冰轮环境(000811) 投资要点 冰轮环境技术股份有限公司始创于1956年，深耕制冷领域七十载，是多元化、国际化的综合性装备工业企业。公司主营业务涵盖低温冷冻、中央空调、环保制热、能化装备、精密铸件、智慧服务、氢能装备等多个产业集群，主要产品包括螺杆式压缩机、离心式压缩机、活塞式压缩机、涡旋式压缩机、吸收式制冷机、工业热泵、储能蓄能装置、真空冻干设备、速冻装置、换热设备、船用制冷设备、海洋工程装备、多联机、压力容器、精密铸件、包装仓储产线、氢能装备等。公司产品及综合解决方案面向国内及国际市场，以自营销售为主、渠道销售为辅。 经营业绩呈现拐点，现金流健康。公司传统下游为工商业制冷系统，面临下游需求放缓、市场承压的挑战，但近年来数据中心建设节奏加快，逐渐成为影响公司经营业绩的重要因素。2025年及2026Q1，公司收入恢复正增长，2026Q1归母净利润同比+25%。同时，公司盈利能力较为稳定，2023-2025年毛利率稳定在25%-28%之间，净利率稳定在8.5%-10.5%之间。此外，资产负债率持续降低，现金流健康。 全球制冷设备市场规模超千亿美元，中国冷链设备市场规模超2500亿元，需求端有望稳健增长。根据中金企信统计数据，全球制冷设备市场规模从2019年的924.6亿美元增长至2024年的1076.7亿美元，预计2027年将达到1373.1亿美元。根据产业在线统计，中国冷链设备2025年市场规模达2506亿元，预计“十五五”期间中国冷链设备行业复合增速约1.7%，其中商用、工业制冷设备国内市场的增长速度预计优于家用制冷设备。 全球暖通空调市场规模超1700亿美元，冷水机组是一次侧回路冷却的主要设备。市场规模方面，根据Global Information统计，2025年全球暖通空调系统市场规模为1745.8亿美元，预计2026年有望增长至1839亿美元，2034年有望增长至2900.8亿美元。随着单芯片功率的不断提高，传统依赖空气对流换热的数据中心冷却方案正逐渐暴露其局限性。液冷系统由热源至热汇主要可分为服务器内热源、液冷机柜、二次侧输配系统、冷量分配单元（CDU）、一次侧输配系统、冷源系统、室外热汇几个部分。其中，一次侧回路冷却的主要设备是冷水机组。 江森自控的积压订单快速增长，顿汉布什作为老牌暖通空调品牌，同样有望受益于数据中心建设。全球数据中心及AI热潮显著提升了对高密度算力制冷系统的需求，江森自控作为楼宇设备和工业制冷解决方案的重要供应商，其暖通空调应用板块表现极为强劲。截至2026年3月底，公司总积压订单达200亿美元，创历史新高，同比增长26%。顿汉布什公司跻身欧美系暖通空调一线梯队，已有131年历史，有望充分受益于数据中心建设浪潮。顿汉布什控股有限公司拥有十余年服务数据中心的经验和丰富的全球案例，在国内已成功服务了国家超级计算广州中心（天河二号）、中国移动（贵州）大数据中心、中国联通西安数据中心等诸多项目；在海外，与多家本土专业集成商合作，覆盖了北美、澳洲、东南亚、中东众多项目。 公司拥有矩阵式管理的强大技术体系和高素质研发团队，产品研发和技术服务能力强。公司拥有6个国家级和16个省级科技创新平台，拥有1家国家级和2家省级制造业单项冠军企业，拥有5家国家级专精特新“小巨人”企业和9家省级“专精特新”企业。公司累计获得授权专利592项，入选国家知识产权优势企业。公司拥有“国家认定企业技术中心”和国家级绿色工厂，是国家制造业单项冠军示范企业，“吸收式换热器”获评国家制造业单项冠军产品。 公司生产效率及质量明显优于传统制造企业。公司建有全球工业制冷空调行业复杂离散型压缩机数字原生工厂——烟台哈特福德压缩机数字工厂，基于智汇云MICC搭建统一的数字环境，以智能域融合驱动全域协同，有效解决了压缩机多品种变批量生产过程中存在的“混流生产难、决策效能低、业务协同差、联网控制弱”等难题，实现了智能制造装置全要素全过程的数字化、柔性化、自动化、智能化，可完成全封/半封/开启螺杆式压缩机、离心式压缩机、高速无油活塞式压缩机、高压隔膜压缩机等全品类柔性定制生产。工厂员工减少50%、产能提升40%、交期缩短60%，设备联网率100%、数据打通率100%，质量一致性得到显著提升，生产效率是传统压缩机制造企业的3倍以上。 盈利预测与估值 我们预计公司2026-2028年，公司营业收入分别为84.81、100.99、118.90亿，同比增速分别为20.27%、19.08%、17.73%；归母净利润分别为8.19、12.47、16.72亿元，同比增速分别为45.13%、52.19%、34.11%。选取申菱环境、大元泵业、联德股份作为可比公司，冰轮环境对标同行业可比公司PE估值来看，处于较低水平，公司2026-2028年业绩对应PE分别为52.42、34.44、25.68倍，维持“买入”评级。 风险提示： 数据中心建设节奏不及预期风险、海外市场拓展不及预期风险、市场竞争加剧风险。

