天合光能(688599) 事件： 公司发布2024年报及2025年一季报， 24年实现营业收入802.82亿元，同比-29.21%； 归母净利润-34.43亿元，同比-162.30%； 2025Q1实现营收143.35亿元 ，同比 -21.48%，环比-16.34%，归母净利润-13.20亿元，同比-355.88%， 环比减亏。 组件盈利能力下滑， 公司25Q1毛利率改善。 全年经营业绩出现亏损， 一方面受光伏组件价格持续下降的影响，组件业务盈利能力下滑， 另一方面计提资产减值损失25.98亿元，对业绩有一定影响。 24年公司毛利率9.59%， 同比减少6.27pct， 25Q1公司毛利率6.61%， 环比提升7.56pct， 预计主要受抢装影响。 多元化业务布局稳步增长， 光储系统业务增速较好。 1） 24年公司组件出货量超70GW， 210组件累计出货超170GW，稳居行业第一； 2） 公司储能舱及系统销售累计出货超过10GWh； 3） 24年国内风光储项目指标获取量达 5.7GW； 4）公司支架业务实现出货7.3GW。 钙钛矿晶体硅叠层技术在组件功率、 电池效率方面实现全面突破。 2025年3月公司成功制备全球首块210标准工业尺寸800W+叠层组件， 2025年4月公司首次在210mm工业级电池尺寸上实现超过31%的电池效率， 开启钙钛矿/晶体硅叠层电池组件产业化新时代。 盈利预测及投资建议。 预计储能、 支架等业务将为公司带来更多业绩弹性， 分布式业务受政策影响， 增速存在不确定性。 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.39、13.28和27.76亿元， EPS分别为0.06、 0.61和1.27元，以2025年5月6日收盘价13.63元计算，对应PE为213.24、22.36和10.70倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。 光伏装机不及预期，产能出清不及预期，公司业绩不达预期，海外关税壁垒风险，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，国内外经济复苏低于预期。

天合光能(688599) 事件：2025年4月29日，公司发布2024年年报以及2025年一季报，根据公告，公司24年全年实现收入802.82亿元，同比-29.21%，实现归母净利润-34.43亿元，实现扣非归母净利润-52.32亿元，同比均由盈转亏。分季度看，公司24Q4实现收入171.34亿元，同比-46.94%，环比-15.09%，实现归母净利润-25.97亿元，实现扣非归母净利润-41.62亿元；25Q1实现收入143.35亿元，同比-21.48%，环比-16.34%，实现归母净利润-13.20亿元，实现扣非归母净利润-13.73亿元。公司业绩承压主要系产业链价格快速下降，企业盈利空间被严重压缩所致。 出货量同比提升，TOPCon产品持续优化。24年全年公司光伏组件外销量为64.48GW，同比+18.31%，自用组件约6GW，24年合计组件出货量70.47GW。在组件产品与市场销售端，公司持续引领TOPCon技术进阶，700W+高功率N型组件产品持续领先，市场份额持续扩大。基于i-TOPCon Ultra技术的N型全场景化产品功率、效率全线升级，高价值辐射集中式和分布式应用场景。 前瞻性布局钙钛矿叠层电池，引领行业技术突破。25年3月，公司自主研发的210大尺寸钙钛矿/晶体硅两端叠层电池组件经TüV测试实验室认证，峰值功率达808W，成为全球首块功率突破800W门槛的工业标准尺寸光伏组件产品；4月，公司自主研发的210mm大面积钙钛矿/晶体硅两端叠层太阳电池经第三方独立认证，最高电池效率达到31.1%，是行业内首次在210mm工业级电池尺寸上实现超过31%的电池效率，标志着天合光能在钙钛矿晶体硅叠层技术领域从电池效率到组件功率的全面突破。 多业务齐头并进，打造综合能源整体解决方案服务商。储能：公司储能产品销售遍及全球，累计出货超过10GWh，参与多个国内外大项目。