西部超导(688122) 事件 4月22日，西部超导发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营收46.12亿元，同比增长11%，实现归母净利润8.01亿元，同比增长6%；2025Q1，公司实现营收10.74亿元，同比增长35%，实现归母净利润1.70亿元，同比增长54%。 点评 1、超导产品需求持续放量、钛合金需求同比向好，2024年公司业绩稳步增长。2024年，公司实现营收46.12亿元，同比增长11%。分产品看，钛合金收入27.52亿元，同比增长9.87%，超导产品收入13.04亿元，同比增长32.41%，高温合金收入3.27亿元，同比减少31.02%。2025Q1，公司业绩恢复性高增长，实现营收10.74亿元，同比增长35%，实现归母净利润1.70亿元，同比增长54%。 2、毛利率同比提升，费用控制良好。2024年，公司销售毛利率33.55%，同比提高1.68pcts。分产品看，钛合金产品毛利率38.67%，同比提高4.26pcts，超导产品毛利率30.22%，同比降低4.17pcts，高温合金毛利率22.25%，同比提高6.39pcts。2025Q1，公司销售毛利率35.29%。费用率方面，2024年，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.61%、4.22%、7.61%和0.79%，分别同比-0.13pcts、-0.45pcts、-0.31pcts和-0.33pcts，四费费率13.23%，同比降低1.22pcts。 3、超导产品供货优势显著，受益于医疗、可控核聚变以及磁控直拉单晶硅等领域需求增长。医疗领域，公司已成功取得GE、SIEMENS、飞利浦、上海联影、宁波健信、上海辰光等国内外主要MRI设备生产商的NbTi超导线材批量供货订单；可控核聚变领域，公司圆满完成ITER项目低温超导线材的供应任务，完成国内核聚变CRAFT项目超导线材交付任务，并开始为BEST聚变项目批量供货；磁控直拉单晶硅方面，2024年，公司300mm磁控直拉电子级单晶硅用超导磁体首次实现年交付超百台。公司低温超导产品供货优势显著，有望充分受益于市场需求增长，此外，公司高温超导材料工程化制备技术取得显著进展，综合性能达到新型超导储能、超导磁共振成像仪等应用要求。 4、公司钛合金产品在航空领域市场主导地位稳固，向直升机、无人机、商用飞机等多领域推广应用。公司生产的航空钛合金棒材获评国家工业和信息化部颁发的“制造业单项冠军企业”证书，公司钛合金产品在航空领域市场主导地位稳固。2024年，公司高端钛材在直升机、无人机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机、兵器等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司已开发出多个牌号钛合金循环利用全套熔炼技术，钛合金循环利用处理线和丝棒材连轧线建设顺利。 5、高温合金生产能力提升，建成高温合金返回料处理线。2024年，公司高温合金二期熔炼生产线建成投产，此外，公司自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，行业地位进一步提升。 6、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为10.07、12.30和14.27亿元，对应当前股价PE分别为32、26、22倍，维持“买入”评级。 风险提示 公司产品需求及市场拓展不及预期；产品降价超出市场预期；原材料涨价超出市场预期等。

西部超导(688122) 业绩概要：2024年公司实现营业收入46.12亿元（+10.91%），归母净利润8.01亿元（+6.44%），扣非后归母净利润为7.13亿元（+12.94%），对应EPS为1.23元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.5元（截至2025/04/21的股息率为1.36%）。2025Q1公司实现营业收入10.74亿元（同比+35.31%，环比-22.04%），归母净利润1.70亿元（同比+53.85%，环比-13.76%）。 营收整体稳健增长，超导业务放量显著：2024年，公司根据三个产品板块的不同外部需求变化进行生产和经营的调整，重视新技术新产品的研发，统筹安排生产，顺利完成了合同执行和产品交付。