冰轮环境(000811) 投资要点 中国制冷工业奠基企业，AIDC新赛道打开成长空间。公司深耕制冷装备近70年，已形成低温冷冻+暖通空调+环保制热+能化装备多元化布局。子公司顿汉布什为公司切入海外AIDC高端冷水机组市场的核心平台，具备北美本土品牌认证、客户渠道及项目基础等稀缺优势。未来随着AIDC冷水机组需求持续释放，冰轮有望依托高端冷源产品+国内供应链协同，进一步强化业绩弹性。 工业制冷+中央空调双轮驱动，冷热主业基本盘稳健。（1）制冷：食品冷链端，受益于冷链仓储扩容、预制菜放量及政策支持，制冷压缩机组和速冻机需求保持稳健；能源化工端，行业需求由新增扩产转向存量技改，冰轮凭借多场景非标项目经验和系统集成交付能力，有望获取结构性增量订单。（2）暖通：国内中央空调市场维持千亿级体量，海外空间更为广阔，收购顿汉布什补强公司在高端冷水机组领域及渠道的布局。整体来看，公司传统冷热主业需求稳固，工业制冷规模优势、非标交付能力与体内高端冷源平台共同支撑业绩增长。 AIDC冷源需求持续强化，顿汉布什体系具备高度稀缺性。Rubin架构虽提高了进液温度，但并不改变冷水机组配置逻辑。在散热需求总量提升、冗余配置要求及区域高温气候约束下，AIDC一次侧冷机需求仍会持续释放。同时，PUE/TCO要求推动冷机从传统螺杆式向更高价值量的磁悬浮离心式升级，构筑产品结构通胀弹性。顿汉布什作为北美本土冷水机组品牌，可大幅降低冰轮出海的合规认证与渠道建设成本，叠加公司国内供应链与马来西亚产能支撑，有望承接AIDC订单外溢，助力公司中长期业绩上行。 盈利预测与投资建议：公司作为国内制冷龙头，食品冷链、能源化工、中央空调基本盘稳健，通过核心压缩机自主配套+非标系统集成+海外本地化交付能力构筑显著竞争壁垒，有望持续受益AIDC驱动的冷源需求上行趋势。我们预计公司2026-2028年归母净利润为8.3/12.2/17.0亿元，当前市值对应PE分别为63/43/31X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求波动风险、AIDC订单不及预期、海外经营及交付风险等

