纳微科技(688690) 核心观点 事件：2025年4月24日，公司发布2024年年报和2025年一季度报告。2024年公司实现收入7.82亿元，同比增长33.33%，归母净利润0.83亿元，同比增长20.82%，扣非归母净利润0.66亿元，同比增长108.55%。2025Q1公司实现收入1.89亿元，同比增长22.39%，归母净利润0.29亿元，同比增长72.98%，扣非归母净利润0.25亿元，同比增长85.28%。 核心业务恢复增长，新增仪器业务并表。2024年公司核心业务色谱填料和层析介质实现收入4.51亿元，同比增长10.20%，其中大分子层析介质收入2.49亿元，同比持平，小分子色谱填料收入1.65亿元，同比增长16.13%；新增色谱分析仪器及配件实现收入1.54亿元，主要来自于收购公司福立仪器的并表；蛋白层析系统及配件收入0.40亿元，同比减少33.41%；液相色谱柱及样品前处理产品收入0.73亿元，同比增长26.15%；IVD用微球产品收入530万元，同比增长9.53%；光电用微球产品收入0.36亿元，同比增长1.77%；分离纯化技术服务收入925万元，同比增长8.62%；其他收入1335万元，同比增长33.04%。 色谱填料市场持续扩容，国产替代加速进行。纳米微球应用广泛，在生物制药领域，色谱填料为生产下游纯化环节重要耗材。在生物药、多肽药物蓬勃发展的推动下，色谱填料市场持续扩容，然而当下市场仍由进口厂商主导，国产化率仅有10%左右。随着国内药企的对降本增效的越发重视，叠加关税战带来的供应链安全考虑，国产替代势必加速进行。公司产品布局完善（微粒大小、基质种类、分离类型），性能领先可对标国际（粒径、孔径、机械强度），品牌已获得国内头部药企认可。2024年，公司客户数量792家，同比增加23家；新完成与盛迪亚、丽珠、诺泰、康诺亚和翰宇五家客户的战略合作协议签署。全年来自签约战略客户的销售额2.24亿元，占色谱填料收入比50%。随着重点客户的管线推进，以及公司每年稳定的新客户开发，产品将迎来快速放量期。 投资建议：借助底层技术驱动，公司逐渐发展成“填料+耗材+仪器”一体化的国产领先色谱填料供应商，随着国产替代持续进行，高质量客户项目管线顺利推进，公司业绩将迎来快速增长。预计2025-2027年收入9.77/11.70/13.73亿元，归母净利润1.34/2.03/2.90亿元，EPS为0.33/0.50/0.72元。当前股价对应2025-2027年PE为67/45/31倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新产品研发进度不及预期的风险；国产替代进程不及预期的风险；下游客户管线进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

纳微科技(688690) 事件：2025年4月24日，公司发布2024年年度报告&2025年第一季度报告。2024年公司实现营业收入7.82亿元，同比增长33.33%；实现归母净利润0.83亿元，同比增长20.82%；实现扣非归母净利润0.66亿元，同比增长108.55%。2025年Q1公司实现营业收入1.89亿元，同比增长22.39%；实现归母净利润0.29亿元，同比增长72.98%；实现扣非归母净利润0.25亿元，同比增长85.28%。 点评： 核心业务色谱填料和层析介质明显回暖，海外实现重要突破。 1）根据业务类型来看：2024年公司核心业务色谱填料和层析介质实现营业收入4.51亿元，同比增长10.20%；其他业务方面，公司新增色谱分析仪器及配件实现营业收入1.54亿元，主要来自于收购公司福立仪器的并表；蛋白层析系统及配件实现营业收入0.40亿元，同比减少33.41%；液相色谱柱及样品前处理产品实现营业收入0.73亿元，同比增长26.15%；IVD用核心微球产品实现营业收入530万元，同比增长9.53%；光电领域用微球产品实现营业收入0.36亿元，同比增长1.77%；分离纯化技术服务实现营业收入925万元，同比增长8.62%；其他产品实现营业收入1,335万元，同比增长33.04%。 