三季报业绩：公司 2021年前三季度实现营收 2.2亿元、同比增长 3.57%； 归母净利润 4747万元、同比增长 12.81%；扣非归母净利润 4664万元、同比增长 11.13%；基本每股收益为 0.83元，去年同期为 0.80元。2021年为“十四五”规划第一年，受“十四五”军方装备采购总体计划尚在制定过程的影响，公司军品订单相应减少，销售增长有所放缓。 定位中游配套，军品业务快速增长：公司业务以红外热成像技术为中心，产品包括机芯、红外热成像仪和光电系统，同时具备生产制冷和非制冷设备的能力。军品业务定位中游配套，配合客户，即总体单位参与军方组织的竞标项目；公司军品配套给总体单位，总体单位加工生产成最终产品销售给军方。适合公司发展阶段的战略定位，以及在探测器驱动和图像处理领域领先的技术优势，使得公司军品业务在过去实现了快速增长。2018至 2020年，公司营业收入由 8768万元增长至 3.3亿元，连续两年增速在 80%以上，军品业务占比较高，为业绩增长的主要驱动力。 技术积累深厚，看好工业检测市场空间：公司军品或民品技术可以快速复制，自主研发生产的 TIF1024系列手持测温热像仪，是目前国内用于工业检测的最高分辨率测温热像仪。工业检测领域，热成像技术在电力测温已有较成熟的应用，气体检测仍属新兴市场。基于对热成像技术在工业检测领域市场前景的看好，公司 2020年成立全资子公司洛阳热感科技，专注于工业检测产品业务。首发募投项目之一“工业检测产品研发及产业化建设项目”建成后，可形成年产 3200台热成像产品的能力。 随着未来项目建设与产能释放，将有力支撑公司民品业绩增长。 投资建议：预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 1.01/1.68/2.86亿元，当前股价对应 PE 为 44/26/15倍。公司是国内民企红外热成像装备后起之秀，产品面向高端、立足军品业务中游。军用红外热像仪的设计经验可以快速推广到民用领域，公司工业检测产品相比同类优势显著，未来市场空间广阔。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：军品业务受国家政策影响较大，可能存在较大波动；民品业务拓展不及预期的风险；工业检测项目建设进度不及预期的风险。

白酒行业专家主要观点 1、 疫情影响：对整个行业产业链还是有较大影响，上游出货速度下降，部分经销商有压力，下游部分场景消失； 分价格带看，超高端 2000元以上（茅台）受影响不大；高端 800-2000元之间消费群较为稳定，酒企通过自身的主动调控和寡头竞争可以应对影响；次高端和中高端方面有分化，头部企业和区域的龙头企业所受影响不是很大，但一些二线企业或地方性的区域企业受影响较大。 Q2来看目前头部企业在发货、压货方面放低了心态，主动控制出货节奏。 2、 疫后趋势： 短期消费场景消失、经济对消费心态的影响比较大，上游生产或会重视中高档等价位；中游经销商或有分化，一批商稳定，二批商和终端或会减少，长期来说强分化、寡头化、阵营的梯次化以及香型浓度化趋势会加速转变。 白酒板块观点 1、回顾过去： 2021年需求旺盛， 2022Q1上市白酒企业确定性优势凸显。 疫情后宽松的宏观经济政策加速消费升级， 终端需求旺盛， 2021年酒企保持快速增长；次高端及区域酒在消费升级的推动下小幅价增，在终端需求的推动下实现放量高增，全年表现优，高端酒企继续保持稳健的增长和渠道管理。 2022Q1在担忧投资减少、宏观经济环境表现偏弱和去年相对高基数的背景下，春节动销反馈良好是一剂强心剂，虽然 3月疫情管控陆续超出市场的预期，但白酒作为业绩确定性最强的板块仍递交出了一份满意的 Q1成绩单。 