奥福环保(688021) 事件： 1 月 3 日公司发布公告《关于以集中竞价交易方式回购公司股份的进展公告》， 公司将实施回购股份，回购金额为 1000-2000 万元， 回购价格不超过 27.45 元/股（含） ， 截至 2023 年 12 月 31 日，公司尚未实施回购。 重卡销量同比回升，带动公司业绩改善。 根据中国汽车工业协会发布的销售数据， 2023 年 1-11 月，国内重卡市场累计销量为 85.9 万辆，同比+39％，增速较上年同期提升 1 个百分点，随着国内重卡销量的修复， 公司 23 年前三季度营业收入为 2.52 亿元， 同比增长 83.49%，归母净利润为 1083 万元， 实现了扭亏为盈。 奥福作为国内大尺寸蜂窝陶瓷载体领先企业， 业绩有望受益于重卡景气度的复苏。 从毛利率角度看，公司 23Q3 销售毛利率为 23.34%（环比下降 12.77个百分点） ， 呈现较大回落主要原因为：（1）产品结构变化：三季度销售以天然气重卡所需的两只直通式载体为主导，毛利率较低；（2）降本压力对冲部分收入： 市场竞争激烈下公司与部分客户商定价格调整事项，补差价抵减了收入。 重点客户实现批量供应，积极开拓海外市场。 在终端用户开拓方面，国内市场新增对一汽解放和潍柴动力等重点客户批量供货； 乘用车方面，截至 23 年 10月 27 日已经实现对江淮汽车的小批量供应，未来有望继续加强乘用车市场的开拓。 公司前三季度国内和海外业务营收占分别为 76%和 24%，海外市场的收入提升主要得益于国外市场新增了新车配套业务。 拟回购股份用于股权激励或员工持股计划，彰显长期发展信心。 为促进公司健康可持续发展和完善长效激励机制，公司拟使用自有资金回购股份，用于员工持股计划或股权激励， 不低于 1000 万元且不超过人民币 2000 万元，回购价格不超过 27.45 元/股（含）， 实施期限为 2023 年 11 月 30 日起的 12 个月内。 投资建议： 公司大尺寸载体技术优势领先， 受益于国六排放标准切换带来的市场扩容和国产替代加速， 公司业绩有望持续增长。 基于公司天然气产品收入占比的提升，我们调整了公司 23 年、 24 年的盈利预测， 并新增 25 年盈利预测，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 0.19、 0.82、 1.27 亿元， 2024年 1 月 3 日收盘价对应 PE 为 83、 19、 13 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格大幅上涨、 下游汽车产业需求不及预期、 行业竞争加剧等风险

奥福环保(688021) 事件概述： 2023 年 4 月 25 日，公司发布 2022 年年报和 2023 年一季报。 2022 年公司实现营业收入 2.04 亿元，同比-48.54%； 实现归母净利润-0.08 亿元，同比-111.9%。 2022 年 Q4 公司营业收入改善， 实现营业收入 0.67 亿元，同比-44.12%，环比+91.32%。 2023 年 Q1 公司实现营业收入 0.98 亿元，同比+76.59%；实现归母净利润 0.09 亿元，同比-8.94%。 分析判断: 重卡行业底部反转，经济复苏将拉动上游载体需求 2022 年， 我国汽车行业面临供给冲击、需求收缩、预期转弱三重压力， 受市场提前透支、经济增速放缓、投资和消费走低等多重不利因素叠加影响， 重卡行业出现阶段性低迷。 据中国汽车工业协会数据，我国 2022 年重卡总销量仅为 67.2 万辆，同比-52%。 公司主要产品为汽车尾气处理陶瓷载体，业绩受下游需求阶段性走弱拖累。分产品来看，公司主营产品蜂窝陶瓷载体/VOCs 废气处理设备/节能蓄热体分别实现销售 429.16 万升/3 台/83.93万升（自用 12.92 万升，外销 71.01 万升），同比-57.48%/-25%/+12.81%；实现销售收入 1.78/0.13/0.08 亿元，分别同比-53.85%/-/+4.48%；毛利率分别为 46.30%/9.92%/38.35%，分别同比+2.11/-/-6.93pct。据商用车专业委员会数据， 2023 年 1 月以来，行业需求逐渐回暖， 2023 年 3 月重卡实现销售 3 万辆，同比+50.37%，环比+49.57%， 2023 年 Q1 共实现销售 11.54 万辆，同比+50.37%，环比+49.57%。 