江苏新能(603693) 事件 公司发布2023年三季报，2023Q1-Q3公司实现营业收入14.57亿元，同比降低3.91%，实现归母净利润3.80亿元，同比降低0.33%。 风资源条件同比降低，导致业绩水平有所下滑 由于三季度江苏地区风资源条件有所降低，导致公司发电量水平同比下滑。2023Q1-Q3公司控股新能源项目总发电量22.97亿千瓦时，同比下降5.34%，其中陆上风电发电量15.83亿千瓦时，同比下降0.93%，海上风电发电量6.01亿千瓦时，同比下降8.73%。从单Q3来看，公司控股陆上风电发电量3.49亿千瓦时，同比下降19.95%，海上风电发电量1.77亿千瓦时，同比降低12.81%。发电量水平下滑导致公司业绩整体承压。 大丰85万千瓦海上风电项目稳步推进，已顺利通过核准 为支持公司争取海上风电资源，公司控股股东江苏国信集团牵头组建联合体参与了江苏省2021年度海上风电项目竞争性配置申报，并中选大丰85万千瓦海上风电项目。公司为控制投资风险，充分利用控股股东在资金、资源等方面的优势，同意大丰项目由公司控股股东国信集团先行投资，并签署避免同业竞争承诺函与股权委托管理协议。近日，该项目已顺利通过核准，其规模达到公司现有控股海上风电项目容量的2.4倍，有望为公司贡献客观的业绩增量。 “十四五”装机目标明确，公司成长性有望持续 截至2023H1，公司控股装机容量157万千瓦，权益装机容量132.3万千瓦，其中，风电权益装机容量113.9万千瓦，光伏发电权益装机容量8.5万千瓦，生物质发电权益装机容量9.9万千瓦。公司计划至“十四五”末各类新能源项目装机达到755万千瓦（含已投产、在建、开展前期工作的项目，以及控股股东先行投资、委托公司管理等各类新能源项目），达到公司现有控股装机规模的4.8倍，未来公司成长性有望持续。 盈利预测与估值 考虑公司前三季度发电量水平有所降低，我们调整盈利预测，预计2023-2025年分别实现归母净利润5.36、6.42、7.13亿元（前值为2023-2024年7.33、8.83亿元），同比分别增长12.59%、19.80%、11.13%，对应PE分别为19.23、16.05、14.45倍，维持“买入”评级。 风险提示：江苏省新能源政策变动，项目所在地电力消纳能力不足，新增光伏项目建设不及预期，新建海上风电项目运营状况不及预期，已中标项目推进情况不及预期等

江苏新能(603693) 核心观点： 事件： 公司发布2023年半年报，上半年实现营收10.91亿元，同比增长0.45%；实现归母净利润3.38亿元（扣非3.30亿元），同比增长10.91%（扣非增长9.61%）；其中第二季度实现归母净利润1.62亿元（同比下降8.47%）。 整体盈利能力提升，经营性净现金流大幅增长 上半年公司毛利率56.11%（同比+0.80pct），净利率36.81%（同比+1.83pct），ROE（摊薄）5.44%（同比+0.19pct），整体盈利能力同比大幅提升；期间费用率17.03%（同比-1.99pct），其中财务费用率11.48%（同比-2.11pct），成本控制能力良好；经营性净现金流5.09亿元（同比+21.38%）；截至上半年末，公司资产负债率56.09%（同比-1.68pct）。 发电量小幅波动，在建项目稳步推进 截至上半年末公司控股装机157万千瓦（其中上半年新增光伏2万千瓦），权益装机132.3万千瓦，其中风电/光伏/生物质权益装机分别为113.9万千瓦/8.5万千瓦/9.9万千瓦。上半年受风光资源影响，发电量小幅波动，控股项目总发电量17.27亿千瓦时（同比-0.59%），其中陆风发电量12.34亿千瓦时（同比+6.25%），海风发电量4.24亿千瓦时（同比-6.81%），光伏发电量0.65亿千瓦时（同比+4.73%）。截至上半年末公司在建装机11.7万千瓦，其中山西平鲁7万千瓦光伏项目已于7月中旬首批并网约2万千瓦，我们预计其余在建项目将于年内投运。 