2、展望 Q2及下半年： 4-5月疫情封控影响部分地区场景， 6月起有望逐步复苏。 2022Q2受疫情封控影响，部分次高端和区域地产酒的大型宴席场景消失，从公司反馈来看，华东的动销和物流受阻，影响该区域的订单发运和大型活动的时间调整，但整体疫情是阶段性、区域性的，其次区域都在正常推动，全国总体情况没问题，还是按照年初既定目标推进销售节奏。而且随着疫情封控影响的边际趋缓， 像国窖公司在不同区域的端午会战陆续展开中，金徽酒继续加大在机场、高铁站等户外核心区域的品牌的建设活动等； 此外从渠道反馈来看，随着影响边际趋缓，恢复性的消费增长在解封区域陆续也有出现。 报表端方面，今年春节头部高端和次高端企业的回款和销售均表现良好，我们预计今年 Q2的表现将继续体现名优白酒的韧性。从全年角度来看， Q2处于白酒的传统淡季，大部分上市酒企目前均未下调全年的经营目标，继续保持自身的经营步伐，下半年我们认为部分场景仍有望在旺季进行回补。 3、 全年板块思路：在今年经济+疫情影响的大环境下，我们坚持“优先高端白酒确定性 + 积极拥抱具备弹性的次高端”。 22Q1春节销售奠定好全年的基础， Q2销售受影响逐步消化库存， Q3消费场景仍有望复苏； 从板块思路来看，我们认为 Q2仍优先高端白酒，持续关注高端酒的积极变化，比如贵州茅台营销改革的继续落地、五粮液内外部经营优化以及批价提升、老窖会战行动进行等，下半年着重从场景复苏、品牌力、渠道利润、动销表现角度重点遴选次高端个股。 全年重点推荐贵州茅台，推荐山西汾酒、泸州老窖、五粮液、舍得酒业。 风险提示： 疫情影响反复、需求恢复不及预期、食品安全问题。

原油价格偏高并不意味着上游原材料全部将维持高位，部分子行业成本压力边在际改善有望在Q2开始。2021年上游原材料价格高企，建材行业作为中游盈利能力遭到较大挤压。原因多种多样，首先是原油价格传导，其次是双控政策下供给受限破坏供需平衡，此外还有海外供应链波动等异常情况影响。原油仍处在高位，但其他影响因素已出现变化。 玻璃成本：纯碱与燃料维持双高。玻璃成本端压力持续，主要由于光伏玻璃大批量投产使得原材料需求端激增，而供给端释放较慢。2022年纯碱行业供给端大幅恢复，开工率持续修复至86%，然而库存持续下行。全国纯碱年产能约3416万吨，22年底将投产80万吨装置，23年中投产远兴能源540万吨。而22年底前光伏玻璃预计投产约4万t/d，拉动纯碱需求264万吨（年化口径），供需结构趋紧。燃料端与原油相关度较高，预计维持在高位。 消费建材成本：防水：沥青价格恐居高不下。沥青成本与原油价格高度相关，其自身供需结构对价格影响偏弱。22年沥青维持上行趋势，目前仍处在高位，预计防水企业成本压力Q2达到顶峰，后续成本端需观察原油走势。涂料：上游乳液、钛白粉供需结构有较大改善，成本向下可期。以丙烯酸为例，装置利润仍在5000元/吨以上，在22年供给边际增长50%的前提下，行业利润水平难以维持。涂料行业成本端有望率先下行。管材：成本以稳为主。21年PVC、PP主要受到双控影响供给端收缩导致价格上涨，22年供给较为宽松，价格无向上弹性。而PVC行业利润偏低，PP行业亏损，价格亦无较大向下空间。 重点子行业跟踪：玻璃：盈利能力触底节后需求启动缓慢。至5月13日，全国最新玻璃均价为2012.02元/吨，较节前一周均价小降1.32%。需求恢复相对往年缓慢，下游加工厂新增订单无明显改善，缺乏强劲需求端支撑，开工率不及预期。整体库存小幅上涨，重点监测省份生产企业库存总量为6253万重量箱，较节前一周库存增加137万重量箱，较5月5日库存增加31万重量箱，增幅0.50%。 