支架：24年公司支架实现出货7.3GW，其中跟踪支架维持增长态势，在欧洲、拉美和中东等重点区域出货量位居前五，且在沙特建立本土产能，多次中标GW级订单。电站：分布式方面，公司在市场化交易在即的背景下，通过调整客户结构确保价格稳定，加速并网降低电站库存风险，并构建了完整的电力交易队伍；集中式方面，公司24年获取风光储项目指标5.7GW，储备量8GW，稳居民企前列。 投资建议：公司为光伏一体化头部企业，前瞻性布局钙钛矿技术，分布式光伏、支架、储能等业务有望提供业绩支撑。预计公司25-27年实现收入777.20/889.05/1011.61亿元，归母净利9.98/19.56/29.05亿元，基于4月30日收盘价，25-27年对应PE为29x/15x/10x，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动、下游行业景气度波动、行业竞争加剧、资产减值风险、国际贸易风险等。

天合光能(688599) 业绩简评 4月29日公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现营收803亿元，同比-29%；归母净利润-34.43亿元，同比-162%；扣非归母净利润-52.32亿元，同比-191%。其中Q4实现归母净利润-25.97亿元、扣非归母净利润-41.62亿元，非经常损益预计主要来自美国工厂出售贡献。25Q1公司实现营收143亿元，同比-21%、环比-16%，实现归母净利润-13.20亿元，环比减亏。 经营分析 组件出货持续增长，前瞻性海外布局提升竞争力。2024年公司组件外销64.5GW、同增18.3%，2025年组件计划实现出货70-75GW，出货持续增长。2024年光伏产业链价格持续下降，公司组件业务盈利能力承压，24Q4销售毛利率下降至-0.95%；25Q1公司销售毛利率修复至6.61%，预计主要因前期低价订单影响逐步消除。国际贸易形势日益复杂的背景下，公司前瞻性布局印尼生产基地，有望提升公司供应链优势、增强组件业务竞争力。 储能快速放量提供业绩增长点。2024年公司储能舱及系统销售突破中国、欧洲、亚太、北美、中东非、拉美六大区域市场，位列标普全球储能系统集成商排名榜中国、英国、澳大利亚市场前十，储能电池、直流电池舱及交直流产品组合产能达到16GWh。2025年公司储能系统计划出货8-10GWh，有望提供新的利润增长点。 系统整体解决方案能力提升，多业务协同差异化竞争。2024年公司支架业务实现出货7.3GW，在重点市场欧洲、拉美、中东等区域出货量位于区域前五。分布式业务稳健走向高质量发展，集中式光储系统业务实现重大突破，国内风光储项目指标获取量高达5.7GW，储备量8GW。公司规划2025年系统解决方案业务与数字能源服务实现业务同比增幅不低于20%，提供多利润支撑点。 审慎计提减值拖累业绩。24Q4公司计提资产/信用减值损失14.6/2.0亿元拖累业绩，主要为固定资产减值损失（8.2亿元）、存货跌价损失（6亿元）及应收账款坏账损失。25Q1公司计提资产/信用减值损失2.85/0.73亿元，主要为存货跌价损失（2.8亿元）。 盈利预测、估值与评级 根据我们对产品价格的最新判断，调整公司2025-2026年归母净利预测至1.98、12.57亿元，新增2027年归母净利预测26.09亿元。考虑到公司组件业务全球化布局推进及分布式、支架、储能多业务协同优势带来的成长性，维持“买入”评级。 风险提示 国际贸易加剧，下游需求不及预期，行业竞争加剧。

天合光能(688599) 内容提要： 天合光能是资深光伏龙头企业，行业地位稳固，逐步进阶3.0阶段，成长为全球能源物联网引领者。从行业层面看，自2023年下半年起，光伏产业链各环节产能加速释放，市场供需失衡、价格竞争等问题陆续出现，美国对华贸易政策愈演愈烈，行业进入新一轮市场周期，各大龙头均出现营收、净利双降的情况，公司24Q3业绩承压。24年底，为反内卷、防止恶性竞争，光伏行业出台多项政策，包括呼吁自律行动,设置投标中标最低成本价0.68元/W；下调出口退税率4pct至9%等。 在此背景下，公司积极布局多元化业务，三大亮点支撑公司穿越周期，有望在未来行业出清阶段快速提升市占率：1）技术研发实力强，TOPCon技术领先。