未来开店空间可期。当下国内IP经济崛起，发展潜力大，公司有望凭借优质IP资源打造IP零售新增长极。 投资建议：公司在双品牌融合和精细化运营上取得了阶段性成果，伴随门店数量和品类结构的持续优化，公司有望逐步进入提质增效阶段，暂不纳入新业务假设，预计2024-2026年归母净利润分别为1.21亿元/1.39亿元/1.50亿元，1月8日收盘价对应PE为25/21/20倍。当下零售行情下，传统主业对比同业的估值相对可比公司处于较低水平，预计25年传统门店优化效果有望显现，且与万代南梦宫合作的经销模式高达基地门店12月20日落地，紧抓IP消费需求高涨新趋势，有望贡献后续增量空间，给予2025年35倍PE，对应目标价35.15元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：IP合作进展不及预期、宏观需求不及预期、出生率不及预期、开店进程不及预期，近期股价波动较大。

爱婴室(603214) 事件：母婴龙头2024Q3整体经营稳健 公司发布三季报：2024Q1-Q3实现营收24.68亿元（同比+1.9%，下同）、归母净利润4789万元（+2.0%）；单2024Q3实现营收7.74亿元（+2.6%）、归母净利润546万元（+0.8%）。公司是母婴零售龙头，持续推进线上线下融合，洞察消费趋势推出自有品牌，全方位打造长期竞争力。我们维持盈利预测不变，预计2024-2026年公司归母净利润为1.16/1.30/1.43亿元，对应EPS为0.84/0.94/1.03元，当前股价对应PE为20.4/18.3/16.6倍，维持“买入”评级。 电商渠道较好、奶粉相对稳健，经营效率稳步提升驱动期间费用率略降2024Q1-Q3，分业态看，公司门店、电商、母婴服务、供应商服务分别实现营收17.86/4.86/0.16/1.59亿元，同比分别+0.6%/+12.3%/-7.8%/-5.4%，电商业务较好。分产品看，奶粉类营收14.79亿元（+7.8%），食品/用品/棉纺/玩具及出行类则分别实现营收2.24/3.74/1.45/0.54亿元，同比分别-5.1%/-2.5%/-11.6%/-14.8%。盈利能力方面，2024Q1-Q3毛利率为26.07%（-1.33pct），其中奶粉/食品/用品/棉纺/玩具及出行毛利率分别为15.37%（-1.34pct）/32.42%（+2.90pct）/29.28%（+1.11pct）/39.56%（-1.54pct）/25.28%（-3.33pct），预计终端价格战导致盈利能力下滑。费用方面，2024Q1-Q3销售/管理/财务费用率分别为20.23%/3.18%/0.91%，同比分别-0.96pct/-0.20pct/-0.14pct，经营效率稳步提升驱动期间费用率略降。 母婴龙头持续推进线上线下融合，自有品牌反响良好盈利能力有望提升（1）线下：2024Q1-Q3公司新开39家门店并关闭45家门店，期末门店合计463家（较二季度末持平），并拥有已签约待开店26家。（2）线上：一方面发展第三方电商平台业务，另一方面持续优化O2O系统提升服务效率，坚定探索全渠道融合。（3）品牌：洞察母婴消费市场趋势并推出合兰仕、多优等独家品牌，上半年自有品牌营收约占自有渠道13%，未来有望带动盈利能力提升。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、拓店进度不及预期等。

爱婴室(603214) 事件：公司上半年营收、归母净利润均稳健增长 公司发布半年报：2024H1实现营收16.94亿元（同比+1.7%，下同）、归母净利润4243万元（+2.2%），其中2024Q2实现营收8.88亿元（-2.3%）、归母净利润3612万元（-7.0%）。公司是母婴零售龙头，渠道、品牌、数字化多维发力，持续打造长期竞争力。我们维持盈利预测不变，预计2024-2026年公司归母净利润为1.16/1.30/1.43亿元，对应EPS为0.84/0.94/1.03元，当前股价对应PE为11.8/10.6/9.6倍，维持“买入”评级。 电商渠道表现较好、奶粉品类相对稳健，期间费用率持续优化 2024年上半年，分业态看，公司门店、电商、母婴服务、供应商服务分别实现营收12.17/3.50/0.12/1.03亿元，同比分别+0.2%/+16.4%/-5.7%/-14.3%，电商业态表现突出。分产品看，奶粉类营收10.16亿元（+7.9%）相对稳健，食品、用品、棉纺、玩具及出行类则分别实现营收1.54/2.60/1.00/0.37亿元，同比分别-1.7%/-2.5%/-11.4%/-16.6%。