价格预期恢复上涨需要下游真实需求超预期或供给端收缩两条主线逻辑催化，短期内震荡市或占主导。竣工需求客观存在但需要地产资金链改善催化。上周平均行业净利润承压下滑，部分区域厂家价格已贴近成本线，成本压力下进一步降价意愿并不强烈。短期震荡不改玻璃行业的长景气周期，继续重点推荐步入新成长期的旗滨集团。 水泥：基本面边际改善配置机会偏情绪性。截止2022年5月13日，全国水泥均价456.58元/吨，环比上周下跌0.33%。偶发因素频繁，水泥需求可能趋弱。本周熟料库存继续增长，全国熟料库容比均值为67.16%，与上周相比上升0.84pcts。磨机开工负荷为54.80%，较上周下降1.33pcts。本期水泥-煤炭价格差均值为288.85元/吨，较上周四下跌3.32%，与去年同期相比，水泥煤炭价格差均值下跌12.95%。 消费建材：4月社融将刺激更进一步支持政策出台，首个观察点是20号号LPR公布，消费建材有望迎来业绩与估值的双重修复。低谷期行业内分化的形势仍在继续，但我们认为扩品类以及集中度提升的大逻辑并未发生改变，具备Alpha属性的优质企业如雨虹、伟星依然是稀缺品种，成本端上升只是短期扰动。继续推荐消费建材龙头东方雨虹、伟星新材、三棵树。 市场回顾：截至5月13日收盘，建材板块周上涨2.14%，沪深300指数上涨2.04%。从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第22位，年初至今涨幅为-16.32%，在申万31个板块中位列第11位。 个股涨幅前五名：北玻股份、晶雪节能、海螺新材、祁连山、纳川股份。 个股跌幅前五名：长海股份、华新水泥、海螺水泥、上峰水泥、东方雨虹。投资策略：稳增长链条重点推荐强者恒强的东方雨虹、规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构；地产复苏首推建材中消费属性占优的伟星新材、逆境反转的三棵树、建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝；新材料推荐传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团。 风险提示：地产链需求下滑，基建投资放缓，原材料价格波动。

近年来餐饮供应链成为市场关注热点，速冻米面是其中的细分领域之一，既有速冻食品共性，也有自身特点。本文希望从品类和生意属性的讨论出发，引申出速冻米面行业竞争要素、竞争格局的分析，以及如何把握行业投资机会的探讨！速冻米面品类：便利性、经济性与口味的平衡。在需求端，与火锅料、预制菜、冷冻烘焙相比，速冻米面定位于泛主食饱腹需求，这一方面造成下游场景拉动的增长斜率更平缓、B端成本更敏感，但另一方面主食的差异化程度不像菜肴一样多元，性价比能够成为重要的评价维度；在供给端，速冻米面上游相比火锅料更偏大宗，且其本身价值就在于对手工的还原，因此降成本主要依靠提高生产环节效率。 成长路径：餐饮工业化殊途同归，不同路径影响价值链分配。过去我国速冻米面市场以满足C端需求为主，近年来随着餐饮连锁化趋势加速、外卖渗透率提高，B端需求迎来快速增长，除行业共性驱动力外，细分速冻品类的景气度也和下游消费场景渗透率的提升密切相关。餐饮工业化的长期趋势确定，但具体实现路径有不同，从本质上看，速冻米面、外卖、堂食、常温方便食品、便利店鲜食等便利性、经济性、口味不同，速冻米面行业的发展节奏和价值链亦与其他品类发展情况相关。 竞争壁垒：规模与渠道的正反馈。