利扬芯片(688135) 公司是国内老牌第三方测试公司，业务领域覆盖CP（晶圆）测试及FT（成品）测试，其中2023年FT测试平台收入占比为59%，贡献了大部分营收；CP测试平台实现1.88亿收入，同比+22.6%，贡献较大收入增量，占总收入37%。公司于24年2月29日拿到批复同意发行可转债，拟投入4.9亿扩大芯片测试产能，3千万用于补充流动资金。此外，公司子公司利阳芯布局晶圆减薄等业务，据公司2月2日公告，目前已签订预估金额为6.5千万合同。 投资逻辑 下行周期内提前布局算力类等中高端测试产能。据年报披露，2023年公司实现5.03亿收入，同比+11.2%；实现归母0.22亿，同比-32.2%，收入创下历史新高，受设备折旧及稼动率低影响，利润承压。在行业下行周期内，公司新产能持续释放且仍持续扩张，在高算力、车用芯片、工业控制等领域收入保持增长对冲部分消费电子业务的下滑，2023年算力类芯片占营收约20%。我们预测公司24-26年实现营收6.63/8.38/9.94亿，利润0.39/1.06/1.59亿。 Chiplet成为AI芯片主流方案，带动芯片测试“量价齐升”。目前，行业龙头英伟达和AMD均采用Chiplet方案，英伟达的新产品GB200将两个GPU和一个CPU相连成一个芯片，与上一代H100相比，性能实现了大幅提升；AMD此前发布的MI300同样采用CPU+GPU合封的Chiplet方式，Chiplet方案的使用增加了测试次数及测试精度，带动芯片测试“量价齐升”。 行业至暗时期已过，底部反转或将到来。京元电子、欣铨、矽格作为行业龙头，2024年3月月度营收均实现环比增长，国内第三方测试公司业绩有望迎来底部向上拐点。此外，受地缘政治等因素的影响，建立自主可控的产业链已成为当前阶段的重要目标，特别是特种芯片及高端AI算力芯片制造链回迁迫在眉睫。半导体国产化进程持续加深，国内IC测试需求不断扩大。 盈利预测、估值和评级 预测公司24-26年分别实现归母净利润0.39/1.06/1.59亿元，EPS分别为0.20/0.53/0.80元，对应PE分别为81.7/30.3/20.1倍。我们给予公司2025年40倍PE估值，目标市值42.4亿元，对应目标价格为21.2元/股。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期、进口设备依赖以及行业竞争加剧的风险。

利扬芯片(688135) 事件：公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营业收入2.44亿元，同比+7.95%；实现归母净利润0.21亿元，同比+55.96%；实现扣非后归母净利润0.11亿元，同比+4.60%。2023Q2公司实现营业收入1.39亿元，同比+19.51%；实现归母净利润0.15亿元，同比+370.16%；实现扣非后归母净利润0.08亿元，同比+330.08%。 点评：上半年业绩稳健增长，第二季度营收再创公司成立以来单季度历史新高，持续加码中高端集成电路测试，工业控制、高算力等领域有望驱动公司持续向好。1）2023H1营收提升主要系：虽然消费类电子终端市场需求仍未得到改善，消费类芯片各细分领域仍处于不同程度的去库存和复苏阶段，公司在市场开拓力度、研发技术支持、产能投入等方面积极紧跟市场，特别向高可靠性三温测试的投入；但公司在汽车电子、高算力、工业控制等领域测试带来的收入增长对冲消费类芯片下滑影响，并使得营业收入总体保持增长。2）2023H1归母净利润提升主要系：公司投资的私募基金主要投向半导体领域，部分所投企业实现A股上市，按照出资份额确认的公允价值变动收益增加606.86万元，使公司净利润较上年同期有所增长。3）2023H1公司营业成本提升主要系：公司通过自有资金和商业银行贷款等方式持续布局中高端集成电路测试产能，使得公司折旧、摊销、人力费用、电力费用、厂房租金等固定成本持续上升。 全球第一颗3nm芯片的测试开发率先布局，高研发投入支撑下深耕高毛利中高端测试赛道。