我们认为， 受益于经济逐渐回暖，物流和交运恢复，重卡行业景气度有望持续复苏， 公司蜂窝陶瓷载体业绩有较大修复空间。 项目储备与稳定上下游供应链双保障， 有望对国外垄断实现突破长期以来，美国康宁公司和日本 NGK 公司合计约占全球蜂窝陶瓷载体 90%以上市场份额， 随着国六标准实施， 国 内主机和整车厂商逐步开启蜂窝陶瓷载体国产化替代进程。 当前我国非道路国四标准于 2022 年 12 月 1 日起全面实施， 而 2023 年 7 月 1 日起全国范围内将全面施行国六 B 排放标准， 相应蜂窝陶瓷载体将迎来新的增长。 公司现拥有满足道路国五、国六和非道路国四排放标准的系列蜂窝陶瓷载体产品， 且 DPF 产品同时符合国六、欧六及美国 EPA2010 排放标准，在抗震性能、灰分质量限值、催化剂涂覆适配性等指标方面达到国外厂商同等水平，背压等指标优于国外厂商。 同时， 公司与全球领先催化剂厂商和国内柴油车整车厂配套催化剂企业建立起了长期稳定的合作关系， 并打入知名整车或主机厂商的供应商名录，为公司提供持续稳定的蜂窝陶瓷载体产品市场。 新增产能和项目储备方面， 截至 2022 年底， 重庆奥福年产 200 万升 DOC、 160 万升 TWC、 200 万升 GPF 载体项目已投入使用， 山东基地年产 400 万升 DPF 载体项目建设处于收尾阶段； 截至 2023 年 3 月，公司已经在机动车国六/欧六道路、国四非道路领域共取得 61 个供货项目， 64 个项目处于进行验证开发阶段。我们认为， 随着下游需求复苏和国六 B 排放标准的实施， 非道路国四和道路国六排放标准将推动催化剂载体市场需求快速增长，公司作为国内具有先发优势蜂窝陶瓷载体生产企业， 在项目储备与供应链优势的保障下， 有望在国产替代浪潮中率先突破国外垄断。 投资建议 由于公共卫生事件反复和全球经济下行预期， 我们下调此前 2023 年盈利预测， 并增加 2024、 2025 年预测， 预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 4.94/7.32/8.40 亿元（此前 2023 年为 14.50 亿元），归母净利润分别为1.01/1.58/1.82 亿元（此前 2023 年为 3.91 亿元）， EPS 分别为 1.30/2.04/2.35 元(此前 2023 年为 5.06 元），对应 2023 年 5 月 4 日收盘价 26.96 元 PE 分别为 21/13/11 倍。 公司为国内具备先发优势和较为完整催化剂载体的厂商，在重卡行业复苏、非道路国四以及国六 B 排放标准实施背景下， 有望随上游陶瓷载体需求放量从而实现业绩修复， 我们看好公司未来的成长，维持 “买入”评级。 风险提示 原材料价格波动加剧，项目投产不及预期， 国标实施进度减缓， 下游需求不及预期。

奥福环保(688021) 事件：根据第一商用车网公众号，2023M1中国重卡市场约销售4.6万辆（开票口径，包括出口和新能源），从2月初开始，终端市场需求正在环比升温。 点评： 经济复苏有望带动重卡行业回暖，2023年重卡销量预计达80-87万辆 2022年受疫情反复、经济下滑、投资与消费走低以及重卡市场需求的过度透支的影响，2022年重卡累计销售67万辆，同比下降52%。历经三年疫情冲击，2023年为全面贯彻落实党的二十大精神的开局之年，随着基建投资加快、稳房产政策的落地、高速公路减收通行费用等利好因素出现，重卡市场有望逐步触底回升。陕汽控股董事长袁宏明预计2023年全国重卡行业销量在80-87万辆之间。奥福环保作为国产蜂窝陶瓷领军者、重型柴油汽车尾气处理专家，有望深度受益于重卡行业景气度回暖。 国六产品工艺历经一年磨合，看好公司良品率提高带动利润率回升 公司2021年下半年开始量产柴油机国六大尺寸载体，相较于国五产品，国六柴油机载体技术难度大幅增加，致使产品良率下滑。良品率是影响公司毛利率的重要因素，2022年公司积极磨合国六产品工艺、提升良品率，并将国六产品平均良品率85%以上作为2022年考核目标（公司国五产品良率在90%左右）。我们认为，国六产品工艺历经一年磨合，良品率有望提升带动公司盈利能力回升。 客户和项目储备充足，客户占有率较国五阶段实现大幅提升 公司持续深耕于柴油车用蜂窝陶瓷载体的研发和生产，已经实现将DOC、DPF、SCR和ASC载体得以全面使用并进行大批量供货，在国内蜂窝陶瓷载体制造企业中处于领先地位。