在生产端，速冻米面的属性决定了性价比对BC端都是重要竞争优势，而高性价比源于单品的规模效应和规模支持下的销地产布局，企业需要持续推出新的大单品做大规模，而速冻的生产模式相对其他食品调味品较“重”，一旦规模落后赶超难度较大。在渠道端，由于品类属性、连锁商超议价力以及线下渠道变迁的问题，KA卖场主战场在经销渠道，竞争的关键则在于掌控头部经销商、用好渠道杠杆，各地优质冻品经销商数量稀缺且强者恒强，因此与经销商共同成长将赋予行业领导者先发优势，背后则是管理能力的比拼。由于速冻品类具备一定的产品周期，新品是带动规模增长、增厚渠道与厂家利润的关键，强大的渠道将使龙头能够迅速将新兴产品推向全国，建立起单品的规模优势。 竞争格局：C端头部集中但在商超短兵相接，B端整体分散但在渠道上各有千秋。 C端虽然集中度高，2019年现代零售渠道CR3超60%，但头部厂家之间在众多品类上尚未拉开数量级差距，同时下游KA连锁商超集中度高、议价力强，因此竞争较激烈，近年以来三全为代表的行业龙头份额持续提升，但盈利能力波动较大；B端玩家虽然分散，千味央厨、C端龙头、地方小厂等从不同角度切入，同时餐饮渠道高粘性、分散的特点也使得竞争不如商超端激烈，因此BC两端呈现出不同的盈利能力。 C端待苦尽甘来，B端把握成长机遇。参考历史上曾经竞争激烈但历经多年整合的乳制品、啤酒和空调行业，可以发现龙头企业均在行业快速成长期、自身收入高增长的阶段出现过盈利能力趋势性下降，这种“增收不增利”（或利润增速明显低于收入）的时间甚至可以维持数年，对应的就是股价长期蛰伏。然而，当龙头在规模和效率甩开其他竞争对手、行业整合进入后期时，龙头盈利能力将显著改善，利润弹性释放叠加份额提升形成双击；而B端速冻米面则受益于餐饮连锁化、工业化趋势，成长性更为明显，餐饮渠道的特点也提供了较为稳定的盈利能力。我们看好行业长期发展，建议关注C端龙头且加速布局餐饮端业务的三全食品(002216，买入)，走向平台化发展的速冻龙头安井食品(603345，增持)，以及专注于B端的千味央厨(001215，未评级)。 风险提示原材料价格大幅上涨风险；竞争格局恶化风险；食品安全风险等

事件：美国时间5月12日，FDA正式宣布英美烟草子公司雷诺旗下VUSE品牌六款产品通过PMTA授权，包括两款VUSEVIBE烟杆&配套烟弹（烟原味：尼古丁含量3%），以及两款VUSECIRO烟杆&配套烟弹（烟原味：尼古丁含量1.5%），VIBE和CIRO分别通过两款烟杆主要系电池供应商不同。 根据尼尔森数据，截止4月23日，VUSE美国市占率已达35.3%，成功超越JUUL，PMTA通过后VUSE市占率有望进一步提升。 仅授权烟草风味，电子烟减害本质仍为关注重点。目前FDA已接收670万份PMTA申请且对99%的申请已开始行动，并对其中的100+万份发出禁入令。其中，VUSEVIBE&CIRO，FDA除授权其烟原味烟弹外，已拒绝其多款其余产品（预计为风味口味烟弹）。FDA表明，此次授权主要系VUSE成功证明其产品相较可燃烟草，潜在有害物质成分较低，并且充分考虑青少年使用可能性。我们认为，本次PMTA授权重点仍在电子烟减害本质，有望促进后续企业加速减害研究，引领行业健康发展。 PMTA授权增强市场信心，后续VUSEALTO通过更为明朗。截止目前，英美烟草旗下VUSE品牌四款代表产品中，SOLO、VIBE、CIRO已相继通过PMTA审核：其中SOLO于2019年10月提交申请，2021年10月过审；VIBE&CIRO于2020年4月提交申请，2022年5月过审；拳头产品ALTO于2020年9月提交申请，供应商思摩尔国际已成功帮助LOGIC&NJOY通过验证，根据目前FDA审核进度，VUSEALTO审核通过有望在近期落地。目前FDA态度逐步明朗，利好情绪回暖，同时再次证明核心供应商关键地位，看好核心供应商【思摩尔国际】。 风险提示：英美PMTA审核进度低于预期。