2）根据区域分布来看：2024年公司境内业务实现营业收入7.33亿元，同比增长30.11%；境外业务实现营业收入0.47亿元，同比增长122.19%，超额完成年初设定的国际业务收入同比增长100%的营业目标；公司在海外药企实现抗体、血液制品、胰岛素、抗生素等应用方向不同阶段的项目导入，公司重视拓展印度生物医药分离纯化市场机会，在以往色谱分析耗材的业务基础上，2024年取得药厂放大项目色谱填料订单的突破。 3）根据季度趋势来看：和2024年前三季度相比，2024年Q4公司业绩增长显著加速，单季度实现营业收入2.33亿元，同比增长71.47%，其中核心业务色谱填料和层析介质表现亮眼，从2024年前三季度同比减少1.74%到2024年全年同比增长10.20%，单季度彻底扭转主业下滑趋势。2025年Q1公司延续增长趋势，如果剔除福立仪器并表口径影响因素，公司营业收入同比增长10.17%，其中核心业务色谱填料和层析介质产品实现营业收入约1.11亿元，同比增长约10.62%。 我们认为，公司核心业务色谱填料与层析介质已经逐步走出低谷，重新恢复增长，2024年海外业务实现重大突破，未来发展值得期待。 核心业务毛利率相对稳定，盈利能力存在较大提升空间。 1）从毛利率来看：2024年度公司整体毛利率70.22%，同比减少约7.67pct，主要是由于福立仪器的并表导致仪器产品占比增加，拉低整体毛利率水平，公司通过产品创新、生产工艺优化、海外市场拓展等多措并举，将色谱填料和层析介质类产品的毛利率波动控制在3%以内，2024年的毛利率水平为81.56%，依然保持较高水平。 2）从期间费用来看：2024年公司销售费用同比增长37.36%，剔除福立仪器影响后销售费用同比增长10.96%；管理费用同比下降22.18%，剔除股份支付费用影响后管理费用同比增长32.75%；研发费用同比增长9.61%，剔除股份支付费用影响后研发费用同比增长22.45%。 我们认为，2024年公司股份支付费用4,481万元，计提商誉减值2,506万元，子公司赛谱仪器净亏损1,004万元，2025年Q1股份支付费用1,429万元，以上因素对于公司利润端扰动较大，考虑到公司核心业务色谱填料和层析介质经营稳健，随着股权激励到期和子公司经营改善，公司未来盈利能力存在较大提升空间。 大分子和小分子布局均衡，面临商业化放大和进口替代两大机遇。 1）2024年公司发生色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为792家，同比增加23家；2024年应用于药企商业化项目（含新药注册阶段）的色谱填料和层析介质销售收入约0.93亿元，占比约20.62%。 2）从大分子领域来看：2024年应用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质的销售收入约2.49亿元，同比基本持平，截至2024年底有超过50个抗体（含ADC）应用项目处于临床三期研究或新药注册阶段，有超过6个抗体和1个重组白蛋白药物转为商业化生产使用。 3）从小分子领域来看：2024年应用于胰岛素、多肽、抗生素等三类中小分子药物项目的色谱填料产品实现销售收入约1.65亿元，同比增长约16.13%，其中包括GLP-1在内的多肽类药物实现色谱填料销售收入约0.90亿元，同比增长约34.28%。 4）2024年公司继续全面深化战略客户合作关系，完成与盛迪亚、丽珠福兴、诺泰生物、康诺亚和翰宇药业等5家客户的战略合作协议签署工作，2024年来自签约生物医药战略客户的销售额约2.24亿元，占比约49.67%。公司重要客户恒瑞医药子公司苏州盛迪亚生物注射用卡瑞利珠单抗（艾瑞卡）10000L不锈钢生物反应器生产线获批上市使用，该项目三步层析介质成功采用公司的高性能层析介质替代三款进口介质，是国内首个采用全国产化层析介质的抗体商业化项目，变更后产品质量高度可比，确保了产品变更前后的稳定性与一致性。 我们认为，公司是国内领先的色谱填料和层析介质供应商，大分子和小分子领域布局均衡，可以根据客户需求提供硅胶、聚合物、琼脂糖等多种基质材料的色谱填料和层析介质，公司当前面临商业化放大和进口替代两大机遇。 1）商业化放大机遇：色谱填料和层析介质的用量与项目阶段相关，从临床一期到临床二期到临床三期到商业化呈现逐级放大趋势，公司前几年悉心培育的管线陆续进入回报期，目前储备大量临床中后期项目，商业化收入占比只有20%左右，未来存在较大提升空间。 