福龙马(603686) 投资要点 事件：公司发布2023年中报，2023H1公司实现营业收入24.45亿元，同增0.19%，归母净利润1.32亿元，同减8.62%。 环服收入稳健增长，业务占比提升至75%。2023H1公司收入平稳，利润同比下降，主要系加大科创业务投入所致。分业务来看，1）环卫服务：收入18.12亿元，同增4.64%，占主营收入的74.98%；毛利率24.14%，同增0.34pct。2）环卫装备：收入5.85亿元，同减6.40%，占主营收入的24.19%，毛利率19.14%，同减1.21pct，其中新能源环卫装备收入1.33亿元，同增40.00%，占环卫装备收入的22.74%。3）PPP项目资产建造服务：收入0.04亿元，占主营业务收入的0.18%。4）电力销售：收入0.16亿元，同增58.33%，占主营业务收入的0.63%。 环卫服务市场化持续深入，新签单合同额同比翻倍。2023H1公司新增订单首年合同金额5.70亿元，同增114.29%，行业排名第四；新签合同总额24.66亿元，同增100.65%，行业排名第五。截至2023H1末公司在履行项目年化金额40.86亿元，同增4.23%，合同总额319.29亿元，同增3.35%，待履行的合同总金额184.70亿元。环卫服务范畴持续拓展，业务版图填补空白。 新能源装备销量大增市占率提升，政策驱动&经济性改善下放量可期。财政支出放缓冲击环卫装备行业，2023H1公司环卫装备总销量2032台，同减2.68%，市占率3.99%，同增0.12pct，行业第五；新能源装备252台，同增137.74%，新能源市占率7.38%，同增1.70pct，行业第三。公共领域车辆全面电动化试点启动，2023-2025年新增或更新车辆中新能源比例力争达80%，电油比下降&运维成本优势凸显带来的经济性改善，促新能源装备放量。公司头部地位稳固，有望长期享受行业红利。 加大货款回笼力度，经营性现金流大幅改善。公司持续加强资金回笼，2023H1公司经营性现金流净额2.87亿元，上年同期为-0.66亿元。 锂电再生&城服机器人业务取得阶段性成果。2023H1公司城市服务机器人业务在算法研发领域取得重大突破，成功推出两款迭代升级产品，已于多地多场景投入运营；城服机器人智能柔性生产线正在调试，力争下半年实现批量生产。锂电再生预处理产线已顺利投产，火法-湿法联用优先提锂产线在建，预计下半年竣工投产。 盈利预测与投资评级：公司环卫服务新增订单高增，运营业务贡献稳定收入利润，政策推进&经济性改善，期待新能源环卫装备放量。我们维持公司2023-2025年归母净利润预测2.91/3.42/4.00亿元，同比增长11%/18%/17%，对应2023-2025年PE为13/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场化率提升不及预期，装备销售不及预期，市场竞争加剧。

福龙马(603686) 投资要点 事件： 公司发布 2022 年年报，实现营业收入 50.80 亿元，同减 10.91%，归母净利润 2.61 亿元，同减 23.37%，低于我们的预期。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 2.50 元。 环服收入稳健增长，业务占比提升至 70%。 受行业成本上行及竞争加剧的影响， 2022 年公司综合毛利率同升 0.79pct 至 22.25%。分业务来看，1）环卫服务： 收入 35.46 亿元，同增 4.90%，占主营收入的 70.43%；毛利率 23.28%， 剔除上期优惠政策影响同增 0.3pct。 2）环卫装备： 收入 13.53 亿元，同降 36%，占主营收入的 26.87%，毛利率 20.68%，同增 1.37pct，其中新能源环卫装备收入 2.15 亿元，同升 24.78%，占环卫装备收入的 15.90%，毛利率 30.02%，同增 9.76pct。 3） PPP 项目资产建造服务： 收入 1.10 亿元，占主营业务收入的 2.17%，毛利率 8.71%，同降 1.99pct。 4）电力销售： 收入 0.27 亿元，同增 69.08%，占主营业务收入的 0.53%，毛利率 20.02%，同增 2.21pct。 环卫服务市场化持续深入，新签单稳步推进。 2022 年公司新增订单首年合同金额 6.17 亿元，同降 2.89%，行业排名第八；新签合同总额 23.70亿元，同比下降 18.69%，行业排名第十三。 截至 2022 年底公司在履行项目年化金额 39.94 亿元，同增 6.48%，合同总额 309.73 亿元，同增2.51%，待履行的合同总金额 183.73 亿元。 2023Q1 公司新中标合同首年金额 4.04 亿元，合同总额 18.99 亿元。