事件：美国时间5月11日，全球烟草龙头菲莫国际（PhilipMorrisInternational）同意出资160亿美元收购全球最大口服尼古丁产品制造企业瑞典火柴（SwedishMatch），目前谈判正处于进行中，但瑞典火柴股价周三已升9%。 菲莫产品矩阵、区域范围有望进一步扩张。瑞典火柴系全球最大口服尼古丁产品制造商，旗下主要产品为瑞典式口含烟（SNUS）和口含尼古丁烟袋Zyn，根据路透社，瑞典火柴口含烟全球市占率达46.6%，超越传统烟草龙头（英美烟草、奥驰亚、日本烟草）三者合计市占率。此外，FDA早于2015年就通过瑞典火柴旗下八款产品PMTA，认可其减害性，并允许宣传营销。此次若菲莫成功收购，公司新型烟草产品矩阵将进一步完善，且可凭瑞典火柴多年布局，获得成熟的美国市场和分销系统。 烟草龙头持续发力转型，减害初心不改。由于全球控烟趋势趋严，各传统烟草龙头加速转型新型烟草，菲莫国际/英美烟草/日本烟草/帝国烟草2021年新型烟草收入分别为91.15亿美元/20.54亿英镑/598亿日元/1.88亿英镑(+33.5%/+42.3%/+7.0%/-6.5%)，占总营收比例已达29.0%/8.0%/2.6%/2.5%。根据菲莫CEO去年表示，自十年前开发新型烟草产品以来，公司花费已超80亿美元，并规划2025年50%收入来自于新型烟草产品。本次收购若成功无疑将助力菲莫加速完成“无烟”目标。此外，英美烟草也于年报中表示2025年新型烟草板块收入有望达50亿英镑（2021-25年CAGR约为25%）。日本烟草/帝国烟草亦提出在新型烟草板块方面的具体布局与规划。 新型烟草大势所趋，关注国内供应商机遇。基于全球控烟趋势愈发严格，以及传统烟民减害需求日益上升，新型烟草大势所趋。1）雾化产业链：持续推荐全球雾化科技龙头，雾化烟板块深度绑定全球大客户，一次性小烟、HNB、大麻雾化、医疗雾化、美容雾化等板块有望贡献增量的思摩尔国际。 2）HNB产业链：关注华宝国际，劲嘉股份、顺灏股份&东风股份、集友股份、仙鹤股份布局机会。 风险提示：政策风险，新型烟草渗透率提升不及预期。

微软雅黑微软雅黑 在刚结束的2022年1季度，中国房地产行业景气度出现大幅度下滑，延续去年三、四季度以来的调整趋势。防水行业作为地产链重要的材料板块之一，同样感受行业寒冬。同时，严峻的挑战还来自成本端，沥青、乳液等原材料价格跟随原油大幅上调，防水行业两端受困。 投资建议：基建链、地产链兼具，疫后收入弹性可期。梅花香自苦寒来，行业表现加速分化，龙头企业各项指标保持领先。关于后市，提示关注1）基建端需求率先回暖；2）公建投入提速，例如保障性租赁住房建设加快；3）行业提标扩容以及光伏屋顶带来的改造、新建工商业厂房需求（屋面防水）；4）地产寒冬结束，新一轮周期开启，地产拿地、开工企稳回升。 风险提示： 1）基建政策执行力力度不及预期；2）地产边际放松力度不及预期；3）原材料、燃料价格大幅波动；4）疫情结束时点存在不确定性。

