德才股份(605287) 核心观点 三季度营收+34.3%，归母净利+6.0%。2023年前三季度公司实现营业收入39.26亿元，同比+16.2%，实现归母净利润1.47亿元，同比+6.1%。单三季度实现营业收入13.77亿元，同比+34.3%，实现归母净利0.39亿元，同比+6.0%。三季度公司营收继续保持高增长，受项目执行周期影响，单季度业绩增速略有放缓。 单季毛利率或受季节性影响，前三季度毛利率同比提升。2023年前三季度公司毛利率为13.0%，较上年同期提升1.0pct，单三季度毛利率10.0%，较上年同期下滑1.2pct。受业务结构转型影响，公司毛利率季节性波动增强，但总体毛利率稳步提升，全年毛利率增幅有望继续扩大。 新签合同同比下滑，城市更新类占比继续提升。2023年前三季度公司新签合同额60.8亿元，同比-21.8%，其中新签装饰装修/房建/市政合同分别为23.3/20.7/15.2亿元，同比-10.3%/-33.6%/-18.6%。单三季度公司新签合同额13.0亿元，同比-57.3%。公司持续优化订单结构和业务布局，在订单筛选方面提高了准入门槛，严格识别和抵制付款差、有风险的订单，城市更新相关合同额占比持续提升，新签老旧小区改造类/历史风貌建筑保护修缮类/市政基础设施建设类合同额同比+96.27%/+46.51%/-25.5%，三类项目合计新签占比55.1%，较上年同期提升17.1pct。 现金流阶段性净流出，四季度有望迎来集中回款。2022年11月央行和银保监会发布《商业汇票新规》后，商业汇票最长期限由1年调整至6个月，导致公司现金流季节性波动加大，Q3单季度经营性现金流净流出3.76亿元，同比上年同期多流出3.83亿元，前三季度经营性现金累计流入39.9亿元，同比+2.2%，经营性现金累计流出39.78亿元，同比+11.8%，四季度进入回款季，现金流入有望明显增加。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。公司长期深耕青岛市场，立足本土优势，打造城市更新特色品牌，有望持续受益于市场需求快速增长。预测公司归母净利润2.33/2.82/3.26亿元，每股收益1.67/2.01/2.33元，对应当前股价9.8/8.1/7.0x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势变化的风险、政策变化的风险、市场竞争的风险、价、资产负债率较高的风险、应收款回收的风险等。

德才股份(605287) 核心观点 “小而美”的特色建筑装饰公司。公司全称德才装饰股份有限公司，成立于1999年，总部位于山东青岛。公司主营装饰装修、房建、市政业务，能够提供设计、采购和施工一体化服务。2023年上半年公司装饰装修/房屋建筑/市政业务收入占比分别为47.4%/33.9%/15.1%。公司持续深耕城市更新领域，形成老旧小区改造、历史风貌建筑保护修缮、市政基础设施建设业务“三驾马车”，2023年上半年以上三类项目新签合同额占比达到53.3%。 青岛市城市更新及城市建设需求快速释放。2022年青岛市提出城市更新和城市建设三年攻坚行动方案，重点开展历史城区保护更新、重点低效片区(园区)开发建设、旧城旧村改造建设、市政设施建设、交通基础设施建设、地铁建设及地铁沿线开发建设、停车设施建设、公园城市建设八大行动。2023年青岛市计划改造老旧小区473个，同比+48.7%，计划完成投资64.8亿元，同比+63.6%，计划推进城中村改造项目85个，同比+193.1%，计划完成投资175亿元，同比+42.7%。 公司紧抓政策机遇，打造城市更新特色品牌。公司凭借全产业链优势，积极开拓城市更新业务。公司在手资质覆盖老旧小区改造各个领域，能够独立承接老旧小区改造项目，2023H1公司新签老旧小区改造类项目9.57亿元，同比+106.7%；新签历史风貌建筑保护修缮类项目3.90亿元，同比+43.0%，估算公司老旧小区改造类项目本地市占率可以达到20%左右。 充分开发已有渠道，积极布局系统门窗。2022年，公司变更部分募集资金投资项目为“系统门窗研发及智能制造产业化项目”。2023年，公司旗下德才高科二期二号车间两条生产线落成并试运行。公司门窗业务起步较早，拥有自己的研发设计团队和检测中心，且能够对接公司传统装饰客户的系统门窗采购需求，同时公司布局建设C端渠道，切入存量房精装修消费领域。 