生益电子(688183) 公司发布2023年年报，受行业景气度下滑影响，23年整体业绩表现欠佳。但四季度表现已有回暖迹象，看好公司随景气上行及产能扩张释放弹性，维持买入评级。 支撑评级的要点 公司23年整体业绩表现不佳，但23Q4已有回暖迹象。公司2023年全年实现收入32.73亿元，同比下降7.40%，实现归母净利润-0.25亿元，同比下降107.99%实现扣非净利润-0.44亿元，同比下降115.98%。单季度来看，公司23Q4实现营收8.82亿元，同比+2.67%/环比+9.14%，实现归母净利润-0.07亿元，同比-109.54%/环比亏损收窄，实现扣非净利润-0.16亿元，同比-136.39%/环比亏损收窄。盈利能力方面，公司2023年毛利率14.56%，同比减少9.29pcts，归母净利率-0.76%，同比减少9.62pcts。单季度来看，公司2023Q4毛利率10.07%，同比-13.91pcts/环比-4.10pcts，归母净利率-0.83%，同比-9.8pcts。上述变化主要系：1）部分主要客户需求下降，叠加通讯领域产品价格下降；2）四期项目处于拔产阶段，整体产能未充分利用，产品单位成本较高，从而导致产品毛利率下降；3）公司毛利大幅下降，导致公司亏损。 主营PCB业务结构持续优化，重点客户订单增加。2023年，公司销售印制电路板126.42万平方米，同比增长12.36%。面临市场挑战，公司积极调整订单结构开拓新客户与市场，尤其是在新能源汽车电子、服务器等应用领域抓住发展机遇通过优化产品布局，并通过重要合同资质审核，公司在航空航天和国防领域取得了持续发展。公司AI服务器领域核心客户订单逐步放量，汽车电子领域客户矩阵不断丰富，服务器和汽车电子订单较上年同期有所增加，2023年服务器产品订单占比提升至24%，汽车电子产品订单占比提升至17%，同比增长6pcts。 PCB行业短期承压，东城四期项目及国际扩张为公司增添新的增长动力。根据Prismark数据，2023年全球PCB市场产值同比减少15%，达695.17亿美元。东城四期项目采用智能化工厂设计理念，将有望提升公司的生产效率和产品质量。此外，泰国新建生产基地和吉安二期项目的推进，亦能为公司的国际扩张和产能提升奠定基础。 估值 尽管公司短期业绩承压，但考虑24年AI及服务器领域景气度进入上行区间，公司不断推进产品结构优化，业绩已呈现改善态势。我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入36.93/42.74/49.19亿元，实现归母净利润分别为2.22/3.53/4.81亿元，对应2024-2026年PE分别为34.4/21.6/15.9倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 市场开拓不及预期、行业复苏不及预期、市场竞争加剧、产能利用率不及预期。

生益电子(688183) 公司发布2023年半年报，2Q23营收与业绩环比改善，维持买入评级。 支撑评级的要点 大环境承压不改Q2营收环比增长、业绩扭亏。公司23H1营业收入15.83亿元，同比-12.01%，归母净利润0.10亿元，同比-94.05%，扣非归母净利润0.03亿元，同比-98.32%；单季度来看，公司Q2营业收入8.40亿元，同比-10.47%/环比+13.17%，归母净利润0.14亿元，同比-84.26%/环比扭亏为盈，扣非归母净利润0.10亿元，同比-88.26%/环比扭亏为盈；盈利能力来看，公司23H1毛利率为17.27%，同比-6.68pcts，净利率0.60%，同比-8.34pcts，扣非净利率0.17%，同比-8.52pcts。上述变化主要系：宏观经济下行及高通胀等因素的冲击导致PCB市场需求低迷，公司亦面临东城四期工厂产能爬坡、行业竞争加剧。而公司持续拓展市场份额和客户群体，增效降本，最终实现Q2营收环比增长、业绩扭亏转盈。 新产品、新客户持续导入。①通讯行业，公司面向高速交换机、路由器及高速光模块推出的112G的PCB产品有望在今年实现量产；②服务器行业，公司目前已成功生产多款AI服务器产品用PCB，部分项目已进入量产阶段；③汽车电子行业，公司进入多家知名汽车客户供应链，汽车订单稳步增长，同时在自动驾驶、智能座舱、动力能源等领域与客户合作开发相关产品，产品逐步取得批量进展。 东城四期完成第一阶段产能爬坡，吉安二期项目有序推进。公司在产能方面的布局已取得初步成效：东城四期工厂已完成第一阶段的产能爬坡，产能达到第一阶段计划能力，并逐步导入高端HDI产品，同时加强工厂的智能制造能力，积极建设智慧工厂；吉安二期项目产品主要定位于中高端汽车电子板，目前亦按照规划有序建设中。 估值 考虑到公司长期的产能布局与新品规划，我们预计公司2023/2024/2025年分别实现收入38.54/44.74/52.05亿元，实现归母净利润分别为3.47/4.64/6.47亿元，对应2023-2025年PE分别为25.1/18.8/13.5倍。维持买入评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧风险、新品推出不及预期风险、宏观经济波动风险。