宏观：国内疫情反复，3月消费数据回落。社零消费总额环比下降：2022年 3月，社零总额同比-3.5%，餐饮收入同比-16.4%，主要系上海、吉林疫情冲击影响。消费者信心指数下降：2022年 3月，消费者信心指数为113.2，环比 2022年 2月大幅下降 7.3。CPI 小幅上涨：受季节性因素、成本上涨及散发疫情等共同影响，2022年 3月 CPI 上涨 1.5%，涨幅比上月扩大 0.6pct，从同比看 CPI 与上月持平。 白酒：22Q1业绩如期开门红，淡季疫情影响可控。短期看，22Q1白酒板块营收/归母净利润分别同比+19.4%/26.3%，春节需求稳健增长，虽然 3月疫情冲击消费场景，但淡季影响相对较小，预计疫情好转后需求会迎来回补。此外，内部分化，高端酒刚需、投资属性突出，次高端与区域名酒延续高增，低档酒受需求疲软影响较大。 啤酒：22Q1业绩略有承压，短期关注疫后回补。需求端，疫情扩散或压制餐饮、夜场等消费场景，导致一季度基本面承压，但我们认为随着本轮疫情影响范围缩小和人均收入恢复，消费者信心亦不断增强，需求有望进一步修复，叠加世界杯刺激消费，旺季需求端或迎来系统性改善；成本端，2月原料、包材价格涨幅超预期，或侵蚀部分提价效应，但国内许多啤酒企业已经锁价予以对冲部分成本压力。 餐饮供应链：22Q1持续夯实底部，期待疫情后环比改善。22Q1行业仍处于底部回暖区间，1-2月受益于需求触底回暖+提价备货刺激，行业实现恢复性增长，但 3月疫情扩散，餐饮需求受到冲击以及原料价格持续上涨，导致一季度报表端略有承压。展望后市，一方面重点关注需求相对刚性的公司，另一方面可提前布局疫后需求回补机会。 乳制品：22Q1业绩稳健增长，持续关注盈利改善。22Q1乳制品板块收入延续稳健增长，主要得益于常温白奶需求持续旺盛+鲜奶渗透率提升；利润端高增主要得益于竞争趋缓。展望 2022全年，我们认为需求端将延续旺盛态势，同时二强维持战略分化，并且原奶价格拐点在22Q1显现，判断全年毛销差有望进一步改善。 投资建议：经历了 1年的估值消化，目前行业处于长线布局的窗口期。 1）白酒：持续推荐高确定性的贵州茅台、五粮液、泸州老窖和山西汾酒。2）啤酒：随着本轮疫情逐渐好转以及步入旺季，需求有望迎来环比改善，建议关注青岛啤酒。3）调味品：疫情冲击下板块内部表现分化，建议关注涪陵榨菜、天味食品、海天味业。4）乳制品：白奶需求持续旺盛+竞争趋缓+原奶价格高位回落，建议关注伊利股份。5）软饮料：板块内存在分化，东鹏饮料、李子园处于快速全国化扩张阶段，随着本轮疫情逐渐好转以及步入旺季，预计李子园收入端将显著修复，建议重点关注。 风险提示：疫情影响范围超预期；终端需求恢复不及预期；成本价格涨幅超预期；食品安全问题。

投资要点： 上市公司重要公告天味食品： 关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书水井坊 ： 关于与邛崃市政府签订《水井坊邛崃全产业链基地项目第二期投资意向书》的公告桃李面包： 关于投资成立全资子公司佛山桃李面包有限公司的公告 行业重点数据跟踪乳制品方面，生鲜乳价格小幅下滑。截至 2022年 05月 04日，主产区生鲜乳平均价为 4.17元/公斤，环比持平，同比下降达 1.20%。 肉制品方面，仔猪、生猪、猪肉价格于 2019年 5月份开始探底回升并且延续涨价趋势，去年十一前后价格开始出现明显下滑，猪肉价格中期向下趋势确立。目前看来，猪肉价格已经筑底，短期开启小幅反弹。截至 2022年 04月 29日，全国 22省仔猪、生猪、猪肉价格分别达到 31.24元/千克、 14.99元/千克、 21.88元/千克，分别同比变动-53.65%、 -12.49%、 -20.49%。 投资建议本周，食品饮料板块先抑后扬，整体仍然处于筑底阶段。从已经结束的季报披露情况来看，尽管行业内部有所分化，但是整体表现依然稳健。其中，压力传导更顺利的白酒、啤酒及乳制品表现较好，而需求端疲弱同时又受制于成本上涨的调味品板块表现欠佳。自二季度以来，随着板块持续调整，负面因素充分释放，部分细分领域龙头估值以极具吸引力，投资价值显现，使得板块开启修复行情。