2）进口替代机遇：色谱填料和层析介质作为生物医药分离纯化关键原材料，长期被美国思拓凡、德国默克等外资品牌垄断，关税战持续升级背景下，自主可控有望成为生物医药企业的潜在重要战略，恒瑞注射用卡瑞利珠单抗商业化项目的工艺成功变更，为进口替代建立经验模版，公司有望承接更多项目变更。 全产业链布局，业务延展性较强。 通过“内生+外延”双轮驱动，公司已经拥有纳谱分析、赛谱仪器、福立仪器等重要子公司，其中子公司纳谱分析以自有填料产品为基础开发分析柱等分析耗材，子公司赛谱仪器拥有不同系列的大分子纯化仪器设备，子公司福立仪器是国产色谱仪器领军企业。以福立仪器为例，该公司坚持自主研发打造精密科学仪器近三十年，产品线包括气相色谱、液相色谱、气质联用、前处理设备以及在线监测设备，在气相色谱领域，公司推出包括F60、F70和旗舰新品F80在内的未来系列气相色谱仪及PT800全自动吹扫捕集仪，在液相色谱领域，公司重磅推出L75液相全能冠军家族，目前正处于商业化关键阶段。 我们认为，纳微科技是一家底层技术驱动的创新型企业，目前已经构建“填料+耗材+仪器”的全产业链布局，主业和子公司存在明显协同作用，实现对于生物医药、分析检测、体外诊断、平板显示等多行业需求的全面覆盖，业务延展性较强，未来具备广阔的发展空间。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为9.98亿元、12.35亿元、15.31亿元，归母净利润分别为1.51亿元、2.31亿元、3.12亿元，EPS（摊薄）分别为0.37元、0.57元、0.77元，对应PE估值分别为61.38倍、40.16倍、29.74倍。 风险因素：行业需求景气度波动风险；进口替代不及预期的风险；子公司商誉减值风险；行业竞争加剧的风险。

纳微科技(688690) 主要观点： 事件概述 2024年4月，纳微科技发布2023年报与2024年一季报：公司2023年实现营业收入5.87亿元，同比下降16.86%；归母净利润0.69亿元，同比下降75.08%，若剔除股份支付费用摊销和上年同期收购赛谱仪器的投资收益等两项因素的影响后，2023年归母净利润同比下降41.90%。 1Q24公司实现营业收入1.54亿元，同比增长16.64%；归母净利润0.17亿元，同比增长36.66%，利润端表现亮眼。若剔除福立仪器并表口径影响因素，1Q24公司营业收入同比增长6.1%。 事件点评 战略客户明显增加，持续积累应用项目规模 积极拓展头部重点客户，收获丰富。2023年公司新建北京、广州等异地应用实验室，与昭衍生物、康方药业、金赛药业、金斯瑞、凯莱英、甘李药业、东曜药业、天镜生物、智翔金泰、百利多特、鲲鹏生物等重要客户签署战略合作协议。2023年来自签约战略客户的销售金额约1.7亿元，占色谱填料业务收入约42%，同比明显增加。2024年公司将继续全面深化战略客户合作关系，争取全年新增5家以上创新药战略客户，来自战略客户的销售额占色谱填料全部业务收入的比重提升到50%以上。 客户应用项目方面，1）2023年公司应用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质的销售收入约2.50亿元（同比下降14.4%），受生物医药行业调整影响，新增研发项目需求明显减少，2023年导入抗体类三期新项目14个。2）应用于胰岛素、多肽、抗生素、造影剂等四类中小分子药物项目的色谱填料产品的实现销售收入约1.42亿元（同比增长26.5%），其中色谱填料销售收入约0.67亿元（同比增长96.4%）。 完成福立仪器并表，持续深化业务协同 公司2024年3月开始并表福立仪器，3月实现营业收入1387.64万元。福立仪器并表后将实现公司产品线从色谱填料/层析介质、色谱柱到分析仪器的覆盖，同时还将进一步发挥自身与福立仪器在技术研发、市场销售和客户拓展方面的协同效应，实现“1+1>2”的良性发展。 加大国际市场拓展力度，期待海外业务增长 公司将积极拓展海外市场，2024年将争取完成北美和印度两个海外应用实验室的建设和投用，有效支撑公司海外业务布局，努力实现国际业务同比增长100%的营业目标。目前公司已有4款产品完成FDA DMF备案，将助力多项生物药项目实现中美双报。 投资建议 我们预计公司2024~2026年营收分别为9.35/11.61/13.10亿元；同比增速为59.4%/24.2%/12.8%；归母净利润分别为1.54/2.56/3.17亿元；净利润同比增速123.9%/66.6%/24.1%。维持“增持”评级。 风险提示 新产品研发失败或无法产业化的风险，市场竞争加剧的风险，生物医药市场拓展风险，产能释放不及预期风险等。