冰轮环境(000811) 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营业收入70.52亿元，同比调整后增长6.28%；实现归母净利润5.64亿元，同比调整后减少10.14%；实现扣非归母净利润5.15亿元，同比调整后减少0.75%。26Q1公司实现总营业收入16.24亿元，同比调整后增长18.31%；实现归母净利润1.17亿元，同比调整后增长25.06%；实现扣非归母净利润0.99亿元，同比调整后增长19.15%。 点评： 国内业务下游需求放缓，海外业务增长显著。2025年公司国内业务下游需求放缓，短期市场承压；“向海”战略顺利展开，海外业务显著增长。其中国内营业收入47.24亿元，同比增长1.46%，毛利率为24.95%，同比减少1.88pct；国外营业收入23.28亿元，同比增长17.62%，毛利率为30.95%，同比增加1.42pct；海外业务毛利率显著高于国内。分行业来看，2025年公司工业产品销售营业收入为56.13亿元，同比减少0.29%，毛利率为26.89%，同比减少1.23pct；工程施工业务表现亮眼，营业收入为10.77亿元，同比增长77.66%，毛利率为20.35%，同比增加5.52pct，带动公司营业收入稳步增长。 积极布局数据中心及液冷系统，海外制造基地持续扩产中。根据公司4月24日投资者关系管理信息，公司旗下顿汉布什公司和冰轮换热技术公司为数据中心乃至液冷系统提供一次侧冷源装备和热交换装置等冷却装备。顿汉布什公司（DUNHAM-BUSH）跻身欧美系暖通空调一线梯队，国内已成功服务了国家超级计算广州中心（天河二号）、中国移动（贵州）大数据中心等诸多项目。在海外，与多家本土专业集成商合作，服务了北美、澳洲、东南亚、中东众多项目。冰轮换热技术公司提供蒸发式冷凝器、闭式冷却塔、干冷器、等焓加湿空冷器、干湿联合式冷却器、板翅式密封通道热交换器、风液混冷换热器等，其中，“低碳 节能闭式冷却技术”获评国家节能降碳示范技术推荐，“液冷系统热交换器”入选《2024年度山东省首台(套)技术装备产品生产企业及名单》。此外，公司海外制造基地在扩产中，境内制造基地开始支援海外市场，我们认为公司在数据中心项目建设中经验丰富，未来有望为公司带来新的增长。 HRSG具有竞争力，有望为公司带来业绩增长。根据公司4月24日投资者关系管理信息，公司联营公司烟台现代冰轮重工有限公司成立于2004年，承接韩国现代重工的技术，出产联合循环燃气电厂余热锅炉（HRSG），与GE、西门子、三菱等合作，在全球拥有相当竞争力和丰富的案例。2024年营收逾7亿，2025年约10亿。在北美缺电背景下，燃气轮机景气度持续高涨，HRSG（余热锅炉）有望同步受益，为公司带来业绩增量。 盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为81.67亿元、92.64亿元、104.83亿元，增速分别为15.8%、13.4%、13.2%；归母净利润分别为7.75、8.52、9.20亿元，增速分别为37.3%、9.9%、8.0%。 风险因素：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、市场竞争加剧风险、海外拓展不及预期风险、下游需求不及预期风险、政策推进不及预期风险。

冰轮环境(000811) 事件：公司发布2025年报，2025年公司实现营业收入70.52亿元，同比增长6.28%；实现归母净利润5.64亿元，同比下降10.14%；扣非后归母净利润5.15亿元，同比下滑0.75%。公司同时发布2025年利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税）。 新兴赛道高景气，经营表现逐季度加速。Q4单季度，公司实现营业收入22.17亿元、同比增长32.06%；扣非后归母净利润1.22亿元，同比增长37.89%，传统业务稳健、新兴赛道高增长，使得全年呈现逐季度回升、加速的态势。今年1月公司公告作为联合体牵头方和中铁十局（联合体成员）与烟台供热签署了烟台长输供热大温差改造项目建设工程施工合同，金额约3.61亿元，其中公司作为牵头方负责工程热力和电气部分，金额为3.25亿元，合同工期要求在2026/9/30前达到投入使用状态，预计会对2026年经营业绩产生积极影响。 盈利能力基本稳定，经营质量保持优异。2025年公司综合毛利率26.93%，同比小幅下降0.7pct，国内销售毛利率下降1.88pct、海外销售毛利率上升1.42pct。25年公司实现经营活动净现金流8.21亿元，同比增长13.8%，继续保持优异的经营质量。 受益数据中心液冷行业景气度，扩产以备增长。公司旗下顿汉布什、冰轮换热技术公司为数据中心液冷系统提供冷源及热交换装置等。顿汉布什跻身欧美系暖通空调一线梯队，目前在海外与多家本土专业集成商合作，服务了北美、澳洲、东南亚、中东众多项目。受益于全球算力基础建设热度高企，公司订货、出货额持续增长，截至2025/12/31公司合同负债创新高达到12.38亿元，表明了当前饱满的接单状态，目前海外制造基地在扩产中，境内制造基地开始支援海外市场，保障订单交付，支撑未来业绩增长。 盈利预测与投资建议。预计2026年-2028年公司营业收入分别为84.48亿元、98.42亿元、112.22亿元，归母净利润分别为7.68亿元、9.25亿元、11.46亿元，对应EPS分别为0.77元、0.93元、1.15元，维持“买入”评级。 风险提示。原材料价格上涨风险，汇率波动风险，订单验收不顺风险，行业竞争加剧风险。