公司研发投入逐年递增，占营收比重维持高位，全面布局和储备未来多条技术路线，其中N型TOPCon技术是公司发展重点，目前TOPCon电池效率已突破26.58%，同时发布了基于新一代i-TOPConUltra技术的全新升级的全场景至尊N型大中小版型组件产品。2）多元化业务布局行业领先，看好光储融合。天合富家分布式系统市占率近20%；公司储能产品适用多元场景，技术驱动促使度电成本进一步降低，24年储能出货量快速增长，进入收获期，光储协同快速增长，有望成为重要增长极；跟踪支架提高发电效率，新一代智能控制系统解决方案助力转型升级之路，公司全球业务持续增长。3）全球化产能布局，海外营收占半数。公司光伏组件出货多年位居行业前三，全球业务覆盖地区十分广泛，拥有N型全产业链一体化产能，抗风险能力较强，未来中东和美国成为规划建设产能的重要选项。 投资建议及盈利预测。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.11、29.84和49.80亿元，同比-94.37%、+858.21%和+66.88%，EPS分别为0.14、1.37和2.29元，以2024年12月25日收盘价21.15元计算，对应PE为148.02、15.45和9.26倍，给予公司“推荐”的投资评级。 风险提示。光伏装机不及预期，产能出清不及预期，公司业绩不达预期，海外关税壁垒风险，市场恶性竞争，国内外二级市场系统性风险，国内外经济复苏低于预期。

天合光能(688599) 投资要点： 公司概况： 1）稳健经营，全球一线组件厂商跨越多轮周期。 公司于2007年成立，多年位列全球一线组件供应商行列。公司通过稳健经营，已成功穿越四轮行业周期，当前公司减速入弯，有望再次稳健穿越。2）财务分析：行业低点业绩稳定，多元业务贡献盈利。2024Q1-Q3公司实现营收631.47亿元，同比-22.16%， 实现归母净利-8.47亿元。 2024 H1公司/光伏系统/智慧能源营收占比为69.95%/25.24%/3.56%， 毛利率为11.13%/18.43%/23.22%。 行业： 1） 供需：短期矛盾显现，行业自律有望推进产能出清。需求侧长期增长不改，短期增速放缓。供应侧大幅扩产造成产业链价格低于成本，政策及行业自律有望加速供需矛盾修复。 2）产业链： 组件端长坡厚雪，利润分配有望倾斜。 当前各环节产能扩张充分满足市场需求，组件环节格局稳固，渠道、品牌、全球化运营等强壁垒有望占据优势。 组件业务：精耕二十余年铸就护城河。 1） 销售运营端： 公司渠道运营长期布局，形成全球架构， 品牌价值显著，供应链上构建长期供应链链主地位。 2）产销： 公司连续12年出货量排名全球前三， 2024Q1-Q3公司组件出货量为50.50GW，预计全年出货70-75GW。 一体化产能位居行业前列，适度布局精准出海。 预计2024年底，公司光伏硅片/电池/组件产能将分别达到55GW/105GW/120GW，印尼及美国基地预计年底投产。 多元业务：协同发展贡献业绩。 1）支架：技术+品牌渠道+智能平台，业务迎来上升期。2018年公司海外收购支架业务，形成国际产业布局及技术双重优势。 2023年公司跟踪支架出货达到全球排名第6位、国内第2位，约占全球出货比重6%。 2）分布式系统：分布式系统龙头，运维业务厚积薄发。 子公司天合富家成立于2016年，全球排名前二，国内户用市场市占率约20%。运维业务贡献新的增量，截至9月底公司分布式电站运维规模15.2GW。3）储能：光储协同，迈向高速发展期。 公司储能业务于2015年开始布局，在产能端、产品、渠道方面拥有深厚积累。 2024Q1-Q3储能出货2.55GWh，全年有望出货5GWh。 投资建议： 我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为-6.23/23.35/40.25亿元， EPS分别为-0.29/1.07/1.85元/股，当前2024-2026年股价对应PE分别为-67.49倍/18.01倍/10.45倍， 对应PB分别为1.37倍/1.28倍/1.11倍。公司作为光伏组件，受益于品牌、渠道、国际化布局等优势壁垒。同时公司业务多元化厚积薄发，支架、储能等板块贡献业绩，预计在行业产能出清过程中龙头优势不断凸显。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：光伏装机增速不及预期风险；全球政策风险；产业链价格波动风险。