十四五末装机目标755万千瓦，储备项目提供充足增长空间 根据公司规划，十四五期间在省内重点发展海风和光伏，同时积极开拓省外项目，重点争取有特高压送江苏通道的送端省份项目资源，十四五末公司管理的各类新能源项目装机达到755万千瓦（含已投产、在建、开展前期工作的项目，以及控股股东先行投资、委托公司管理等各类新能源项目）。我们预计2025年末公司项目装机容量有望达到500万千瓦左右，目前仍有约350万千瓦增量。 公司储备项目提供充足增长空间。公司组成的联合体中标常州市武进区前黄镇渔光互补项目，预计规模615.25MWp，目前需履行公司内部投资决策程序，以及获得有关政府部门备案或批复；连云港云台12万千瓦渔光互补光伏项目已进入江苏省发改委公布2023年光伏发电市场化并网（上半年）名单，正在推进施工建设前各项工作；控股股东国信集团大丰85万千瓦海上风电项目正在推进核准前各项工作，在后续符合条件时优先向公司注入；公司积极参与省内多地整县（市、区）屋顶分布式项目投资，按照“成熟一批，建设一批”的原则，靖江、姜堰、润州等地区分布式项目招标建设等工作有序开展。 江苏省23-25年新增1050万千瓦风光装机，公司有望充分受益根据《江苏省“十四五”可再生能源发展专项规划》，十四五期间江苏重点发展海上风电和光伏发电，2025年风电装机达到2800万千瓦（其中海风1500万千瓦），光伏装机达到3500万千瓦。据此推算，2023-2025年江苏省风光新增装机约1050万千瓦，其中海风新增300万千瓦、陆风新增250万千瓦、光伏新增500万千瓦。公司作为江苏省内新能源运营龙头，背靠大股东江苏国信集团，项目资源与开发经验优势显著，有望充分受益于江苏省十四五新能源高增长。 估值分析与评级说明 预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.46亿元、8.07亿元、12.32亿元，对应PE分别为16.8倍、13.4倍、8.8倍,维持“推荐”评级。 风险提示： 项目建设低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。

江苏新能(603693) 事项： 近日，公司公告2022年度业绩快报，初步核算2022年公司实现归母净利润4.71亿元，同比增长53%。 国信电新观点： 1）公司预计2022年度实现归母净利润为4.71亿元，同比增长53%，主要系2021年度公司对生物质发电相关长期资产计提减值准备，使上年同期归母净利基数相对较小；已完成股权交割的大唐国信滨海302MW海风项目40%和全容量并网的如东H2#350MW海风项目对公司2022年度业绩贡献增加。 2）2022全年江苏陆上风电、海上风电利用小时数分别达到1705h、2455h，同比减少17%、3%；2023年1月江苏陆上风电、海上风电利用小时数分别达到173h、232h，同比增加14%、29%，环比增长40%、8%。2023开年江苏来风情况向好，将对公司业绩形成正向支撑作用。 3）考虑到2022年度江苏地区风资源弱于2021年度，同时结合当前公司的省外资源开发进展，我们下调公司盈利预测。预计公司2022-2024年归母净利润为4.71/6.80/7.71亿元（原预测5.73/7.00/10.09亿元），增速53%/45%/13%，摊薄EPS为0.53/0.76/10.87元，对应2022-2024年动态PE为25.4/17.6/15.5倍，维持“买入”评级。

江苏新能(603693) 事项： 2022年9月16日，公司公告拟与润德公司、江苏国信合资成立新能信悦，参与盱眙整县屋顶分布式光伏项目开发建设工作。新能信悦注册资本为8,450万元，其中，公司出资4,309.5万元，占注册资本的51%。 国信电新观点： 1）截至2021年底，公司新能源控股装机容量1.55GW，权益装机容量1.31GW（风电1.14GW+光伏0.07GW+生物质0.10GW），我们预计2022-2025年底公司新能源控股装机容量将达到1.76/2.66/4.06/6.71GW。 2）公司是江苏国信集团旗下的新能源唯一运营平台，股东资源与区位优势显着，有望充分受益于“十四五”期间江苏省整县光伏、海上风电的高增长红利。 