环卫服务范畴持续拓展，业务版图填补空白。 环卫装备业务尚待反转，政策&经济性改善新能源装备放量可期。 财政支出放缓冲击环卫装备行业， 2022 年公司环卫装备总销量 4480 台，同减 37.20%， 环卫装备市占率 4.73%，同减 1.17pct，行业第五； 新能源装备 285 台，同减 2.73%， 新能源装备市占率 6.53%，同减 0.05pct， 行业第四； 氢燃料环卫装备上险数量 35 辆，市占率 16.28%，行业第三。 公共领域车辆全面电动化试点启动， 2023-2025 年新增或更新车辆中新能源比例力争达 80%， 电油比下降&运维成本优势凸显带来的经济性改善，促新能源装备放量。 公司头部地位稳固，有望长期享受行业红利。 G 端客户回款减少，经营性现金流承压。 2022 年公司经营性现金流净额 0.89 亿元，同减 26.84%，主要系环卫服务政府支付滞后和环卫装备企业账期延长导致的应收账款变动和收到货款减少所致。 盈利预测与投资评级： 考虑宏观经济&财政支付能力影响，环卫服务及装备行业放量速度放缓，我们将公司 2023-2024 年归母净利润自4.90/5.71 亿元下调至 2.91/3.42 亿元，预计 2025 年归母净利润为 4.00 亿元，当前市值对应 2023-2025 年 PE 为 14/12/10 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 市场化率提升不及预期，装备销售不及预期，市场竞争加剧

福龙马(603686) 事件：福龙马发布2022年半年报：上半年公司实现营业收入24.41亿元，同比下降11.94%；实现归母净利润1.44亿元（扣非后1.31亿元），同比下降31.78%（扣非后同比下降32.21%）。 疫情拖累H1业绩，公司发展面临多重挑战。2022H1公司毛利率为22.49%，同比减少0.45pct；期间费用率为11.71%，同比增加0.28pct；经营活动现金流为-0.66亿元，同比得到改善。公司上半年营收和净利润下降主要系环卫装备业务收入下降和环卫服务业务受疫情税收优惠政策到期影响所致。上半年，国内疫情不断反弹、部分区域财政紧张且优先投入抗疫工作，环境卫生领域支付能力受限，公司面临市场竞争加速白热化、项目回款难度增大、客户结构变化、消化原材料价格波动等的多重挑战。 环卫装备业务收入下滑明显，新能源装备销量见涨。2022H1，公司环卫装备业务收入6.25亿元，同比下降38.55%，毛利率20.35%，持平去年同期。环卫装备业务下滑主要系受政府采购减少，市场竞争加剧等因素影响。2上半年，公司新能源环卫装备销量106台，同比增长3.92%，占总销量5.08%，收入0.95亿元，同比增长66.81%。其中氢燃料电池环卫装备销售7辆，实现突破性增长。上半年公司环卫装备市场占有率为3.87%，行业第六；环卫中高端车型市场占有率7.20%，行业第三；新能源环卫装备市场占有率5.68%，排名行业第四。 环卫服务业务略有增长，内修外联强化竞争力。2022H1，公司环卫服务收入17.32亿元，同比增长5.58%，毛利率23.80%，同比下降0.25pct。上半年公司新增中标的环卫服务项目20个，新签合同年化合同金额2.66亿元，新签合同总金额12.29亿元。截至报告期末，公司在履行年化金额39.20亿元，总金额为308.93亿元，待履行的合同总金额193.81亿元。上半年公司在新签首年服务金额行业排名第十三，合同总金额行业排名第十二。 服务网络遍布全国，形成“装备+服务”协同发展优势。公司具有遍布全国的环卫装备服务网络，截至2022H1，公司环卫服务运营区域覆盖全国20个省自治区、75个县市区，90家项目分子公司，服务人口近6400万人。凭借该服务网络，公司可以快速获取有效市场信息，也可以增强项目运营过程中设施设备专业服务能力和快速响应能力，逐渐形成“装备+服务”全面协同发展的优势。公司经营层在下半年将稳住基本盘，力拓新市场，加快创新业务的研发，为未来的发展储蓄新动能。 投资建议：预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为3.89/4.63/5.56亿元，对应EPS分别为0.94/1.11/1.34元/股，对应PE分别为11x/9.4x/7.8x。 风险提示：环卫服务市场竞争加剧的风险；政府环卫领域财政支出减少的风险；环卫装备市场持续低迷的风险。