分产品来看，①高端钛合金材料实现营收27.52亿元（+9.87%），实现销量7910吨（+8.95%），产品均价为34.8万元/吨（+0.84%），钛合金订单需求自2024Q2恢复以来持续向好，带动销量提升，同时公司的高端钛材产品在海洋、兵器、核工业等领域钛合金研制任务进展顺利，且在“两机”领域获得了多个型号的供货资格，为未来产品需求端奠定了殷实的基础；②超导产品实现营收13.04亿元（+32.41%），实现销量2344吨（+32.46%），产品均价为55.6万元/吨，随着高性能超导线材产业化项目建设完成，公司超导线材产能得到了大幅提升，同时超导业务订单持续增加带动销量增长，目前公司已开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定；③高性能高温合金实现营收3.27亿元（-31.02%），实现销量1198吨（-27.81%），推测高温合金销量同比下降主要系受下游订单波动影响，产品均价为27.3万元/吨（-4.45%），推测价格同比下降主要受到客户产品定价影响，产品库存量为1373吨（+35.34%），产品累库主要系受客户提货节奏影响，随着公司多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，公司的行业地位进一步提升。 钛合金需求回暖带动盈利性向好：2024年公司毛利率/净利率分别为33.55%/18.99%，分别同比+1.68pcts/+0.61pcts，盈利性改善主要系具备高附加值的钛合金产品毛利占比提升优化了产品结构，2024年公司钛合金产品毛利率为38.67%（+4.26pcts），盈利性改善较多主要得益于产销量回升带来的单位降本以及原材料海绵钛价格的下降。2025Q1公司毛利率/净利率分别为35.29%/17.39%，分别同比+6.83pcts/+3.78pcts，盈利性同比大幅改善主要得益于钛合金产品销量随下游需求回暖拉动而实现较大增长。 财务数据：2024年，公司固定资产同比增长46.62%至20.62亿元，主要由于公司在建的厂房设备陆续投入使用转固所致；应收账款同比增长31.60%至27.10亿元，主要是由于受行业客户回款特点影响；应付账款同比增长56.63%至18.65亿元，主要由于公司尚未结算的材料款、加工修理费较期初增加所致。 产能规模奠定未来成长空间：①“航空航天用高性能金属材料产业化项目”已于2024年12月达到可使用状态，共计增加5050吨钛合金及1500吨高温合金年产能；②“高性能超导线材产业化项目”已于2024年4月达到可使用状态，超导线材年产能已达到2000余吨。上述项目全面达产后，公司钛合金、超导线材、高温合金产品年产能已分别达到1万余吨、2000余吨和6000吨，产能规模和竞争力提升下公司未来成长空间无虞。 投资建议：国内“两机”装备的放量为公司的高端新材料业务提供了增量基础，未来公司有望受益于下游航空订单的回暖及超导业务的快速发展，三大业务齐头并进有望彰显公司中长期成长属性。我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为57.3/69.3/83.2亿元，同比增长24.2%/21.0%/20.1%，实现归母净利润分别为10.0/12.2/14.7亿元，同比增长24.7%/22.4%/20.4%，对应PE31X/25X/21X。维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期、产能爬坡不及预期、产品审价影响等。

西部超导(688122) 投资要点： 西部超导4月22日披露2024年年度报告。2024年公司实现营业收入46.12亿元，同比增长10.91%；归母净利润8.01亿元，同比增长6.44%；扣非净利润7.13亿元，同比增长12.94%；经营活动产生的现金流量净额为4.46亿元，同比增长176.29%；报告期内，西部超导基本每股收益为1.23元，加权平均净资产收益率为12.22%。公司2024年度分配预案为：拟向全体股东每10股派现6.5元（含税）。 钛合金、超导产品稳健增长，四季度需求回暖业绩明显恢复 2024年公司实现营业收入46.12亿元，同比增长10.91%；归母净利润8.01亿元，同比增长6.44%；扣非净利润7.13亿元，同比增长12.94%。 其中第四季度公司营业收入为13.77亿元，同比增长28.64%；归母净利润为1.97亿元，同比增长16.09%；扣非归母净利润1.8亿，同比增长51.38%。 2025Q1营业收入10.74亿，同比增长35.31%，归母净利润1.7亿，同比增长53.85%，扣非归母净利润1.42亿，同比增长52.73%。从2024年三季度开始随着行业需求回暖，公司业绩快速增长。 2024年报分业务看： 1）高端钛合金实现营业收入27.52亿，同比增长9.87%，占营业收入比例为59.66%。2024年完成高端钛合金产品销售7909.63吨，同比增长8.95%，平均单价34.79万元/吨，同比微增长0.84%。 2）超导产品板块实现营业收入13.04亿，同比增长32.41%，占营业收入比例为28.26%。2024年完成超导产品销量2343.82吨，同比增长32.46%，平均单价55.64万元/吨，同比小幅下滑约3.2%。 3）高性能高温合金营业收入3.27亿，同比增下滑31.02%，占营业收入比例为7.09%。2024年完成高性能高温合金产品销量1198.46吨，同比下降27.86%。平均单价27.29万元/吨，同比下滑约4.4%。 钛合金、高温合金毛利率上升明显，公司2024年报毛利率净利率小幅上升 2024年报公司毛利率为33.55%、同比上升1.68个百分点；净利率为18.99%，同比上升0.61个百分点；扣非净利率15.45%，同比上升0.28个百分点。