估值与投资建议：基建面临“缺项目”问题，“扩内需”呼唤改造类项目发力，“广义城市更新”成为基建重点投资领域。公司长期深耕青岛市场，立足本土优势，打造城市更新特色品牌，有望持续受益于市场需求快速增长。预测公司归母净利润2.33/2.82/3.26亿元，每股收益1.67/2.01/2.33元，对应当前股价9.8/8.1/7.0x。结合绝对估值法和相对估值法，公司合理每股价值区间为22.07-23.38元，较当前股价有35.65%-43.70%的空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势变化的风险、政策变化的风险、市场竞争的风险、价、资产负债率较高的风险、应收款回收的风险等。

德才股份(605287) 投资要点 2022年归母净利同比高增43%，业务多点开花 2022年公司实现营收56.4亿元/yoy+11.9%，对应归母净利2.0亿元，同比高增43.1%。分业务看，装饰装修/建筑工程/市政工程/设计业务分别实现营收32.33/16.48/6.28/1.17亿元，同比+5.60%/+22.70%/+20.65%/+13.78%；装饰装修细分业务中，智能化/古建筑工程业务分别实现营收4.15/3.26亿元，同比高增83.30%/65.29%，业务多点开花。23Q1公司实现营收/归母净利8.9/0.47亿元，同比+39.5%/+11.1%。 费用管控优秀，现金流回款加快 公司2022全年期间费用率7.22%，较去年同期下降0.76pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.63%/3.55%/0.99%/2.04%，较去年同期分别+0.18/+0.14/-0.01/-1.07pct，其中销售费用增加主要系营销支出增加所致。22年经营性现金流净流入1.91亿元，较去年同期多流入0.65亿元，主要系工程回款加速所致。 订单超预期高增，转型思路清晰、新业务表现亮眼 1）2022年订单：22年全年实现新签合同额101亿元，同比高增47%，疫情扰动下订单仍突破百亿，经营韧性及全产业布局优势凸显；年末在手订单83亿元，同比增长27.08%，充分保障未来业绩。订单结构看，22年新签中商业地产类项目比重已降低在10%以下，老旧小区改造/历史风貌建筑修缮/市政基建类订单分别同比增长26.21%/416.92%/144.83%，三类订单占全年新签比重约35.10%。 2）2023年一季度订单：23Q1公司实现新签合同额31.55亿元，在去年同期高基数情况下仍同比高增80.2%（22Q1新签17.51亿元，同比+225.5%）。分业务看，23Q1订单中装饰/房建/市政分别实现新签合同额8.3/11.8/11.14亿元，同比+159%/+47%/+88%；其中老旧小区改造实现新签6.0亿元，同比大增340%；历史建筑修缮新签3.4亿元；市政基建新签9.1亿元，同比高增77%，三类订单累计占23Q1总订单金额的58.7%（22年全年35%），占比持续提升。公司近两年布局的转型路径（及时缩减地产业务，转向新城建+新基建）持续验证，成长逻辑逐步兑现。 城市更新持续推进，公司主业稳健+新业务发力，未来业绩确定性强 1）政策端：住建部表示今年将持续推进城市更新行动，重点包括持续推进老旧小区改造，近5年全国已改造16.7万个老旧小区，2023年预计再开工改造5万个以上；同时要做好城市历史街区、历史建筑的保护与传承。 2）公司端：公司基石业务以公建市政类为主，受地产影响较小，主要客户包括政府、公共设施开发企业等高信用客户，业绩兑现预计较传统企业更为安全。同时，公司围绕城市更新概念，重点发力老旧小区改造、历史风貌建筑修缮与市政基础设施建设等领域；作为建筑全产业链企业，公司具备资质技术全、业务结构优、新业务成长性强三大强α优势，预计将持续助力增厚公司未来利润。 盈利预测与估值 我们预计2023-2025年公司营业收入分别为78.25、105.74、134.32亿元，对应归母净利分别2.65、3.54、4.54亿元，同比增长32.33%、33.65%、28.37%；对应PE分别8.76、6.55、5.11倍。结合PEG估值视角，公司当前估值水平处于低估区间，价值亟待发现，维持“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险。