生益电子(688183) 2022Q3盈利水平同比提升，产能瓶颈逐渐消除，维持“买入”评级 公司发布2022年第三季度报告，前三季度实现营业收入26.8亿元，YoY+0.33%，归母净利润为2.4亿元，YoY+29.2%，其中2022Q3单季度实现营业收入8.8亿元，YoY-10.4%,归母净利润为0.75亿元，YoY+39.8%。因2022下半年PCB下游需求松动，我们下调2022-2024年盈利预测，预计实现归母净利润为3.3/4.0/5.1（前值3.9/4.6/5.1）亿元，对应EPS为0.39/0.48/0.61（前值0.46/0.56/0.61）元，当前股价对应PE为25.8/21.3/16.7倍，考虑到公司在PCB领域的技术卡位优势，生产瓶颈有望随吉安生益及东城厂区的产能释放逐步消除，维持“买入”评级。 服务器类需求松动导致营收环比微降，公司吉安一期规模效应显现 公司2022Q3单季度营业收入环比2022Q2微幅下降6.6%,公司产品结构从通讯网络产品逐渐迁移至服务器、汽车类产品，结构更为均衡，但因下游服务器客户去库存等因素影响，2022Q3服务器PCB订单松动，造成短期波动,公司前三季度固定资产周转率1.05次，同比2021年前三季度的1.17次下降，行业仍处于景气度下降期。从盈利情况看，公司2022Q3单季度毛利率23.5%,YoY+6.2pct，净利率8.6%,YoY+3.1pct,一方面，覆铜板价格稳定且回落至本轮涨价前，另一方面，公司吉安生益一期达到设计产能，更具有规模效应，单位产品平均成本下降。 东城四期与吉安二期产能陆续释放，助力承接优质项目并实现产品结构切换 东城工厂（四期）总投资额约20亿元，设计产能35万平/年，有望于第四季度试产，定位5G通信、网络、服务器、汽车电子、部分消费电子等领域的高密高阶PCB及软硬结合板。吉安二期于8月底正式开展土建施工，定位中高端汽车电子产品，新项目投放后相较于原有产能效率更优，而且缓解了公司上市前产能不足的瓶颈，有望承接客户的优质项目。 风险提示：扩产产能不及预期、服务器类PCB需求疲软、上游原材料价格变动、人民币兑美元汇率升值

生益电子(688183) 【投资要点】 新产能逐步释放，业绩持续增长。公司发布半年报，2022年H1公司实现营业收入17.99亿元，同比增长6.53%，主要得益于公司新产能释放带来的收入增加；实现归母净利润1.61亿元，同比增长24.86%，其中Q1实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.08%，环比下滑8.57%，Q2实现归母净利润0.86亿元，同比增长33.61%，环比增长15.46%，Q2的业绩扭转了Q1环比下滑的局面，下半年业绩有望实现持续增长。 规模化效应凸显，研发投入持续加大。2022年H1公司毛利率为23.95%，同比上升2.79pct，其主要原因是公司规模化效应逐步显现，单位产品平均成本下降。从费用端来看，2022年H1公司期间费用率为12.23%，同比上升0.21pct，其中销售费用为0.42亿元，同比增长48.04%，主要原因是公司拓展海外业务导致相关费用上涨，2022H1公司外销占比达到40.36%，同比增长10.96pct；研发费用达到1.01亿元，同比增长13.55%，公司持续加大在100G-400G高速光模块以及5G基站等领域的研发投入。 瞄准市场热点，汽车电子领域产品占比提升。根据Prismark数据，车用PCB需求将从2021年82亿美元提升至2026年的118亿美元，CAGR为7.5%，高于PCB整体增速2.7个百分点；就汽车电子对PCB的性能要求，高密、大功率、高速率等高附加值产品将成为需求重点。2021年，公司的汽车电子产品取得了大幅增长，销售占比从1%上升至8%，今年上半年继续保持稳步提升，目前已经取得了多家大型车厂及Tier1客户的认证，订单需求开始稳步上量；同时公司也进行了面向激光雷达汽车的软硬结合及高密印制电路板、面向车载电源的耐压超400V的印制电路板等产品的研究开发。 