福龙马(603686) 投资要点 事件：公司发布2021年年报，实现营业收入57.02亿元，同增4.75%，归母净利润3.40亿元，同降23.13%，低于我们的预期；拟向全体股东每10股派发现金红利2.50元，股息率达1.74%。 环服收入稳健增长，业务占比提升至60%。受行业成本上行及竞争加剧的影响，2021年公司综合毛利率同降5.68pct至21.42%。分业务来看，1）环卫服务：收入33.81亿元，同增11.68%，占主营收入的59.72%；毛利率23.29%，同降2.46pct。2）环卫装备：收入21.14亿元，同降11.01%，占主营收入的37.36%，毛利率19.31%，同降6.40pct。3）新增PPP项目建造服务：收入1.49亿元，毛利率10.68%。4）新增电力销售服务：收入0.16亿元，毛利率17.90%。 环服真实毛利率持续提升，新签单稳步推进。2021年公司表观环服毛利率同降主要系疫情税收优惠政策到期所致，考虑可比口径还原，公司真实环服毛利率持续上行，较2019年环服毛利率同升3.19pct，彰显公司在环服市场中逐渐成熟稳定的运营能力。2021年公司新增环服年化额6.35亿元，合同总额29.15亿元。截至2021年底，公司在履行的环服年化合同额37.51亿元，合同总额302.15亿元，待履行的合同总额为205.15亿元。2022Q1公司新增环服项目10个，新增年化金额1.52亿元，合同总额5.48万元，公司环卫新签单持续稳步推进，将侧重业务&区域双向拓展，扩大服务范围。 环卫装备销量小幅增长，成本上行毛利率承压。受原材料价格上涨、产品结构变化、竞争加剧等影响，环卫装备单价及毛利率均有一定的下滑。2021年公司环卫装备销量7,134套，同增3.15%。其中新能源装备销量293台，同降16.76%。环卫装备市占率5.91%，新能源环卫装备市占率6.55%，均排名行业第三。环卫装备毛利率同降6.4%至19.31%，其中新能源环卫装备毛利率同降13.43pct至20.26%。随着大宗商品价格回落及产品下游顺价，公司装备盈利能力有望恢复到合理水平。 应收账款账期延长，经营性现金流承压同比下降。2021年公司经营性现金流净额同降86.19%至1.21亿元，主要系环卫服务政府支付滞后和环卫装备企业账期更长导致的应收账款变动和收到货款减少所致。 盈利预测与投资评级：考虑宏观经济&财政支付能力影响，环卫服务及装备行业放量速度放缓，且大宗商品价格持续上行装备企业成本压力较大，我们将公司2022-2023年归母净利润自5.79/6.83亿元下调至4.28/4.90亿元，预计2024年归母净利润5.71亿元，当前市值对应2022-2024年PE为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场化率提升不及预期，装备销售不及预期，市场竞争加剧

福龙马(603686) 事件： 公司发布2021年年报，全年实现营业收入57.10亿元，同比增长4.75%；实现归母净利润3.40亿元（扣非3.18亿元），同比下降23.13%（扣非-20.23%）。现金分红预案：每10股派发现金2.50元（含税）。 营收平稳、控费得力；政策变化、市场环境等影响整体盈利能力 报告期公司环卫服务收入33.81亿元，同比增长11.68%；但环卫装备景气度低迷，收入下滑11.01%至21.14亿元，使得公司整体收入录得相对平稳。同时，公司总体毛利率下降5.68个百分点至21.42%，主因为环卫服务业务疫情时期优惠费用政策取消、装备业务原料成本抬升所致。环卫服务扣除政策影响，毛利率相比2019提升3.19个百分点至23.29%。报告期，公司加强费用控制，期间费用率下降3.85个百分点至11.12%，部分抵消了毛利率下滑对业绩的冲击。 报告期，公司资产负债率40.78%，实现小幅下降；流动比率、速动比率分别为1.77/1.57，处于相对合理水平,；经现净额1.21亿元，同比大幅减少86.19%；ROE(加权)11.65，同比减少4.78个百分点。 环卫服务在履行年化金额37.51亿元，延续持续增长态势。 公司新增中标环卫服务项目60个，首年年度金额为6.35亿元，同比下降3.64%，合同总金额为29.15亿元，同比增长19.86%。截至2021年底公司在履行的环卫服务项目年化合同金额37.51亿元，同比增长11.40%，合同总金额302.15亿元，同比增长6.30%，待履行的合同总金额205.15亿元。根据“环境司南”统计数据显示：2021年，公司新签首年服务金额行业排名第八，合同总金额行业排名第九。 环卫装备销量增加但销售结构转差，业绩整体承压 报告期，公司环卫装备销量7134台/套，增长3.15%，其中创新和中高端产品销量占比64.69%下降4.01个百分点；新能源环卫装备销量293台，同比下降16.76%。 公司环卫装备业务在市场整体低迷的情况下原材料成本上涨加剧了业绩下滑压力，报告期毛利率下降6.4%至19.31%。环卫清洁装备收入11.96亿元，同比下降7.36%，毛利率20.31%，同比下降5.14个百分点；垃圾收转装备收入8.90亿元，同比下降14.84%，毛利率17.67%，同比下降8.56个百分点。 