公司毛利率、净利率均出现小幅上升的主要原因是公司主业高端钛合金业务毛利率同比上升4.26个百分点。 2024年高端钛合金业务毛利率38.67%，同比上升4.26个百分点；超导产品毛利率30.22%，同比下降4.17个百分点；高性能高温合金业务毛利率22.25%，同比上升6.39个百分点。 国防需求恢复公司业绩有望迎来拐点，钛合金、高温合金、超导多产线发展驱动成长 公司主要从事超导产品、高端钛合金材料和高性能高温合金材料及应用的研发、生产和销售。公司是目前国际上唯一的NbTi铸锭、棒材、超导线材生产及超导磁体制造全流程企业；是我国高端钛合金棒丝材主要研发生产基地；也是我国高性能高温合金材料重点研发生产企业之一。 在超导产品领域，公司超导业务订单持续增加，随着高性能超导线材产业化项目建设完成，公司超导线材产能得到了大幅提升，交付的产品得到了客户的一致好评。完成国内核聚变CRAFT项目用超导线材的交付任务，并开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定。Nb3Sn超导线材和MgB2高温超导线材性能取得新突破。 在高端钛合金材料领域，公司钛合金产品的研发和多个产品通过设计所组织的装机评审。针对国家重大型号研制急需，公司制备出国内最大规格耐蚀高韧钛合金锻坯，新型高温钛合金锻坯、板坯和丝棒材，海洋、兵器、核工业等领域钛合金研制任务进展顺利；高端钛材在直升机、无人机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机、兵器等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。 在高温合金领域，公司高温合金二期熔炼生产线建成投产，此外，公司自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，行业地位进一步提升。突破了航空结构件用某高强钢大规格棒材稳定性控制技术，性能匹配良好，获得了型号供货资格。超超临界燃煤发电站用高温合金已经基本完成应用考核评价。 公司核心业务钛合金、高温合金等主要应用于国防行业，2025年随着十四五进入收官阶段，国防需求有望快速恢复，带动公司核心业务有望迎来拐点。 从中长期需求来看，一方面随着国内重点型号任务增加，我国航空工业发展步入了新阶段，将带动高端钛合金等新材料产品需求的持续增长；另一方面，载人、无人潜水器实现产业化，将带动深海油气勘探、资源开发，海工装备制造和升级等新增产业蓬勃发展，进一步推动新材料的应用。高端钛合金、超导产品、高温合金产品中长期看应用空间广泛，成长潜力较大。公司三条业务线技术积累深厚，产能布局良好，未来随着这些新材料在国防、能源、海工等各领域应用渗透有望实现稳健成长。 盈利预测与估值 我们预测公司2025年-2027年营业收入分别为58.9亿、71.64亿、84.57亿，归母净利润分别为10.23亿、12.78亿、15.51亿，对应的PE分别为30.42X、24.35X、20.06X。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：1：宏观经济增速不及预期；2：国防行业需求不及预期；3：公司募投产能项目进展不及预期；4：行业竞争加剧，毛利率下滑。

西部超导(688122) 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入46.12亿元，同比+10.91%，归母净利润8.01亿元，同比+6.44%，扣非归母净利润7.13亿元，同比+12.94%。2024Q4，公司实现营业收入13.77亿元，环比+13.39%，同比+28.64%实现归母净利润1.97亿元，环比-22.75%，同比+16.09%；实现扣非归母净利润1.80亿元，环比-18.95%，同比+51.38%。2025Q1，公司实现营业收入10.74亿元，环比-22.04%，同比+35.31%；实现归母净利润1.70亿元，环比-13.76%，同比+53.85%；实现扣非归母净利润1.42亿元，环比-21.13%，同比+52.73%。 超导产品持续快速增长，钛合金业务修复态势显著。1）超导：公司超导产品商业化应用开拓顺利，持续快速增长，2024年超导产品实现营收13.04亿元，同比+32.41%，销量2343.82吨，同比+32.46%。2）钛合金：24年钛合金企稳回升，24年公司钛合金业务实现营收27.52亿元，同比+9.87%，销量7909.63吨，同比+8.95%；3）高温合金：受军工需求放缓叠加下游客户排产节奏影响，高温合金业务相对承压，24年高温合金实现营收3.27亿元，同比-31.02%，销量1198.46吨，同比-27.81%。 价：海绵钛等原材料价格同比下行，公司毛利率同比提升。2024年毛利率为33.55%同比+1.68pct；2024Q4，公司毛利率为32.56%，环比-4.65pct，同比+4.51pct；2025Q1，公司毛利率为35.29%，环比+2.73pct，同比+6.83pct。