有序推进产能扩建，扩大市场竞争优势。2022H1公司三大新建工厂产能有序扩建，其中吉安生益一期项目产品定位于汽车电子、服务器、通讯等中高端应用领域，上半年吉安生益实现营业收入3.75亿元，同比增长109.65%，实现净利润0.26亿元；东城工厂（四期）5G应用领域高速高密印制电路板扩建升级项目预计将于今年Q4试生产；吉安工厂（二期）多层印制电路板建设项目已经于2021Q4正式启动，计划于今年8月底正式开展土建施工，产品主要定位于中高端汽车电子产品。扩产项目将全面扩充公司在中高端产品方面的产能，进一步增强公司的核心竞争力。 【投资建议】 公司自1985年成立以来始终专注于各类印制电路板的研发、生产与销售业务，公司产品定位于中高端应用市场，具有高精度、高密度和高可靠性等特点，按照最终产品应用领域划分主要包括通信设备、网络设备、计算机/服务器、汽车电子、消费电子、工控医疗及其他等。根据公司所处行业前景和上半年业绩表现，我们预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为46.36/56.75/66.02亿元，归母净利润分别为3.75/4.77/5.75亿元，EPS分别为0.45/0.57/0.69元，对应PE分别为27/21/18倍，给予“增持”评级。 【风险提示】 疫情反复的影响； 下游需求不及预期； 原材料价格上涨风险。

生益电子(688183) 生益电子22H1实现营业收入17.99亿元，yoy+6.53%，实现归母净利润1.61亿元，yoy+24.86%。对应Q2单季度，公司实现营收9.39亿元，yoy+5.89%，实现归母净利润0.86亿元，yoy+33.61%。22Q2公司销售毛利率为23.86%，yoy+3.09pct，qoq-0.18pct，实现销售净利率为9.19%，yoy+1.91pct，qoq+0.51pct。从量价来看，22H1公司PCB产品销量达到57.45万平方米，yoy+13.57%，对应产品单价为3131元/平方米（21H1为3338元/平方米，yoy-6.2%）。从下游应用领域来看，下游应用结构持续优化，22H1公司汽车电子产品占比进一步提升，通讯+服务器产品占比保持稳定。从产品销售区域来看，海外客户拓展顺利，外销收入占比进一步提升。22H1公司海外收入占比40.36%，yoy+10.96pct。上半年利润增长主要得益于吉安生益一期产能释放规模效应逐渐显现叠加原材料价格整体稳定。 汽车+服务器持续增长下游应用结构优化：1）服务器：idc资本开支增加（Dell‘Oro预计2022年全球idccapex为2400亿美元）+服务器平台更新换代带动PCB升级（intel22Q4推出EagleStream平台，对应PCI5.0PCB为使用16～18层，前一代产品使用12～14层，产品层数增加带动ASP提升）；2）汽车：汽车电子化程度加深带动单车PCB用量+技术要求提升（单车ASP由500元提升至1200～3000元），公司提前布局汽车电子用PCB业务快速提升，21年汽车销售额占比从1%提升至8%，汽车PCB业务体量在～3亿元，22H1汽车占比进一步提升。 从产能扩增维度来看，产能有序扩增。22H1吉安生益一期满产（第二阶段新增产能17万平米/年），产品定位汽车电子、服务器、通讯等中高端产品，22H1实现营收3.76亿元，yoy+109.65%，实现净利润2557.5万元；东城四期定位5G通信、网络服务器、汽车电子、部分消费电子等领域的高密高阶pcb和软硬结合板，扩产稳步推进，预计22Q4试生产，项目投产将会进一步丰富产品线+应用领域；吉安生益二期于21Q4启动，定位中高端汽车电子产品。 盈利预测：维持22/23年3.78/4.97亿元的盈利预测，yoy+43%、31%。 风险提示：宏观经济波动、原材料价格波动、新业务进展不及预期