李增群先生:1966年出生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,高级工程师,硕士学位。1989年7月至1995年2月,就职于烟台冷冻机总厂;1995年3月至1998年8月,任烟台冰轮股份有限公司进出口公司副经理;1998年9月至2002年3月,任烟台冰轮股份有限公司进出口公司经理;2002年4月至2007年5月,任烟台冰轮股份有限公司海外事业部总经理;2007年6月至2011年3月,任烟台冰轮股份有限公司董事、副总经理;2011年4月至2014年4月,任烟台冰轮股份有限公司董事、总经理,2014年5月至2014年12月,烟台冰轮集团有限公司董事、党委副书记,烟台冰轮股份有限公司董事长;2015年1月至2016年9月,任烟台冰轮集团有限公司董事、总经理、党委副书记,烟台冰轮股份有限公司董事长;2016年10月至2017年9月,任烟台冰轮股份有限公司党委书记、董事长、总裁;2017年9月至今,任冰轮环境技术股份有限公司党委书记、董事长;2016年6月至今,任公司董事。

赵宝国,男,1978年出生,硕士学位,正高级工程师。历任本公司国内营销事业部副总经理,气体压缩分公司总经理,烟台百大集团、山东省水产供销公司总经理,顿汉布什控股有限公司董事、副总裁,本公司副总裁。现任顿汉布什控股有限公司董事,本公司董事、总裁。

卢绍宾先生,工商管理硕士,正高级工程师。历任本公司董事、副总裁,现任烟台冰轮换热技术有限公司董事长兼总经理、本公司副总裁。

舒建国,男,1970年出生,工商管理硕士,高级工程师、注册二级建造师。历任烟台冰轮集团有限公司办公室主任,本公司国内营销事业部常务副总经理、总经理、党支部书记,顿汉布什控股有限公司副总裁,本公司副总裁。现任本公司董事、常务副总裁。

张会明,男,1974年出生,本科学历,高级工程师。历任公司总质量师兼品质保证部部长,公司空压机分公司总经理,气体压缩设备分公司总经理,气体压缩事业部总经理,营销服务事业本部副本部长兼能源化工装备事业部部长,现任本公司副总裁。

焦玉学,男,1968年出生,本科学历,高级工商管理硕士,高级工程师。历任公司科研所设计工程师,速冻设备分公司技术销售副总经理,公司总经理助理兼投资部部长,现任本公司副总裁。

吴利利女士,本科学历,高级会计师。历任烟台冰轮控股有限公司董事,烟台冰轮投资有限公司董事。现任烟台冰轮投资有限公司董事,本公司副总裁兼总会计师兼财务管理部部长。

吴利利,女,1975年出生,本科学历,高级会计师。历任公司财务管理部高级经理,财务负责人兼财务管理部部长,现任本公司副总裁兼总会计师兼财务管理部部长。

葛运江,男,1970年出生,硕士学位,工程师。历任公司海外事业部副总经理,公司海外事业部总经理、党支部书记,现任本公司副总裁兼海外事业部部长。

舒建国先生,工商管理硕士,高级工程师、注册二级建造师。历任本公司营销服务事业部部长兼运营部部长、副总裁,顿汉布什控股有限公司副总裁、本公司副总裁,现任本公司董事、常务副总裁。