德才股份(605287) 投资要点 公司参建国家虚拟现实创新中心，积极赋能行业智慧化转型 11月7日，工信部批复组建国家虚拟现实创新中心，由南昌虚拟现实研究院牵头，联合青岛虚拟现实研究院（德才同利亚德、爱奇艺等企业合资成立），共同组建虚拟现实领域唯一的国家级创新中心。德才聚焦虚拟现实领域关键共性技术的研究突破，赋能建筑全产业链数字化智慧化转型。 智能建造试点城市铺开（含青岛），产业新变革打开公司技术应用新场景 11月10日，住建部决定将北京、深圳、广州、天津、雄安新区等24个城市列为智能建造试点城市。我们认为，当前我国智能建造及建筑信息化行业存在巨大发展空间，开展智能建造试点有望促进建筑业与数字经济深度融合，培育智能建造新产业新业态新模式，将有助于解决工程建设存在的生产方式粗放、劳动力紧缺、资源能源消耗大等突出问题，更好发挥建筑业对稳增长扩内需的重要支点作用。建筑业将迎来产业变革新发展，有望进一步打开公司技术应用新场景。 BIM+VR+AR核心设计工法降本增效，纵向延伸利润链条 公司是行业较早走向国外、引入先进数字化技术的建企，早在2013年就已经和英国HDDA公司共同出资成立DC-HD设计院，正式开启BIM技术深度研发应用。近年来，公司充分结合三维扫描仪、无人机等智能设备，形成“BIM+VR/AR”的全数字化设计模式，通过智能交互、传感技术实现观察三维空间效果，有效解决业务分块割裂问题。技术应用可有效缩短项目建设周期，减少施工阶段的错误损失和返工，保证施工质量的同时，提升建设效率；长期看，将实现公司利润链条纵向延伸。 技术+模式多重优势增强获单能力，新签订单高增70%，逐步迈入快速发展期 1）资质技术优势：公司资质全且精，是业内唯一拥有建筑设计+施工、装饰设计+施工、新材料生产的全资质公司，截至22H1，公司已拥有27项覆盖建筑全产业链的甲（壹级）资质；同时，公司的BIM+VR/VR技术在老旧小区改造及历史风貌建筑领域独具差异化竞争优势，有助于公司转型EPC总承包模式及发力新城建、新基建等业务领域，有效增强公司获单能力。 2）业务优势：，公司基石业务以公建为主，主要客户包括政府机构、公共设施开发企业等，受房地产影响较小。过去5年公司营业收入及归母净利润复合增长均在20%以上，业绩增长的安全性及确定性强。 3）成长性优势+订单高增：老旧小区改造（十四五省内蕴涵2000亿空间）、历史风貌建筑修缮、高端系统门窗制造三大新引擎业务市场空间广阔，有望打开公司新的利润成长空间。前三季度公司累计新签合同额78亿元，同比高增70%，增速居板块前列，逆势更显可贵；其中房建/市政/设计累计实现新签合同额同比+296%/+266%/+40%。截至22H1，公司在手订单85亿元，公司正式迈入快速发展期，业绩高成长性预计逐步兑现。 盈利预测与估值 我们预计2022-2024年公司归母净利1.53亿元、2.14亿元、2.90亿元，同比增长9.25%、40.26%、35.45%，对应PE分别16.10倍、11.48倍、8.47倍。我们保守估测公司2022-2024年业绩复合增速38%。基于PEG估值视角，公司当前对应PEG仅为0.43，估值水平处于低估区间，维持“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险

德才股份(605287) 投资要点 三季度利润实现高增，现金流同比大幅改善 利润方面：德才股份三季度实现营业收入10.25亿元，实现归母净利3706万元，三季度利润同比高增47.4%，单季度业绩实现超预期增长。此外，我们分析Q4公司将加速赶工，利润表现有望持续向好。 现金流方面：公司前三季度现金流持续改善，经营现金流净额达3.49亿元，较去年同期改善3.99亿元，我们分析主要系公司将应收账款管理作为阶段性重点核心工作，持续加速资金回笼所致。经营回款方面公司Q3单季度收现比138%，环比H1大幅提升35pct。 新签同比高增70%，在手订单充裕，新赛道订单持续放量，成长逻辑逐步兑现 公司前三季度累计新签77.67亿元，同比高增70%，增速居板块前列；其中装修装饰/房建工程/市政工程/设计分别累计实现新签合同额26/31/19/0.82亿元，同比分别-14%/+296%/+266%/+40%。22H1公司在手订单85亿元，成长动能充足。