云南白药(000538) 主业经营稳健，剔除一次性影响业绩持续增长 公司发布2026年中报：2026H1公司实现营业收入218.84亿元（+2.95%），归母净利润37.01亿元（+1.88%），扣非净利润35.18亿元（+1.66%），经营现金流净额41.06亿元（+3.66%）。2026H1公司对上海医药的投资收益受其一次性特殊损益波动影响，同比减少1.69亿元，剔除上述影响后，上半年及二季度归母净利润分别同比增长8.33%、13.18%。 分季度来看，2026Q1、Q2公司实现营业收入116.03亿元（+7.02%）、102.81亿元（-1.29%），归母净利润20.37亿元（+5.31%）、16.64亿元（-2.03%），扣非净利润19.65亿元（+4.12%）、15.53亿元（-1.29%），经营现金流净额8.29亿元（+16.17%）、32.77亿元（+0.91%）。 从盈利能力来看，2026H1毛利率为30.06%（-0.80pct），归母净利率为16.91%（-0.18pct），扣非净利率为16.08%（-0.20pct）。 费率方面，2026H1销售费用率为11.20%（-0.64pct），管理费用率为1.50%（-0.21pct），研发费用率为0.87%（+0.13pct），财务费用率为0.08%（+0.19pct）。 二线品种加速放量，健康品新品拓展取得进展 分业务看，上半年工业销售收入87.72亿元，同比增长3.15%，占收入比重40.08%，同比提升0.07个百分点；商业销售收入130.64亿元，同比增长2.80%。工业、商业收入均实现增长。 药品核心品种稳健增长，第二梯队大单品加速放量。2026H1药品事业群实现营业收入49.30亿元，云南白药气雾剂、云南白药膏销售收入分别突破15亿元、7亿元，伤科疼痛领域核心产品继续巩固基本盘。第二梯队产品表现亮眼，气血康口服液销售收入3.39亿元，同比增长约68.1%；蒲地蓝消炎片销售收入超过1亿元，同比增长27.8%；藿香正气水销售收入突破0.50亿元，同比增长60.2%。公司持续推进“云鼎经纬”渠道合作模式，以一级经销商直供、终端动销服务及线上营销提升渠道效率。我们认为，核心产品的品牌优势与潜力品种放量形成互补，有助于增强药品业务增长的持续性。 健康品新品拓展取得进展，线上渠道带动增长。2026H1健康品事业群实现营业收入34.54亿元，云南白药牙膏继续保持国内全渠道市场份额第一。抗敏、美白牙膏销售额分别达到2.42亿元、2.08亿元，均已超过各自上年全年销售额，细分功效品类拓展成效显现。养元青洗护产品实现销售收入2.54亿元，同比增长超过17%；健康品板块线上销售额同比增长21%，对冲传统线下渠道增长压力。受益于产品结构优化和运营效率提升，该板块净利润创2023年以来同期新高。后续抗敏、美白及防脱洗护等品类的持续培育，有望拓宽健康品业务增长空间。 盈利预测及投资建议 我们预计公司2026-2028年营收分别为425.71、440.99、456.98亿元，归母净利润分别为53.62、58.05、62.93亿元，当前股价对应PE分别为17、16、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 终端需求恢复不及预期风险；新品推广及渠道拓展不及预期风险；研发进度不及预期风险。