盈利能力方面，综合毛利率为26.45%（-1.44pct），其中奶粉、食品、用品、棉纺、玩具及出行毛利率分别为15.71%（-1.63pct）/33.6%（+4.00pct）/29.13%（+0.44pct）/44.30%（+3.17pct）/27.96%（+1.76pct）。费用方面，销售/管理/财务费用率分别为19.69%/3.05%/0.92%，同比分别-1.32pct/-0.20pct/-0.17pct，门店运营、内部管理持续优化，费用率稳中有降。 渠道、品牌、数字化多维发力，母婴龙头持续打造长期竞争力 （1）渠道：2024H1期间，公司新开19家门店并关闭25家门店，期末门店合计463家（较一季度末增加2家），并拥有已签约待开店36家，均预计在下半年开业；另外公司也布局抖音本地生活吸引到店消费、优化O2O系统提升服务效率，积极探索全渠道融合。（2）品牌：洞察消费趋势，推出合兰仕、多优等独家品牌。（3）数字化：以数据驱动，实现人效货效双增长。此外，公司公告拟首次实施中期分红，合计拟派发现金红利1510万元（占中期归母净利润35.6%）。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、拓店进度不及预期等。

爱婴室(603214) 事件：公司一季度营收+6.4%、归母净利润+135%，整体经营稳健 公司发布一季报：2024Q1实现营收8.06亿元（同比+6.4%，下同）、归母净利润631万元（+135.3%）、扣非归母净利润220万元（同比扭亏）。公司是母婴零售龙头，2024年开店策略回归正常化，长期看“渠道+品牌+多产业”持续推进有望强化核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计2024-2026年公司归母净利润为1.16/1.30/1.43亿元，对应EPS为0.84/0.94/1.03元，当前股价对应PE为16.0/14.4/13.0倍，维持“买入”评级。 线下门店稳健、电商业务较好，毛利率下滑但费用率有所改善 2024年一季度，分业态看，公司门店、电商、母婴服务、供应商服务分别实现营收5.89/1.58/0.07/0.46亿元，同比分别+3.0%/+39.5%/+3.8%/-15.2%，电商业态表现较好。分产品看，奶粉类营收4.78亿元（+16.5%）有所恢复，食品、用品、棉纺、玩具及出行类营收则分别实现营收0.76/1.28/0.49/0.17亿元，同比分别+5.4%/-2.6%/-13.1%/-20.6%。盈利能力方面，毛利率为24.92%（-2.18pct）下滑，其中奶粉、食品、用品、棉纺、玩具及出行毛利率分别为14.24%（-1.57pct）/29.51%（-3.29pct）/28.13%（-0.48pct）/43.19%（+10.40pct）/29.73%（+5.15pct）。费用方面，销售/管理/财务费用率分别为20.13%/3.15%/0.94%，同比分别-2.93pct/+0.03pct/-0.24pct，预计门店租金优化推动销售费用率下降。 持续推进“渠道+品牌+多产业”战略，2024年开店节奏恢复可期 （1）渠道：2024Q1期间，公司新开4家门店并关闭12家门店，期末合计拥有门店461家（较2023年末减少8家）；但公司拥有已签约待开店15家，且均有望在二季度开业，恢复净开店可期；此外公司仍将继续聚焦公域电商平台自营业务，看好电商业务2024年进一步增长。（2）品牌：公司自有品牌战略持续推进，发力研发创新、品牌营销不断强化品牌心智。（3）多产业：由点及面、持续深化母婴生态布局。（4）数智化：围绕降本增效、提升效率升级技术。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、拓店进度不及预期等。