根据新车交强险统计数据：2021年，公司环卫装备市场占有率为5.91%，同比上升0.42个百分点，环卫创新产品和中高端作业车型市场占有率10.20%，同比下降0.70个百分点，新能源环卫装备市场占有率6.55%，同比下降2.24个百分点，均排名行业第三。 估值分析与评级说明 预计公司2022~2024年净利分别为3.89亿元、4.63亿元、5.57亿元，对应PE分别为11倍、9.7倍、8.0倍。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示： 环卫服务市场竞争加剧、政府环卫领域财政支出减少；环卫装备市场持续低迷。

福龙马(603686) 事件：近日，公司发布 2021 年报，公司 2021 年实现营业收入 57.02 亿元，同比增长 4.75%；归属于母公司所有者的净利润 3.40 亿元，同比下降23.13%。基本每股收益 0.82 元。 点评： 环卫行业需求回落，原材料涨价致业绩承压。公司 2021 年实现收入57.02 亿元， 同比增长 4.75%， 分季度来看， Q1-Q4 增速分别为 31.52%、1.66%、 -1.70%、 -4.72%， 受行业需求回落影响公司收入逐季下降。 盈利端， 2021 年实现归母净利润 3.40 亿元， 同降 23.13%， 毛利率 21.42%，同比下降 5.68pct， 净利率 6.0%， 同比下降 2.1pct， 主要归因于原材料涨价、 信用减值损失和疫情税收优惠政策取消。 环卫市场需求回落情况下，现金流有所转差，但整体仍保持较好回流，2021 年公司销售商品和劳务收到现金占收入的比例同比回落至 88.39%。 环卫装备业务收入下滑，市占率有所提升。2021 年公司环卫装备业务收入 21.14 亿元， 同降 1 1.01%， 毛利率 19.31%， 同降 6.4pct。 疫情影响财政支出收紧，2021 年全国一般公共预算支出 24.57 万亿，同增2.90%， 其中节能环保及城乡社区支出分别为 6333 亿元、 19946 亿元，同比分别下降 14.30%、19.90%。2021 年我国环卫车总销量 10.28 万辆，同比下降 12.09%，测算得出公司环卫装备市占率约 5.91%，同比提升 0.42pct，行业排名前三，竞争地位稳固。 新能源环卫装备业务下滑，长期受益行业电动化趋势。2021 年公司新能源环卫装备收入 1.72 亿元，同降 48.27%， 占装备业务的 8.16%， 市占率 6.55%，同降 2.24pct，仍保持行业前三；毛利率 20.26%，同降13.43pct。 2021 年我国新能源环卫车销量 4104 台，同增 5.50%，占环卫车总销量的 3.99%， 渗透率同比提升。 尽管目前行业仍处在新能源起步阶段，但政策驱动电动化进程将稳步向前推进。2020 年国务院发布《新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年） 》 ，计划到 2025 年新能源汽车销量占到总销量的 20%， 到 2035 年公共领域全面电动化。 我们认为，长期来看，公司环卫装备业务将受益电动化趋势。 环卫服务业务保持增长，新签订单同比略降。2021 年公司环卫服务收入 33.81 亿元，同增 11.68%，毛利率 23.29%，同降 2.46pct。全年公司新增中标环卫服务项目 60 个，首年年度金额为 6.35 亿元，同降3.64%，合同总金额为 29.15 亿元，同增 19.86%。截至 2021 年底，公司在履行的环卫服务项目年化合同金额 37.51 亿元，同比增长 11.40%。受行业政策和政府换届等因素影响，2021 年环卫服务行业增速有所放缓，新签合同年化额 716 亿元，同增 4.37%，合同总额 2163 亿元，同降 2.13%，公司新签年化额市占率 0.9%，行业排名第八，合同总金额行业排名第九。 随着环卫服务市场化进程持续推进， 环卫服务市场规模有望保持较快增长，公司环卫服务业务将长期受益市场化趋势。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2022 年至 2024 年归母净利润分别为 4.21 亿元、 5.14 亿元和 6.26 亿元，相对应的 EPS 分别为 1.01 元/股、1.24 元/股和 1.51 元/股，对应当前股价 PE 分别为 1 1 倍、9 倍和7 倍。 我们认为随行业需求回暖公司估值有望向上修复， 维持公司“买入”评级。 风险因素： 经济环境和政策变化、风险汇率波动风险、疫情反复等突发灾害性事件风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险等。