富安娜(002327) 事件：富安娜发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现收入25.85亿元（-14.16%），归母净利润3.36亿元（-37.95%），扣非归母净利润2.98亿元（-41.01%）；2025Q4公司实现收入9.58亿元(-14.75%)，归母净利润1.77亿元(-29.04%)，扣非归母净利润1.52亿元(-37.42%)。2026Q1实现收入6.13亿元（+14.30%），归母净利润0.65亿元（+15.10%），扣非归母净利润0.61亿元（+24.18%）。25年经营承压，26Q1改善明显。公司拟每10股派发现金红利3.85元（含税），分红率(含回购等)约100%，延续高分红传统。 点评：25年经营压力较大，Q1收入利润双位数改善。2025年公司收入同比降14.16%，主要受线下渠道销售疲软及主动去库存影响。2025年公司进行了全渠道库存清理，我们推测至2025年底渠道库存已回归正常偏低水平，为将来业务发展打下良好基础。2026Q1收入/归母净利润同比分别增长14.30%/15.10%，扣非净利润增长24.18%，经营呈现改善迹象。 分渠道看，线上韧性较强，加盟渠道规模有所收缩。2025年线上收入11.47亿元（+2.37%），占比提升至44.38%（+7.17pct），毛利率50.21%（-0.05pct），公司电商渠道注重利润考核；直营收入6.63亿元（-9.83%），毛利率63.01%（-4.85pct），门店494家（净开9家），年均单店销售收入134.30万元，较去年同期下降11.47%，我们推测年均单店收入受到新店爬坡效应影响；加盟收入4.64亿元（-44.51%），毛利率48.80%（-6.77pct），门店899家（净关88家），经销门店经营压力较大。团购及其他渠道收入3.10亿元（+0.12%）。分产品看，套件类/被芯类/枕芯类/其他类收入分别为10.32/10.13/2.04/3.37亿元，同比-13.61%/-15.60%/-5.90%/-15.96%，毛利率亦有影响。 毛利率承压，费用率结构性变化。2025年公司整体毛利率53.20%（-2.85pct）。期间费用率38.01%（+1.75pct），其中销售费用率32.40% （+4.77pct），我们推测主要因收入规模下降导致费用刚性占比提升，以及电商内容运营、直播矩阵建设投入增加；管理费用率3.36%（-0.17pct）；研发费用率2.62%（-0.55pct）；财务费用率-0.37%（+0.19pct），存款利息收入减少。2026Q1毛利率52.31%（同比-2.16pct），延续承压态势；期间费用率38.46%（同比-4.88pct），费用优化带动利润表现较好。 现金流表现亮眼，库存改善。2025年经营活动现金流净额5.58亿元（+52.5%），现金流明显好于报表利润，效益质量高。2025年库存清理成效显著，2025年末存货7.04亿元，同比-7.73%，我们预计渠道库存优化更多。 公司2026年将立足有质量的增长：（1）构建新型经销商合作关系，赋能渠道提升终端运营能力，打造可持续发展的渠道生态。（2）实施全国性品牌形象焕新计划，打造具有标杆意义的品牌体验中心。（3）产品端，通过产品矩阵的形式推出大单品，打造线下爆品及布局线上渠道专属大单品，实现多渠道突破。 盈利预测：我们预计2026-2028年归母净利润分别为4.02/4.62/5.24亿元，对应PE为15.24X/13.23X/11.67X倍。 风险提示：终端消费需求复苏不及预期风险，加盟渠道拓展不及预期风险，原材料价格波动风险。