天合光能(688599) 公司发布2024年三季报，前三季度归母净利润同比下降117%，公司受减值影响，业绩阶段性承压，海外战略持续推进；维持买入评级。 支撑评级的要点 2024年前三季度业绩同比下降116.67%：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入631.47亿元，同比减少22.16%；实现归母净利润-8.47亿元，同比减少116.67%，实现扣非归母净利润-10.70亿元，同比减少120.90%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利-13.73亿元，同比减少189.31%；实现扣非归母净利润-14.67亿元，同比减少204.25%。 大规模减值影响业绩，现金流稳健：2024年第三季度，公司计提资产减值6.22亿元、信用减值损失1.20亿元，减值合计规模达7.43亿元，我们认为单季度计提较大规模减值是公司三季度业绩同环比亏损的主要原因。公司第三季度产生经营性现金流净流入39.89亿元，现金流持续优化。 各板块业务稳健发展：2024年第三季度，公司实现组件出货量接近16.5GW，其中美国出货接近800MW；分布式系统销售量接近1GW，环比下降；支架三季度出货量约2GW，其中跟踪支架占比超70%，盈利性明显提升。储能业务方面，三季度出货量接近850MWh，其中欧洲出货超过300MWh，板块毛利率大幅提升。 美国5GW组件工厂资产重组，有望分享美国地区光伏业务高盈利：11月6日，公司披露将其下属的5GW光伏组件厂转让至FREYR并获得FREYR相应股权、债权及现金。后续FREYR产出的组件仍将使用天合品牌并和公司合作对外销售，后续或将涉及技术、运营、销售等一系列合作。公司有望通过优质资产重组推动天合品牌在美国更好发展，并与合作企业持续分享美国地区光伏业务高盈利。 估值 考虑到当前光伏组件价格并展望后续价格趋势、同时结合公司多元业务布局，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至-0.29/1.73/2.21元（原预测2024-2026年每股收益为2.27/2.75/-元），对应市盈率-/15.1/11.8倍；维持买入评级。 评级面临的主要风险 政策不达预期；原材料成本下降不达预期；价格竞争超预期；国际贸易摩擦风险；技术迭代风险。

天合光能(688599) 事件 2024年10月30日，公司发布2024年三季报，根据公告，公司24Q1-Q3实现收入631.47亿元，同比-22.16%，实现归母净利润-8.47亿元，同比-116.67%，实现扣非归母净利润-10.70亿元，同比-120.90%； 分季度看，公司24Q3实现收入201.79亿元，同比-36.41%，环比-18.34%，实现归母净利润-13.73亿元，同比-189.31%，实现扣非归母净利润-14.67亿元，同比-204.25%。 受组件价格影响盈利能力下滑，经营性现金流持续改善 由于组件价格持续下行，公司24Q3盈利能力有所下滑，24Q3公司毛利率为9.48%，环比-3.64Pcts，净利率为-6.55%，环比-6.81%，此外，公司24Q3资产减值损失6.22亿元，信用减值损失1.20亿元，进一步拖累公司业绩。24Q3公司现金流持续改善，继24Q1出现净流出后，连续两个季度经营性现金流净流入，24Q3单季度经营性现金流为39.89亿元，24Q1-Q3经营性现金流为38.32亿元，体现了公司良好的经营能力和供应链管控能力。 加速布局海外产能，有望规避贸易风险 预计公司24年底硅片、电池片、组件产能将达到55GW/105GW/120GW，为进一步应对海外政策变化带来的国际贸易风险，公司前瞻性布局印尼1GW电池、组件项目和美国5GW组件项目，预计将在2024年下半年投产。