国药一致(000028)公司资料

国药一致(000028) 投资要点： 事件：国药一致公布2024年三季度业绩。2024年前三季度公司实现收入564.7亿元（同比-0.2%），实现归母净利润10.7亿元（同比-10.4%）。分季度来看，Q1/Q2/Q3收入分别为190.9/187.0/186.8亿元（同比+2.2%/-5.1%/+2.6%)；归母净利润分别为3.9/3.5/3.2亿元（同比+7.3%/-24.2%/-10.4%)。 业务拆分： 分销板块：2024年前三季度收入408.4亿元，同比+3.2%；净利润7.8亿元，同比-0.9%，利润略微下滑，主要受到回款延迟导致资金成本增加所致。 零售板块：2024年前三季度收入164.0亿元，同比-7.5%；实现净利润-0.4亿元，同比-110.4%，受门诊统筹等行业政策变化、市场竞争加剧等因素影响，业绩同比下滑。公司调整经营策略后，单Q3净利润-2467.9万元，环比Q2增加6729.4万元，亏损收窄，改善显著。 毛利率有所下滑，控费相对良好。2024年前三季度毛利率为10.9%，同比-0.7pct；销售/管理/财务费用率分别为7.0%/1.4%/0.3%，同比+0.2/-0.1/+0.1pct。24Q1/Q2/Q3毛利率分别为10.9%/11.1%/10.7%（同比-0.6/-0.7/-0.8pct）；销售费用率分别为6.6%/7.4%/7.0%，同比-0.1/+0.6/+0.1pct；管理费用率分别为1.3%/1.4%/1.4%，同比-0.1/+0.0/-0.1pct；财务费用率分别为0.2%/0.4%/0.3%，同比+0.0/+0.2/+0.1pct。 盈利预测与评级：由于今年公司两大业务板块经营均有承压，我们下调盈利预测，现在预计2024-2026年归母净利润分别为14.5亿元、16.3亿元、18.3亿元（前值为17.8亿元、20.1亿元、22.8亿元），增速分别为-9.2%/12.5%/12.3%，当前股价对应的PE分别为11X、10X、9X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持公司“买 入”评级。 风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；市场竞争风险。

国药一致(000028) 投资要点： 公司事件：国药一致发布2024年中期业绩公告，24H1实现收入377.9亿元（同比-1.6%），实现归母净利润7.4亿元（同比-10.5%），实现扣非归母净利润7.1亿元（同比-10.5%）；单Q2季度实现收入187亿元（同比-5.1%），实现归母净利润3.5亿元（同比-24.2%），实现扣非归母净利润3.4亿元（同比-22.9%）。 分销业务收入相对稳健，利润略有下滑。24H1分销业务实现营收270.8亿元，同比增长2.1%，实现净利润5.2亿元，同比下滑1.5%，收入增长相对稳健，利润下滑的主要原因为受经营环境影响，应收回款延迟，导致资金占用规模上升，相应的资金成本增加。其中国控广州实现收入211亿元（同比+2.6%），净利润3.8亿元（同比-1.7%），国控广西实现收入40.6亿元（同比-0.4%），净利润0.8亿元（同比-5.4%）。 零售业务承压，开店节奏稳健。受门诊统筹等行业政策变化、市场竞争加剧以及企业发展阶段调整等因素影响，24H1零售板块（即“国大药房”）实现营收112.0亿元，同比下降9.3%；实现净利润-0.14亿元，同比下降104.8%，实现归母净利润-0.17亿元，同比下降107.5%。截至2024年6月30日，国大药房拥有10702家门店，24H1净增186家，开店节奏稳健。 费用控制良好，毛利率有所下降。24H1公司销售/管理/财务费用率分别为7.0%/1.3%/0.3%，与去年同期相比+0.2/+0.0/+0.1pct。毛利率为11.0%（与去年同期水平相比-0.6pct），其中医药批发业务毛利率为5.7%（与去年同期水平相比+0.1pct），医药零售业务毛利率为22.7%（与去年同期水平相比-2.1pct），其中零售业务毛利率同比下滑主要是由于受到行业竞争、降价促销、产品结构中DTP品种及药品品种占比较大、DTP品种增长较快等多个因素影响。 盈利预测与估值：我们预计2024-2026年归母净利润分别为17.8亿元、20.1亿元、22.8亿元增速分别为11%/13.1%/13.8%，当前股价对应的PE分别为8X、7X、6X。公司为全国领先的分销及零售平台，分销业务通过深耕优势区域有望保持稳健增长，零售业务盈利能力改善潜力大，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业政策风险；国大药房利润率改善不及预期；集采降价超预期。