公司为国内知名芯片设计公司提供中高端芯片独立第三方专业测试服务，产品主要应用于通讯、计算机、消费电子、车用芯片及工业控制等领域，工艺涵盖3nm、5nm、7nm、16nm等先进制程。随着芯片制程升级+复杂度不断提升，看好公司毛利长期快速发展。公司2022年7月3nm先进制程工艺的芯片测试方案调试成功，标志着已完成全球第一颗3nm芯片的测试开发，将向量产测试阶段有序推进。公司高度重视研发体系的建设，持续增强研发投入特别是中高端芯片测试设备的研发投入，2023H1公司研发费用3444.08万元，剔除本年和上年同期股份支付影响，公司研发费用较上年同期增长17.75%，以满足中高端测试方案需求，提升测试效率。专利方面，2023H1新增专利获得32个，累计已获227个。 独立测试重要性日渐凸显，公司美食街模式快速发展。公司绑定最优设备+软硬件开发带来较大客户粘性。举例来看，21.6月中国大陆第一台爱德万测试EXASCALEV93000在利扬装机完成。同时公司差异化竞争优势包括：最优测试平台的选择以及相关软硬件开发，深度绑定客户为战略合作伙伴。2023H1公司积极开发满足不同应用领域的芯片测试解决方案，重点布局工业控制、高算力(CPU、GPU、ISP等)、汽车电子、5G通讯、传感器(MEMS)、人工智能(AI)、存储(Nor/NandFlash、DDR等)、智能物联网(AIoT)等芯片的测试解决方案，并以此方向进一步拓展市场。芯片测试行业毛利率整体高于电子行业，看好公司处高毛利赛道+中高端客户绑定优势下业绩持续增厚。 下游应用全面布局，汽车测试领域持续深耕。公司已在5G通讯、传感器、物联网、指纹识别、金融IC卡、北斗导航、汽车电子等新兴应用领域取得优势。汽车业务方面，公司在2018年获得与汽车电子相关的认证，目前涉及到的汽车电子芯片有MCU、多媒体主控芯片、传感器等领域，均有一定的测试技术储备，满足设计公司的测试需求。目前公司智能汽车压感式人机交互SOC芯片测试方案、车载智能数字显示核心控制器测试方案开发持续进行，相关技术均处国内领先地位。公司将在现有三温测试基础上，进一步加大智能座舱、辅助驾驶及自动驾驶等车用领域的芯片测试技术开发，特别在自动驾驶涉及的多光谱图像传感器芯片的测试投入和产能布局 再融资计划有序进行，多融资渠道并进，实施股权激励赋能公司高质量发展。2023年7月，公司发布向不特定对象发行可转换公司债券证券募集说明书，拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过5.2亿元，扣除发行费用后，实际募集资金将用于东城利扬芯片集成电路测试项目和补充流动资金。本项目募集资金主要购置芯片测试所需的相关设备，扩大芯片测试产能。本项目将新建25572平方米的厂房，购置分选机、探针台、测试机等先进测试设备，项目建设完成后将新增1007424.00小时CP测试服务、1146816.00小时FT测试服务产能，以满足我国集成电路快速发展的需求；公司IPO募集资金较原计划提前使用完毕，目前产能陆续释放。另外，公司在上海和东莞分别新增一处测试基地并逐步投入试产/运营阶段。为弥补国内集成电路中高端芯片测试的产能需求，公司持续扩大中高端测试产能资本支出。一方面，公司通过保持与多家商业银行建立良好合作关系，截至2023年6月共获授信额度人民币9.38亿元；另一方面，将充分利用上市公司平台，计划向不特定对象发行可转换公司债券募集资金，通过上述融资渠道为后续产能扩充提供资金保证。截至2023年上半年，公司已完成2021年限制性股票激励计划预留授予部分第一个归属期归属。 盈利预测：受外部宏观经济影响行业景气度,消费类电子终端市场需求仍未得到改善，消费类芯片各细分领域仍处于不同程度的去库存和复苏阶段，我们下调2023/2024年盈利预测，预计2023/2024年公司归母净利润由2.1/2.5亿元下调至0.8/1.2亿元。预计公司2025年实现归母净利润1.7亿元，维持公司“买入”评级。 风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、研发技术人员流失、进口设备依赖风险