云南白药(000538) 事件： 公司发布2026年中期报告，期内营收利润同比双增。2026H1，公司营业总收入218.84亿元，同比上升2.95%，归母净利润37.01亿元，同比上升1.88%。按单季度数据看，第二季度营业总收入102.81亿元，同比下降1.29%，第二季度归母净利润16.64亿元，同比下降2.03%。2026H1公司分红派息方案为每10股派发现金红利10.38元（含税），派息率50%，近12个月股息率为5.2%。 营收利润双增，剔除上药投资收益波动后的核心利润加速增长26H1营收利润双增。2026H1，公司营收和归母净利润分别同比增长2.95%和1.88%，分工商业看，核心工业分部（包括药品事业群、健康品事业群和中药资源事业群）营收87.72亿元，同比增长3.15%，商业分部（主要为省医药公司）营收130.64亿元，同比增长2.80%。从2023年至今，公司业务结构不断优化，工业收入占总营收比重连续增长，从23H1的36.92%，持续提升到26H1的40.08%。总营收占比40.08%。分单季度，26Q2营收102.81亿元，同比下降1.29%，归母净利润16.64亿元，同比下降2.03%，但如果剔除上海医药投资收益波动影响，公司核心业务上半年归母净利润同比增长8.33%，其中26Q2同比增长13.18%，均显著高于表观增速。 从成长质量来看，26H1公司经营性现金流净额为41.06亿元（高于当期净利润），同比增长3.66%；加权平均净资产收益率9.04%；期间费用中，销售费用同比下降2.62%，管理费用同比下降9.88%，研发投入2.17亿元，同比显著增长27.13%，研发能力不断提升。26H1公司资产负债率仅25.56%，保持较低水平，货币资金+交易性金融资产余额143.21亿元，有息短期和长期借款仅1亿元左右，现金储备和经营现金流都非常健康和出色。 白药系列和健康品核心单品保持稳健增长，二线单品持续突破 工业分部中，药品事业群和健康品事业群稳健增长，核心单品有亮点。26H1，药品事业群营收49.30亿元，同比增长3.76%（25H1增速为10.80%），核心系列保持稳健增长，其中云南白药气雾剂销售收入突破15亿元，云南白药膏突破7亿元，两个大单品均保持稳健增长；二线大单品持续突破，尤其是气血康口服液连续保持快速增长，26H1销售收入3.39亿元（25H1为2.02亿元），同比增长68.1%（25H1为116.2%）；蒲地蓝消炎片销售收入突破1亿元，同比增长27.8%。 健康品事业群营收34.54亿元，整体营收同比基本持平。口腔护理产线中云南白药牙膏稳居国内全渠道市场份额第一，其中新品抗敏牙膏和美白牙膏销售额分别为2.42亿元和2.08亿元，26H1上半年销售额已显著超过去年全年销售额。防脱洗护产线中，在特妆证和国家发明专利证书双证加持下，养元 青洗护产品实现销售收入2.54亿元，同比增长超17%。健康品事业群继续展现极强盈利能力特质，不考虑品牌使用费，26H1净利润12.58亿元，约占公司归母净利润的1/3，利润率高达36.40%（25H1为34.71%）。 盈利预测与投资评级 盈利预测：我们预测公司2026-2028年，公司营业总收入分别为430.8/451.6/474.3亿元，分别同比增4.6%/4.8%/5.0%；毛利率分别为30.4%/31.3%/32.3%；根据我们的财务预测模型，公司归母净利润分别为57.3/63.9/71.1亿元，分别同比增11.2%/11.5%/11.2%。 当前公司总市值892亿元，PE（2026E）仅15X，另公司连续四年股利支付率90%以上，近12个月股息率为5.2%，维持给予“推荐”评级。 风险提示：1、白药系列（喷雾剂、白药膏等）销售规模已较大，疼痛伤科领域市占率较高，未来成长性下降风险；2、健康品业务白药牙膏市占率连续多年国内领先，且产品价格相对高端，未来市场竞争加剧、社零消费下降带来的盈利压力；3、在研核药等创新药临床进度、结果不及预期风险；4、系统风险。