3）公司通过特高压送苏通道、联合行业龙头制造企业等模式，积极寻求省外项目开发机遇；积极稳妥实施市场化新能源项目并购，关注新能源技术变革，加快微电网、储能等新兴领域布局。 4）考虑到前三季度江苏地区风资源弱于去年同期等影响，我们下调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为5.73/7.00/10.09亿元（原预测7.00/8.76/13.54亿元），增速87%/22%/44%，摊薄EPS为0.64/0.79/1.13元，对应2022-2024年动态PE为18.9/15.5/10.7倍，维持“买入”评级。 评论： 新能源预期装机增速强劲，光伏和海上风电加速放量 公司是江苏国信集团旗下的新能源唯一运营平台，“十四五”期间将承担集团双碳转型的重要任务。根据公司发布的“十四五”发展规划纲要，我们预计2025年底公司新能源控股在运容量将达到6.71GW，较2021年底增加5.16GW，2021-2024年均复合增速44%，是国内“十四五”期间装机增速最快的新能源企业之一。 目前公司山西平鲁70MW光伏项目已开工建设，预计将在2022年末并网运营；正在积极推进新坝200MW农光互补项目、扬电厂区、扬二渣场光伏发电等项目工程建设前的准备工作；重点争取在靖江、姜堰、润州等整县分布式光伏试点区域工业园区、经济开发区、公共建筑等屋顶光伏资源，公司现有在建或拟建阶段的光伏项目容量合计超过400MW。 2022年初，公司控股股东国信集团控股中标了大丰850MW海上风电项目（51%股权），以及参股中标了三峡集团牵头的大丰800MW海上风电项目（10%股权）；2021年，公司新增投产如东H2350MW海上风电项目（51%股权）及国信集团注入大唐302MW滨海海风项目（40%股权），公司合计持有控股和参股海上风电项目在运容量652MW、拟建容量1650MW。 集团先行投资海上风电项目，委托公司管理轻装上阵 2022年初，公司控股股东国信集团牵头的联合体中标了大丰850MW海上风电项目，项目计划安装100台单机容量8.5MW的机组，预计动态总投资约105亿元，年上网电量约28.8亿kWh。经公司与国信集团充分协商，该项目拟由国信集团先行投资，国信集团将其持有的相应股权委托公司管理，待满足注入上市公司条件后，优先以公允价格向公司转让项目公司股权。“集团先行投资+委托公司运营”的开发方式有效避免了同业竞争，也充分利用控股股东在资金、资源等方面的优势，控制公司投资风险。 根据该批次项目的竞配要求：项目确定中选企业之日起一年内取得核准支持性文件；核准后，一年内开工建设；开工后，一年半内完成50%风机吊装、两年内全容量并网。目前，大丰项目正在积极推进接入系统方案评审、海域使用论证方案预审、项目公司注册等前期工作，预计2025年前全容量并网。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级 考虑到前三季度江苏地区风资源弱于去年同期等影响，我们下调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为5.73/7.00/10.09亿元（原预测7.00/8.76/13.54亿元），增速87%/22%/44%，摊薄EPS为0.64/0.79/1.13元，对应2022-2024年动态PE为18.9/15.5/10.7倍，维持“买入”评级。 风险提示 风光资源季节性波动导致业绩不及预期；项目装机增速不及预期；生物质发电板块减亏进展不达预期。

江苏新能(603693) 事件：公司发布2022年半年度报告，上半年实现营业收入10.87亿元，同比增长13.56%；实现归母净利润3.05亿元，同比增长1.02%。 风资源改善助力盈利修复，海风项目支撑业绩水平 截至2022年6月30日，公司权益装机容量为131万千瓦，其中风电权益装机容量为114万千瓦，占比达87%，对公司业绩影响较大。