纳微科技(688690) 投资要点 事件：2023年营收5.87亿元（-16.86%，括号内为同比，下同；剔除核酸检测用磁珠收入同比下降7.59%），归母净利润0.69亿元（-75.08%，剔除股份支付费用摊销和22年投资收益后实现归母净利润1.62亿元，同比-41.90%），扣非归母净利润0.32亿元（-83.97%，剔除归母净利润影响项后为1.25亿元，同比-50.46%）。2024Q1营收1.54亿元（+16.64%，剔除3月份福立仪器并表影响，同比+6.1%），归母净利润1689万元（+36.66%），扣非归母净利润1353万元（+126.08%）。 2023年业绩低点，2024Q1利润超预期：2023年分业务来看，生物医药营收5.45亿元（-7.65%，营收占比92.8%），其中色谱填料和层析介质营收4.09亿元（-9.52%），应用于药企正式生产或三期临床项目的销售收入2.57亿元，占2023年填料和介质收入的62.84%（+4.4pct）。用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质营收2.50亿元（-14.4%），23年新增14个抗体类三期项目；用于胰岛素、多肽、抗生素、造影剂等四类中小分子药物的填料营收1.42亿元（+26.5%），主要得益于公司具备全系列解决方案产品，在多肽药物应用方向形成丰富案例，用于多肽的色谱填料营收0.67亿元（+96.4%）。蛋白质层析系统及配件业务营收5968万元（-25.73%），主要系投融资下行影响客户研发需求，减少对设备类采购且竞争有所加剧；液相色谱柱及样品前处理产品营收5806万元（+26.93%），主要系公司色谱分析耗材具备较强市场竞争力。2024年Q1色谱填料和层析介质营收同比+11.1%，分析耗材业务继续保持高增长，同比+27.3%；蛋白层析仪器业务仍有大幅同比下滑。公司营业收入恢复正增长且股份支付费用较同比下降带来利润指标的明显改善，2024Q1利润增速超预期。 展望未来我们认为公司业绩增量主要体现在：①2023年公司包括GLP-1在内的多肽类色谱填料收入同比+96.4%，随着减肥药市场景气度提升，国内GLP-1制剂厂家在产能建设时必然考虑到产品上市后的竞争而青睐高性价比国产填料，纳微硅胶产品具备较强竞争力；②公司往年导入的多个II/III期抗体项目陆续进入新药注册阶段，有望迎来较大项目的重复采购；③公司持续加大研发投入，2023年研发费用同比+38.07%，血液制品纯化的抗A&抗B亲和层析介质等多款迭代创新产品上市销售，带来业绩增量；④公司加强销售建设与内部整合，与重点客户签订战略合作协议，2023年来自签约客户的销售金额1.7亿元，占填料业务收入42%；此外公司内部组织架构持续优化，整合仪器与填料团队，运营效率明显提升。 盈利预测与投资评级：考虑到公司下游需求不振，我们将公司2024-2025年营收由11.53/13.55亿元调整为9.46/11.76亿元，预计2026年营收为14.10亿元；将公司归母净利润由2.66/3.87亿元调整为1.83/2.88亿元，预计2026年归母净利润为3.76亿元，当前股价对应PE分别为46/29/22×，维持“买入”评级。 风险提示：需求持续下行，市场竞争加剧，新产品市场拓展不及预期等

纳微科技(688690) 主要观点： 聚焦生物医药领域，高性能纳米微球领先企业 公司专门从事高性能纳米微球材料研发、规模化生产、销售及应用服务，是目前少数几家可以同时规模化制备无机和有机高性能纳米微球材料的公司之一。公司为生物医药、平板显示、分析检测及体外诊断等领域客户提供核心微球材料及相关技术解决方案，其中生物医药领域业务是公司的主要营收来源。 下游需求旺盛，国产替代空间广阔 全球色谱填料市场规模稳步增长，中国市场在全球占比逐年提升。近年来，随着全球生物制药尤其是单抗药物的快速发展，色谱填料的市场需求不断增加。一直以来，中国用于生物制药生产的关键设备和耗材如色谱填料和色谱柱系统基本依赖进口。近年来国产色谱填料产品技术壁垒逐渐缩小，在市场响应和定制化服务上也具有明显的竞争优势，进一步加快国产替代趋势。 