爱婴室(603214) 投资摘要 事件概述 4月3日，公司发布2023年年报。2023年实现营业收入33.32亿元，同比下降7.95%；实现归母净利润1.05亿元，同比增长21.84%。其中，23Q4实现营业收入9.11亿元，同比下降8.76%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长40.85%。收入下滑主要系公司主动优化精简低效门店而带来的相应销售额减少，以及电商渠道销售同比有所下降所致。 分析与判断 线下线上齐发力，全渠道融合发展 分渠道看，23年全年公司门店销售实现营收24.32亿元（同比-5.90%），电商业务实现营收6.17亿元（同比-14.33%)；分产品看，23全年公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别-12.23%/+13.67%/-10.51%。2023年，公司自营第三方平台业务同比增长77%，新电商渠道发展势头良好，其中抖音平台成长迅速，同比增长290%，成功覆盖了更广泛的客群和使用场景，为业务增长注入了新的活力。依托线下近500家门店的规模优势，O2O即时零售业务已覆盖38个经济发达城市，23年下半年实现了同比22%的增长。 双品牌协同发展，线下继续优化调整单店模型 公司持续积极优化调整低效门店，进一步提升贝贝熊的运营效率，贝贝熊整体毛利率较收购前提高4-5个百分点，成功实现扭亏为盈。公司积极推进华中地区的新店拓展，共开设17家新店，爱婴室与贝贝熊双品牌运作，深耕华中区域，覆盖更多城市。公司精细化布局门店的品类结构，推动高毛利产品的销售，加速旗下品牌产品的提升，继续提升门店的毛利率。截至23年底，爱婴室及贝贝熊线下门店总数近500家，全年新开店41家，关闭43家。公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3Q4分别新开1/7/12/21家。 23年公司费用有所优化，净利率同比+0.77pct 23年公司毛利率为28.38%，同比-0.16pct；净利率为3.48%，同比+0.77pct。费用有所优化，23年公司销售期间费用率为25.18%，同比-0.47pct，其中销售/管理/财务费用率分别为20.81%/3.35%/1.01%，同比分别-0.14pct/-0.06pct/-0.28pct。 投资建议 预计2024~2026年公司营收分别约为34.10、35.91和38.43亿元，同比分别+2.4%、+5.3%和+7.0%；归母净利润分别约为1.13、1.25、1.43亿元，同比+7.9%、+10.3%和14.6%。当前股价对应的PE分别为17.26、15.64、13.66倍。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

爱婴室(603214) 事件：母婴零售龙头2023年营收端承压、利润端恢复较好 公司发布年报：2023年实现营收33.32亿元（同比-8.0%，下同）、归母净利润1.05亿元（+21.8%）；其中单2023Q4实现营收9.11亿元（-8.8%）、归母净利润5779万元（+40.8%）。考虑出生率下滑影响，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为1.16（-0.10）/1.30（-0.19）/1.43亿元，对应EPS为0.83（-0.07）/0.92（-0.14）/1.02元，当前股价对应PE为15.9/14.3/12.9倍。短期看公司2024年开店策略回归正常化，长期看公司“渠道+品牌+多产业”有望持续强化核心竞争力，估值合理，维持“买入”评级。 新生儿减少+门店调整背景下营收承压，自有品牌占比进一步提升 2023年全年，分渠道看，门店实现营收24.32亿元（-5.9%），拆分看可比店店效同比-6.7%、门店数量同比-0.4%；电商营收6.17亿元（-14.3%），但自营第三方平台业务同增77%实现逆势增长，其中抖音平台同增290%表现亮眼。分产品看，奶粉类营收19.14亿元（-12.2%），食品/棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比+13.7%/-0.8%/-10.5%/-6.0%；合兰仕等自有品牌表现良好，销售收入占自有渠道销售收入比例已达13%（较上半年提升2pct）。盈利能力方面，综合毛利率为28.38%（-0.16pct）。费用方面，销售/管理/财务费用率分别为20.81%/3.35%/1.01%，同比分别-0.14pct/-0.06pct/-0.28pct，运营效率提升助力费用节约控制。 坚持“渠道+品牌+多产业”战略，2024年计划重回净开店 （1）渠道：2023年贝贝熊毛利率较收购前提升4-5pct并扭亏为盈，年末两大品牌门店共469家（较2023Q3增加10家、较2022年年末减少2家），门店调整已近尾声，2024年计划实现双位数净开店；此外公司将聚焦公域电商平台自营业务，并借助线下优势进一步完善O2O即时零售。（2）品牌：坚定自有品牌战略，通过研发创新、品牌营销深化品牌向心力。（3）多产业：公司计划由点及面不断进入更多母婴产业领域。（4）数智化：围绕降本增效、提升效率升级技术。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、拓店进度不及预期等。