富安娜(002327) 核心观点 2025年收入及利润承压，分红率维持95%以上。受客观市场环境消费疲软，行业竞争加剧，重要营销节庆活动产出不达预期等因素影响，公司2025全年实现营业收入25.85亿元，同比下降14.2%；归母净利润3.36亿元，同比下降38.0%。毛利率同比下降2.85pct至53.20%，主因去库存促销及渠道结构变化，叠加去年同期高基数所致；销售费用率同比上升4.77个百分点至32.40%，主因收入下滑的规模效应及线上渠道投入增加所致。管理费用率小幅下降0.17个百分点，信用减值损失较去年同期大幅转回3059万元，资产处置收益同比增加1199万元，三方面共同形成了阶段性缓冲，使归母净利率同比下降4.99个百分点至13.02%。经营性现金流净额同比增长52.41%至5.58亿元，净现比1.66，同比提升主要得益于有效的库存管理和回款控制。分红率保持高位，拟每10股派3.85元，合计派现3.21亿元，分红率95.4%。 第四季度实现营收9.58亿元（同比-14.8%）；归母净利润1.77亿元（同比 28.9%），毛利率52.65%（同比-4.89pct），净利率18.44%（同比-3.71pct）。2026一季度业绩企稳，收入利润均双位数增长。公司在2025年进行渠道库存清理后，经营进入健康成长阶段。2026年第一季度营收6.13亿元（同比+14.3%），归母净利润0.65亿元（同比+15.1%），扣非归母净利润0.61亿元（同比+24.2%），非经项目（主要系政府补助减少及去年同期有信用减值冲回）占收入比例同比下降3.1百分点。毛利率52.31%（同比-2.16pct），销售费用率同比-2.46pct至33.98%，预计主要受渠道结构变化影响，一季度加盟渠道补库拉动增长。经营现金流同比-35.4%至1.18亿元，主因一季度为支持销售增长，购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。 线上渠道小幅增长，加盟渠道主动去库存致收入大幅下滑。1）分渠道：2025年直营/加盟/线上/团购渠道收入分别同比-9.83%/-44.51%/+2.37%/+13.95%，线上渠道通过与头部主播合作及深化内容运营，实现逆势增长，收入达11.47亿元，占比提升至44.38%；加盟渠道收入大幅下滑主要系公司主动控制发货节奏，帮助渠道消化库存。线下门店数小幅下降，直营和加盟门店分别+9/-88家，直营单店收入双位数下滑。毛利率方面，直营、加盟、团购、线上渠道毛利率分别下滑4.9/6.8/2.7/0.1pct。2）分品类：核心品类承压，套件类收入10.32亿元（同比-13.6%），超越被芯类成为第一大品类，毛利率-2.35pct至55.52%；被芯类收入10.13亿元（同比-15.6%），毛利率-3.51pct至52.35%。 风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。 投资建议：看好加盟补库及大单品战略驱动业绩修复。2025年业绩下滑主要系加盟渠道去库存及公司帮助加盟商回收和清理库存所致，截至年底全渠道库存已降至历史合理水平。2026年第一季度业绩的显著改善，标志着公司经营周期修复的拐点已现。我们看好公司在新财年受益于库存优化、渠道策略调整、大单品推广以等多重利好因素，业绩有望持续修复。同时公司重视股东回报，2025年分红率维持在95%以上。主要基于电商平台政策变化及营销投放费用增加，短期费用端仍有压力，我们下调2026年盈利预测，预 计2026~2028年净利润分别为3.8/4.3/4.9亿元（2026年前值为4.1亿元）同比+13.1%/13.5%/12.8%。维持“优于大市”评级。

富安娜(002327) 公司发布三季报 公司25Q3营收5亿同减8%，归母净利0.5亿同减29%，扣非后归母净利0.5亿同减23%。 公司25Q1-3营收16亿同减14%，归母净利1.6亿同减46%，扣非后归母净利1.5亿同减44%。 平稳运行压力仍存，以高质量发展确定性应对外部不确定性 展望下半年，公司认为纺织行业发展面临的不稳定不确定因素依然较多，保持平稳运行面临诸多挑战。在复杂形势下，超大规模、不断升级的内需市场仍将是纺织行业实现高质量发展的“定盘星”。纺织行业仍将立足“科技、时尚、绿色、健康”的发展定位，深化转型升级，以高质量发展的确定性应对外部不确定性。 专注产品设计和工艺开发，设计创新引领行业时尚 公司紧跟市场趋势，围绕核心战略，聚焦设计创新，打造多元产品系列，在设计创新、工艺手法、材料应用等方面持续突破，以多元产品矩阵满足不同群体需求，引领行业设计新风向。 线上线下融合的全渠道布局 加盟渠道方面，公司对加盟商采取扁平化架构经营，严格通过账期管理把控加盟商的市场终端趋势，并对加盟商做管理输出，让公司线下渠道持续健康发展。直营渠道方面，公司持续提升直营渠道的门店零售管理能力，目前已经成长为拥有客户私域场景的公司。 公司在电商运营方面持续深化产品分层与平台协同机制，优化资源配置，推动各大电商平台（如天猫、京东、唯品会、抖音电商等）实现差异化、高效的运营。 调整盈利预测，调整为“增持”评级 基于25Q1-3财务表现，考虑外部环境不确定性，同时内需有待恢复，我们调整盈利预测及投资评级，预计25-27年归母净利分别为3.6/3.9/4.2亿元（前值为4.9/5.5/5.8亿元），EPS分别为0.4/0.5/0.5元，PE分别为17/15/14x。 风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期；开店不及预期。