产品性能、供应链布局优势突出，率先实现国产替代 公司突破微球材料底层制备技术难题，在国内市场上具有技术领先地位，产品性能表现高于市场普遍水平，满足了复杂的商业化应用需求。此外，公司产品应用项目储备丰富，随着客户新药研发项目的推进，有望进一步增大订单量，截至1H23，公司累计有102个产品应用至临床Ⅲ期阶段，198个产品应用至商业化阶段，仅1H23公司新增12个三期临床项目和3个商业化阶段项目。基于这些优势，公司积极推进国产替代还不断拓展海外市场，现已设立美国纳微和印度纳微两家海外子公司用于产品销售和技术服务，有望进一步提升品牌在海外影响力。 投资建议 我们预计2023-2025年公司实现营业收入5.87亿元、9.74亿元、12.30亿元（同比-16.9%/+66.1%/+26.3%）；实现归母净利润0.69亿元、1.58亿元、2.80亿元（同比-74.9%/+128.1%/+77.4%）。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新产品研发失败或无法产业化的风险，市场竞争加剧的风险，生物医药市场拓展风险，产能释放不及预期风险等。

纳微科技(688690) 事件：纳微科技发布2023年三季报，前三季度营业收入4.51亿元，同比下滑4.05%（剔除基期核酸检测磁珠影响，同比增长8.55%）；归母净利润0.39亿元，同比下滑81.61%（剔除股权支付费用摊销及基期收购赛谱投资收益影响，归母净利润1.34亿元（-28.55%））；扣非归母净利润0.21亿元，同比下滑85.47%；第三季度营业收入1.56亿元，同比下滑11.54%。 公司同步发布新产品UniSil？Revo系列单分散硅胶色谱填料：GLP-1、胰岛素类药物原料纯化上，反相硅胶色谱填料主要集中应用在精纯步骤，要求硅胶填料分辨率高、纯化收率高，同时载量也得有保证，以缩短纯化周期和成本。 色谱填料主业增速提升，毛利率保持稳定。 公司前三季度核心业务色谱填料和层析介质产品实现营业收入3.21亿元，同比增长9.12%，相比上半年5.45%的同比增速有所提升，我们认为是公司下游客户的生产经营持续从疫情中恢复从而对原材料的需求进一步显现漏斗效应、公司应对外部环境挑战积极调整营销策略并持续扩充产品品类的结果。根据公司投资者关系活动记录表（20231026-20231027）（以下称“投资者关系活动记录”），公司填料业务目前在国内、全球市场分别占大约10%、不到1%的市场份额，公司在色谱填料市场引领国产替代的长期逻辑不变。公司前三季度毛利率为79.00%，和上半年的79.06%基本持平，且根据投资者关系活动记录，公司的填料产品毛利率前三季度同比保持基本稳定，反映公司的色谱填料的产品性能通常能够在国产同类产品中胜出，保持着良好的产品定价权。公司前三季度研发费用率为28.57%，同比增加12.9pct，研发投入有所前置，体现公司在下游需求短期调整的情况下保持攻关高精尖技术的热情，有望持续把握下游的新需求。 推出新品加强GLP-1类药物整体分离纯化工艺服务能力。 根据投资者关系活动记录，公司的离子交换层析介质、聚合物反相色谱填料等产品已在GLP-1类多肽药物导入多个研发及生产项目，在具备客户资源的基础上，此次发布反相硅胶填料UniSil？Revo后公司针对GLP-1类药物的整体分离纯化工艺服务能力大幅提升。UniSil？Revo系列硅胶填料可用于发酵类和全合成类GLP-1的纯化，GLP-1类药物纯化能力2 相比纳微已有硅胶填料，UniSil？Revo系列产品在分辨率和耐碱性上做了进一步提升，应用UniSil？Revo、进口品牌同类产品纯化索玛鲁肽、重组人胰岛素，数据显示应用UniSil？Revo得到的纯度和收率可媲美进口品牌。 盈利预测与投资评级：公司是国产色谱填料行业领军企业，依托纳米微球底层制备技术创新优势，已积累形成较齐全的产品线、规模化生产能力和专业高效的应用技术服务能力，在下游生物制药行业蓬勃发展以及国产替代潮流下有望实现稳健增长。我们预计公司2023- 2025年归母净利润分别为0.6/1.2/1.9亿元。维持“买入”评级。 风险提示：客户拓展不及预期，订单量不及预期，新产品开发不及预期，价格降幅超预期。