截至2022年11月，公司已在机动车国六/欧六道路、国四非道路领域分别取得40、10个公告/量产项目，并分别有43、17个项目处于正在进行开发验证阶段。在终端用户方面，公司合作用户涵盖了中国重汽、一汽解放、东风商用车、潍柴动力、玉柴动力、全柴动力、云内动力、江铃汽车等国内大部分主机厂和整车厂，客户占有率较国五阶段有大幅提升。 投资建议：2022年重卡行业景气度、新品良率导致公司业绩承压，2023年伴随宏观经济复苏，我们看好公司经营困境反转，预计2022-2024年归母净利润-0.07、0.84、1.62亿元（前值1.09、1.62、2.10亿元），2023-2024年PE为30、15倍。我们认为经济复苏带动商用车景气回暖后，公司业绩向上弹性较大，因此我们将投资评级上调为“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、疫情反复超预期、重卡行业销量低于预期、国六产品良品率低于预期、天然气成本大幅上涨、客户拓展低于预期、新能源重卡渗透率快速提高的风险。

奥福环保(688021) 事件： 公司发布 2021 年年报， 2021 年全年实现收入 3.96 亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润 0.66 亿元，同比下降 17.7%。 点评： 2021 年商用车行业景气度下滑背景下，公司收入稳中有升 2021 年中国商用车需求有所缩减， 产/销量分别同比-10.7%/-6.6%。 同时由于重型汽车国六排放标准于 2021 年 7 月实施，部分客户提前购买车辆，导致 2021 年下半年商用货车市场尤其重型货车市场需求大幅缩减。 下游整车景气度下滑背景下， 2021 年全年公司实现收入 3.96 亿元， 同比+26.1%。其中， 蜂窝陶瓷载体、节能蓄热体、 VOCs 废气处理装置销量分别同比+14.0%、 +104.4%、 -50.0%。 此外， 伴随国际市场的恢复，公司海外业务基本恢复至疫情前水平。 2021 年海外业务收入 0.51 亿元，同比+77.6%，与2019 年收入（ 0.51 亿元）相当。 受国六新品良品率爬坡及原料用能成本上升的影响，公司利润率有所下滑 2021 年公司毛利率/归母净利率为 42.6%/16.6%，分别同比-9.8/-8.9pct，其中下半年公司毛利率/归母净利率为 35.3%/9.7%，分别同比-15.8/-12.9pct。公司利润率同比下滑主要系： ①公司国六产品良品率仍处于逐步爬坡阶段，较国五产品良品率低； ②能源、材料价格大幅上涨，导致公司利润率有所下滑。 以原材料氧化铝为例， 2021 年 11 月初 SMM 氧化铝加权指数抬升至4119 元/吨，较 2021 年 1 月初上涨 76.18%，创近十年新高。 产能规划灵活调整以提升蜂窝陶瓷载体市占率， 客户拓展实现新突破 产能建设方面， 公司将年产 400 万升 DPF 载体山东基地项目和山东生产基地汽车蜂窝陶瓷载体生产线自动化技改项目和技术研发中心建设项目进行延期，同时增加安徽奥福作为技术研发中心建设项目实施主体、 以及在安徽建设年产 1200 万升移动源尾气净化蜂窝陶瓷载体项目。 公司计划 2022年底设计产能达到 3600-3800 万升/年。同时， 公司持续加强市场开拓力度，成功进入中国重汽、潍柴动力、玉柴动力、云内动力、康明斯、全柴动力、无锡恒合、戴姆勒等知名整车或主机厂商的供应商名录，这些优质客户为公司提供了持续稳定的蜂窝陶瓷载体产品应用市场。截至 2021 年 12 月末，公司实现对 9 家主机厂国六排放标准项目批量供货。 盈利预测与投资评级 预计 2022-2024 年公司归母净利润 1.09、 1.62 和 2.10 亿，对应 EPS 为 1.41、2.09、 2.71 元/股，对应 PE33.9、 22.8 和 17.6 倍，维持“增持”评级。 风险提示： 政策推进不及预期风险；下游行业波动风险；原材料价格波动和供应风险；产能推进不达预期的风险；国六技术要求带来的研发风险