此外，阿联酋项目方面，公司已签订意向书，将视全球市场及贸易环境情况，稳步、适时地推进。 投资建议 公司持续发挥全球化品牌以及渠道优势，组件出货量有望持续提升。同时，公司加速布局分布式光伏、支架、储能等业务，有望为公司业绩带来一定支撑。预计公司24-26年实现收入913.03/1182.32/1361.19亿元，归母净利-5.74/28.22/43.74亿元，25-26年对应PE为19x/12x，维持“推荐”评级。 风险提示 原材料价格波动、下游行业景气度波动、行业竞争加剧、资产减值风险、国际贸易风险等。

天合光能(688599) 业绩简评 10月30日公司发布2024年三季报，前三季度实现营收631亿元，同比-22%；实现归母净利润-8.47亿元，同比转亏；扣非归母净利润-10.7亿元，同比转亏。其中Q3实现扣非归母净利润-14.67亿元，亏损幅度加大。 经营分析 产业链价格低位组件盈利承压，计提减值拖累业绩。Q3光伏组件价格持续下降，公司盈利能力承压，销售毛利率环比下降3.6PCT至9.48%；此外，公司Q3分别计提资产/信用减值损失-6.22/-1.20亿元拖累业绩，主要因为固定资产减值损失、存货跌价损失及应收账款坏账损失。 前瞻性全球化产能布局保障组件业务长期竞争力。为提升组件业务抗风险能力，2023年公司前瞻性布局印尼基地（1GW电池、组件）及美国基地（5GW组件），预计将于2024年下半年投产，有望帮助公司有效应对全球贸易风险，保持在高盈利市场的竞争力。 分布式系统、支架、储能布局打综合能源解决方案提供商，多利润点支撑有望增长抗风险能力。公司致力于打造光伏智慧能源整体解决方案提供商，子公司天合富家分布式系统出货全球排名前列、盈利能力维持较高水平；支架业务覆盖中国、欧洲、北美、南美、亚太、中东北非等全球主要光伏市场，上半年在巴西、乌兹别克斯坦、新西兰等海外市场取得重大突破；储能业务出货稳步增长，全球智慧能源业务迈向高质量增长期。前瞻的战略性布局为公司提供多利润点支撑，随利润逐步释放，有望增强公司抵御周期波动的抗风险能力，助力公司成为综合能源解决方案供应商。 盈利预测、估值与评级 根据我们对产品价格的最新判断，调整公司2024-2026年归母净利预测至-5.9、29.3、46.6亿元，当前价格对应2025-2026年PE分别为19/12倍，考虑到公司组件业务全球化布局推进及分布式、支架、储能多业务协同优势带来的成长性，维持“买入”评级。 风险提示 竞争加剧风险；下游需求不及预期；汇率大幅波动风险。

天合光能(688599) 投资要点 事件：公司2024H1实现营业收入429.68亿元，同比下降12.99%；实现归母净利润5.26亿元，同比下降85.14%。2024Q2实现营业收入247.12亿元，同比下降11.95%；实现归母净利润0.10亿元，同比下降99.41%。 组件出货延续增长，毛利率继续承压。2024H1公司组件出货量为34GW，同比增长超过25%。其中2024Q2组件出货约20GW，环比2024Q1有40%以上增长。受制于产业链供需失衡、光伏产品市场价格大幅下降的影响，公司组件业务盈利能力有所下降。2024H1组件毛利率为11.13%，同比下降5.52pp。2024Q1、2024Q2组件毛利率分别为13.34%、9.49%，毛利率继续承压。 支架、分布式系统、光伏电站、储能协同发展，业绩彰显韧性。得益于公司在04197 分布式光伏系统、光伏电站等多元化业务的前瞻性布局，2024H1公司依然实现了整体盈利。上半年，公司支架业务实现出货3.2GW（其中跟踪支架出货1.4GW），分布式系统业务出货超3.2GW。2024H1系统产品营收83.19亿元，毛利率18.36%，同比提升5.08pp。系统业务整体实现净利润6.02亿元。电站业务实现营收25.28亿元，毛利率18.65%，贡献净利润0.86亿元，同比扭亏。储能业务实现出货1.7GWh，同比增长293.3%。储能业务营收7.78亿元，由于规模效率暂未体现，毛利率为-7.66%。此外，发电业务及运维实现营收7.52亿元，毛利率55.17%，保持较高水平。