晨光新材(605399) 事件描述 8月18日，晨光新材发布2023年半年度报告，实现营业收入5.65亿元，同比减少48.38%；实现归母净利润7125.38万元，同比减少82.60%；实现扣非归母净利润3774.35万元，同比下降90.86%；实现基本每股收益0.23元/股。其中，第二季度实现营业收入2.82亿元，同比下降49.90%，环比下跌0.36%；实现归母净利润3057.81万元，同比下跌86.06%，环比下跌24.82%；实现扣非归母净利润524.40万元，同比下降97.67%，环比下跌83.86%。 有机硅行业供需承压带来营收利润双重压力，产销量大幅增长 二季度硅烷偶联剂整体盈利承压。2023H1，公司营收利润出现大幅下降，主要系有机硅行业整体需求恢复不佳以及新增产能投放导致产品价格和毛利率出现较大下降。根据公司披露的经营数据，二季度氨基/环氧基/含硫/乙烯基/原硅酸酯销售单价分别环比-19.24%/-15.79%/+160.53%/-1.38%/-9.55%。二季度综合毛利率为11.05%，同比/环比-39.31pct/-8.45pct。 以量换价，市场份额进一步提升。二季度，产品降价以及新项目放量使得公司产销量环比大幅提升。单季度产品总产量/销量分别达到9476.37/10432.9吨，环比分别+8.28%/+17.42%。其中氨基硅烷2203.79/2089.24吨，环比分别+34.12%/+9.98%；环氧基硅烷921.92/1473.87吨，环比分别-27.15%/+37.07%；含硫硅烷1551.76/1624.00吨，环比分别+9.59%/10.07%；乙烯基硅烷2616.56/2618.3吨，环比分别+22.47%/+28.80%；原硅酸酯硅烷2182.34/2627.56吨，环比分别-4.72%/+9.38%。 积极推动项目建设，双基地一体化布局 2023年，公司积极推进多个项目的建设和运营。公司的"年产6.5万吨有机硅新材料技改扩能项目"和"年产2.3万吨特种有机硅材料项目"的某些产品已进入试生产阶段。"年产30万吨功能性硅烷项目"正在全面建设，该项目依托公司现有的工艺技术和新产品开发优势，旨在扩大功能性硅烷系列产品的产能，此外，公司还在宁夏中卫工业园投资兴建"年产30万吨硅基及气凝胶新材料项目"，目前正在全面建设中，计划在2023年底前一期项目达到试生产条件。同时，在江西省九江市湖口高新技术产业园，公司计划投资建设年产21万吨硅基新料及0.5万吨钴基新材料项目，正处于前期审批阶段，公司将以此项目为依托，进一步扩充全产业链布局。 投资建议 我们认为汽车及地产需求整体呈现弱复苏的态势，需求端或将逐季改善，但2021-2022年相对好的盈利水平带来行业的扩产较多。因此我们认为竞争的关键将是产品结构的优化、一体化抗风险能力、成本控制能力，同时以量换价将是盈利提升的关键。由于行业景气度超预期下行，我们下修公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.29亿元、3.68亿元和6.52亿元（原值6.75亿元、9.30亿元和12.98亿元），EPS分别为0.73元、1.18元和2.09元，对应当前股价PE分别为20.10/12.49/7.06，维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）宏观经济下行。

晨光新材(605399) 事件描述 4月18日，晨光新材发布2022年度报告，实现营业收入19.47亿元，同比增长14.69%；实现归母净利润6.39亿元，同比提高18.99%；实现扣非归母净利润6.31亿元，同比提高19.06%；实现基本每股收益2.67元/股。其中，第四季度实现营业收入3.78亿元，同比下降37.73%，环比下降20.08%；实现归母净利润0.80亿元，同比下降66.24%，环比下降46.67%；实现扣非归母净利润0.77亿元，同比下降67.37%，环比下降45.39%。 同时，晨光新材披露2023年第一季度报告，报告期内实现营业收入2.83亿元，同比下降46.77%，环比下降84.74%；实现归母净利润0.41亿元，同比下降78.59%，环比上升81.61%；实现扣非归母净利润0.32亿元，同比下降82.72%，环比上升85.52%；实现基本每股收益0.17元/股。 功能性硅烷延续高景气，全年盈利创新高 2022年全年经营稳健，营收利润创新高。功能性硅烷是公司最重要的盈利来源，2022年全年功能性硅烷板块贡献收入19.42亿元，同比增长14.46%，占公司总收入99.74%；其他板块贡献收入0.05亿元，同比增长427.49%。