奥福环保(688021) 业绩 公司发布2021年年报，2021年公司实现营业收入3.96亿元，同比增长26.06%，归母净利润0.66亿元，同比下降17.74%。 分析 整体营收保持稳步增长，国六产品有序过度。2021年是国六尾气催化标准全面实施的一年，整体将带动尾气催化材料需求量大幅增长，但由于2021年是标准执行年份，受到行业汽车缺芯影响产量，政策给与缓冲时间导致国五库存扰动，国六的增量效果并未完全显示。同时在标准升级初期，下游无论发动机厂商还是整车厂更倾向于用经验丰富，技术完善的外资企业产品，保证产品安全供应，稳定运行。因而虽然2021年是国六实施带来行业巨变的一年，但整体对于内资企业仍然受到更新换代的影响。而公司2021年整体仍然实现销售收入的同比增长，全年同比增长26%，四季度同比增长32.65%，公司已经成功实现了国五向国六阶段升级的订单转换。 短期未实现规模生产影响产品盈利能力，长期有望逐步提升盈利能力。公司2021年是国五、国六产品切换的一年，虽然在前期公司在海外供应国六级别产品，但是整体切换至国六产品过程中，单品类产品规模相对较小，产品良率较原本有所下降，同时产能利用率需要爬坡，在供应初期未实现有效的规模效应，产品毛利率明显下行，同时公司的费用率在产能建设的过程中有所提升，带动产品盈利能力短期承压。长期来看，一方面公司单一产品供应的规模提升，将带动产能利用率抬升，；另一方面，伴随公司的工艺不断稳定成熟，公司的产品良率也将有所提升，带动产品盈利能力提升。 公司不断加强产品研发，把握机遇提升产品市占率。公司2021年大幅提升公司自身的研发团队建设，整体的研发人员由2020年的93人提升至2021年末的148人，同比增长59%，同时公司已经实现了对9家主机厂国六排放标准项目批量供货，国外出口产品销量也已基本恢复到疫情前水平，公司有望在国六阶段持续发力，逐步提升产品市占率，加速国产化进程。 投资建议 受到短期产品升级带来阶段性毛利下行影响，下调公司2022年、2023年的盈利预测31%、20%，预测公司2022-2024年归母净利润为1.19、1.86、2.62亿元，EPS为1.53、2.41、3.39元，对应的PE为33、21、15倍，维持“买入”评级。 风险提示 海内外疫情影响汽车销量风险；下游客户导入公司产品不达预期。

奥福环保(688021) 事件：公司发布2021年报，实现营收3.96亿元，同比+26.1%；归母净利润0.66亿元，同比-17.7%；加权平均ROE7.23%，较上年同期-2.04pct。Q4实现营收1.19亿元，同比+32.6%，环比+19.7%；归母净利润0.05亿元，同比-69.4%，环比-68.4%。 点评： 收入稳中有增，国六柴油车载体用量翻倍。Q1-4分别实现收入0.91亿元、0.86亿元、1亿元、1.19亿元，同比分别+29%、+9%、+34%、+33%。国标切换预期引起上半年透支重卡需求，21下半年重卡销量仅为35.3万辆，同比-56%，但公司收入仍实现高增，主要原因是国六标准下柴油车单机载体用量翻倍一定程度抵御重卡需求波动的影响。展望22年，1月重卡销量7.8万辆，环比+36%，需求正在快速恢复，公司已向9家主机厂批量供应国六产品，收入有望持续高增长。 良品率、原料涨价影响21年利润。Q1-4毛利率分别为53.8%、49.1%、43.2%、28.7%，同比分别-1.1pct、-3.4pct、-12.7pct、-18.5pct。下半年毛利率降幅较大，主要原因是1）国六产品技术规格大幅升级，国标切换初期公司生产良品率较低，尚处爬坡阶段；2）原材料、能源价格持续处于高位。此外，新建产能折旧、新增员工薪酬、银行借款费用等因素亦影响利润。报告期内，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为3.83%、9.55%、1.58%、9.44%，较上年同期分别-0.51pct、+0.07pct、+0.02pct、-1.72pct。 产能建设稳步推进，规模化有望增强竞争优势。公司在山东德州、安徽蚌埠、重庆、江西景德镇建设四处生产基地，产能布局紧邻主机厂与催化剂厂。根据规划，21年底公司产能达到2800万升/年（+40%），2022年底达到3600-3800万升/年（+29%~36%）。 盈利预测与投资评级：我们预计公司22-24年可实现归母净利润1.35亿元、2.37亿元、2.94亿元，同比分别+104.8%、+75.6%、+24.4%。国六标准下载体用量需求增长，产品价格提升，考虑主机厂成本压力与供应链安全，国产替代面临较好机遇。奥福环保具备原料合成、材料配比、模具制造、烧成工艺全流程技术与经验，在重柴领域具备明显竞争优势，目前已全面接触主机厂，随产能释放、良品率爬坡、进入更多主机厂供应商名录，有望实现份额扩张与毛利率提升，给予“买入”评级。 风险因素：良品率提升进度不及预期、产能扩张不及预期、客户拓展不及预期等