当前时点，我们认为各细分子行业已经具有配置价值，建议持续关注。行业方面，仍然推荐确定性更强的高端白酒。而大众品方面，仍然建议优选年内成本确定下行的乳制品行业以及目前竞争格局相对更好、压力传导更顺利的啤酒板块。啤酒板块将持续受益于疫情后消费场景的逐渐恢复，叠加提价以及产品高端化的积极影响，高成长性可期。综上，我们暂给予行业“中性”的投资评级，推荐贵州茅台（600519）、安琪酵母（600298）、涪陵榨菜（002507）、重庆啤酒（600132）以及伊利股份（600887）。 风险提示宏观经济下行风险；重大食品安全事件风险。

报告起因 2022年以来， 国内疫情反复引发市场对白酒消费的担忧，白酒板块持续调整。 但随着疫情防控措施逐步落实，全国范围内的疫情预计将得到有效控制。站在当下时点，我们撰写本报告试图探究疫情对白酒行业的影响，并结合 2020年疫情后白酒增长特点和 2022年一季报业绩增长的分化， 对后疫情时代白酒板块的趋势进行展望。 核心观点 疫情助推渠道模式变革，团购趋强预收款蓄水。 短期内， 疫情导致物资供应链条紧张，消费者对烟酒等产品的囤货需求上升，有助于渠道库存去化。 团购渠道在白酒渠道变革中的重要性持续提升，而疫情预计将强化这一趋势； 后疫情时代，企业和高净值群体团购等渠道预计优先复苏，团购渠道较强的公司有望受益。 同时，由于本轮疫情主要发生在白酒消费淡季， 相比 20年影响较小。 近几年来白酒渠道利润丰厚，势能累积较高。 21Q3至 22Q1白酒板块预收账款周转天数分别同比增加 21天、36天和 18天，处于增加区间，这有望支撑白酒上市公司业绩仍维持较高增速。 疫情后需求有望复苏，区域酒基地市场回补可期。 复盘 2020年疫情后时期的白酒板块，次高端价位带表现亮眼， 次高端酒和区域名酒的业绩弹性均较高。 从基本面角度来看，次高端价格带一方面承接高端酒的需求溢出，另一方面受到消费升级的直接驱动； 复盘可以发现，在飞天茅台价格快速上涨阶段，次高端价格带增速均较高。 短期内高端白酒批价受疫情压制，但未来有望实现反弹，和 2020年疫情期间表现类似，进而推动次高端酒和区域名酒业绩增长。 区域名酒结构升级空间较大，主要因为当前核心产品的吨价仍较低，同时次高端及以上产品占比较低，因而营收和盈利的增长潜力较大。 区域名酒的次高端产品发展空间与当地经济发展的关系紧密；江苏经济发达，居民消费力强，区域次高端扩容动力十足； 受益于新能源汽车、半导体等新兴产业的快速发展，安徽经济增速在全国领先，白酒消费升级快速推进。同时，这两个省份对疫情的有效控制也为白酒增长创造了有利环境。 长周期看， 高端酒龙头具备穿越牛熊的能力：在板块调整阶段，高端酒龙头业绩调整幅度更小；长周期中，其市占率持续提升；在市场表现方面，熊市阶段龙头酒企能取得超额收益，且股价波动率更小。 因此在疫情扰动阶段，高端酒龙头配置价值凸显。 周期后半段，汇量增长转为内生性增长。 回顾一季报业绩， 考虑预收款在内，区域名酒营收增速在板块中领先，销售回款情况良好，有力支撑后续业绩增长。 结合白酒进入周期中后段的判断，我们认为白酒汇量式增长将逐步转向内生性增长， 这将有利于拥有强势基地市场的区域名酒。同时进一步梳理价格带趋势，可以发现千元价格带在短期受阻之后，次高端价格带也承受了部分压力，而 200-300元价格带产品增速较高，具体而言国缘四开、洋河海之蓝/天之蓝等产品在本轮旺季中增长超预期。 新冠疫情的爆发显著压制了白酒估值， 边际上， 中证白酒 PE(TTM)已经回落到2015年以来的 36%的百分位，处于较低位置。 分板块动态估值百分位（2019年以来），高端酒已经回落到 40%以内，次高端酒回落到 35%以内，区域名酒则回落到50%以内。