利扬芯片(688135) 事件：公司发布2022年半年度业绩报告，上半年归属于母公司所有者的净利润1359.92万元，同比减少65.69%；营业收入2.26亿元，同比增长41.83%；基本每股收益0.1元，同比减少65.52%。 点评：手握3nm芯片测试能力高筑壁垒利好长期发展，战略性布局新厂+股权激励+高研发投入期待厚积薄发。公司上半年营收同比+41.83%，维持亮眼增速。净利润同比-65.69%，原因系1）提前使用IPO资金进行拓厂扩产、股权激励，带来了短期的成本费用上升和利润下滑，看好公司后续的产能释放和业绩兑现。公司目前有息负债余额为人民币2.09亿元，较上年同期增长482.69%；2）上半年研发费用0.35亿元，同比增长107%；综上，使得公司折旧、摊销、人力、电力等固定制造成本较上年同期大幅增加，3）因实施2021年股权激励计划，2022年1-6月股份支付费用金额为0.15亿元，剔除股权激励费用影响后，净利润同比减少大幅降低，为27.81%。 全球第一颗3nm芯片的测试开发率先布局，高研发投入支撑下深耕高毛利中高端测试赛道。公司高端芯片成品高端测试平台收入毛利率达70%左右，随着芯片制程升级+复杂度不断提升，看好公司毛利长期快速发展。公司7月3nm先进制程工艺的芯片测试方案调试成功，标志着已完成全球第一颗3nm芯片的测试开发，将向量产测试阶段有序推进。高度重视研发体系的建设，持续增强研发投入特别是中高端芯片测试设备的研发投入，上半年研发费用3,470.19万元，同比增加107.27%，占营业收入比例为15.34%，以满足中高端测试方案需求，提升测试效率。专利方面，本期新增专利获得21个，累计已获144个。 独立测试重要性日渐凸显，公司美食街模式快速发展。公司绑定最优设备+软硬件开发带来较大客户粘性。举例来看，21.6月中国大陆第一台爱德万测试EXASCALEV93000在利扬装机完成。同时公司差异化竞争优势包括：最优测试平台的选择以及相关软硬件开发，深度绑定客户为战略合作伙伴。上半年持续开发中高端领域客户，客户和产品结构发生变化，在高算力、5G通讯、微处理器、工业控制等领域测试保持快速增长。芯片测试行业毛利率整体高于电子行业，看好公司处高毛利赛道+中高端客户绑定优势下业绩持续增厚。 下游应用全面布局，汽车测试领域持续深耕。公司已在5G通讯、传感器、物联网、指纹识别、金融IC卡、北斗导航、汽车电子等新兴应用领域取得优势。汽车业务方面，公司在2018年获得与汽车电子相关的认证，目前涉及到的汽车电子芯片有MCU、多媒体主控芯片、传感器等领域，均有一定的测试技术储备，满足设计公司的测试需求。目前公司惯性传感器芯片测试项目已处验收阶段，车用MCU控制芯片、5G射频PA芯片测试及CIS测试系统研发持续进行，相关技术均处国内领先地位。 再融资计划有序进行，项目达产后年均可产生收入约6.46亿元，实施股权激励彰显长期发展势头。公司发布2021年度向特定对象发行A股股票证券募集说明书，向特定对象发行股票募集资金总额不超过13.07亿元，将用于东城利扬芯片集成电路测试项目及补充流动资金，建设完成后公司将释放更多的晶圆测试产能（12英寸并向下兼容8英寸）和芯片成品测试产能，可检测SIP、CSP、BGA、PLCC、QFN、LQFP、TQFP、QFP、TSOP、SSOP、TSSOP、SOP、DIP等各类中高端封装的芯片，项目达产后年均可产生收入约6.46亿元；公司IPO募集资金较原计划提前使用完毕，目前产能陆续释放。另外，公司在上海和东莞分别新增一处测试基地并逐步投入试产/运营阶段。公司向11名包括高管及技术骨干授予44万股限制性股票，长期发展势头稳健。 盈利预测：公司受益中高端客户占比提升及产品结构优化，叠加产能释放产生效益，业绩有望持续增长。预计公司2022/2023/2024年净利润1.6/2.1/2.5亿，维持公司“买入”评级 风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、疫情加重、研发技术人员流失