云南白药(000538) 伤科国药代表，百年中药品牌底蕴 云南白药起源于1902年彝族名医曲焕章先生博采众长，成功创制出对伤科有特效的“百宝丹”，也是国家中药绝密配方的唯二品种之一（片仔癀和云南白药）。云南白药止血化瘀、消肿止痛功效深入人心，问世百多年来，云南白药以其独特、神奇的功效被誉为“中华瑰宝，伤科圣药”，是国内伤科精品国药代表，品牌底蕴深厚。 经过多年发展，公司以云南白药品牌为核心，逐步从药品品牌延伸至个人健康护理产品品牌、原生药材品牌及大健康产品品牌的多(子)品牌格局，形成了药品事业群、健康品事业群、中药资源事业群和医药商业事业群四大事业群经营格局。 成长性：整体平稳掩盖下的分部成长，白药系列快速增长 近年来，公司整体营收虽然仅保持约3%的年复合增速成长，但公司白药核心系列营收高成长，尤其是云南白药气雾剂品种连续多年保持快速增长。药品事业群形成以白药系列为核心的“1+4+N”产品组合发展思路，销售额从2022年的59.8亿元，逐年提升到2025年83.2亿元，2022-2025年复合增速（CAGR）约为11.6%；其中2025年同比增长20.1%。药品事业群在公司整体营收中占比提升到2025年20.2%（2022年为16.4%）。核心白药系列成长性更佳，2025年公司白药核心系列营收超过55亿元，同比增长超18.0%，占药品事业部总营收的66%；其中，云南白药气雾剂营收突破25亿元，同比增长22%；云南白药膏销售额突破12亿元，同比增长超26%，两大核心品种占白药系列销售额67%左右。2021-2025年，核心品种云南白药气雾剂营收从12.5亿元逐年快速提升到25亿元，四年完成销售额翻倍增长，年均保持20%左右的高速增长。 稳定性：健康品业务极强的盈利能力贡献稳定现金流 公司健康品业务主力产品为云南白药系列牙膏和养元青洗护系列，具有较强的盈利能力，贡献公司稳定现金流。2022-2025年，公司健康品事业群营收平稳增长，2022年营收首次突破60亿元大关，2025年营业收入达到67.5亿元，2021-2025年营收年复合增长3.4%左右，营收增长相对平稳。利润端，近年来健康品事业部净利润稳定在21亿元左右（不考虑品牌使用费），净利润率保持在31%以上，高利润率彰显健康品事业部极强盈利能力，为公司贡献稳定现金流。 盈利预测与投资评级 盈利预测：我们预测公司2026-2028年，公司营业总收入分别为430.8/451.6/474.3亿元，分别同比增长4.6%/4.8%/5.0%；毛利率分别为30.4%/31.3%/32.3%；根据我们的财务预测模型，公司归母净利润分别为57.3/63.9/71.1亿元，分别同比增长11.2%/11.5%/11.2%。 估值与投资评级：公司为精品国药传承代表企业，我们选取同为精品国药的生产企业片仔癀、同仁堂、达仁堂进行估值比较，可比公司业务模式类似，均含医药工业和医药商业分部。 据Wind一致预期，2026年可比公司平均PE倍数为28X，云南白药PE（2026E）仅15X，估值显著低于可比公司均值，另公司连续四年股利支付率90%以上，按当前股价计算（7月13日收盘价49.75元），2025年每股派息2.6元，折合股息率5.22%，显著高于可比公司（片仔癀2.36%、同仁堂2.03%），公司估值显著低于可比公司，股息率高于可比公司，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1、白药系列（喷雾剂、白药膏等）销售规模已较大，疼痛伤科领域市占率较高，未来成长性下降风险；2、健康品业务白药牙膏市占率连续多年国内领先，且产品价格相对高端，未来市场竞争加剧、社零消费下降带来的盈利压力；3、在研核药等创新药临床进度、结果不及预期风险；4、系统风险。