同时，公司Q1-3老旧小区改造、历史风貌建筑修缮、市政基建等新业务订单分别实现5.8/6.1/17.6亿元，同增30%/2580%/231%，合计累计高增195%，占总订单比例约38%，同比大幅提升16个pct。成长逻辑开始兑现，新业务发力势头强劲。 建筑全产业链高成长企业，未来成长性/安全性高、业绩确定性强参考浙商建筑组2022年10月27日外发《德才股份四问四答》深度报告，公司具备三大α优势： 1）资质优势：公司是业内唯一拥有建筑设计+施工、装饰设计+施工、新材料生产的全资质公司，共有27项覆盖建筑全产业链的甲级（壹级）资质。全产业链布局及齐全资质有助于公司转型发力新城建、新基建等业务领域，持续提升获单能力和机会。 2）业务优势：受房地产行业影响较小，公司基石业务以公建为主，主要客户包括政府机构、公共设施开发企业等，同时公司发力EPC业务，截止2022年上半年，公司EPC总承包收入同比高增+166%，公司高端业务承接能力持续增强。 3）成长优势：公司重点布局三大新业务领域：第一，老旧小区改造，十四五山东省内蕴涵2000亿空间，公司先发布局优势明显，市占率有望持续提升；第二，历史风貌建筑修缮，赛道竞争格局明确，业务门槛高，利润率高于传统施工业务，有望提升公司整体毛利率水平；第三，高端系统门窗制造十四五存量房精装市场CAGR+20%以上，公司高性能门窗生产线一年内投产，预计带动收入端确定性增量。整体看，公司三大新引擎业务市场空间广阔，有望打开公司新的利润成长空间，业绩高增确定性强。 盈利预测与估值 我们预计2022-2024年公司归母净利1.53亿元、2.14亿元、2.90亿元，同比增长9.25%、40.26%、35.45%，对应PE分别14.90倍、10.62倍、7.84倍。我们保守估测公司2022-2024年业绩复合增速38%。基于PEG估值视角，公司当前对应PEG仅为0.39，估值水平处于低估区间，维持“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险。

德才股份(605287) 投资要点 德才股份是一家建筑全产业链高成长企业，公司以装饰装修起家，公建装饰装修基本盘稳健，三大新业务驱动业绩超预期增长。 一、如何看待德才股份相对传统建筑板块的α属性？ 1）资质优势：公司全产业链布局，且是业内唯一拥有建筑设计+施工、装饰设计+施工、新材料生产的全资质公司，截至2022H1共计取得27项覆盖建筑全产业链的甲级（壹级）资质。全产业链布局及齐全资质有助于公司转型EPC总承包模式及发力新城建、新基建等业务领域，提升公司获单能力和机会。 2）业务优势：受房地产影响较小，公司基石业务以公建为主，主要客户包括政府机构、公共设施开发企业等，受房地产影响相对较小。2017-2021年，公司营收由22.0亿元增至50.4亿元，CAGR+23.0%；净利润由0.65亿元增至1.40亿元，CAGR高达+21.1%。公司α属性凸显，业绩增长确定性强。 3）成长优势：老旧小区改造、历史风貌建筑修缮、高端系统门窗制造三大新引擎业务市场空间广阔，有望打开公司新的利润成长空间，业绩高增确定性强。 二、公司未来业绩的确定性如何看？ 1）订单角度：存量方面，截至22H1，公司在手订单合计84.94亿元，订单保障倍数约1.4。增量方面，截至22Q3，公司累计新签合同额77.7亿元，同比大幅增长70%。公司在手订单充裕、新签订单维持高增速，未来业绩保障足，有效保证了业绩高增长确定性。 2）资质+新业务发力角度：从新签订单结构看，22Q1-3房建/市政工程累计新签高增297%/266%，大额订单承接能力持续凸显。从新业务情况看，22Q1-3老旧小区改造/历史风貌建筑修缮/市政基础设施等新业务订单分别实现5.80/6.13/17.60亿元，同比高增30%/2580%/231%，三类业务累计同比高增195%，占比提升至38%，大幅提升16个百分点。公司以公共建筑+市政业务为业务发展基石，整体经营安全系数高，新业务发力势头强劲，未来成长动能充沛，伴随订单高增，公司业绩增长确定性强。 三、公司未来的成长性如何看？ 1）基本盘业务订单稳增长，以EPC总承包模式承接多项大额订单、并带动利润率提升。22Q1-3，房建/市政工程新签订单同比增速分别保持在180%/100%以上，项目承接势头强劲；同时，转型EPC总承包模式有效拉动利润率提升。2021年公司EPC项目收入同比大增278%，2022H1公司EPC项目收入同比+166%。 2）三大新引擎业务拉动业绩高成长。