在当前估值水平下， 我们认为白酒板块已具备较高的长期配置价值。 全国范围内的疫情有好转趋势，复产复工稳步推进，白酒动销逐步趋于正常，建议关注高端酒龙头贵州茅台(600519，买入)；受疫情冲击小，地区经济发达，白酒消费升级显著的苏酒公司洋河股份(002304，买入)和今世缘(603369，买入)；省内经济增速较高，市占率领先，竞争力突出的徽酒公司古井贡酒(000596，买入)。 风险提示： 疫情冲击白酒消费、消费升级低于预期、食品安全风险。

核心观点2022Q1食品饮料板块盈利弹性释放， 归母净利润实现高增。 从食品饮料板块整体表现来看， 2021年板块整体营收与归母净利润增速呈现前高后低， 受到疫情零星反复及大众品原材料价格上涨等因素的影响，企业 2021年 H2营收与归母净利润承压。 大众品企业纷纷以提价、 锁定上游原材料成本价格等方式应对， 2022Q1逐步反应到报表端。当下来看，由于疫情反复严重在 3月下旬， 对板块 Q1整体营收影响有限， 2022Q1申万食品饮料指数营业收入/归母净利润分别增长 11.04%/20.38%。 行业归母净利润实现高增， 增速环比上行 6.43pct， 利润增速快于营收增速。 白酒： 收入重回双位数增长， 此轮白酒周期延续。 2021年白酒行业重点公司实现总收入 2940.47亿元， 同比增长 19.29%， 重回两位数增长，增速同比增加 12.79pct， 较 2019年增加 3.9pct， 两年复合增长率为12.71% 。 分 季 度 来 看 ， 2021Q1/Q2/Q3/Q4总 收 入 同 比 增 速 分 别为24.32%/21.52%/17.02%/14.07%,去年上半年整体增速快于下半年， 主要系2020年低基数同时行业扩容带来整体收入增长。2022年一季度行业实现总收入 1097.8亿元， 同比增长 22.3%， 顺利实现全年开门红， 尽管局部地区疫情反弹， 行业仍旧延续高景气。 啤酒： 2021年营收增速呈现前高后低的趋势， 疫情下 2022Q1营收仍实现正增长。 2021年疫情散点多发及上游原材料价格抬升， 啤酒板块毛利由 2020年的 42.52%下行至 40.45%。 当前啤酒厂商多采取提价以及锁价方式缓解原材料成本压力。 2022Q1啤酒板块营收/归母净利润增速分别为 7.82%/19.48%， 3月中下旬疫情造成部分啤酒消费场景缺失， 对现饮渠道造成较大冲击， 须疫情转好带动需求回暖。 调味品： 疫情余波和成本压力下， 板块业绩分化明显， 静待下半年需求回暖。 由于原材料价格上涨， 以及疫情管控下餐饮场景减少、 物流受阻等因素， 板块在收入端和成本端承压。 同时， 由于经营效率和细分行业差异等因素， 板块业绩分化明显。 伴随疫情消退和潜在宏观利好因素的显现， 消费升级和需求复苏有望驱动调味品行业上行。 板块内抵御风险能力较强的头部企业有望率先受益。 投资建议我们认为此次白酒基本面的周期将按照“高端酒-全国性次高端白酒-区域性次高端白酒” 的顺序进行， 后续应坚守确定性高、 自身发展素质过硬的区域性次高端龙头。 大众品板块方面， 涨价对于盈利的改善已经初步显现， 当前在疫情干扰下， 建议关注成长确定性更高的个股。 主要关注： （1） 所处行业整体处于快速扩容的阶段的个股， 如复合调味品、预制菜、 奶酪等相关标的； （2） 所处行业格局不断改善的个股， 如啤酒、卤制品、 乳制品等相关标的； （3） 品牌力较强， 提价能力较强的龙头个股， 如海天味业、 涪陵榨菜、 伊利等相关标的。 风险提示原材料成本大幅上涨， 终端需求回落， 食品安全问题等。