利扬芯片(688135) 事件： 公司发布 2021 年度报告。 公司 2021 年实现营业收入 3.91 亿元，同比+54.73%；实现归母净利润 1.06 亿元，同比+103.75%；实现扣非净利润 0.92 亿元，同比+100.43%。公司发布 2022 年第一季度报告。 公司 2022Q1 实现营业收入 1.10 亿元，同比+57.47%；实现归母净利润0.10 亿元，同比-28.80%；实现扣非净利润 0.09 亿元，同比-29.40%。 点评： 21 年业绩增长亮眼， 22 年 Q1 营收同比大幅增长，剔除股份支付费用后，净利润增长稳中有升。 看好公司定增持续扩大测试产能+股权激励赋能长期发展信心。公司 2021 年度业绩增长亮眼，主要归因于：（1） 2021 年随国内 IC 产业景气度持续提升，公司积极把握 市场机遇，持续对中高端测试产能布局扩充，加大市场开拓力度，引进优质客户，客户结构发生变化。随着募投项目逐步落地，测试产能逐渐释放并产生效益，公司 2021 年在 5G、工业控制、生物识别、 MCU、AIoT 等领域的芯片测试保持快速增长；（2）2021H2 测试订单饱满，产能满负荷运转，规模效应使得固定成本分摊降低，综合推动公司 2021 年度营业收入与净利润大幅增长； 2022Q1 公司归母净利润下滑主要由于股权激励支付费用。 公司在算力、 5G 通讯、工业控制、生物识别、 MCU 等领域测试保持增长， 带动营收同比增长显著。 归母净利润下滑主要由于公司股权激励导致相关费用增加； 若剔除股份支付影响，归 属于上市公司股东的净利润为 1,679.84 万元，较上年同期增长 14.69%。保持强发展动能。5G+工业通讯+生物识别+MCU+AIOT 带动芯片测试高增长， 公司凭借技术及服务优势，抓住下游多点开花机遇。公司覆盖下游板块未来赛道极为广阔，需求迭起，已在 5G 通讯、传感器、物联网、指纹识别、金融 IC 卡、北斗导航、汽车电子等新兴应用领域取得优势，未来将加大力度继续布局 AI、 VR、区块链、大数据、云计算等领域测试。 AIoT 黄金时代已至，开启半导体“千亿级”大赛道，公司前瞻布局 AIOT 领域脸识别、智慧家居等；新能源汽车带动汽车半导体价值和量有望同步升级，前瞻布局车联网、胎压监控、自动驾驶等； 5G 时代来临，引领射频滤波器等市场需求高速起量，公司布局 RF、PA、FPGA、LNA、Switch等。随着募投项目逐步推进，测试产能逐渐释放并产生效益。 扩产+国产化需求使测试订单饱满，公司产能处于满负荷运转状态。 中国大陆晶圆厂加大投资力度扩张产能+芯片设计公司迎来高速成长，测试需求发展紧跟。晶圆制造的本土化趋势明显，将有利于晶圆测试行业的发展。 2020 年下半年起市场空前景气产能供不应求，中芯华虹扩产趋势明确未来 4 年有望持续扩产，产能快速扩张带动测试需求起量。公司 2021 年下半年测试订单饱满，产能处于满负荷运转状态。 针对下游高发展应用持续深耕研发布局，叠加独立测试赛道不可或缺&高毛利优势，看好公司长期发展。公司把握下游应用高企机遇，研发触控芯片、指纹芯片、无线工控芯片等测试技术及条状封装产品自动探针台、 3D 高频智能分类机械手等设备开发技术能力。叠加芯片测试行业毛利率整体高于电子行业，属于不可或缺&高客户粘性赛道。公司占领测试赛道毛利率整体高于行业平均，同时公司结合设备+软硬件深度研发绑定客户为战略合作伙伴提高客户粘性，看好公司长期发展。 股权激励彰显长期发展信心，募集资金扩大芯片测试产能，重视研发保障核心竞争力。 为满足未来可持续发展战略需要，进一步调动员工积极性，吸引和留住优秀人才，公司于 2021 年实施上市首期股权激励计划， 2021 年发生股份支付费用金额为 1,854.15 万元，该费用计入经常性损益。同时公司募集资金总额不超过 13.55 亿元 ，用于新建芯片测试业务的相关厂房、办公楼等，并购置芯片测试所需的相关设备，扩大芯片测试产能，满足集成电路测试行业快速增长的需求， 提升公司产品服务的品质和综合竞争力。 为保持和提升公司核心竞争力，持续保持研发投入强度， 2021 年投入 4,875.29 万元，较上年度增加 96.73%。 盈利预测： 公司受益 5G+MCU+AIoT 等下游应用高企高增长，叠加产能释放产生效益，业绩有望持续增长。预计公司 2022/2023/2024 年净利润 1.60/2.09/2.54 亿元，维持公司“买入”评级。 风险提示： 销售区域集中、劳动力成本上升、疫情加重、研发技术人员流失