分产品毛利率来看，2024年，钛合金毛利率为38.67%，同比+4.26pct；超导产品毛利率为30.22%，同比-4.17pct，主要系产品结构调整；高温合金毛利率为22.25%，同比+6.39pct，主要系原材料金属价格下行叠加公司产品工艺水平优化明显，产品各项成本逐步降低。看原材料金属价格，2024年，铌均价约638元/千克，同比+6.16%；海绵钛均价约5.01万元/吨，同比-24.39%；镍均价约13.34万元/吨，同比-23.34%。 积极分红回报资本市场，彰显公司经营信心。2024年年报公司拟派发现金红利4.22亿元（含税），同时公司2024年前三季度派发现金红利6497万元，综合来看2024年度公司现金分红（含中期已分配的现金红利）总额为4.87亿元，占公司2024年度归属于上市公司股东净利润的60.85%。 核心看点：1）超导产品市场开拓顺利，全年超导业务订单持续增加。随着高性能超导线材产业化项目建设完成，公司超导线材产能得到了大幅提升，交付的产品得到了客户的一致好评，同时公司完成国内核聚变CRAFT项目用超导线材的交付任务，并开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定；Nb3Sn超导线材和MgB2高温超导线材性能取得新突破；300mm磁控直拉电子级单晶硅用超导磁体首次实现年交付超百台。2）航空领域市场高端钛合金供应主导地位稳固。高端钛材在直升机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司高端钛合金产品在兵器、舰船等领域已有相关应用和供货，在C919方向钛合金业务稳中向好。3）高温合金业务增长可期。公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货；高温合金二期熔炼生产线建成投产，公司自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，产能正在逐步提升。4）定增项目加码高温合金+钛合金材料产能，钛合金总产能将达到1万吨，高温合金产能将达到6000吨，成长性有望再上台阶。 投资建议：公司在高端钛合金棒丝材、超导产品、高性能高温合金等市场占据行业主导地位，伴随募投项目投产进一步扩充产能，未来成长可期。我们预计2025-2027年，公司归母净利润为10.10、12.04、14.54亿元，对应4月23日股价的PE分别为31/26/21X，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

西部超导(688122) 事件：公司发布24年年报和25年一季报，24年营收46.12亿（YoY+10.91%），归母净利8.01亿（YoY+6.44%）；25Q1营收10.74亿（+35.31%），净利润1.70亿（+53.85%）。 2024业绩稳健，25Q1开门红彰显高景气：24营收46.12亿（YoY+10.9%），归母净利8.01亿（YoY+6.4%）,业绩随高端材料需求提升稳步扩容。全年毛利率33.6%，同比提升1.7pct，或与公司及时调整业务结构、优化成本管理有关。期间费用率13.2%，YoY-1.2pct，其中管理费用率下降幅度最大，为-0.5pct。在24年严峻的市场环境下，公司发展展现较强韧性。 分季度看，24Q4营收13.77亿（YoY+28.6%，QoQ+13.4%），归母净利1.97亿（YoY+16.1%，QoQ-22.8%）。25Q1延续增长态势，营收10.74亿（YoY+35.3%,QoQ-22.0%），净利1.70亿（YoY+53.9%,QoQ-13.8%）。公司收入呈一定季节性，受生产交付节奏影响，Q2、Q3收入占比通常较高，因此25Q1环比有一定下滑。Q1业绩同比实现开门红，彰显需求端高景气度，收入有望呈现阶梯式增长态势，全年业绩表现值得期待。 分业务看，超导业务外部订单持续增加，2024实现收入13.04亿元，同比增长32.4%，实现销售量2343.82吨（YOY+32.5%）；公司高端钛合金材料需求同比向好，2024实现收入27.52亿元，同比增长6.9%，销售环比向好；高性能高温合金材料实现收入13.04亿元，同比减少31.02%，但公司主要牌号已通过多个“两机”、航天型号、多个用户的产品认证，待景气度回暖，公司高温合金业务有望快速反弹。此外，随着二期熔炼生产线产能爬升，高温合金业务毛利率有望进一步提升。 资产端，25Q1固定资产合计20.32亿，较24H1增长40.9%，主因二期熔炼生产线建成后转固所致。 经营性现金流波动，存货水平高企：经营活动现金流净额4.46亿元，同比增长176.3%，销售回款及政府补助增加是主因，但2025年Q1经营现金流0.03亿，骤降98%，主因采购付款、工资及税费支出增加共同作用。公司2024存货余额38.6亿，较24H1增长11.9%。其中原材料6.0亿（较24H1+29.2%），在产品14.0亿（+21.4%），25Q1存货41.3亿，再度攀升。