陆上风电方面，Q2江苏地区风资源水平逐渐改善，2022H1公司陆上风电发电量为11.62亿千瓦时，同比下降14.2%，与Q1同比下降28.4%相比存在明显好转，风电板块盈利能力修复；海上风电方面，公司H2#海上风电项目稳定运行，2022H1发电量达4.55亿千瓦时，另外，公司持有大唐滨海40%的股权，2022H1来源于该参股公司的投资收益达6855.4万元，占公司归母净利润比例达22.5%，海上风电板块对公司业绩形成显著支撑。 新项目开发工作稳步推进，多渠道并举获取项目资源 上半年公司着力推进新项目开发的各项工作，海上风电方面，大丰85万千瓦海上风电项目将由国信集团先行投资，同时国信集团将其持有的相应股权委托公司管理，待满足注入上市公司条件后，优先以公允价格向公司转让项目公司股权。目前，该项目正在积极推进接入系统方案评审、海域使用论证方案预审、项目公司注册等前期工作，争取早日核准开工；光伏发电方面，公司山西平鲁70MW光伏项目已开工建设，新坝200MW农光互补项目、扬电厂区、扬二渣场光伏发电等项目正在积极推进工程建设前的各项工作，河南安阳100MW光伏项目股权交割前的相关工作正在推进，下半年公司部分新增光伏项目有望落地。未来，公司将在靖江、姜堰、润州等整县分布式光伏试点区域，重点争取工业园区、经济开发区、公共建筑等屋顶资源，并积极储备新的收购项目资源。 生物质发电项目灵活调整，对公司业绩影响持续降低 公司的4个生物质项目中，盐城生物质因合理利用小时数用完已停运，如东、淮安、泗阳项目合理利用小时数剩余不多，公司积极采取停机、仅供热不发电、价格协商等举措，减少其运营亏损。2022H1公司生物质发电量为0.58亿千瓦时，同比减少77.27%，该板块对公司业绩的负面影响持续降低。 盈利预测与估值：预计公司项目地区风资源水平同比存在一定下滑，同时考虑到公司新增光伏项目开发进度不及预期，故下调盈利预测，预计2022-2024年实现归母净利润6.43、7.33、8.83亿元（前值为8.00、9.72、10.99亿元），对应PE为20.13、17.68、14.67倍，维持“买入”评级。 风险提示：江苏省新能源政策变动，项目所在地电力消纳能力不足，新增光伏项目建设不及预期，新建海上风电项目运营状况不及预期，已中标项目推进情况不及预期等

江苏新能(603693) 事件： 公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入10.87亿元，同比增长13.56%；实现归母净利润3.05亿元（扣非3.00亿元），同比增长1.02%（扣非增长1.80%）。 装机增长对冲利用小时数下滑，上网电量保持正增长 2021年12月如东H2#海上风电项目（35万千瓦）全容量投产。截至上半年末，公司控股装机达到155万千瓦（同比+28.5%），其中风电装机135万千瓦，光伏装机9万千瓦，生物质装机11.5万千瓦。上半年江苏省来风较弱，1-6月江苏风电累计平均利用小时1196小时（同比-8.8%）。上半年公司上网电量16.81亿kWh（同比+4.9%），其中江苏陆风项目上网电量11.35亿kWh（同比-14.2%），江苏海风项目上网电量4.44亿kWh（22年新增）。 债务融资空间充足，可再生能源补贴款有望加速收回 上半年公司整体毛利率55.31%，同比增加1.44个百分点；ROE（加权）5.25%，同比减少1.06个百分点；期间费用率19.02%，同比增加7.85个百分点；其中财务费用率13.59%,同比增加6.33个百分点，主要由于融资规模扩大且新项目投产后利息支出不再资本化；经营性现金净流量4.20亿元，同比增加15.73%。 截至上半年末，公司资产负债率57.77%，同比增加0.41个百分点，后续仍有较大债务融资空间；应收账款23.18亿元，同比增长37.6%，预计其中大部分为可再生能源补贴款。近期可再生能源结算公司的成立有望加速可再生能源补贴发放，改善绿电运营行业现金流，促进风光装机稳健增长。 十四五末在运装机有望达到5GW，储备项目提供充足增长空间 十四五期间，公司在省内重点发展海风和光伏，同时积极开拓省外项目，重点争取有特高压送江苏通道的送端省份项目资源。根据公司规划，十四五末公司管理的各类新能源项目装机达到755万千瓦（含已投产、在建、开展前期工作的项目，以及控股股东先行投资、委托公司管理等各类新能源项目）。