爱婴室(603214) 事件： 公司发布2023 年业绩，实现营收 33.32 亿元，同降 7.95%，归母净利润 1.05 亿元，同增 21.84%，扣非归母净利润 0.66 亿元，同增 22.14%，经营活动现金流净额 3.98 亿元，同降 7.17%。公司拟每 10 股派发现金红利3.5 元（含税）。 点评： 分季度， 23Q1-4 分别实现营收 7.58/9.09/7.55/9.11 亿元，同比-11.37%/-10.37%/+0.24%/-8.76%，归母净利润分别为 0.03/0.39/0.05/0.58 亿元，同比扭亏为盈/-27.49%/+48.78%/+40.85%，扣非归母净利润-0.04/0.28/-0.03/0.45，同比减亏 0.13 亿元/-38.54%/减亏 0.03 亿元/+40.97%。 2023 年收入总体承压，主要因为公司主动优化精简低效门店，相应销售额减少，以及电子商务部分渠道平台销售同比有所下降。 优化调整门店单店面积、提高人效、提升经营效率同时也带来费用的下降， 2023 年销售/管理费用分别为 6.93/1.12 亿元，同比-8.55%/-9.51%，利润率改善。 分行业， 2023 年门店销售/电子商务/母婴服务/供应商服务/批发/其他收入分别 为 24.32/6.17/0.23/2.25/0.11/0.22 亿 元 ， 同 比 -5.9%/-14.33%/+3.85%/+5.15%/-78.3%/-10.65% ， 毛 利 率 分 别 为26.44%/11.82%/20.57%/89.19%/16.04%/99.06% ， 毛 利 率 同 比 +0.11/-5.73/+6.35/-2.02/+10.73/+0.1PCT。 分 产 品 ， 2023 年 奶 粉 / 食 品 / 用 品 / 棉 纺 / 玩 具 及 出 行 收 入 分 别 为19.14/3.11/5.18/2.39/0.79 亿元，同比-12.23%/+13.67%/-10.51%/-0.8%/-5.95%，毛利率分别为 17.69%/30.80%/30.30%/42.99%/30.22%，毛利率同比-0.67/-3.45/-0.37/-1.53/-6.68PCT。 2023 年，公司面对线下消费复苏、婴幼儿童人口结构变化、行业加速迭代等发展趋势，进一步巩固双渠道品牌融合成果，重点聚焦“渠道+品牌”战略，积极调整低效门店、优化商品结构、开拓线上市场、丰富旗下品牌产品矩阵，全渠道多场景触达更多消费人群。 1）外延式并购整合提效，贝贝熊扭亏为盈。通过关闭低效门店、开发新市场、总部资源协同整合， 2023 年贝贝熊整体毛利率较收购前提高 4-5PCT，积极布局华中地区，新开店 17家。 2）销售渠道多点开花。 2023 年公司自营第三方平台业务同比增长 77%，新电商渠道发展势头良好，其中,抖音平台成长迅速，同比增长 290%，成功覆盖了更广泛的客群和使用场景，为业务增长注入了新的活力。依托线下近500 家门店的规模优势， O2O 即时零售业务已覆盖 38 个经济发达城市， 23年下半年实现了同比 22%的增长。 盈利能力方面， 2023 年公司销售毛利率 28.38%，同比略降 0.16PCT；销售/管理/财务费用率 20.81%/3.35%/1.01%，同比-0.14/-0.06/-0.28PCT；销售净利率 3.48%，同比提升 0.77PCT。 盈利预测： 根据 iFind 一致预期， 2024-2026 年公司归母净利润分别为1.16/1.33/1.39 亿元，同增 11%/14%/5%， EPS 分别为 0.83/0.95/0.99 元，对应 4 月 3 日收盘价 PE 分别为 18/15/15X。 风险因素： 出生人口减少，消费习惯变化，行业竞争加剧