我们认为主动和被动存货皆存，但面对下游客户随时的提货需求，公司将游刃有余。 三大业务齐头并进，强化高端材料龙头优势。高端钛合金板块技术和生产能力进一步提升，获直升机、无人机及商用航空等多型号供货资格，钛合金循环利用技术产业化推进。超导业务方面，订单持续增加，高性能线材产能释放，核聚变领域完成CRAFT交付并批量供货BEST项目，Nb3Sn及MgB2线材性能突破。高温合金方面，二期熔炼线投产，返回料处理技术突破，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，行业地位进一步提升。 投资建议：公司高端钛合金板块需求有望回归高景气周期，高温合金业务已承担多个重点型号研制任务静待花开，超导产品需求持续放量，我们看好公司25年的业绩增长表现。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.07/12.53/15.67亿元，EPS分别为1.55/1.93/2.41元，当前股价对应PE分别为31/25/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游行业需求不及预期的风险；毛利率下降的风险。

西部超导(688122) 投资要点： 公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营收46.12亿元，同比+10.91%；实现归母净利润8.01亿元，同比+6.44%；毛利率33.55%，同比+1.68pct；净利率18.99%，同比+0.61pct；销售、管理、财务三项费用率5.62%，同比-0.91pct；研发费用率7.61%，维持高研发投入水平。我们认为，从整体业绩来看公司2024年或已完成筑底反弹，2025年预计将实现稳步增长。 超导产品：24年实现营收13.04亿元，同比+32.41%；毛利率30.22%，同比-4.17pct；产量2899吨，同比+67.54%；销量2344吨，同比+32.46%；年内订单持续增加，高性能超导线材产业化项目建设完成后超导线材产能得到大幅提升，完成CRAFT用超导线材的交付任务并开始为BEST批量供货。 高端钛合金：24年实现营收27.52亿元，同比+9.87%；毛利率38.67%，同比+4.26pct；产量8134吨，同比-23.95%；销量7910吨，同比+8.95%；年内销售持续向好，在直升机、无人机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机、兵器等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格。 高性能高温合金：24年实现营收3.27亿元，同比-31.02%；毛利率22.25%，同比+6.39pct；产量1264吨，同比-44.56%；销量1198吨，同比-27.81%；年内二期熔炼生产线建成投产，自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证。 公司发布2025年一季度报告。2025年一季度公司实现营收10.74亿元，同比+35.31%；实现归母净利润1.70亿元，同比+53.85%；毛利率35.29%，同比+6.8pct；净利率17.39%，同比+3.78pct。资产负债表端，期末存货为41.27亿元创历史新高，或表明公司在手订单充足，可能正处于积极备产备货状态；固定资产为20.32亿元，较23年底增加6.25亿元，主要系二期熔炼生产线建成投产所致，规模效应驱动下高温合金业务毛利率或仍有向上空间。 核聚变+半导体+医疗多重需求驱动，超导线材产品有望实现加速放量 核聚变板块：中国核能行业协会副理事长兼秘书长张廷克在2024春季核能可持续发展国际论坛上表示，预计2035/2060年核能发电量在中国电力结构中的占比将分别达到10%/18%左右，在碳中和及能源安全的大背景下核电新增装机及发电量有望维持高速增长。当前我国各可控核聚变项目进入加速建设阶段，相应对Nb3Sn和NbTi等超导线材的需求也或将进入快速提升期。 半导体板块：MCZ（磁控直拉法）是一种抑制单晶生长过程中的熔体对流、提高晶体品质的有效手段，可以减少流体温度波动和晶体体内的缺陷，从源头上降低杂质掺入进而提高晶体纯度，并将直拉法的生产效率提高两倍，具有广阔的应用前景。医疗板块：2022年我国MRI设备人均保有量仅为9.38台/百万人，远低于日本每百万人57台及美国、希腊、韩国等国家每百万人30台以上的水平，我们认为当前我国MRI设备缺口较大，随着MRI等高端医疗设备国产化的加速推进，对NbTi超导线材的需求有望实现快速增长。 加快发展“新质战斗力”政策强导向，军机提质补量需求驱动高端钛合金+高温合金市场迎来二次增长 2025年3月5日国务院总理李强在政府工作报告中表示，新的一年要深入推进练兵备战，加快发展"新质战斗力"，构建中国特色现代军事理论体系。