我们预计2025年末公司在运的控股装机容量有望达到500万千瓦左右。2022年上半年末公司控股装机容量155万千瓦，因此22-25年装机有较大增长空间。 公司的储备项目提供充足增长空间。2022年上半年，海风方面，公司控股股东牵头联合体中标了大丰85万千瓦海上风电项目，控股股东承诺将在后续符合条件时优先向公司注入。目前该项目处于前期工作阶段；光伏方面，山西平鲁70MW光伏项目已开工建设，新坝200MW农光互补项目、扬电厂区、扬二渣场光伏发电等项目正在积极推进前期工作。同时公司积极开展优质项目并购，正在推进河南安阳100MW光伏项目股权交割前期工作。 江苏省十四五新增30GW以上新能源，公司作为省内新能源运营龙头将充分受益 根据去年江苏省发改委发布的《关于做好2021年风电和光伏发电项目建设工作的通知》等文件，十四五期间江苏重点发展海上风电和光伏发电，力争2025年风电和光伏总装机容量达到63GW以上。据此推算，预计十四五期间江苏风电和光伏新增装机30GW以上。 公司作为江苏省内新能源运营龙头，背靠大股东江苏国信集团，项目资源与开发经验优势显著，有望充分受益于江苏省十四五新能源高增长。 估值分析与评级说明 考虑到如东350MW海上风电项目以及滨海300MW海上风电项目的40%股权将在2022年开始贡献收益，并且生物质项目减值基本计提完毕，因此2022年归母净利润增速高。 根据公司十四五发展规划测算，预计2022-2025年末公司控股海风装机为35/65/105/155万千瓦，控股光伏装机为60/110/170/240万千瓦，陆风和生物质装机保持现有规模。 预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.88亿元、8.91亿元、11.67亿元，对应PE分别为16.5倍、14.6倍、11.1倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。

江苏新能(603693) 事件： 公司发布《“十四五”发展规划纲要》，力争到“十四五”末，公司负责管理的各类新能源项目装机达到755万千瓦（含已投产、在建、开展前期工作的项目，以及控股股东先行投资、委托公司管理等各类新能源项目）。 重点发力海风和光伏，十四五期间装机有望高增长 十四五期间，公司在省内重点发展海风和光伏，同时积极开拓省外项目，重点争取有特高压送江苏通道的送端省份项目资源。考虑到755万千瓦的规划包含了在建项目、前期项目以及控股股东代持项目，我们预计2025年末公司控股装机容量将达到500万千瓦左右。2021年末公司控股装机容量155万千瓦，因此22-25年装机容量有较大增长空间。 2022年，海风方面，公司控股股东牵头联合体中标了大丰85万千瓦海上风电项目，控股股东承诺将在后续符合条件时优先向公司注入。2022年6月，该项目可研报告已通过技术评审；光伏方面，连云港新坝200MW农光互补项目、山西朔州平鲁70MW光伏项目、泰州姜堰、靖江、镇江润州整区屋顶分布式光伏项目等多点推进。 江苏省十四五新增30GW以上新能源，公司作为省内新能源运营龙头将充分受益 根据去年江苏省发改委发布的《关于做好2021年风电和光伏发电项目建设工作的通知》等文件，十四五期间江苏重点发展海上风电和光伏发电，力争2025年风电和光伏总装机容量达到63GW以上。据此推算，预计十四五期间江苏风电和光伏新增装机30GW以上。 公司作为江苏省内新能源运营龙头，背靠大股东江苏国信集团，项目资源与开发经验优势显著，有望充分受益于江苏省十四五新能源高增长。 估值分析与评级说明 考虑到如东350MW海上风电项目以及滨海300MW海上风电项目的40%股权将在2022年开始贡献收益，并且生物质项目减值基本计提完毕，因此2022年归母净利润增速高。 根据公司十四五发展规划测算，预计2022-2025年末公司控股海风装机为35/65/105/155万千瓦，控股光伏装机为60/110/170/240万千瓦，陆风和生物质装机保持现有规模。 预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.88亿元、8.91亿元、11.67亿元，对应PE分别为16.7倍、14.9倍、11.3倍，维持“推荐”评级。