爱婴室(603214) 事件：2023Q3营收端表现持平，利润端表现同比改善 公司发布三季报：2023Q1-Q3实现营收24.21亿元（-7.7%）、归母净利润4693万元（+4.5%）；其中单2023Q3实现营收7.55亿元（+0.2%）、归母净利润542万元（+48.8%）。我们认为，受出生率下滑叠加业务优化战略调整影响，前三季度公司经营表现有所承压，但公司围绕“渠道+品牌+多产业”深耕母婴消费生态，有望提升长期核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为1.05/1.26/1.49亿元，对应EPS为0.75/0.90/1.06元，当前股价对应PE为21.1/17.6/14.8倍，维持“买入”评级。 新生人口减少+优化门店背景下，营收、盈利能力均有所承压 分渠道看，2023Q1-Q3公司门店/电商分别实现营收17.75亿元（-7.2%）/4.34亿元（-10.5%）。分产品看，奶粉类实现营收13.7亿元（-11.9%），新生人口数量下滑，叠加战略调整背景下闭店数量较多导致核心品类承压；食品类实现营收2.36亿元（+16.6%）表现稳健，棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比 5.3%/-12.6%/-5.4%。盈利能力方面，2023Q1-Q3公司综合毛利率为27.39%（-0.69pct）有所下滑。费用方面，2023Q1-Q3公司的销售/管理/财务费用率分别为21.20%/3.38%/1.05%，同比分别持平/-0.04pct/-0.35pct，稳中向好。 母婴连锁零售龙头，坚定“渠道+品牌+多产业”战略深耕母婴消费生态 公司坚定“渠道+品牌+多产业”战略深耕母婴消费生态，核心竞争力不断增强。 （1）渠道：线下渠道方面，截至2023Q3公司门店共459家（较同期减少18家），签约待开门店16家；公司不断优化门店，迭代单店模型，持续推进“爱婴室+贝贝熊”双渠道品牌跨区域整合；此外公司亦积极发展线上渠道业务，O2O即时零售、私域运营等亦有望贡献增量。（2）品牌：公司坚定执行自有品牌战略，通过战略合作、自研及收购等方式构筑差异化商品矩阵。（3）产业布局：公司通过托育、早教布局母婴服务，未来盈利模式跑通后有望带来增量。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、收购整合效果不及预期等。

爱婴室(603214) 投资摘要 事件概述 月26日，公司发布2023年三季度报。23年前三季度实现营业收入24.21亿元，同比-7.65%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长4.47%。其中，23Q3实现营业收入7.55亿元，同比+0.24%；实现归母净利润0.05亿元，同比+48.78%。22年上半年公司收入存在高基数影响，且公司积极承担上海市生活物资保供，因此23年上半年收入增速同比下滑，但业绩维稳。23Q3收入与上年持平，业绩实现大幅增长。 分析与判断 全渠道融合发展，自有品牌不断完善 分渠道看，23年前三季度公司门店销售实现营收17.75亿元（同比-7.20%），电商业务实现营收4.34亿元（同比-10.49%)；分品类看，23 年前三季度公司奶粉/食品/用品/母婴服务等主要类别营收同比分别-11.92%/+16.63%/-12.58%/+1.76%，公司不断加强自有品牌运营，聚焦营养食品、纸品、服饰等泛母婴品类，23H1自有品牌销售收入占总收入的10.98%，我们预计未来占比稳定。 年前三季度公司费用管控较强，净利率同比+0.15pct 年前三季度公司综合毛利率为27.39%，同比-0.69pct；净利率为2.22%，同比+0.15pct。费用进一步优化，23年前三季度公司期间费用率为25.63%，同比-0.38pct，其中销售/管理/财务费用率分别为21.2%/3.38%/1.05%，同比分别+0pct/-0.04pct/-0.35pct。 双品牌协同发展，线下继续优化调整单店模型 公司持续积极优化调整低效门店，迭代测试最优单店盈利模式，合理控制门店分布密度，精简门店面积，前三季度新开店20家，关闭32家，截至23年9月末，共有门店459家。公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3分别新开1/7/12家，Q4已签约待开业16家。公司稳扎稳打实现华东、华中空白区域的市场覆盖，夯实高线城市优势的同时进一步挖掘新兴低线城市潜力。 投资建议 预计2023~2025年公司营收分别约为36.87、39.51和41.97亿元，同比分别+1.9%、+7.2%和+6.2%；归母净利润分别约为0.95、1.12、1.30亿元，同比+10.1%、+18.5%和16.2%。当前股价对应的PE分别23.48、19.81、17.05倍。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期