“新质战斗力”此次被正式纳入政府工作报告，标志着国家对于新技术和新装备的需求及应用迈入了一个新的发展阶段，在现有型号订单追加+新型号批量列装双需求下军用航空市场或将迎来快速发展期，相应对高端钛合金和高温合金的需求也有望维持高位。 盈利预测与评级：我们认为公司超导业务有望受益于核聚变+半导体+医疗带来的材料需求增长，钛合金和高温合金业务有望受益于军机现有型号订单追加+新型号批量列装带来的材料需求增长，最终共同驱动公司业绩加速释放。考虑到公司2025年一季度业绩实现超预期增长，我们预计公司25-27年归母净利润分别为10.24/12.32/14.79亿元，同比增速分别为27.92%/20.23%/20.11%，对应当前PE分别为30.42/25.30/21.06倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险、客户集中度较高的风险、主要原材料价格波动的风险。

西部超导(688122) 投资要点： 国内超导龙头，钛合金和高温合金重要供应商。公司是西北院旗下超导材料+钛合金棒丝材产业化平台，2003年成立以来先后构筑完成超导产品+高端钛合金+高性能高温合金的三位一体产品布局，已成为我国新型战机、航空发动机、大飞机、能源、医疗等领域的重要保障力量，是目前国内唯一实现超导线材商业化生产的企业、国内高端钛合金棒丝材主要供应商。 单季度业绩持续改善，公司或迎筑底反弹。2020-22年公司业绩受益于新型武器装备需求提升迎来快速增长期，2024年摆脱主机厂“清库存”影响有望迎来筑底反弹，业绩快报显示2024全年公司预计实现营业收入46.41亿元，同比+11.60%；预计实现归母净利润8.10亿元，同比+7.64%。分季度看，24Q2、Q3公司实现归母净利润2.38、2.55亿元，分别环比增长115.39%、7.22%，连续实现环比增长并且单季度利润恢复至历史高位。考虑到当前终端主机厂订单开始陆续下达，我们认为公司有望伴随产业链景气度提升迎来筑底反弹，并在下游加速补库存过程中充分受益。 核聚变+半导体+医疗多重需求驱动，超导线材产品有望实现加速放量。 核聚变板块：中国核能行业协会副理事长兼秘书长张廷克在2024春季核能可持续发展国际论坛上表示，预计2035/2060年核能发电量在中国电力结构中的占比将分别达到10%/18%左右，在碳中和及能源安全的大背景下核电新增装机及发电量有望维持高速增长。当前我国各可控核聚变项目进入加速建设阶段，相应对Nb3Sn和NbTi等超导线材的需求也或将进入快速提升期。 半导体板块：MCZ（磁控直拉法）是一种抑制单晶生长过程中的熔体对流、提高晶体品质的有效手段，可以减少流体温度波动和晶体体内的缺陷，从源头上降低杂质掺入进而提高晶体纯度，并将直拉法的生产效率提高两倍，具有广阔的应用前景。医疗板块：2022年我国MRI设备人均保有量仅为9.38台/百万人，远低于日本每百万人57台及美国、希腊、韩国等国家每百万人30台以上的水平，我们认为当前我国MRI设备缺口较大，随着MRI等高端医疗设备国产化的加速推进，对NbTi超导线材的需求有望实现快速增长。 加快发展“新质战斗力”政策强导向，军机提质补量需求驱动高端钛合金+高温合金市场迎来二次增长。“新质战斗力”此次被正式纳入政府工作报告，标志着国家对于新技术和新装备的需求及应用迈入了一个新的发展阶段，在现有型号订单追加+新型号批量列装双需求下军用航空市场或将迎来快速发展期，相应对高端钛合金和高温合金的需求也有望维持高位。 盈利预测与评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为8.10/9.69/12.01亿元，同比增速分别为7.64%/19.69%/23.86%，按2025年3月31日收盘价计算的PE为37.18/31.07/25.08倍。选择同为军用钛合金/高温合金核心供应商的西部材料、航材股份、图南股份作为可比公司，鉴于公司超导板块业务具备较强成长性，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期的风险、客户集中度较高的风险、主要原材料价格波动的风险。

西部超导(688122) 业绩概要：公司2024年前三季度实现营业收入32.4亿元（同比+4.8%），实现归母净利润6.04亿元（同比+3.6%），扣非后归母净利润为5.33亿元（同比+4.04%），对应基本EPS为0.93元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元，合计拟派发现金红利6496.6万元。其中，公司Q3实现营收12.2亿元（同比+24.4%，环比-1.0%），归母净利润2.55亿元（同比+58.0%，环比+7.2%），扣非后归母净利润为2.22亿元（同比+58.5%，环比+1.2%），单季度基本EPS为0.39元； 营收整体保持稳健增长：2024年公司根据三个产品板块的不同外部需求变化进行生产和经营的调整，重视新技术新产品的研发，统筹安排生产，顺利完成了合同执行和产品交付。