江苏新能(603693) 2021年盈利3.07亿元，风电超发利润对冲生物质亏损。2021年公司实现营收18.57亿元（+20.04%），归母净利润3.07亿元（+99.59%），扣非归母净利润2.99亿元（+103.82%）。2021年公司毛利率为49.10%（+9.19pct），净利率为19.64%（+8.58pct）。得益于2021年来风资源较好，公司风电、光伏板块合计实现营收14.86亿元（+49.26%），板块毛利率为65.98%（+7.14pct）。若剔除生物质及供汽供水业务亏损与计提资产减值准备影响，按照综合所得税率20.7%计算，全年调整后归母净利润约为5.36亿元。 生物质发电计划停运，业务结构持续优化。2021年生物质燃料成本高企，公司生物质及供汽供水板块毛利润层面亏损0.7亿元。由于国家关于配额制下的绿证交易政策尚未出台，且电价补贴结束后生物质发电项目继续运营不再具有经济价值，公司就生物质发电资产计提减值准备2.18亿元，本次计提后各项目产生的收入及成本将不计入合并报表。为优化资产配置、减少运营亏损，2022-2023年公司计划各生物质发电项目在合理利用小时数用完后陆续停运。未来公司业绩主要来自风电和光伏发电，业绩确定性更强。 装机规模快速增长，受益东部绿电交易高额溢价。2021年公司新增投产如东H2350MW海风项目及集团注入大唐滨海302MW海风项目。2021年末，公司累计控股装机容量1.55GW，权益装机容量1.31GW。公司是江苏国信集团旗下新能源唯一运营平台，“十四五”期间将承担集团双碳转型重点任务，预计公司到2025年底较2020年底新增新能源投资总容量7.56GW，总装机规模达到8.76GW，累计增长626%，年均复合增速49%，为十四五期间国内装机增速最快的新能源发电企业之一。未来公司开发的省内、外平价项目将分别直接参与江苏省绿电交易或通过特高压外送通道间接参与江苏省绿电交易获得高溢价，增强盈利水平。 风险提示：风光资源季节性波动导致业绩不及预期；项目建设进度不达预期；生物质发电板块减亏进展不达预期。 投资建议：考虑2022年一季度江苏地区风电利用小时数同比显著下降，以及生物燃料成本继续提升，下调盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为7.00/8.76/13.54亿元（原预测8.43/9.73/13.86亿元），增速128.1%/25.2%/54.5%，摊薄EPS为1.02/1.28/1.97元，对应2022-2024年动态PE为16.6/13.3/8.6倍，维持“买入”评级。

江苏新能(603693) 核心观点： 事件： 公司发布2021年年报，全年实现营业收入18.57亿元，同比增长20.04%；实现归母净利润3.07亿元（扣非2.99亿元），同比增长99.59%（扣非增长103.82%）。分红预案为：每股派发现金0.1元（含税），同时以资本公积转增股本方式每股转增0.3股。 首个海风项目全容量并网，十四五重点发力海风和光伏 随着2021年12月公司首个海风项目——如东350MW海上风电项目全容量并网，报告期末公司控股装机容量达到1.55GW，其中风电1.35GW（海风0.35GW），光伏0.09GW，生物质0.115GW。此外公司购买滨海海上风电有限公司40%股权并已在2021年11月完成交割，对应标的主要负责江苏滨海300MW海上风电项目，公司估算40%股权对应的全年投资收益在1亿元左右。 展望2022年，海风方面，公司控股股东牵头联合体中标了大丰85万千瓦海上风电项目，控股股东承诺将在后续符合条件时优先向公司注入；光伏方面，连云港新坝200MW农光互补项目、山西朔州平鲁70MW光伏项目、泰州姜堰、靖江、镇江润州整区屋顶分布式光伏项目等多点推进。我们预计公司在停运生物质业务后，将重点发展海风和光伏业务，十四五期间装机有望高速增长。 