纳微科技(688690) 投资要点 事件：2023年8月24日晚公司发布2023年半年度报告，2023H1营收2.95亿元（+0.45%，括号内为同比，下同），归母净利润3183万元（-80.72%），扣非归母净利润1934万元（-81.16%）。2023Q2营收1.63亿元（+6.59%），归母净利润1947万元（-81.31%），扣非归母净利润1335万元（-71.25%）。 业绩短期承压，Q2环比提速：剔除2022年核酸检测用磁珠收入，2023H1营收同比增长14.04%，单Q2同比增长约22.1%；在此基础上若剔除2023H1赛谱仪器并表收入，则2023H1与2023Q2营收分别同比增长2.2%/11.3%。剔除股份支付费用摊销和赛谱仪器投资收益影响后，2023H1归母净利润为9387万元（-25.5%），扣非归母净利润8138万元（-29.31%）。剔除股份支付费用后公司2023H1销售/管理/研发费用分别同比增长29.8%/26.4%/69.6%,在需求下行压力下，公司收入增速放缓但费用仍处于高位，叠加子公司赛谱仪器等亏损，导致归母净利润同比下滑。环比来看，公司2023Q2营收环比增长23.41%，其中色谱填料和层析介质产品收入环比增长31.5%，复苏势头良好。盈利能力来看，公司2023H1毛利率79.06%（-2.15pct），主要系合并赛谱仪器后产品结构变化所致，单看色谱填料和层析介质毛利率为85.7%（+0.62pct），在竞争趋于激烈的市场环境下公司填料毛利率稳中有升，体现出公司较强的产品竞争力。 项目漏斗不断丰富，看好公司远期成长性：2023H1公司色谱填料和层析介质销售收入2.11亿元（+5.45%），营收占比71.5%（+3.51pct）；应用于药企正式生产或三期临床项目的填料收入1.04亿元，占填料与介质产品收入的49.15%（+8.10pct）。分领域来看，应用于大分子药物的介质、生物分离柱等产品2023H1销售收入1.41亿元（+6.73%），客户群体不断开拓，小分子药物相关收入0.58亿元（-9.92%），由于小分子填料使用寿命较长，2022年高基数下有所下滑。分项目来看，公司2023H1填料新增630个项目应用，其中应用于抗体领域的III期/商业化项目新增9个，项目漏斗进一步丰富。此外，公司在外部压力下维持高位研发投入，2023年下半年有望推出新一代杂化硅胶（发力胰岛素、多肽等领域）、耐碱性更高的新款proteinA亲和层析介质等；同时随着公司产能投产、福立仪器收购后的协同催化等逐步兑现，业绩有望进一步恢复。纳微科技作为国产填料龙头，产品竞争力较强，我们看好公司远期成长性。 盈利预测与投资评级：我们将公司2023-2024年营收由10.68/15.67亿元调整为7.60/11.53亿元，预计2025年营收13.55亿元，归母净利润由4.09/6.11亿元调整为1.80/2.66亿元，预计2025年归母净利润3.87亿元，当前股价对应PE分别为75/51/35×，我们看好国产填料龙头的成长性，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；下游需求下行；市场开拓不及预期等

纳微科技(688690) 事件概要 2022年公司营业收入7.06亿元，（yoy+58.14%），归母净利润2.75亿元（yoy+46.27%），实现扣非归母净利润1.97亿元（yoy+14.46%），调整收购赛谱仪器带来的投资收益5154万元、以及股份支付费用6237万元，经调整归母净利润2.86亿元（yoy+44.48%）。1Q23实现营业收入1.32亿元（yoy-6.21%），归母净利润12.36百万元（yoy-79.71%），扣非归母净利润5.99百万元（yoy-89.35%），调整股份支付费用3295万元，经调整归母净利润45.31百万元（yoy-25.68%）。 投资要点 销售收入逐月回升，股份支付影响短期盈利 1Q23受外部不利因素影响，1月到3月收入分别为1.6、4.4、7.2千万元，收入逐月显著恢复；毛利率80.46%（yoy-3.27pp），净利率6.69%（yoy-37.21pp），净利润率下滑主要由于股权激励费用增加，以及收入规模下滑带来的规模效应下降，销售费用率17.51%（yoy+3.99pp），管理费用率25.62%（yoy+14.48pp），研发费用率28.83%（yoy+17.42pp）。