2022年上半年，功能性硅烷延续2021年以来的高景气，盈利能力同比大幅提升。由于功能性硅烷下游与宏观经济走势密切相关，2022年下半年需求不足导致盈利收窄，四季度产品价格及盈利来到历史低位。 盈利能力指标方面，2022年整体销售毛利率42.36%，同比下滑0.2pct；净利率32.82%，同比提升3.73pct。ROE为29.09%，同比下滑3.78pct。 价格方面，主要产品KH-550/CG202/KH-560/CG-Si69/CG-171全年平均价格分别为55302.96/24753.12/61802.86/27165.42/26246.27元/吨，同比大幅提升。同时主要原料硅粉/氯丙烯/乙醇/烯丙基缩水甘油醚全年平均价格18642.67/10755.72/7200.91/42494.62元/吨，同比-6.99%/-1.06%/1.75%/42.69%。 量方面，主要产品KH-550/CG202/KH-560/CG-Si69/CG-171销量分别为5460.63/3657.09/4760.08/4097.20/9156.44吨，同比-5.76%/-45.48%/-7.25%/6.13%/14.73%。产销量增长主要源于募投的6.6万吨功能性硅烷项目于2022年开始陆续投产爬坡带来的增量。 费用方面，2022Q4销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.65%/1.32%/-1.59%，环比变动1.38/-1.43/2.00pct。三费整体控制良好。研发费用率6.88%，公司研发投入持续增加。 四季度及一季度需求下行，功能性硅烷行业承压 2022Q4及2023Q1业绩环比下滑较多主要由于功能性硅烷下游需求较弱导致产销量和价差均下跌。22Q4橡胶轮胎外胎产量较上一季度下降2.06%，房屋竣工面积较22Q3环比上涨270.35%。2022Q4单季度毛利率28.81%，环比提高7.85pct；净利率21.08%，环比提高7.02pct。2023Q1单季度毛利率19.50%，环比提高5.31pct；净利率14.35%，环比提高4.78pct。 价方面，2022Q4主要产品KH-550/KH-560/CG-171平均价格为43092.31/45184.62/20584.62元/吨，环比-20.22%/-29.08%/-18.01%。根据我们的跟踪，KH-550/KH-560/CG-171季度价差环比均呈下降趋势，大部分产品价差收窄明显。 量方面，2022Q4主要产品KH-550/CG-202/CG-Si69/CG-171销量1314.93/519.41/944.93/2433.55吨，环比-5%/-44%/-14%/-8%，CG-202产品销量下滑较为明显。 以量换价，多基地布局保障盈利稳定性 展望2023年，我们认为汽车及地产需求整体呈现弱复苏的态势，需求端或将逐季改善，但2021-2022年相对好的盈利水平带来行业的扩产较多。因此我们认为竞争的关键将是产品结构的优化、一体化抗风险能力、成本控制能力，同时以量换价将是盈利提升的关键。 2023-2025年将是晨光新材资本开支大年，公司发展进入快车道。目前公司以江西九江为主要生产基地，公司近两年开始布局安徽铜陵和宁夏中卫生产基地，多基地布局便于降低风险及增加客户覆盖范围。公司在报告期内基本完成6.6万吨募投项目功能性硅烷的建设，目前在建拟建项目有年产2.3万吨特种有机硅项目，预计2023年底全部完成建设；年产30万吨硅基及气凝胶新材料项目，预计2024年10月完成建设；年产30万吨功能性硅烷项目在报告期内已经开工建设，预计2026年全部完成建设；年产6.5万吨有机硅新材料技改扩能项目，预计2023年中旬完成建设。 投资建议 我们看好公司基于全种类原料平台优势，通过资本开支扩大规模优势，实现强者恒强，同时积极布局新品种，提高产品的差异化和附加值。预计公司2023年、2024年和2025年归母净利润分别为6.75亿元、9.30亿元和12.98亿元，EPS分别为2.81元、3.87元和5.40元，对应当前股价PE分别为11.31/8.22/5.88，维持“买入”评级。 风险提示 原油和煤炭价格大幅波动； 项目建设不及预期； 不可抗力； 宏观经济下行。