生益电子(688183) 事件 生益电子发布2022年第一季度业绩报告：公司2022年第一季度实现营业总收入约8.6亿元，同比增长7.2%，实现归母净利润7472万元，同比增长16.1%。 Q1业绩符合预期，盈利能力有所提升 根据公司2022年第一季度业绩报告，公司2022年Q1实现营业收入8.6亿元，同比增加16.1%。盈利能力方面，公司一季度毛利率为24.04%（同比+2.45pct），净利率为8.68%（同比+0.66pct）。期间费用方面，2022年Q1公司实现销售、管理、财务费用率分别为2.24%、9.27%、0.5%，销售费用率、管理费用率稍许上降，财务费用率有所下降。研发费用方面，公司持续加大研发投入以提高产品核心竞争力，满足客户需求，2022年Q1公司研发费用为4415万元，同比增长11.13%。产品营收方面，公司2021年电子元器件实现营业收入35.14亿元，占比96.35%。 产品结构优化，服务器+汽车订单大幅提升 中美贸易摩擦以来，冲突不断升级，叠加芯片短缺等因素影响，2021年通信行业持续疲软，5G建设周期调整，通信网络类订单减少。公司及时调整优化产品结构，积极拓宽优质客户群体，增加服务器、汽车电子等领域的订单，占比相较2020年大幅提升。汽车电子方面，公司在吉安工厂筹建规划中已明确进一步强化开拓汽车市场的重要战略，随着吉安工厂产能的稳步提升，汽车电子在公司整体销售额的占比从1%快速提升至8%左右。对高可靠性要求下的高难度工艺的深入研究和多年的加工经验将利于公司快速提升汽车电子领域的业绩。服务器行业方面，公司一直将服务器市场作为核心战略之一，目前已经成功开发了众多服务器客户，产品销量及占比也实现了大幅提升。2021年X86服务器开始向Whitley平台批量升级，下一代的EGS（Eagle Stream）平台也在快速开发中，IBM的Power服务器也在进行新一代的升级，大幅提升了业界对PCB技术的需求。公司紧密配合客户进行高端服务器产品的开发，并成功通过了多家客户高端服务器产品的PCB产品认证，有能力支持这些高端产品的加工，有望在服务器产品的升级过程中赢得更多机会。 产能扩张提供业绩增量，市占率有望进一步提升 1）吉安生益一期项目总投资约14亿元，设计产能62万平方米/年，其中第一阶段产能45万平方米/年已于2021年4月份正式投产，于2021年第三季度达到设计产能，并于2021年第四季度实现盈亏平衡。2021年Q3公司正式启动吉安生益一期第二阶段的投入，目前已经达到设计产能17万平方米/年； 2）吉安生益二期项目总投资约13亿元，设计产能54万平方米/年，已经于2021年Q4正式启动，预计将于明年第四季度试生产；3）东城四期项目总投资约20亿元，设计产能35万平方米/年，于2020年9月份正式动工，2021年12月份完成主体结构封顶，预计将于今年第四季度试生产，产品定位于5G通信、网络、服务器、汽车电子、部分消费电子等领域的高密高阶PCB及软硬结合板。公司内部将通过设立高阶高密HDI工厂和软硬结合板工厂来进行专厂管理，进一步丰富公司的产品线，强化公司综合竞争力。 盈利预测 受益于汽车电子及服务器业务的持续高增长，预测公司2022-2024年收入分别为44.80、53.96、62.43亿元，EPS分别为0.45、0.57、0.68元，当前股价对应PE分别为22、17、14倍，给予“推荐”投资评级。 风险提示 下游行业景气度下行风险、产能建设进度不及预期风险、产品研发进展不及预期风险、行业竞争加剧风险、海外政策变化的风险等。

生益电子(688183) 公司 2021Q4 盈利迎来漂亮反转，产品结构优化可期， 维持“买入”评级 公司公布 2021 年年报， 实现营业收入 36.5 亿元， YoY+0.38%，归母净利润 2.6亿元， YoY-39.8%，其中 2021Q4 单季度实现营业收入 9.8 亿元， YoY+19.1%，归母净利润 0.82 亿元， YoY+76.5%。 考虑到公司产能爬坡与产品结构调整， 我们下调 2022-2023 年盈利预测并新增 2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年实现归母净利润 3.9/4.6（前值为 5.6/6.9）/5.1 亿元， EPS 为 0.46/0.56/0.61 元，当前股价对应 PE 为 24.1/20.1/18.4 倍，公司在中高端市场维持竞争优势， 服务器迭代并布局汽车电子类产品，产品结构持续优化可期， 维持“买入”评级。 2021Q4 东城厂区产能释放叠加产品结构调整， 盈利环比大幅提升 公司正经历产品结构调整的阶段，从基站产品为主的通信设备板切换至服务器为主的网络设备板，由于通信设备板产品降规格与行业竞争加剧，盈利水平出现一定程度的回落，公司积极导入服务器和汽车电子类客户、优化产品结构，公司2021 年 PCB 销量 117.4 万平米， YoY+44.7%，平均单价 2994 元/平米， YoY-32.3%，毛利率为 17.5%， YoY-8.5%。 