毛利率和ROE分别提升9pct及3pct，海风和光伏占比提高有望继续推升整体毛利率 2021年公司整体毛利率49.08%，增加9.24个百分点，主要因为高毛利的风电占比提高；期间费用率13.7%，同比增加0.91个百分点，主要因为管理费用率和财务费用率有所上升。净资产收益率6.37%，同比增加3.04个百分点。盈利能力整体明显提升。预计未来几年风电、光伏装机将持续增长、营收占比增加，公司整体毛利率仍有提升空间。 江苏省十四五新增30GW以上新能源，公司作为省内新能源运营龙头将充分受益 根据去年江苏省发改委发布的《关于做好2021年风电和光伏发电项目建设工作的通知》等文件，十四五期间江苏重点发展海上风电和光伏发电，力争2025年风电和光伏总装机容量达到63GW以上。据此推算，预计十四五期间江苏风电和光伏新增装机30GW以上。公司作为江苏省内新能源运营龙头，背靠大股东江苏国信集团，项目资源与开发经验优势显著，有望充分受益于江苏省十四五新能源高增长。此外，公司也积极布局省外市场，并寻找合适的收购项目，内生外延拓展业务版图。 生物质计提减值2.18亿元，甩掉包袱轻装上阵 2021年公司生物质发电计提减值2.18亿元，计提后已不存在进一步大额减值的空间。减值是因为利用小时数用完之后不再享有补贴，并且生物质燃料价格走高、收购难度加大、质量下滑。补贴结束后，上网电价不足以覆盖燃料成本，继续运营不再具有经济价值。公司计划在合理利用小时数用完后停运。 估值分析与评级说明 考虑到如东350MW海上风电项目以及滨海300MW海上风电项目的40%股权将在2022年开始贡献收益，并且生物质项目减值基本计提完毕，因此2022年归母净利润增速高。预计公司2022-2024年归母净利润分别为8.21亿元、10.02亿元、12.51亿元，对应PE分别为15.77倍、12.93倍、10.36倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。

江苏新能(603693) 事件 公司发布2021年年度报告，2021年公司实现营业收入18.57亿元，同比增长20.04%；实现归母净利润3.07亿元，同比增长99.59%。 优质资源助力业绩高增，风光并举未来增长空间可期 公司2021年风电业务实现营收13.67亿元，同比增长55.22%；贡献毛利9.18亿，同比增长75.19%。原因在于多个新项目投产且风力资源较优：公司2021年风电控股装机容量达134万千瓦，同比增长34.13%；平均利用小时数达2609小时，同比增加569小时，风机可利用率达99.85%。 海上风电方面：公司依托江苏省建设资源优势，抢先布局海上风电项目。 如东H2#海上风电项目顺利投产，新增海风控股装机容量35万千瓦； 收购大唐国信滨海海上风力发电有限公司40%股权，海上风电权益装机容量达到30万千瓦； 公司控股股东牵头的联合体中选大丰85万千瓦海上风电项目。 光伏发电方面：公司发展思路转变，光伏发电业务规模有望大幅扩张。 重点寻找开发省内闲置资源，连云港新坝200MW农光互补项目等多个项目有序推进中； 积极布局省外特高压相关区域优质资源，河南安阳100MW光伏发电项目、平鲁70MW光伏发电项目等有望落地。 生物质发电业务计划停运，业绩包袱卸除在即 由于生物质燃料价格较高、收购难度加大、质量下滑等因素，电价补贴结束后生物质发电项目上网电价收入不足以覆盖燃料成本，继续运营不再具有经济价值，计划在合理利用小时数用完时择机陆续停运。考虑到生物质发电业务毛利率较低及计提资产减值对历史业绩的拖累，该业务停运后公司业务结构有望显著优化，并助推业绩高增。 盈利预测与估值：公司风光发电业务齐头并进、快速扩张，考虑到生物质发电业务盈利能力下滑及停运节奏加快，将2022-2023年归母净利润预测由8.91、9.84亿元下调为8.00、9.72亿元，预计24年归母净利润为10.99亿元，对应PE为15.51、12.76、11.29倍，维持“买入”评级。 风险提示：江苏省新能源政策变动，项目所在地电力消纳能力不足，新增光伏项目建设不及预期，新建海上风电项目运营状况不及预期，已中标项目推进情况不及预期等