山东省内十四五期间老旧小区改造潜在市场规模超2000亿元，同时小区旧改项目回款条件优秀、客户信用高，有望成为公司业务新增长极；公司持有稀缺古建筑工程壹级资质，赛道竞争格局优质，我们分析项目利润率远超传统建筑工程施工项目，有望拉动公司业务盈利能力提升；依托存量房精装修市场，高档门窗市场预计持续朝阳；公司高性能系统门窗制造生产线将在2023年底投产，预计可为公司带来年均3.55亿元的营收增量。 四、我们对于德才股份估值的思考？ 1）从当前估值看，公司当前估值相对板块过去两年平均估值低估超30%，且考虑到公司经营稳健性、未来业务高成长性及业绩确定性高增长，我们认为应当从成长性角度给予公司一定估值溢价，因此公司价值当前严重低估。 2）从合理估值角度看，公司未来业务高成长确定性强，我们保守估测，22-24年业绩复合增速38%，从PEG角度给予35倍PE，预计22年对应合理市值53亿元。 盈利预测与估值 我们预计2022-2024年公司归母净利1.53亿元、2.14亿元、2.90亿元，同比增长9.25%、40.26%、35.45%，对应PE分别16.03倍、11.43倍、8.44倍，我们保守估测，22-24年业绩复合增速38%。基于PEG估值视角，公司当前对应PEG仅为0.42，估值水平处于低估区间，价值亟待发现，维持“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险。

德才股份(605287) 投资要点 公司 22Q1-3 累计订单 77.7 亿元，同比高增 70% 2022 年前三季度公司累计新签 77.67 亿元，同比高增 70.4%，增速居板块前列； 分 时 段 看 ， 22Q1/Q2/Q3 新 签 分 别 17.51/29.70/30.47 亿 元 ， 同 比 分 别 增 长225.53%/133.13%/10.92%。 分业务看， 22Q1-3装饰装修/房建/市政/材料销售/设计业 务 累 计 实 现 新 签 合 同 额 25.95/31.12/18.70/1.09/0.82 亿 元 ， 同 比 分 别-13.7%/+297.5%/+266.4%/-45.7%/+40.2 %。 截至 22H1，公司在手订单 85 亿元， 成长动能充足。 房建/市政工程累计新签高增 297%/266%， 彰显公司大单承接能力 分业务看： 1） 前三季度房建业务累计新签合同额 31.12 亿元，同比高增 297%。 单季度看， 22Q1/Q2/Q3 房建新签合同额分别实现 8.05/16.72/6.35 亿元，同比分别+2519%/+216%/+185%，公司业务基本盘持续稳健，积极承接公共建筑项目订单； 2） 22Q1-3 市政业务累计新签合同额 18.70 亿元，同比高增 266%。 单季度看， 22Q1/Q2/Q3 市政工程新签合同额分别为 5.93/1.30/11.46 亿元，同比分别+2189%/+103%/+173%。 公司依托全生命周期服务模式， 紧跟国家战略规划， 深耕新城建和新基建等领域， 业务端持续发力， 大额订单承接能力持续凸显。 新业务持续发力， 订单占比大幅提升 16 个百分点 公司持续开拓新城建领域项目。 新业务来看， 2022 年前三季度老旧小区改造、历史风貌建筑修缮、市政基础设施等新业务订单分别实现 5.80/6.13/17.60 亿元，同比高增 30%/2580%/231%，三类业务累计同比高增 195%，占比提升至 38%，大幅提升 16 个百分点。 逻辑开始兑现，新业务发力势头强劲。 建筑全产业链布局，三大新引擎全面发力，有望拉动业绩超预期增长 1）全建筑产业链业务布局完善，主业稳健发展。 公司是业内唯一拥有建筑设计、建筑施工、装饰设计、装饰施工、新材料生产的全资质企业，具备 27 项甲（壹）级资质。 公司以公建内装设计及施工为主业，以设计驱动订单，过去五年业绩 CAGR+21%， 22 H1 经营表现显著优于装饰装修板块同行，盈利能力持续提升。 伴随全业务链条协同发展，公司有望集团式做大做强。 2） 老旧小区改造、历史风貌建筑修缮、高性能门窗制造三大新业务拉动高增长。 老旧小区改造业务： 十四五时期山东省内十四五期间老旧小区改造潜在市场规模约 2086 亿元， 公司抢先发力，打造老旧小区改造“1+3+N” 模式， 省内市占率有望持续提升，叠加项目回款优秀、客户信用高等业务属性， 有望成为公司未来业务新增长极。 