利扬芯片(688135) 事件： 公司发布 2021 年年度业绩预告，预计 2021 年年度实现营业收入 4.05 亿元至 4.30 亿元，同比增长 60.19%至 70.08%；预计实现归母净利润 1.05 亿元到 1.20 亿元，同比增长 102.13%至 131.00%；预计实现扣非净利润 1.06 亿元至 1.21 亿元，同比增长 131.78%至 164.57%。 点评： 5G+工业通讯+生物识别+MCU+AIOT 带动芯片测试高增长， 公司凭借技术及服务优势，抓住下游多点开花机遇。公司覆盖下游板块未来赛道极为广阔，需求迭起，公司已在 5G 通讯、传感器、物联网、指纹识别、金融 IC 卡、北斗导航、汽车电子等新兴产品应用领域取得测试优势，未来公司将加大力度继续布局 AI、 VR、区块链、大数据、云计算等领域的集成电路测试。 AIoT 黄金时代已至，开启半导体“千亿级”大赛道，公司前瞻布局 AIOT 领域脸识别、智慧家居等；新能源汽车带动汽车半导体价值和量有望同步升级，公司前瞻布局车联网、胎压监控、自动驾驶等； 5G 时代来临，引领射频滤波器等市场需求高速起量，公司布局 RF、 PA、 FPGA、 LNA、 Switch 等。随着募投项目逐步推进，测试产能逐渐释放并产生效益，公司 2021 年延续各领域芯片测试增长趋势。 扩产+国产化需求使测试订单饱满，公司产能处于满负荷运转状态，四季度预计创公司单季历史新高。 中国大陆晶圆厂加大投资力度扩张产能+芯片设计公司迎来高速成长，测试需求发展紧跟。晶圆制造的本土化趋势明显，将有利于晶圆测试行业的发展。 2020 年下半年起市场空前景气产能供不应求，中芯华虹扩产趋势明确未来 4 年有望持续扩产，产能快速扩张带动测试需求起量。同时 2020 年的 IC 设计销售为 3,378.4 亿元，增长 23.3% ，测试需求将跟随发展。公司 2021 年下半年测试订单饱满，产能处于满负荷运转状态，预计 2021H2 营业收入为人民币 24,549.26 万元至 27,049.26 万元，较上年同期 12,843.22 万元，增长 91.15%至 110.61%；其中，公司第四季度预计营业收入为人民币 13,371.69 万元至 15,871.69 万元，再创公司成立以来单季度历史新高。 针对下游高发展应用持续深耕研发布局，叠加独立测试赛道不可或缺&高毛利优势，看好公司长期发展。公司把握下游应用高企机遇，持续研发触控芯片、指纹芯片、无线工控芯片等测试技术及条状封装产品自动探针台、 3D 高频智能分类机械手等设备开发技术能力。叠加芯片测试行业毛利率整体高于电子行业，属于不可或缺&高客户粘性赛道。芯片测试在集成电路产业链中起着必不可少的作用，缺陷相关故障的影响成本从 IC 级别的数十美元，到模块级别的数百美元，乃至应用端级别的数千美元。公司占领测试赛道毛利率整体高于行业平均，同时公司结合设备+软硬件深度研发绑定客户为战略合作伙伴提高客户粘性，看好公司长期发展。 公司发布 2021 年度向特定对象发行 A 股股票证券募集说明书，募集资金有效扩大芯片测试产能。 本次向特定对象发行股票募集资金总额不超过 13.55 亿元 ，将用于东城利扬芯片集成电路测试项目及补充流动资金。 项目由利扬芯片全资子公司东莞利扬实施，募集资金主要将用于新建芯片测试业务的相关厂房、办公楼等，并购置芯片测试所需的相关设备，扩大芯片测试产能，满足集成电路测试行业快速增长的需求。项目建设完成后将较大地提高公司 CP 测试服务、 FT 测试服务，提升公司产品服务的品质和综合竞争力。盈利预测： 公司受益 5G+MCU+AIoT 等下游应用高企高增长，叠加产能释放产生效益，业绩有望持续增长。预计公司 2021/2022/2023 年净利润 1.0/1.6/2.1 亿，维持公司“买入”评级。 风险提示： 业绩预告仅为初步核算数据，以年报数据为准、 销售区域集中、劳动力成本上升、疫情加重、研发技术人员流失