2022年净利率39.22%（yoy-2.75pp），毛利率78.62%（yoy-5.27pp），主要基于收购的赛谱仪器毛利率水平偏低，股票激励费用和员工薪酬增加，以及增加研发投入所致。 后端业务占比快速提升，产品应用领域不断拓宽 2022年公司生物医药板块实现营收5.90亿元（yoy+51.27%），占比83.63%，其中色谱填料和层析介质营收4.52亿元（yoy+29.58%），占比64.02%。按应用领域拆分，大分子药物实现收入3.08亿元（yoy+14.50%）；小分子药物抗生素、造影剂、胰岛素等填料应用持续放量，实现收入1.27亿元（yoy+77.17%）。按项目数量拆分，2022年公司应用项目共928个，占累计应用项目总数41.52%，从项目阶段来看，三期项目35个，商业化项目58个，三期和商业化项目收入占比超58.41%，较上年提升11pp。 逐步搭建业务一体化模式，研发迭代与产能建设共促长期增长 公司在2022先后收购赛谱仪器、RILAS和英菲尼，收购RILAS有助于公司产品加速渗透进入北美市场；收购赛谱仪器布局纯化层析系统，整合双方客户/渠道资源，业务一体化模式初现优势。基础建设方面，公司常熟40吨/年琼脂糖微球及10吨/年葡聚糖微球改造项目已处于试生产阶段，研发中心大楼计划于2024年初投产，拟在浙江嘉兴新建“年产600吨生物层析介质和2吨手性药物分离纯化项目”。公司自主研发的亲和层析介质UniMabEXE、离子交换层析介质NanoGel-50QHC，以及专用于mRNA分离的亲和层析介质NanoGeldT20逐步推向市场。 盈利预测 考虑到全球投融资数据下滑带来的需求端减少，同时公司加大研发投入和人才储备力度，我们调整公司2023-2025年营业收入为9.82/13.26/17.62亿元（原2023-2024年为10.19/14.34亿元）；归母净利润为3.04/3.50/4.74亿元（原2023-2024年为4.40/6.31亿元）；对应EPS为0.75/0.87/1.18元/股（原2023-2024为1.10/1.58元/股），维持“增持”评级。 风险提示：新产品推出不及预期风险；客户拓展不及预期风险；部分原材料向单一供应商采购风险；医药政策变化风险；产品质量控制风险。

纳微科技(688690) 事件概述 公司公告2022年报：2022年实现营收7.06亿元，同比增长58.14%；实现归母净利润2.75亿元，同比增长46.27%；实现扣非归母净利润1.97亿元，同比增长14.46%。 同时公司公告2023年一季报：2023Q1实现营收1.32亿元，同比减少6.21%;归母净利润1236万元，同比减少79.71%;扣非归母净利润599万元，同比减少89.35%。 受新冠业务与项目交付季度波动影响，单季度业绩承压 公司2023Q1实现营收1.32亿元，同比减少6.21%;归母净利润1236万元，同比减少79.71%。经调整，剔除股份支付费用，公司2023Q1归母净利润4,531万元，同比减少25.68%。我们判断Q1业绩承压的主要原因是受新冠业务的收入减少的影响，以及项目交付的季度业绩波动与加大研发投入的影响，公司Q1核酸检测用磁珠产品收入相比同期减少约1563万元，占上年同期营业收入的11.09%，同时Q1研发投入3809万元，较上年同期增加136.89%。 研发高投入下核心业务快速增长，项目储备丰富 2022年度，公司色谱填料和层析介质的产品销售收入为4.52亿元，较上年增长29.58%，其中商业化或临床三期项目销售收入约2.64亿元，占比较上年增加约11个百分点；全年产生色谱填料和层析介质产品销售的客户数量为611家，较上年增加111家；全年色谱填料和层析介质导入各个阶段应用项目的数量约928个项目应用，占公司累计应用历史项目总数约41.52%。我们判断公司在项目的质量与数量上正加速实现填料端的国产替代进程。同时，公司加大研发投入，2022年研发费用为1.17亿元，同比增长77.12%，陆续推出核-壳型软硬胶结合ProteinA亲和层析介质UniMabEXE、新一代阴离子交换层析介质UniGel-65QHC等新产品，为公司保持产品优势打下坚实基础。 盈利预测及投资建议 考虑到公司2023Q1业绩承压，我们调整公司业绩预测，并新增2025年盈利预测：2023-2025年收入分别为9.40/11.89/14.66亿元（前值分别为9.51/12.77/-亿元）；2023-2025年EPS分别为0.89/1.09/1.32元（前值分别为0.87/1.18/-元），对应2023年4月25号44.10元/股股价，2023-2025年PE分别为49/40/33倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险、新产品研发失败或无法产业化的风险、行业政策变化的风险等。