历史风貌建筑修缮业务： 赛道准入门槛高，竞争格局明确；公司持有稀缺壹级资质， 凭借差异化竞争优势有望实现业务新突破； 高性能门窗业务： 十四五存量房精装市场有望达 3 万亿元，年复合增长率在 20%以上，有望带动高档门窗市场持续朝阳。公司高性能系统门窗自造生产线预计 2023 年底投产，将为公司带来年均 3.55 亿元的营收增量。 盈利预测与估值 我们预计 2022-2024 年公司归母净利 1.53 亿元、 2.14 亿元、 2.90 亿元，同比增长9.25%、 40.26%、 35.45%，对应 PE 分别 15.76 倍、 11.23 倍、 8.29 倍， 我们保守估测， 22-24 年业绩复合增速 38%。 基于 PEG 估值视角，公司当前对应 PEG 仅为 0.42，估值水平处于低估区间，价值亟待发现， 给予“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险。

德才股份(605287) 投资要点 公司布局建筑全产业链，经营表现α属性凸显，22H1新签倍增/在手充裕 1）公司居2020年度中国建筑装饰行业百强企业第2名，主业覆盖装饰（内装、幕墙、古建筑、智能化）、房建、市政、设计建筑全产业链，四大领域均持有甲（壹）级资质。近年来公司积极转型，大幅缩减房建、住宅内装比例，有效平抑行业波动。2021年公司实现归母净利润1.40亿元，居板块首位，五年CAGR+21%，2022年H1经营表现显著优于装饰装修板块同行。公司基本盘稳健，α属性凸显。 2）新签倍增/在手充裕，“设计驱动”保证获单能力。22H1新签订单47亿元，同比高增161%；当前在手订单85亿元，成长动能充足。公司依托旗下伦敦DC-HD设计公司等专业设计机构，着力打造“设计驱动”获单模式，2022年9月与TJAD开展校企合作，不断扩展业务边际。公司凭借天然设计优势发力工程总包业务，2021年/2022H1EPC收入同增278%/166%，充分彰显公司大单承接能力。 新老业务并驾齐驱，三大引擎拉动业绩超预期增长 公司在保持公建装饰EPC业务及市政总承包业务平稳增长外，重点发力老旧小区改造、历史风貌建筑修缮、高档系统门窗制造三大新业务，有望打开公司成长空间，拉动业绩超预期增长： 1）老旧小区改造：十四五时期全国小区旧改市场规模超3.5万亿元，年均规模超过7000亿元，山东省内十四五期间老旧小区改造潜在市场规模约2086亿元；同时小区旧改项目回款条件优秀、客户信用高，有望成为公司业务新增长极。 2）历史风貌建筑修缮：赛道准入门槛高，竞争格局明确；公司以技术起家，持有稀缺壹级资质，具备差异化竞争优势，此类项目利润率接近传统建筑工程施工项目的2倍，有望拉动公司业务盈利能力。 3）高档系统门窗市场：中性预测下，十四五存量房精装市场达3万亿元，年复合增长率在20%以上，有望带动高档门窗市场持续朝阳。公司是华东区域规模较大的幕墙门窗综合产业中心，先后与青岛港、海尔、保利、华润、金地、中建、中铁等国内知名企业实现战略合作。同时，公司计划依托当前优化后募投项目（系统门窗在建生产线）切入高端门窗ToC业务领域，市场想象空间巨大。 全产业链布局模式独特，集团式发展做大做强 1）全建筑产业链业务布局完善。公司是业内唯一拥有建筑设计、建筑施工、装饰设计、装饰施工、新材料生产的全资质企业，具备27项甲（壹）级资质，在新市政业务总包方面具有独家优势。伴随全业务链条协同发展，公司有望集团式做大做强。 2）积极转型新市政。公司区别于传统装饰企业，其装饰业务以公建EPC总包为主，能够带来公司盈利能力的提升及业务经营的稳健增长，同时公司发力新城建、新基建、绿色建材业务，成长性凸显。 3）立足山东辐射全国。公司从山东起家，借助省内优势打造市政类品牌项目，以品牌项目经验拓展全国，有望助推公司孵化为全国性综合建筑全产业链企业。 盈利预测与估值 我们预计2022-2024年公司归母净利1.53亿元、2.14亿元、2.90亿元，同比增长9.25%、40.26%、35.45%，对应PE分别14.96倍、10.67倍、7.88倍，我们保守估测，22-24年业绩复合增速38%。基于PEG估值视角，公司当前对应PEG仅为0.40，估值水平处于低估区间，价值亟待发现，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险。