富安娜(002327) 核心观点 第三季度收入同比下滑幅度收窄，费用率企稳。在消费市场持续疲软的环境下，公司第三季度收入同比下滑7.6%至5.35亿元（环比二季度同比下滑15.3%收窄）。毛利率同比下降2.1百分点至53.4%，主要受库存清理影响。费用端企稳，整体费用率同比-0.7百分点，销售费用率/管理费用率分别同比+1.0/-1.3百分点。其他收益占收入比例同比下降0.6百分点，主要系增值税加计抵减优惠政策到期所致。归母净利润同比下滑28.7%至0.54亿元，归母净利率同比下降3.0个百分点至10.0%。存货周转天数上升，现金流表现亮眼。三季度末，公司存货金额为8.32亿元，同比-6.2%，存货周转天数同比+31天至285天，预计主要因积极帮助加盟商退换货促进提货；应收/应付周转分别同比+19/18天；经营性现金流净额相较去年大幅改善，净现比2.07，维持在较高水平。 加盟渠道为今年主要拖累，毛利率压力明年有望改善。前三季度，公司累计实现营业收入16.27亿元，同比下降13.8%；实现归母净利润1.60亿元，同比下降45.5%。分渠道看，加盟渠道因去年末备货较多导致库存水平偏高，今年以来提货意愿不强，是收入下滑的主要拖累；直营渠道则受客流减少影响；电商渠道表现相对稳定，同时三季度各渠道增速预计比上半年均有所改善。今年以来毛利率下滑主要受库存清理影响，四季度预计仍有影响，明年有望企稳；费用端，上半年受经营负杠杆及电商平台扣点费用增加、营销投放影响，销售费用率大幅提升，三季度费用率改善明显，公司费用管控效果显现。 风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；渠道拓展不及预期。 投资建议：看好库存改善后明年业绩企稳，长期保持高分红水平。2025年以来公司收入下滑、盈利承压，尤其加盟商存在库存压力导致公司加盟收入下滑明显，同时由于公司帮助加盟商回收和清理库存影响了公司整体毛利率和存货周转；三季度公司收入下滑幅度显著收窄，销售费用率企稳，已初步显现改善迹象。我们预计在今年低基数基础上，明年伴随库存改善、加盟商进货恢复正常，公司有望重回业绩增长正轨。长期来看，公司历史业绩证明了经营韧性，且公司重视股东回报，近三年分红率在90%以上。我们维持盈利预测，预计2025~2027年净利润分别为3.9/4.1/4.3亿元，同比-28.5%/+5.2%/+5.1%。维持“优于大市”评级。

林国芳:男,中国国籍,无境外居留权,1954年出生,高中学历。曾任深圳雅豪家饰精品有限公司总经理;1994年创办本公司前身深圳富安娜家饰保健用品有限公司,并历任董事、董事长、总经理职务。现任公司董事长、总经理。

林镇成:男,中国国籍,无境外居留权,1984年出生,研究生学历,毕业于中国人民大学。2007年加入本公司,历任电商事业部经理、电商网络分销总监助理、电商策划副总监、电商市场总监、电商事业部、供应链中心总经理,现任公司常务副总裁、董事、副总经理。

李艳:女,中国国籍,无永久境外居留权,1983年9月生,毕业于中国人民大学,获得经济学硕士学位。曾担任深圳力劲科技股份有限公司董事会秘书、唐商集团董事会秘书,并于2009年至2019年期间就职于中国平安保险(集团)股份有限公司及其子公司平安证券股份有限公司董事会办公室。现任公司副总经理、董事会秘书。

陈国红:女,中国国籍,无境外居留权,1964年出生,大专学历。曾任职于深圳市东宝制品公司。历任公司副总经理,现任深圳新米智能科技有限公司执行董事兼总经理、深圳国红科创文化投资有限公司执行董事兼总经理、深圳市卓航商业管理有限公司董事长等。现任公司董事。

林炫锟:男,中国国籍,澳大利亚永久居留权,1999年出生,本科学历,毕业于悉尼大学。现任公司董事。

林汉凯:男,中国国籍,无境外居留权,1986年出生,毕业于中山大学,历任公司家纺研发副总监、总监,现任公司研发副总裁、职工董事。

曾凡跃:男,中国国籍,1963年出生,专科学历,会计师职称,非执业注册会计师资格,已取得深圳证券交易所认可的独立董事资格证书。曾任职于四川省大邑盐厂、蛇口中华会计师事务所、深圳市注册会计师协会、德勤华永会计师事务所及招商局蛇口工业区控股股份有限公司等。2022年11月至今任深圳市沃尔核材股份有限公司独立董事,2024年1月至今任深圳万讯自控股份有限公司独立董事。现任公司独立董事。

林立:女,中国国籍,1969年出生,本科学历,会计师,经济师,已取得深圳证券交易所认可的独立董事资格证书。2013年至今一直担任深圳市尚荣医疗股份有限公司(002551.SZ)副总经理、董事会秘书。曾任苏州吉美瑞医疗器械股份有限公司董事等职务,现任合肥普尔德医疗用品有限公司监事,张家港市锦洲医械制造有限公司监事,深圳市普尔德医疗科技有限公司监事等职务。现任公司独立董事。

张燃:男,中国国籍,无境外居留权,民盟盟员,1977年出生,经济法硕士,高级工商管理硕士,已取得深圳证券交易所认可的独立董事资格证书。1997年进入中国平安保险股份有限公司工作,曾任广东华商律师事务所高级合伙人、专职律师,现任深圳市润和诚房地产有限公司董事、前海阿拉丁互联网金融服务(深圳)股份有限公司董事、康旭生物科技(深圳)有限公司总经理、北京热腾公益基金会监事。现任公司独立董事。

吴崎右:女,中国国籍,1979年出生,中国科学技术大学统计与金融系毕业,博士研究生学历,高级经济师,暨南大学MBA实践导师。曾任中国证监会深圳监管局上市公司处副处长,深圳市期货业协会秘书长等职务。现任崇义章源钨业股份有限公司独立董事、欣旺达电子股份有限公司独立董事。现任公司独立董事。