分产品来看，①高端钛合金材料订单需求自二季度恢复以来保持了平稳交付，公司的高端钛材在两机领域获得了多个型号的供货资格，为未来产品需求端奠定了殷实的基础；②超导产品外部订单持续增加，超导产品产销保持增长态势。公司高性能超导线材产业化项目于2024年4月建设完成并投产，超导线材产能大幅提升，目前公司已开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定；③高性能高温合金材料订单处于调整阶段，后续需关注下游客户订单节奏恢复情况； Q3盈利性延续环比改善趋势：2024年前三季度公司毛利率/净利率分别为34.0%/ 20.2%，分别同比+0.78pcts/ +0.43pcts，盈利性同比改善主要系具备高附加值的钛合金产品毛利占比提升优化了产品结构。2024Q3公司毛利率/净利率分别为37.2%/ 24.7%，分别环比+2.87pcts/ +4.77pcts，自2023Q4以来已实现连续三个季度回升，Q3毛利率环比提升主要系产品结构持续优化，以及海绵钛、电解镍等原料价格同比下行，净利率环比提升较多主要系Q3研发费用率环比下降3.63pcts，推测为偶发因素； 募投项目持续推进，中长期成长空间无虞：①公司于2021年11月通过定向增发募集资金20.13亿元，拟投入9.71亿元于“航空航天用高性能金属材料产业化项目”，项目计划于2024年12月建成后达到可使用状态，共计增加5050吨钛合金及1500吨高温合金年产能；②公司拟投入4.74亿元于“高性能超导线材产业化项目”和“超导产业创新中心”，MRI用超导线材年产能已于2024年4月达到可使用状态后增至2000吨。待项目全面达产后，公司钛合金、超导线材、高温合金产品年产能将分别达到1万吨+、2000吨和6000吨，规模和竞争力稳步提升下未来成长空间无虞； 投资建议：我国航空装备的放量以及关键材料的国产替代为航空新材料业务提供了增量基础，未来公司有望受益于航空订单回暖及产品规模化降本增效，三大业务持续放量有望彰显公司成长属性。我们预计公司2024-2026年实现营业收入分别为46.8/ 57.7/ 71.4亿元，同比增长12.6%/ 23.1%/ 23.9%，实现归母净利润分别为8.4/ 10.3/ 12.9亿元，同比增长11.2%/ 23.4%/ 24.9%，对应PE 39X/ 32X/ 25X。维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅波动、募投项目进程不及预期、终端需求不及预期等。

西部超导(688122) 事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入32.35亿元，同比+4.76%，归母净利润6.04亿元，同比+3.62%，扣非归母净利润5.33亿元，同比+4.04%。单季度来看，2024Q3，公司实现营业收入12.15亿元，环比-0.99%，同比+24.43%；实现归母净利润2.55亿元，环比+7.22%，同比+58.04%；实现扣非归母净利润2.22亿元，环比-1.18%，同比+58.46%。 超导产品持续快速放量，高端钛合金需求环比持平稳步修复。超导：公司超导产品商业化应用开拓顺利，持续快速增长，2024H1，超导产品实现营收4.82亿元，同比+19.95%；24Q3，公司少数股东损益约4500万元，同比增长超170%，环比增长超580%，主要得益于超导产品快速增长。高端钛合金：23年受军工需求放缓钛合金同比下滑，24年公司钛合金业务持续稳步修复，24H1公司钛合金业务实现营收12.84亿元，同比-4.07%；高温合金：受军工需求放缓叠加下游客户排产节奏影响，高温合金业务相对承压，24H1高温合金实现营收1.56亿元，同比-44.67%。价格方面，公司2024年前三季度毛利率为33.98%，同比+0.78pct；2024Q3，公司毛利率为37.21%，环比+2.87pct，同比+2.04pct。跟踪主要原材料金属价格，2024Q3，铌均价约625.16元/千克，同比+6.61%，环比-6.03%；海绵钛均价约45.82元/千克，同比-13.40%，环比-10.70%；镍均价约12.97万元/吨，同比-21.55%，环比-8.91%。 合同负债同比显著增长，主要受益于超导需求放量。截至24Q3，公司合同负债约1.91亿元，同比显著增长76%，主要受益于超导业务市场开拓顺利，商业化需求快速放量。 中期分红回报资本市场，彰显公司发展信心。截至2024年9月30日，西部超导母公司期末可供分配利润为人民币18.97亿元，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），合计拟派发现金红利6497万元（含税），占可分配利润比例约34%。 核心看点：1）超导产品市场开拓顺利，公司持续开发超导材料和磁体技术在半导体、光伏、医疗及电力等领域的应用，有望持续放量；2）航空领域市场高端钛合金供应主导地位稳固。高端钛材在直升机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司高端钛合金产品在兵器、舰船等领域已有相关应用和供货，在C919方向钛合金业务稳中向好。