云南白药(000538) 事件：公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入411.87亿元（同比+2.88%），归母净利润51.53亿元（同比+8.51%），扣非归母净利润48.65亿元（同比+7.55%）。其中，2025Q4单季度公司实现营业收入105.33亿元（同比+4.10%），实现归母净利润3.76亿元（同比-10.96%），扣非归母净利润3.15亿元（同比+21.86%），经营现金流净额1.44亿元（同比-35.80%）。 点评： 25年药品事业群增速约13%，分红比例连续4年超90%：①从收入上看，2025年药品事业群收入83.18亿元（同比增长12.53%），健康品事业群收入67.45亿元，中药资源事业群收入17.5亿元，省医药公司收入238.04亿元。在药品事业群中，单品销售过亿产品10个，过10亿产品2个。核心系列产品销售收入总额超过55亿元（同比增长超18%），其中云南白药气雾剂销售收入突破25亿元（增长超22%），云南白药膏销售收入突破12亿元（增长超26%）。在健康品事业群中，2025年养元青洗护产品收入4.6亿元（增长近10%）。②从利润上看，2025年公司归母净利润及扣非归母净利润增速均快于收入增速，一方面系公司毛利率同比提升1.61个百分点（2025年毛利率为29.51%），另一方面系2025年公司投资收益提升2.66亿元（主要得益于上海医药投资收益有所提升）。③从分红上看，2025年公司分红比例为90.09%（2022-2025年间公司分红比例均在90%以上），2025年公司股息率为4.58%。 内涵发展与外延发展双轮驱动，短中长期部署多个研发项目：①内涵式发展与外延式发展双轮驱动。在内涵式发展方面，公司持续推进降本增效专项工程，管理体系的有效性不断提升。通过战略采购、中药材保供、仓储物流、精益生产、产销协同等一系列举措，全年实现持续降本增效，全员劳动生产率显著高于行业平均水平。在外延式发展方面，2025年公司收购聚药堂，推动中药材产业链协同效率提升，带动省内资源整合和全国布局，为饮片销售和配方颗粒业务拓展奠定了基础。②公司坚持打好中药、创新药两张牌，从短中长期布局多个研发项目。在短期项目中，公司全力布局上市品种二次创新开发、快速药械开发。截至2025年末，公司在研项目涉及二次开发的中药大品种18个，开展项目37个。在中期项目中，公司全力推进创新中药开发，持续打造云南白药透皮制剂明星产品。在贴膏剂项目方面，公司的氟比洛芬凝胶贴膏项目已完成工艺验，洛索洛芬钠凝胶贴膏项目获得临床试验批件，云南白药凝胶贴膏项目完成中试样品制备、完成体外释放行为探索研究及稳定性预研评价，而云南白药热熔胶贴剂项目完成小试研究。在长期项目中，创新药项目聚焦社会需求、科技赋能以核药发展为中心，布局多个创新药物发展。诸如INR101诊断核药项目完成Ⅲ期临床29家（共32家）研究中心启动，完成239例受试者入组。INR102治疗核药项目完成I/IIa期临床试验低剂量组3例受试者入组给药，中剂量组1例受试者入组给药，2例受试者完成INR101筛选。 盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为426.42亿元、442.02亿元、458.55亿元，同比增速分别约为3.5%、3.7%、3.7%，实现归母净利润分别为55.13亿元、59.87亿元、65亿元，同比分别增长约7%、8.6%、8.6%，对应当前股价PE分别为18倍、16倍、15倍。 风险因素：应收账款回收不及时，融资利率上行，市场竞争加剧，新品上市不及预期，集采降价超预期，联营企业业绩不及预期。

张文学,男,汉族,生于1963年6月,云南石屏人,中共党员,在职硕士研究生,正高级经济师。先后任中国共产党云南省第十届委员会委员、政协云南省第十二届委员会委员。先后获评云南省第十九届劳动模范、云南省有突出贡献优秀专业技术人才,是国家科学技术进步二等奖获得者,获“中华人民共和国成立70周年”纪念章等奖项和荣誉称号,入选“2021-2022年度全国优秀企业家”名单,入选“工业和信息化部2024年制造业人才支持计划创新企业家”名单。1984年7月参加工作,历任云南磷化学工业(集团)公司副总经理,云南磷化集团有限公司总经理、党委副书记,云南磷化集团有限公司党委书记、总经理,云天化集团有限责任公司董事、副总经理、党委常委,云天化集团有限责任公司总经理、党委副书记、副董事长,重庆国际复合材料股份有限公司董事长,云天化集团有限责任公司党委书记、董事长。现任云南白药集团股份有限公司党委书记、董事长。

董明,男,汉族,生于1976年10月,中共党员,管理学博士。历任华为技术有限公司独联体地区部副总裁,VIP系统部部长,北京分公司总经理,移动系统部部长,华为技术有限公司中国区副总裁。现任云南白药集团股份有限公司党委副书记、副董事长、总裁。

何涛,男,汉族,生于1975年12月,硕士,中共党员,正高级会计师,注册管理会计师(CMA),云南省政府特殊津贴专家,云南省正(副)高级会计师专业技术职称评审委员会委员,云南省审计厅研究型审计智库专家,中国物流与采购联合会第六届理事会常务理事,中国物流与采购联合会现代供应链研究院专家委员。历任中国电信云南公司财务部副总经理(主持工作)、市场部总经理;中国电信玉溪公司党委书记、总经理;云南云天化股份有限公司董事、副总经理,兼任云南云天化联合商务有限公司党委书记、总经理。现任云南白药集团股份有限公司党委委员、高级副总裁。

谌识,男,汉族,生于1980年12月,硕士研究生学历。历任中国第一汽车集团有限公司下属辽阳弹簧厂自动化工程师,美的集团股份有限公司研发工程师、扩能项目经理,广州开普勒企业管理咨询有限公司咨询经理,北京正略钧策咨询集团股份有限公司咨询总监,美世咨询公司咨询经理,怡安翰威特咨询公司咨询总监,华为技术有限公司人力资源专家,美的集团股份有限公司集团组织发展负责人,美的集团下属高创运动控制有限公司管理部长。现任云南白药集团股份有限公司高级副总裁。