纳微科技(688690) 国产替代趋势下的微球领头羊 纳微科技是一家专注于高性能纳米微球制备的领军企业，公司通过持续十余年的研发创新与产品积累，产品已覆盖生物医药、平板显示以及体外诊断三大领域。目前，微球材料供应均由欧美、日本垄断，在国内微球应用和产业化严重滞后的情况下，公司领先的技术和规模化生产水平使得产品具备极大竞争力，部分产品的性能已达到甚至超越进口产品水平，在质量保证的前提下，国产品牌还具备优异的性价比、较短供货周期等优势。同时，公司积极拓展分离纯化技术服务，通过提供产品+服务一体化解决方案，进一步巩固公司业务的高附加值和高黏性特征。公司在2023年01月09日发布了2022年年度业绩预告，预计2022年营业收入6.9亿元至7.2亿元，同比增长54.59%至61.31%，归母净利润2.6亿元至2.83亿元，同比增长39.83%至50.46%，扣非归母净利润1.88亿元至2.05亿元，同比增长9.20%至19.08%。其中，剔除赛谱仪器影响，Q4单季度内生营收1.86至2.16亿元，同比增长13.5%至31.8%，相比Q3有望大幅好转，随着疫情对下游业务的影响逐渐减弱，叠加疫后全面放开政策的推行，我们预计2023年收入有望保持较高增速。 国产色谱填料头部厂商，打破外企垄断 公司下游生物制药快速发展，推动色谱填料行业天花板提升，据MarketsandMarketsTM统计，2024年全球色谱填料市场规模有望达到29.93亿美元，其中，中国色谱行业市场潜力极大、发展势头强劲。公司作为国内领军企业，在国产替代大趋势下，2022H1公司色谱填料业务收入同比增长67%，发生色谱填料及层析介质产品销售的客户数量为388家，较上年同期增加99家，呈现出高速增长态势，在一定程度上印证了公司开始进入业绩加速阶段;2022H1色谱填料和层析介质的产品销售收入为2.00亿元，较上年同期增长66.78%，其中于大分子、小分子药物分别收入1.32/0.65亿元，较上年同期增长46.67%/128.35%；2022H1应用于药企正式生产或三期临床的色谱填料实现收入约0.82亿元，占色谱填料收入的41.05%，虽低于上年同期，体现出公司在早期研发项目上更快的渗透速度。我们预期随着公司早期项目的持续增多与后期项目的稳定放量，我们判断公司色谱填料业务将持续受益于国内下游生物制药快速发展和国产替代逻辑呈现高速增长。 加快横向拓展步伐，打造平台型企业 微球应用领域众多，除生物医药、平板显示领域外，公司已经布局体外诊断、分析检测等多项业务，长期看，公司有望成为国内生命科学领域的平台型企业之一。国内体外诊断市场达千亿级，终端市场的增长带动了包括微球在内的国产关键原料和关键部件等产品的快速发展。2022H1公司IVD相关应用产品取得快速增长，特别是核酸检测用磁珠产品H1实现营业收入0.35亿元，IVD客户出于关键生产原材料的安全供应考虑，对于国产的高性能分离纯化介质、层析仪器和关键微球原材料的采购意愿加强，有望适时为公司IVD业务带来增量。在设备耗材产业链协同方面，公司加快整合资源速度，收购赛谱仪器，成功将设备耗材业务串联，为公司产品矩阵的不断拓展以及持续创新提供新动能。 盈利预测与投资建议 公司作为国内具有高性能纳米微球研发、制备技术的稀缺标的，随着微球应用领域的产品线丰富并且伴随生物医药色谱填料的国产替代进程不断推进，公司业绩也将快速放量并保持高速增长。我们预计，2022-2024年营业收入分别为7.13/9.51/12.77亿元，2022-2024年归母净利润分别为2.70/3.57/4.81亿元，2022-2024年EPS分别为0.67/0.89/1.19元，对应2023年01月12日55.65元/股股价，2022-2024年PE分别为83/63/47X，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险、新产品研发失败或无法产业化的风险、行业政策变化的风险。