3）公司已获得多个重点型号航空发动机以及燃气轮机高温合金材料供货资质并开始批量供货；公司自主设计建设一条高温合金返回料处理线目前已投入试生产，产能正在逐步提升。4）定增项目加码高温合金+钛合金材料，钛合金总产能将达到1万吨，高温合金产能将达到6000吨，成长性有望再上台阶。 投资建议：公司在高端钛合金棒丝材、超导产品、高性能高温合金等市场占据行业主导地位，伴随募投项目投产进一步扩充产能，未来成长可期。我们预计2024-2026年，公司归母净利润为8.16、9.50、11.06亿元，对应10月31日股价的PE分别为40/34/30X，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；项目进展不及预期。

西部超导(688122) 事件：2024年H1实现营收20.2亿元，同比-4.33%；实现归母净利润3.48亿元，同比-17.24%；实现扣非归母净利润3.12亿元，同比-16.37%。 单Q2公司实现营收12.27亿元，同比+3.13%，环比+54.6%；实现归母净利润2.38亿元，同比+11.83%，环比+115.39%；实现扣非归母净利润2.19亿元，同比+22.62%，环比+136.12%。Q2单季度业绩表现非常亮眼，我们认为得益于三方面因素：（1）超导业务订单交付顺利，期内公司完成了核聚变CRAFT项目交付、BEST聚变项目批产交付，同时完成了多个超导磁体、超导电机等品类延伸业务的设计、生产、交付等任务，上半年超导部分业务实现营业收入4.82亿元，同比增长19.95%。（2）钛合金业务交付环比提升使得产能利用率提升，叠加上游材料价格同比下降，带来盈利能力大幅改善。上半年公司钛合金业务实现营业收入12.84亿元，同比下降4.07%，但是2024H1相较于2023H2环比提升10.03%，出现了一定的抬升趋势，公司整体产能利用率环比提升，规模效应展现。同时上游主要原材料海绵钛价格稳定在4.8-5.6万元/吨，相较于去年同期5.5-8万元/吨价格有所下降，其价格的下跌带来了小幅的利润弹性。两因素叠加，上半年公司实现钛合金业务毛利率36.95%，较去年全年增长2.54pcts。 （3）高温合金业务上游原材料价格较去年有较大降幅，同时工艺成熟度逐步提升，带来盈利能力大幅改善。公司主要生产镍基变形高温合金，镍价在2023年全年走下跌趋势，LME镍价格从2023年年初3万美元/吨到年底下降至1.65万美元/吨。而虽然2024年3-5月镍价走高一段时间，自1.6万美元/吨上涨至2.1万美元/吨，但后续5-7月价格又重回1.6万美元/吨。整体来看，目前上游原材料价格中枢相较于2023年有20-30%左右的下降，传导至毛利率带来一定增长。因为上半年高温合金二期生产线投入试生产，同时返回料技术研发持续展开，带来一定生产建设费用增加，但整体来看原材料价格变化影响大于该部分投入，上半年实现毛利率21.35%，相较于去年全年+5.49pcts。 展望公司后续成长性，原材料端海绵钛价格供大于求或将持续，同时镍价目前仍处于下行周期，两大大宗商品价格仍处于下行周期，公司所做产品具备核心卡位优势，因此盈利能力弹性具备持续性。而公司完备的科研人才研发体系为成长持续蓄能，上半年公司在超导电机、超导磁体、超大规格耐蚀高韧钛合金锻坯、高温合金返回料技术取得了优异进展，伴随多条先进产线产能今年逐步落地，公司有望仍将保持新材料领域成长企业引领者的角色。 费用率方面，上半年公司期间费用率为13.86%，同比+3.17pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.65%、3.43%、8.88%、0.9%，同比分别变动0.09、0.28、2.71、0.09pct。如前文所述，公司在三大业务领域处于快速产品研发迭代阶段，使得公司整体研发费用投入较大。我们认为公司正在进入多成长曲线蓄能阶段，未来几大领域具备十足成长空间，为面向未来数年的高成长打好坚定根基。 资产负债表方面，截止24年中公司存货达34.5亿元，较2023年年中增加21.33%，较2023年年底增加3.23%；固定资产达14.41亿元，较2023年年中增加4.95%，较2023年年底增加2.49%；在建工程达6.27亿元，较2023年年中增加326.81%，较2023年年底增加16.87%。我们认为，自去年开始上游原材料的备货比例出现一定调整，但在此条件下，库存及产能侧无论是同比还是环比都出现了一定程度的增长，基于目前军工景气度恢复节奏，公司已逐步建立供给侧弹性能力，有望伴随景气度回升充分释放增长动能。 盈利预测：由于上半年军品订单下达节奏略有推迟，对公司今年业绩释放节奏造成短暂波动，待人事调整及装备订单调整结束后，公司仍具备充分成长弹性，预计公司在2024-2026年的归母净利润分别为9.0/11.0/13.1亿元（2024-2025年前值为11.09/14.22亿元），对应PE分别为27/22/18X，维持“买入”评级。 风险提示：军品订单波动风险；原材料价格下降风险；新品研发批产放量不及预期风险