晨光新材(605399) 主要观点： 深耕功能性硅烷材料二十余年，产品结构优化，毛利率领先同行 功能性硅烷是百亿级市场，下游随着轮胎绿色化、竣工端回暖及光伏胶膜用需求增长而放量，预计每年市场需求复合增速约10%。晨光新材是国内硅烷一体化龙头企业，深耕功能性硅烷赛道二十余年，产品品类完善，与同行业比较，公司含硫硅烷占比较低，氨基和环氧基硅烷占比较高。近年来由于优异的产品结构，毛利率领先同行。 功能性硅烷产能快速扩张，三氯氢硅扩产保障原材料 晨光新材2021年功能性硅烷产能规模约6.6万吨/年，公司后续在江西九江、宁夏中卫、安徽铜陵规划共36.5万吨功能性硅烷产能（含中间体），完全达产后产能是现有的6.5倍，快速追赶行业领先企业，实现后来居上。 三氯氢硅是功能性硅烷的核心原材料。近年来，三氯硅烷价格波动较大，公司后续在安徽新规划6万吨产能，宁夏中卫新规划20万吨产能，为以后功能性硅烷扩产以及气凝胶布局提供充足的三氯氢硅原料，同时部分光伏级外售。 打造气凝胶第二曲线，有机硅源正硅酸乙酯主要供应商成本优势显著 气凝胶是目前已知导热系数最低、密度最低的固体材料，具有重量轻、隔热能力强、使用寿命长等多种优势，在石油化工、航天军工、建筑建造、工业隔热、交通等领域有广泛应用。我们对气凝胶的市场空间进行测算，预计2025年气凝胶市场需求将达到137亿元，到2030年达到接近300亿元，市场空间广阔。其中，随着我国新能源产业链的崛起，气凝胶在新能源领域的应用快速增长。 我们认为长期来看，生产与加工一体化的企业将具有竞争优势。目前行业正硅酸乙酯产能有限，或成为行业瓶颈，晨光新材正硅酸乙酯产能市占率超20%。公司目前1万方气凝胶中试线预计于2023年初全面达产，此后在江西九江、宁夏中卫、安徽铜陵均有较大规模的扩产计划。公司依托硅粉-三氯氢硅-四氯化硅-正硅酸乙酯上游产业链将在后续的竞争中占据领先地位。 投资建议 预计晨光新材2022-2024年归母净利润6.39、7.64、9.58亿元，EPS2.66/3.18/3.99元，对应PE为12.8/10.7/8.5。我们选取同为新材料企业进行估值对比，与可比公司相比我们认为存在明显低估，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 产能投放不及预期； 功能性硅烷及气凝胶行业竞争加剧； 原材料与产品价格大幅波动； 房地产复苏不及预期。

晨光新材(605399) 事件 公司发布 2022 年半年度报告，实现营业收入 10.95 亿元，同比增长 70.3%；归母净利润 4.09 亿元，同比增长 153.5%。其中， Q1、Q2 营业收入为 5.32、 5.63 亿元， 同比增长 98.6%、 50.1%；归母净利润为 1.90、 2.19 亿元， 同比增长 203.0%、 122.1%。 功能性硅烷景气延续， 量价齐升致业绩大幅增长 公司以硅粉为起始原料， 形成了“硅粉-三氯氢硅-功能性硅烷中间体-不同基团的功能性硅烷” 产业链。 量价齐升是公司业绩大幅增长的主要原因。 22H1 受光伏需求拉动，三氯氢硅价格大幅上涨，普通级均价为 17833 元/吨，同比上涨 141.7%；价差为 10994 元/吨，同比上涨 229.3%。 三氯氢硅价格对功能性硅烷产品价格形成支撑， 22H1 公司主要产品 KH-550、CG-202、 KH-560、 CG-Si69、 CG-171 销售均价分别为 64152、 26988、77631、 31274、 34504 元/吨，分别同比上涨 119.2%、 71.2%、 112.7%、61.6%和 17.0%； 销售毛利率为 48.2%，同比高出 13.37 个百分点。 功能性硅烷产能持续扩张，强化行业领先地位 公司现有硅烷产能主要集中在江西基地。 为进一步巩固行业领先地位， 公司在铜陵规划了30 万吨/年功能性硅烷项目，在加强现有品种的基础上，推出新的硅烷产品；该项目新增可外售硅烷产能 16.6 万吨/年。 公司在 30 万吨/年硅基及气凝胶新材料项目中布局了三氯氢硅，将成为业绩新的增长点。 切入气凝胶高成长赛道，一体化布局赋能成长 公司积极利用原料自给优势， 打造“硅粉-四氯化硅-正硅酸乙酯-气凝胶”产业链。 计划通过 2.3 万吨/年特种有机硅材料项目、 21 万吨/年硅基新材料及 0.5 万吨/年钴基新材料项目、 30 万吨/年功能性硅烷（铜陵）项目、 30 万吨/年硅基及气凝胶新材料项目等布局气凝胶产能。“双碳”目标下，气凝胶发展空间广阔，有望打开公司新的成长空间。 投资建议 预计 2022-2024 年公司营收分别为 25.6、 31.5、 41.5 亿元，同比变化 50.6%、 23.2%、 31.8%；归母净利润分别为 7.5、 9.1、 12.1亿元，同比变化 39.8%、 21.2%、 32.9%； EPS 分别为 3.12、 3.79、 5.03元，对应 PE 分别为 13.2、 10.9、 8.2 倍，维持“推荐”评级