2021Q4 公司降本增效结果显著，单季度毛利率 21.8%， QoQ+4.5 pct/YoY+1.3 pct，盈利呈现拐点。 公司吉安生益一期第二阶段与东城工厂四期产能步入释放期，有望匹配客户订单贡献营收。 PCB 技术卡位优势显著，服务器、汽车 PCB 产品厚积薄发 通信领域对于 PCB 的技术及稳定性要求高，公司坚守竞争优势，围绕全球化市场扩张和国产替代，在主要客户端维持份额。服务器领域，行业将受益于国内“东数西算”工程而提速， 2021 年 X86 服务器 Whitley 平台进入铺货期并逐步向下一代 EagleStream 平台切换， 公司配合客户进行高端服务器产品开发，通过多家客户认证， 服务器板块 PCB 将带动公司收入端及盈利端迎来拐点。 汽车领域，公司凭借高端工艺及高可靠性生产经验切入市场， 2021 年收入占比达到 8%。 风险提示： 公司东城与吉安工厂产能调整不及预期、核心网络类 PCB 客户导入不及预期、上游原材料覆铜板提价侵蚀利润、 服务器出货量不及预期

生益电子(688183) 事件：2022年3月24日晚，生益电子发布2021年年报。公司2021年实现营业收入36.47亿元，yoy+0.38%；营业利润2.49亿元，yoy-49.53%；归母净利润2.64亿元，yoy-39.83%；扣非归母净利润2.28亿元，yoy-45.58%。 点评：21业绩承压，Q4拐点已至，看好服务器+汽车业务增长产品结构优化。2021年营业收入36.47亿元，yoy+0.38%；归母净利润2.64亿元，yoy-39.83%；扣非归母净利润2.28亿元，yoy-45.58%。Q4实现营收9.80亿，yoy+19.14%，qoq+0.21%；归母净利润8172万元，yoy+76.51%，qoq+52.41%；扣非归母净利润7841万元，yoy+56.14%，qoq+71.05%，毛利率21.81%,yoy+1.27pct,qoq+4.53pct,净利率为8.34%，yoy+2.71pct，qoq+2.86pct，Q4盈利能力同比环比改善。21年公司PCB产品销量为117.36万平方米，yoy+44.67%，ASP为2994.32元/平方米，yoy-31.81%，产品单价下滑主要受产品结构调整影响（服务器、汽车电子订单增加）。2021年公司毛利率为20.29%，yoy-7.01pct，PCB的毛利率为17.53%，yoy-8.49pct。全年毛利率下滑主要受原材料成本上升+万江分厂停产+子公司吉安生益第一年投产运营的固定成本较高等因素影响。21年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.1%/4%/5.2%/0.5%,yoy+0.5pct/-0.8pct/+0.9pct/-0.9pct。研发投入持续提升，2021年公司的研发投入为1.90亿元，yoy+21.37%，研发投入占营业收入的比例为5.2%，yoy+0.9pct；公司持续加大对核心技术的深度研究和布局，2021年新形成发明专利43项，有在研项目16项。 从下游应用需求维度来看，海外5G建设空间大，汽车+服务器持续增长下游应用结构优化：1）通信：国内5G平稳建设（22年计划新建60万个5G基站），中长期海外5G建设空间大（GSMA预计22-25年全球运营商用于5G建设capex超5000亿美元）+高市占率+手握主流通信设备客户（中兴、华为）；2）服务器：idc资本开支增加（Dell‘Oro预计2022年全球idccapex为2400亿美元）+国内“东数西算”工程建设+服务器平台更新换代（x86服务器向Whitley平台升级）带动PCB升级；3）汽车：汽车电子化程度加深带动单车PCB用量+技术要求提升（单车ASP由500元提升至1200～3000元），公司提前布局汽车电子用PCB业务快速提升，21年汽车销售额占比从1%提升至8%，汽车PCB业务体量在～3亿元。 从产能扩增维度来看，产能有序扩增。21H1吉安生益（一期）第一阶段投产，21Q3达产，新增月产能3.7万平方米；21Q3吉安生益（一期）第二阶段开始建设，预计22H1投产，预计新增月产能～1.5万平方米，IPO募投项目东城（四期）21年年底完成封顶，预计22Q4试生产；IPO募投项目吉安生益二期于21年底正式筹建，预计23Q4试生产。 投资建议：考虑到基站方案调整ASP下降+固定资产投放成本增加等因素，将公司22/23年净利润由5.48/7.93亿元下调至3.78/4.97亿元，维持“买入评级”。 风险提示：技术创新不及预期、下游需求不及预期、原材料成本持续上升、产品平均单价不及预期