截至2024年6月底，天合富家运维的光伏电站规模达到14GW，较去年同期提升超80%。智慧能源业务整体净利润亏损0.39亿元，主要受储能业务亏损影响。 24Q2现金流大幅转正，减值、汇兑影响业绩。2024H1公司经营活动产生的现金流量净额为-1.57亿元，其中2024Q2为42.34亿元，体现出公司较好现金管理能力。上半年公司财务费用同比增加较多，主要受汇兑损益影响。2024H1公司利息支出增加2.5亿元，汇兑收益减少约4亿元。公司投资收益为-3.04亿元，同比大幅减少，主要因与通威合资的硅片、电池片项目亏损所致，二者分别确认投资损失0.92、0.91亿元。此外，公司计提存货跌价损失5.02亿元、信用减值损失1.83亿元。 前瞻布局海外产能，下半年投产有望贡献超额盈利。上半年美国商务部对从东南亚四国（柬埔寨、马来西亚、泰国、越南）进口的光伏产品发起双反调查，增加了行业的不确定性，而天合光能在2023年已经前瞻性地布局了印尼基地（1GW电池、1GW组件）和美国基地（5GW组件），预计将于2024年下半年投产，可以有效应对全球贸易环境变化的风险，保持天合光能在高盈利市场的领先地位。 盈利预测与投资建议。公司光伏、分布式、支架、储能业务协同发展，储能一体化布局构建成本竞争力，预计将成为公司新增长点。下半年马来西亚、美国产能投产后将维持高盈利市场领先地位。预计2024~2026年公司归母净利润分别为7.22亿元、27.45亿元、41.76亿元，对应PE分别为51倍、13倍、9倍。维持“持有”评级。 风险提示：新产能投放不及预期；美国贸易政策风险；汇率波动风险；海外经营风险。

天合光能(688599) 投资要点 事件：公司2024H1营收429.7亿元，同减13%，归母净利润5.3亿元，同减85.1%，毛利率13.9%，同减3.1pct；2024Q2营收247.1亿元，同环比-11.9％/+35.4％，归母净利润0.1亿元，同环比-99.4%/-98％，毛利率13.1%，同环比-3pct/-1.7pct，业绩符合预期。 2024Q2出货环比高增，盈利承压。2024H1公司组件出货32gw+，其中2024Q2出货20gw，同环比+58%/+54%；利润主要来自美国1gw，其他区域由于组件跌价出现亏损。我们预计2024Q3公司组件出货20gw+，2024全年出货下调至75-80GW，同增约38%，其中美国出货4-5GW。 分布式开发利润超预期，支架储能出货继续提升。2024H1公司分布式开发2-2.5gw，其中2024Q2为1.6gw，同环比+10%/+113%。下半年国内将出台分布式电价新政，短期内对该业务有一定影响，我们预计公司2024年分布式开发6GW，同减约10%。2024H1支架出货3.2GW，同比基本持平，其中2024Q2出货1.4GW，我们预计支架全年出货9-10GW；2024H1储能出货1.5GWh，同增275%，其中2024Q2出货1GWh，当前储能出货以国内为主，小幅亏损，我们预计全年出货5GWh+，同增160%+。 经营性现金流好转，资本开支已开始收缩。公司2024Q2期间费用24.8亿元，同环比+76.2%/+17%，期间费用率10.1%，同环比+5pct/-1.6pct；2024H1经营性净现金净流入-1.6亿元，同减105.6%，其中2024Q2经营性现金净流入42.3亿元，同环比+14.5%/+196.4%；2024H1资本开支82.1亿元，同增8.3%，其中2024Q2资本开支37亿元，同环比+11.8%/-17.9%；2024Q2末存货300亿元，较2024Q1末同增0.4%。 盈利预测与投资评级：考虑公司组件全年出货预期下调以及组件跌价，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利13.5/21.6/36.5亿（原值40/57/71亿元），同比-76%/+61%/+69%，对应PE分别为32/20/12，考虑公司分布式盈利坚挺，支架储能出货持续增长，我们维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。