李胜利,男,汉族,生于1973年1月,硕士研究生学历。历任复星万邦(江苏)医药集团有限公司(原为江苏万邦生化医药股份有限公司)地区经理、大区经理、销售总监、总经理、副总裁、高级副总裁、联席CEO,复星万邦(江苏)健康发展有限公司(原为江苏万邦医药营销有限公司)生化肿瘤事业部总经理、总裁、CEO、董事长,上海复星医药产业发展有限公司副总裁兼国内营销总部总经理、高级副总裁,复星曜泓(江苏)医药科技有限公司(原为江苏复星医药销售有限公司)联席总裁、总裁、董事长,上海复星医药(集团)股份有限公司总裁助理、副总裁、高级副总裁、执行总裁,兼首席发展官,上海复星健康科技(集团)有限公司总裁、首席执行官、联席董事长。现任云南白药集团股份有限公司高级副总裁。

李泓燊,男,汉族,生于1978年8月,云南昆明人,中共党员,政治经济学博士,工程师。曾任云南省第十二届省人大代表,历任招商银行昆明分行外汇交易员、人民中路支行行长助理、春城路支行副行长主持工作、招行昆明分行国际业务部总经理,曲靖卷烟厂厂长助理、副厂长、党委委员、党委副书记、厂长,红云红河烟草(集团)有限责任公司副总裁、党委委员、副总经理,昆明卷烟厂党委委员、党委副书记、厂长,红塔证券股份有限公司董事,云南白药集团股份有限公司董事,昆药集团股份有限公司副董事长,云南红塔银行股份有限公司董事,云南合和(集团)股份有限公司党委委员、党委副书记、董事、总经理,中维资本控股股份有限公司董事。现任云南白药集团股份有限公司高级副总裁。

谢云山,男,汉族,生于1975年9月,中共党员,经济学博士、博士后,注册会计师。曾在湘财证券西南管理总部、云南省政府办公厅秘书一处、云南财经大学投资研究所、中国人民银行金融研究所、中和正信会计师事务所、红塔证券股份有限公司投资银行部、东莞证券股份有限公司投资银行部、太平洋证券股份有限公司投资银行总部工作。现任云南省国有股权运营管理有限公司专职股权代表,云南白药集团股份有限公司董事。

上官常川,男,汉族,生于1966年9月,高级工商管理硕士。历任安溪县祥华学区教师;新华都百货人事部经理、采购部经理;新华都百货商城总经理;泉州新华都购物广场有限公司总经理;新华都购物广场股份有限公司董事、常务副总经理;新华都购物广场股份有限公司董事长、总经理。现任新华都实业集团股份有限公司副总裁、云南白药集团股份有限公司董事。

游光辉,男,汉族,生于1971年12月,本科,注册管理会计师(CMA),高级企业文化师,高级企业合规师。历任福建兴业银行武夷山支行主办会计;福建省新华都工程有限责任公司主办会计、财务科长;福建武夷山旅游发展股份有限公司监事、计划财务部副经理、经理;新疆喀纳斯旅游发展股份有限公司监事;福建武夷山旅游发展股份公司董事、财务总监;云南白药控股有限公司财务总监;云南白药集团股份有限公司监事会主席。现任新华都实业集团股份有限公司副总裁、云南白药集团股份有限公司董事。

郭昕,男,汉族,生于1970年9月,中共党员,大学学历,在职硕士学位,专业技术职务为副研究员。历任昆明振华制药厂有限公司企业发展部经理;云南医药工业股份有限公司人力资源部经理;昆明振华制药厂有限公司总经理助理、企业发展部经理;云南医药工业股份有限公司投资发展部经理;云南医药工业股份有限公司总经理助理、投资运营部经理、行政部部长;云南植物药业有限公司党委委员、副总经理、综合党支部书记、研究院院长;云南省工业投资控股集团有限责任公司生物医药部总经理;云南工投中药材中药饮片产业发展有限公司总经理;云南博浩生物科技集团股份有限公司党委书记、董事长;云南瑞宝生物科技股份有限公司党支部书记、董事长。现任云南省国有股权运营管理有限公司专职股权代表,云南白药集团股份有限公司董事。