国药一致(000028) 投资要点： 公司当前位置具有业绩和估值双重提升的逻辑， 1） 业绩方面， 零售业务的盈利能力存在较大的提升潜能， 随着各项毛利改善措施落地， 零售业务的盈利能力有望快速提升， 拉动整体业绩增长。 2） 估值方面， 公司当前估值低于行业平均水平， 随着内在经营效率改善的预期兑现， 估值有望得到持续修复。 医药批发业务深耕两广区域， 增长预期稳健。 公司医药批发业务在两广区域分销业务规模领先， 客户网络布局既广且深，2023 年已覆盖 1110 家二三级医疗机构、 6155 家零售终端机构和 8373 家基层医疗机构， 盈利能力稳健。 随着公司持续完善两个区域的客户网络布局，加快业务数字化、 多元化转型， 公司在两广区域的领先地位将更加稳固，整体维持稳健的增长。 医药零售业务全国连锁布局， 盈利能力释放潜能巨大。 公司医药零售业务以国大药房为主体， 截止 2023 年共拥有药房门店数量10516 家， 其中直营门店 8528 家， 加盟门店 1988 家， 网络遍布 20 个省市自治区， 覆盖国内超过 160 个城市。 国大药房的净利率和毛利率相比同行存在较大提升空间， 而公司多项毛利改善措施已逐步落地， 包括总部管理模式的变化、 毛利提升项目小组（采购、 商品、 自有品牌、 营销、 运营）的成立等， 通过品类结构的调整和采购流程的优化， 零售业务盈利能力有望逐步改善。 四大联营企业贡献稳定的投资收益。 联营投资收益每年为公司带来可观的利润贡献， 2018-2023 年占利润比例基本均在 20%以上。 公司联营投资收益主要由四大联营企业贡献， 分别为国药现代、 国药致君、 万乐药业、 致君坪山， 2023 年贡献的投资收益比例分别为 29%、 23%、 22%、 26%。 盈利预测与投资建议 我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 820/874/926 亿元， 同比增长8.6%/6.6%/6.0%， 归母净利润分别为 18.5/20.6/22.4 亿元， 分别同比增长15.5%/11.6%/8.5%， 对应当前 PE 分别为 12/11/10 倍。 我们选取医药商业板块中的国药股份、 上海医药、 九州通、 益丰药房、 老百姓、 大参林作为可比公司， 国药一致估值低于可比公司平均水平。 公司作为全国领先的医药批发和零售平台， 批发业务深耕两广区域， 区域优势明显， 零售业务盈利能力释放潜能巨大， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 零售业务利润率改善不及预期、 零售门店扩张不及预期、 行业政策风险

国药一致(000028) 核心投资逻辑： 我们认为国药一致具备“戴维斯双击”潜质。在估值方面，国药一致当前 PE-TTM 估值约为 12 倍（近 5 年 PE-TTM 平均估值约为13 倍，中特估 PE 估值峰值约 17 倍） ，当前估值仍存弹性空间。 在业绩潜力方面， 2023 年国大药房净利率为 2.16%（同比提升 0.71 个百分点） ，而可比公司净利率均值均维持在 5%以上， 叠加公司持续推进国大药房产品结构优化以及提质增效进程，未来国大药房净利率提升仍有潜力。 两广分销“一体两翼”振翅飞： 公司在两广区域二三级医疗机构覆盖率接近 80%，医药分销业务规模位居首位，在各细分市场保持行业领先。近 6年公司分销业务收入复合增速约为 10%，其中器械耗材业务增长迅速、营收占比逐年提升，子公司国控广州、国控广西盈利能力稳健。公司现根据“一体两翼”的发展战略进行转型创新，向数字化、多元化综合服务转型。 国大药房全国布局，盈利能力提升潜力较大： 截至 2023 年末国大药房网络遍布 20 个省市自治区，覆盖国内超过 160 个城市。近 6 年公司零售业务收入复合增速约为 17%，期间门店总数复合增速约为 20%，但华东、华南和华中区域盈利能力提升潜力较大。从品类结构上看，国大药房处方药占比较高（2023 年处方药占比约 57%）， 而高毛利品种非药品和中药材占比较低，未来国大药房或可优化品类结构从而改善整体盈利能力。 四大联营企业创造稳健投资收益： 国药一致工业投资的企业主要包括国药现代（公司持股 12.46%，国药现代是国药集团旗下统一的化学制药工业平台）、致君坪山（公司持股 49%，致君坪山聚焦现代中药产业&高端化药制剂）、国药致君（公司持股 49%，国药致君聚焦抗感染板块）、万乐药业（公司持股 35.19%，万乐药业是抗肿瘤药物开发生产平台）。从投资收益构成上看， 2023 年国药现代贡献投资收益 29%，致君坪山贡献 26%，国药致君贡献 23%，而万乐药业贡献 22%。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 806.88亿元、 862.68 亿元、 922.51 亿元，同比增速分别为 7%、 7%、 7%，实现归母净利润分别为 17.89 亿元、19.82 亿元、22.43 亿元，同比分别增长 12%、11%、 13%，对应当前股价 PE 分别为 11 倍、 10 倍、 9 倍。考虑公司当前估值存在弹性空间，叠加国大药房产品结构优化&提质增效加速，未来国大药房利润率有望逐年提升。首次覆盖，给予公司“买入”投资评级。 风险因素： 两广区域分销业务竞争加剧、应收账款回收不及时、零售业务竞争加剧、零售门店扩张不及预期、提质增效不及预期。